《私募证券投资基金运作指引》——重点条款释明与解读

针对已经备案的私募证券投资基金

（一）针对小规模存量基金（基金净资产长期低于500万元）：

关于存量基金规模门槛要求的起算日进一步放宽至2025年1月1日。即自2025年1月1日起：

基金在上一年度（即2024年度）日均资产净值低于500万元或者连续60个交易日低于500万元规模的，应当停止申购并在5个工作日内向投资者披露。

基金在停止申购后，进入清算程序前：连续120个交易日的资产净值仍低于500万元的，应当清算。【私募证券投资基金成立不满一年的，上一年度日均基金资产净值以该基金成立日至上一年度末的区间为基准进行计算】

针对存续门槛的相关规定，正式落地的《运作指引》考虑了行业机构及包括笔者在内的行业工作者反馈的相关建议，将征求意见稿中的1000万元存续门槛调整至500万元，充分体现了监管部门对于小规模基金冲击较大方面的考虑。

（二）针对开展场外衍生品交易的存量基金：

如不符合《运作指引》中第十七条【本文第六章中（二）节内容有所涉及】有关场外衍生品交易要求的，不得新增投资者，不得展期；除因追加保证金需要募集外不得新增募集规模，合同到期后进行清算。

（三）针对不满足组合投资等条款的存量基金：

将过渡期大幅延长至24个月，相关基⾦在过渡期内可正常开放申赎、正常投资运作；过渡期后仍不符合相关条款的私募证券基⾦，可继续投资运作⾄合同到期，但期间不得新增募集、不得展期。

因不强制要求调仓或者卖出，影响相对较小。

关于新设私募证券投资基金的规模要求

（一）募集规模：

初始实缴募集规模不低于1000万元。

（二）存续规模：

1. 如上一年度日均基金净值低于1000万元的，管理人应当在5个工作日内向投资者披露潜在影响及相关安排。

2. 如上一年度日均资产净值低于500万元，或者连续60个交易日低于500万元规模的，应当停止申购并在5个工作日内向投资者披露；停止申购后，如连续120个交易日基金净资产仍低于500万元的，应当进入清算程序。

针对以上存续规模要求，规定以净值为唯一衡量标准，不再考虑“市场波动除外”这一要素。该调整有助于要求的明确执行，否则难以界定，容易造成误读。

关于宣传推介

1. 私募证券投资基金投资者风险评级不得低于基金风险等级。

2. 不得向不存在销售委托关系的机构或个人提供基金净值等业绩相关信息。

3. 客观、真实、准确、完整地展示过往业绩，不得将规模小于1000万元、成立期限少于6个月的基金过往业绩用作宣传、销售、排名；不得以误导投资者为目的选择性地展示部分基金业绩、基金部分运作周期的业绩；不得展示未经托管人复核的基金业绩，不得对少于6个月的基金业绩进行排名。

4. 基金投资者仅为管理人或者其股东、合伙人、实控人、员工的，管理人和基金销售机构在宣传、销售、排名时，应当一并披露该情况。

关于封闭、开放与赎回要求

（一）封闭式基金：

1. 存续期限不得小于1年，并约定定期分红安排。

2. 不得接受开放式私募证券投资基金、资产管理产品投资。

3. 存在嵌套的，需确保上层产品到期日晚于本基金到期日。

（二）开放式基金：

1. 应当明确投资者申购、赎回的程序、时间、次数及限制事项。至多每周开放一次申购、赎回，每次开放不得超过2天。

2. 投向AA级及以下信用债（可转债除外）、流动性受限资产合计超过基金净资产20%的，至多每季度开放一次申购、赎回，每次开放不得超过5天。

3. 设置临时开放日的，临开日需满足触发条件且不得申购。

（三）份额锁定期：

1. 基金合同中应当约定不少于3个月的份额锁定期，强化对投资者短期投资行为的管理；同时允许私募证券基⾦通过设置短期赎回费的⽅式替代强制锁定期安排，把选择权交还市场。

2. 管理人及其员工跟投本管理人管理的基金的，份额锁定期不得少于6个月。

关于投资限制

首先，明确两个大前提：

1. 禁止任何形式的风险补偿或者保本保收益安排；

2. 基金的名称、产品类型要与投资策略等相匹配，即名实相符。

（一）关于组合投资（银行活期存款、国债、债券、公募基金等投资品种除外）：

1. 单只基金投资于同一资产的资金，不得超过该基金净资产的25%；

2. 同一管理人管理的全部基金投资于同一资产的资金，不得超过该资产的25%。

部分情形不受上述投资比例限制，因对于投资者的投资金额要求较高，在此不做展开说明。

（二）关于杠杆倍数：

基金总资产不得超过净资产的200%；投资于AA级及以下信用债（可转债除外）、流动性受限资产合计超过基金净资产20%的，总资产不得超过净资产的120%（全部投资者均为专业投资者且单个投资金额不低于1000万元的封闭式私募证券基金除外）。

关于特定资产投资要求

（一）关于开展股票交易：

同一实控人控制的私募证券基金管理人自有资金、所有私募证券基金、担任投资顾问的资产管理产品合计持有单一上市公司股票不得超过该上市公司可流通股票的30%。

（二）关于开展场外衍生品交易：

1. 新增场外期权合约以及存续合约展期的：除仅开展商品类场外期权交易外，基金净资产≥5000万元；向全部交易对手方缴纳的场外期权交易保证金和权利金合计≤基金净资产的25%。

2. 新增收益互换合约以及存续合约展期的：基金净资产≥1000万元，参与挂钩股票、股票指数等权益类收益互换的，向交易对手方缴纳的保证金比例≥合约名义本金的50%。

3. 参与证券公司等机构发行带敲入和敲出结构的场外期权或者收益凭证（如雪球结构衍生品）的合约名义本金≤基金净资产的25%（全部投资者均为专业投资者且单个投资金额不低于1000万元的封闭式基金除外）

与证券期货经营机构私募资产管理计划参与雪球结构衍⽣品的执⾏⼝径拉齐，减少监管套利空间。

4. 私募证券投资基金和投资者均不存在份额分级安排。

5. 不得将场外衍生品交易异化为股票、债券等场内标的的杠杆融资工具，不得提供相关通道服务。

另，私募证券基金参与场外衍生品交易的，管理人应当于该基金下一估值日前将场外衍生品交易情况、交易文件等提供给托管人。

（三）关于开展债券投资交易：

1. 双10%：

①　单只私募证券基金投资于同一债券/债券质押式协议回购的资金≤该基金净资产的10%；

②　管理人管理的所有基金投资于同一债券/债券质押式协议回购的数量≤该债券存续数量的10%（被动超标除外）。

2. 双25%：

① 单只基金投资于同一发行人及关联方发行的债券资金总额≤基金净资产的25%；

② 同一实控人控制的管理人所有证券基金投资于同一发行人及其关联方发行的债券总数量≤相关债券存续数量的25%。

3. 与单一交易对手方开展债券质押式协议回购交易的金额≤基金净资产的10%；同时，管理人应当在下一估值日前将参与业务的信息提供给托管人。

国债、中央银行票据、政策性金融债、地方政府债券、可转换债券、可交换债券等投资品种可以不受上述投资比例限制。

4. 其他债券投资交易限制：

① 审慎合理设置投资债券发行人及所在地区、行业等集中度、价格偏离度、杠杆比例、主体评级、债项评级等风险控制指标，加强动态评估和风险管理。价格偏离度等指标异常时应及时向投资者披露，并按要求向交易所报告。

② 管理人及相关主体不得参与债券结构化发行，不得参与债券代持，不得收取债券发行人及第三方支付的承销服务、融资顾问、咨询服务、信用风险补偿等各种形式的费用或者保证金。

关于开展程序化交易

1. 制定专门的业务管理和合规风控制度，完善程序化交易指令审核和监控系统，防范和控制业务风险；

2. 用于程序化交易的技术系统应当具备证券期货交易场所规定的基本功能，按照要求进行充分测试，保障持续稳定运行；

3. 管理人建立并有效执行程序化交易策略的研发、测试、验证、合规审查、上线等业务流程；

4. 管理人建立健全流动性、持股比例集中度、杠杆、交易频率、期现匹配、风格暴露、瞬时大额成交等投资交易的风控制度并有效执行；

5. 保存历史交易记录，算法或策略的文字说明等投资决策、交易涉及资料，保存期限自基金清算结束之日起不得少于20年；

6. 按照证券期货交易场所程序化报告制度履行相关手续，不得以规避报告制度等监管要求为目的分拆私募证券投资基金；

7. 因不可抗力、意外事件、重大技术故障、重大人为差错等突发性事件，可能引发重大异常波动或者影响证券期货交易正常进行的，管理人应当立即采取暂停交易、撤销委托等处置措施，并及时向其委托的证券公司或者期货公司报告。

关于新设基金的其他事项

1. 受证券期货市场波动、证券发行人合并、私募证券投资基金规模变动等管理人之外的因素影响，导致基金投资比例不符合本指引规定或者基金合同约定的，管理人应当在20个交易日内调整至符合要求。

2. 私募证券基金只能采用一种业绩报酬计提方法，且该种方法应当基于单一基金份额的整体收益情况进行计算，不得对同一基金的不同策略分别计提业绩报酬；同时应与业绩表现挂钩。

3. 开放式私募证券投资基金原则上不设置预警线、止损线。管理人、托管人应当按照要求向协会报送预警线、止损线相关情况。

设置预警和止损线，原本是出于保护投资者利益考虑而设定，但实务中操作不乏与监管的初衷相背离；同时，因设置预警线、止损线，在出现市场波动时可能触发大额回撤和赎回，造成大面积赎回踩踏。

4. 私募证券基金应当托管。存续基金未托管的，不得新增投资者、不得新增基金规模、不得展期，其年度财务报告应当经符合证券法规定的会计师事务所审计。

5. 加强了对于管理人及从业人员的管理：

① 建立从业人员进行证券、私募基金等投资的申报、登记、审查、处置等管理制度和廉洁从业规范，制定有效的事前防范体系、事中管控措施和事后追责机制。

② 建立公平交易制度及异常交易监控机制，对投资交易行为进行监控、分析、评估、核查，监督投资交易的过程和结果，保证公平交易原则的实现。

③ 严格控制同日反向交易，严格禁止可能导致不公平交易或者利益输送的同日反向交易。

④ 建立自有资金投资管理制度和外部投资者利益绑定机制，确保安全性、流动性，并与私募基金管理业务有效隔离。

⑤ 不得利用资金、信息、技术、策略等优势为自有资金牟取不正当利益。

⑥ 建立保障信息技术系统安全、数据安全的风控机制和应急管理制度，确保网络和信息安全管理能力、风险控制能力、软硬件及人员配置与交易策略、业务规模、业务复杂程度等相匹配。

⑦ 应当制定并持续更新流动性风险应急预案，明确预案触发情景、应急程序与措施等。

⑧ 符合一定资产管理规模（征求意见稿中口径为20亿元）以上等条件的私募证券基金管理人应当持续建立健全流动性风险监测、预警与应急处置机制，按要求提取风险准备金（具体要求协会另行规定），每季度至少开展一次压力测试。

⑨ 向投资者进行信息披露，保证真实性、准确性、完整性和及时性。

⑩ 不得由投资者、第三方下达投资指令或者负责投资运作，不得为投资者、证券发行人、金融机构、其他私募基金管理人、资产管理产品以及其他私募基金等第三方提供规避投资范围、杠杆约束、投资者门槛等监管要求的通道服务。

关注投资指令由哪一方发出，以此界定是否为通道业务。因此，对于投资运作留痕步骤，管理人更加要做好相应准备。