又双叒“栽”在双线上！管理人违约未平仓如何止损？

01

私募基金管理人是否

存在违约行为

在此类案件中，要求管理人承担责任的前提是管理人存在过错，通常是管理人违背了与投资者签订的基金合同。判断管理人是否存在违约行为，就需要细究合同中究竟作何约定。实践中，管理人与投资者签订的基金合同中对平仓止损的约定较为多样化，无法尽数列举，笔者就典型案例中的具体约定进行了分类整理。

1、召开合伙人会议

在（2018）苏01民终76号案件中，管理人与投资者约定“合伙企业财产设置预警线，预警线为0.8，当合伙企业财产净值触及0.8时，执行事务合伙人需通知全体合伙人，召集合伙人大会，决定是否继续操作，如果全体合伙人大会决定终止，则执行事务合伙人需按全体合伙人大会的决议出售全部股票，并办理退伙手续；合伙企业的所有收益原则上按照各合伙人出资比例对应约定进行分配，合伙企业的亏损原则上由合伙人按实缴出资比例分担，执行事务合伙人违反合伙企业文件的规定处理合伙事务，致使合伙财产遭受损失的，由执行事务合伙人以其自有财产赔偿；……。”

2、在约定时间内平仓止损

在（2018）京03民终11785号案件中，管理人与投资者约定“股票基金单位净值估值为0.94元，设为预警线；股票基金单位净值估值为0.9时，设为止损线；在基金存续期内，当某交易日收盘后单位净值跌破0.94元预警线而高于0.9元止损线时，管理人将停止任何买入或新增开仓操作，并将仓位控制在50％以内，待净值恢复至0.94元之上，再重新开始买入或新增开仓操作；在基金存续期内，当估值结果显示某交易日（T日）收盘时单位净值不高于0.91元时，该基金全体参与人需做相应决策（同意提高止损线），否则无论（T＋1）日是否能恢复至0.91元之上，管理人须于T＋1日开盘根据市场情况择机进行止损操作（于收盘前将基金全部变现），基金提前结束；参与人赎回时，分配的参与人基金利益=赎回的基金单位份数×赎回开放日（T日）的单位净值（扣除应付未付管理人的业绩报酬和管理费），T＋5日支付给参与人（并附带由券商或期货公司于T日收盘计算的基金净值报告）；……。”

02

投资损失如何确定

确定了管理人的责任后，投资损失如何确定是大家最为关心的问题，实践中，法院在确定投资损失时，也采用了不同的标准。

1、按照止损线标准赔偿投资人损失

在（2018）京03民终11785号案件中，《资金合同》约定股票基金单位净值估值为0.94元，设为预警线；股票基金单位净值估值为0.9时，设为止损线；在基金存续期内，当某交易日收盘后单位净值跌破0.94元预警线而高于0.9元止损线时，管理人将停止任何买入或新增开仓操作，并将仓位控制在50％以内，待净值恢复至0.94元之上，再重新开始买入或新增开仓操作；在基金存续期内，当估值结果显示某交易日（T日）收盘时单位净值不高于0.91元时，该基金全体参与人需做相应决策（同意提高止损线），否则无论（T＋1）日是否能恢复至0.91元之上，管理人须于T＋1日开盘根据市场情况择机进行止损操作（于收盘前将基金全部变现），基金提前结束；参与人赎回时，分配的参与人基金利益=赎回的基金单位份数×赎回开放日（T日）的单位净值（扣除应付未付管理人的业绩报酬和管理费），T＋5日支付给参与人（并附带由券商或期货公司于T日收盘计算的基金净值报告）。一、二审法院均认为“《资金合同》里明确约定了股票基金的止损线为0.9元，故应当以0.9元的标准计算。”

2、以约定的平仓期内的平均基金净值作为计算依据

在（2021）粤03民终3484号号案件中，案涉基金合同约定止损线为0.8元，并约定基金存续期内每一个估值日估值完成后（T日），基金的单位净值不高于止损（即低于或等于止损线）的，无论未来证券市场趋势如何以及基金能否恢复到止损线之上，管理人均应当于T+5日内进行止损操作，将基金资产全部变现。案涉基金净值于2019年3月13日跌至0.798元。

法院认为，案涉基金于2019年3月13日跌破止损线，但管理人未依约定进行平仓变现，致使损失扩大，故管理人应对其违约行为导致的损失承担上述法律规定中的赔偿义务。其投资本金损失应以“（约定平仓日基金净值-清盘日基金净值）×基金份额”来计算。因案涉基金合同约定应在T+5日内进行平仓变现操作，故被告管理人在T+5日期间的任何一日平仓均符合约定。一审法院酌定以T+5日期间的基金净值平均值为约定平仓日基金净值。

3、以约定平仓的当日基金净值作为计算依据 

在（2019）沪74民终663号案件中，基金合同约定案涉基金的止损线为0.7元，若经管理人（盘中/收盘后）估算的基金参考份额净值（未经托管人复核）连续3个工作日（第3个工作日为T日）等于或低于止损线，则视为本基金触及止损线，管理人应从T+1日开始对本基金持有的全部资产进行不可逆平仓，直至基金资产全部变为现金资产，该基金自行终止。2017年12月26日，案涉基金单位净值为0.657元。此后，产品净值未再超过0.7元的止损线。2018年9月5日，管理人赎回了案涉基金，并向投资者账户转账。法院认为，就投资者主张的平仓损失，因基金合同约定管理人应在触及止损线后的T+1日开始平仓操作，而T+1日的基金产品净值实际低于止损线，故投资者主张以止损线作为损失计算依据有所不妥，应当调整为以T+1日即2017年12月26日的基金产品单位净值0.657元作为计算依据。

03

合规建议

在出现触及基金止损线或预警线的情况时，管理人应当及时采取以下措施，避免损失或责任的进一步扩大。

（一）及时披露预警及止损情况

根据《私募投资基金信息披露管理办法》第十八条第（五）项的规定，触及基金止损线或预警线的，管理人应当按照基金合同的约定及时向投资者披露。

（二）与基金托管人协商操作的可行性

出于内部风险控制和内部系统操作的要求，部分券商银行的系统会预先设置止损线，并可能将止损线的调整范围限定在特定区间内。建议基金管理人在准备调整双线前应先与托管人沟通协商操作的可行性。

（三）与投资者协商修改基金合同或签署补充协议

调整双线属于变更合同的行为，对投资者的权利义务会产生重大影响，管理人应当依据基金合同的约定审慎履行合同变更的程序。根据《证券投资基金法》的相关规定，契约型管理人一般应当通过召开份额持有人大会或书面表决等方式，取得全体基金份额持有人的同意，并由全体基金份额持有人共同签署关于同意修改基金合同的书面决议或者另行签订补充协议。

（四）在AMBERS系统中报送重大事项变更申请

管理人应当根据《私募投资基金登记备案办法》第五十五条的规定，在发生重大事项即调整双线后10个工作日内，通过资产管理业务综合报送平台向中基协报送变更事项。需注意，提交“产品重大变更”申请时，不仅需更新“合同信息”页签关于止损线的相关内容，还应同步更新上传变更所涉决议文件、新基金合同及信息变更承诺函等材料。

（五）完成投资者信息披露及信息披露备份

根据《私募投资基金信息披露管理办法》第十八条，管理人在完成上述流程后还应当及时向投资者进行信息披露。信息披露的具体方式和时限以基金合同的约定为准。同时，基金管理人也需同步在私募基金信息披露备份系统完成本次基金重大事项变更的信息披露备份，发布“重大事项临时报告”。