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策略|全球等待特朗普扰动——2025年度策略核心聚焦之特朗普2.0
1、特朗普2.0提名情况。12月以来，特朗普又连续宣布了包括美国证监会主席、国税局局长、NASA局长、驻华大使、白宫科技政策办公室主任等在内多个内阁及政府高官人选，1月3日特朗普又提名国务院发言人等三个职位人选。整体来看特朗普2.0团队呈现以下四点特征：1.MAGA派占据新内阁主导力量；2.竞选团队获得普遍重用；3.部分黑马来自美国优先政策研究所（AFPI）；4.部分人选来自首个任期执政团队。2、参议院后续进程推演。当地时间2025年1月6日，美国国会点数选举人票，正式确认前总统、共和党总统候选人特朗普当选总统。我们预计特朗普政府中多数重要岗位提名或将于今年上半年落地。3、后续展望。尽管多数竞选承诺需要国会通过，但特朗普上任后可以通过总统行政令推行部分贸易、关税、外交政策，我们预计此前竞选承诺中关于关税、移民、外交领域方面政策落地成功率或依次递减。
风险提示：特朗普新政不确定性增加；海外流动性宽松不及预期；中美贸易摩擦升级。1、上游：在“强预期、弱现实”的交易逻辑下，周期类资源品北向普遍减持。中游制造：AI和科技占优行情下，AI、人型机器人和各类高端制造相关方向北向逢高减持。电力设备增加13.45亿元，通信减少4.55亿元，国防军工减少32.55亿元，机械设备减少62.38亿元，电子减少156.4亿元。2、消费：消费板块北向持仓分化较大，以旧换新补贴政策下，家电反而减持125.65亿元，主要原因在于家电是北向持仓占行业流通市值比最高的板块，北向资金主要将其视为交易“弱现实”的符号。传媒增加24.79亿元，社会服务增加15.27亿元，纺织服饰增加0.7亿元，这三类板块对应IP经济、首发经济等主题行情，是24Q4消费行情主要表现逻辑。轻工制造减少10.52亿元，农林牧渔减少18.53亿元，美容护理减少21.71亿元，汽车减少60.08亿元，家用电器减少125.65亿元，医药生物减少201.71亿元，食品饮料减少220.1亿元。3、24Q4北向持有个股及行业市值汇总：宁德时代、贵州茅台、美的集团、长江电力、招商银行等五只个股持有市值最高；电力设备、食品饮料、银行、电子、医药生物等五个行业持有市值最高。
风险提示：1）北向持仓资金公布频率低，未能及时反映外资动态；2）数据统计存在误差。
固收|2024年可转债的三条线索——2024年可转债市场复盘
1、2025年，转债的逻辑会有哪些变化？从2024年四季度转债市场的条款节奏和转债退出情况来看，2025年转债市场的信用风险或有所缓解。2、2025年，转债ETF的崛起或需要更加值得关注。“资产荒”以及转债供给放缓的大背景下，转债ETF成为了高信用风险厌恶转债投资者的代餐。转债被动投资的崛起为转债大类资产配置提供便利的同时，也为其他主动管理类型机构投资者提出了挑战。3、2025年，转债投资自下而上的重要性或进一步提升。经历了2024年转债市场的演变，转债的信用属性、回售条款重要性、转债YTM等一系列偏信用债的估值指标得到了更多关注。低价等一系列传统策略的高波动使得转债投资向更精细化方向展开。自下而上的择券相比摊大饼策略在回撤控制、择时时机等方面或在2025年显露出更大优势。
风险提示：历史统计规律失效风险；资金流动性超预期风险；条款博弈风险；业绩披露不及预期风险；宏观超预期风险事件风险。
通信|光环新网（300383）首次覆盖：具备IDC资源优势，算力租赁业务规模迅速提升
2024年上半年IDC及增值服务占总毛利的62%、云计算及相关服务占比为36%，两块业务为公司的利润主要来源。1、AIDC需求高增，传统IDC有所放缓。根据IDC与浪潮信息发布的《2023-2024年中国人工智能计算力发展评估报告》，到2027年智能算力规模年复合增长率将达33.9%，仍存较大缺口。2、价格下降趋势放缓。根据IDC圈分析，2022年之前的几年，IDC服务商为争取客户订单，通常采用降低价格的方式。但随着数据中心产业链的成熟和完善、电力改革的推进，由数据中心建设运营成本带来的降价空间逐渐缩小，电价上升挤压服务商盈利空间，2022年北京及周边地区IDC机柜租赁价格战有所趋缓。预计2024年-2026年归母净利润为4.73亿元、6.53亿元、8.37亿元，分别同比增长22%、38%、28%，对应24-26年PE分别为53倍、38倍、30倍。基于公司IDC业务机架逐步达产，上架率有望逐步提高，同时AI算力需求正从训练逐步转向推理，公司拥有核心区域资源、未来有望受益，首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示：产业政策趋严可能带来的运营风险；行业竞争加剧导致的风险；运营成本增加带来的风险；算力转型可能带来的风险。![]()
在行业关注层面，客户重点聚焦于机器人、锂电、恒生指数以及消费等板块。重点关注交易量与超跌板块，持续关注消费政策。电子|周观点：半导体——手机等产品购新补贴或拉动半导体需求
1、受益于新款旗舰手机发布、双十一等消费节等因素影响预计行业终端销售额有望环比持续增长，我们认为应该提高对需求端创新的敏锐度，优先被消费者接受的AI终端，有望成为新的热门应用，长期来看天风电子团队已覆盖的半导体蓝筹股当前已经处于估值的较低水位，经营上持续优化迭代的公司在下一轮周期高点有望取得更好的市场份额和盈利水平。创新方面，预计人工智能/卫星通讯/AR或将是较大的产业趋势，产业链个股有望随着技术创新的进度持续体现出主题性机会。2、手机等产品购新补贴或拉动半导体需求。1月3日国家发改委表示，对个人消费者购买手机、平板、智能手表手环等数码产品给予补贴。在24年提前下达今年约1000亿元项目清单的基础上，近期再下达一批项目清单，推动尽快形成实物工作量。11月以来，江苏、贵州等地陆续开启手机补贴，在发改委的指导下我们预计后面可以看到全国更多地区将手机等产品纳入补贴范围，在AI提升了新产品的使用体验的背景下，我们预计购新补贴或加速消费者换机，建议关注手机/平板/智能手表手环相关芯片需求的提升。风险提示：地缘政治带来的不可预测风险，需求复苏不及预期，技术迭代不及预期，产业政策变化风险。
中小市值&军工|纳睿雷达（688522）：拟收购希格玛微电子100%股权，完善相控阵雷达一体化布局！
1、纳睿雷达公司是民用相控阵雷达专家，拟收购光电传感器“老兵”卡位下一代光电一体化相控阵雷达！希格玛核心管理团队拥有15年以上的微电子行业经验。目前主要致力于光电传感器芯片、MCU芯片等数模混合集成电路芯片以及ASICDesign产品的研发、设计和销售，在ADC、DAC方面积累了成熟的自有IP。希格玛公司核心光电传感器芯片产品内核高度统一，围绕光电传感器+算法，成功定制开发了独有的PIXEL工艺，打造出适合机器学习算法的低成本器件。2、25年新增订单预期在财政进一步宽松背景下更为乐观，同时公司拟收购上游光电传感器设计公司，着手布局集成度及探测能力更强的光电一体化相控阵雷达，有望切入更多应用场景，强化公司在气象、水利等民用领域的领先优势，有望成为中国雷达平台化企业。预计24/25/26年归母净利润为2.44/5.87/8.26亿元，现价对应25/26年为19.58/13.91x，维持“买入”评级！
风险提示：技术迭代创新风险、客户集中度较高的风险、收购进展不及预期、应用场景商业化不及预期风险、供应链风险。证券研究报告《天风晨会集萃》
报告发布机构 天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）本报告分析师 王茜 SAC 执业证书编号：S1110516090005
