REITs有招丨11月观察：REITs二级市场估值较为稳健，派息率具备吸引力

1、规模情况

截至2024年10月18日，中国公募REITs已上市45只，发行规模（含扩募）1392.73亿元，二级市场总市值1242.81亿元，流通市值602.42亿元，占比48.47%。以总市值计，占比最高的行业为交通基础设施类，其次是消费基础设施。当前交易所挂网待发行项目23只，预计发行规模约424.5亿元。

图1：REITs总市值构成占比-按资产类别（亿元）

数据来源：Wind，截至2024年10月18日。

图2：REITs流通市值构成占比-按资产类别（亿元）

数据来源：Wind，截至2024年10月18日。

2、二级市场情况

（1）总体表现

国庆节前一周重磅政策渐次落地，带动国内股市放量大涨。REITs并没有显著受到此次股市的正面影响，其二级市场表现由前期的总体领先各大权益资产，在近期逐步转为落后。自2021年9月30日中证REITs指数发布至今，中证REITs指数跌幅为-21.91%，跑输沪深300指数和债券市场，跑赢创业板指、科创50指数。近两年看，REITs指数2023年均跑输其他国内权益市场，2024年跑赢债券市场，跑输沪深300指数、创业板指、科创50指数。不过，从风险角度和其他权益类资产相比，首批REITs发行以来REITs指数的年化波动率和最大回撤情况总体处于较好水平。

近一个月看，9月20日至10月18日期间，中证REITs指数涨幅为0.02%，跑赢债券市场，跑输沪深300指数、科创50指数、创业板指。

图3：中证REITs指数和其他指数涨跌幅比较

数据来源：Wind，截至2024年10月18日。

图4：中证REITs指数和其他指数年化波动率和最大回撤比较

数据来源：Wind，截至2024年10月18日。

（2）走势表现

从二级市场走势来看，REITs经历了2021年以来快速上涨、震荡下跌、企稳反弹并逐渐进入相对平稳状态。近一年以来受到相关行业景气度尚未明显复苏、市场流动性欠缺、个别项目出现风险事件等因素影响，REITs市场整体表现偏弱。今年2月以来受政策利好驱动，REITs市场出现过两次反弹，近期受一级市场发行节奏加快、投资者暂未有明显增加、投资者获利了结等多重因素影响，短期REITs市场表现出上涨以后的震荡回落，行业分化延续。过去一周受益于货币政策宽松，利率水平下行，政策在需求端发力的预期，出现了震荡上行的走势。近一个月来，仓储物流项目表现较好，其次是消费基础设施和产业园，表现较差的行业包括生态环保、能源类以及保障性租赁住房，市场出现了较为明显的风格反转。

图5：C-REITs总指数与产权及经营权类指数

数据来源：Wind，截至2024年10月18日。

图6：REITs各行业走势

数据来源：Wind，截至2024年10月18日。

（3）交易活跃情况

从流动性角度看，REITs市场呈现单券成交金额全年缓慢下行，换手率呈锯齿状，底部震荡的特征，全年呈先降后稳的走势。全市场流动性并没有因为年初以来市场的两次阶段性反弹而出现明显的趋势性回升。10月以来全市场平均日换手率维持在0.67%左右的水平。

短期流动性不足的问题反映在日内的特征还包括：部分REITs交易日内呈现出尾盘成交量较高，盘中成交量较低的特征；个别投资者的极小操作对价格造成较大冲击；程序化交易占比过高的现象依旧突出等。

造成当前流动性不足的主要原因包括：参与者较少导致交投不活跃或增量资金难以持续注入；新发项目战配比例过高；投资者结构相对单一；做市商成交占比高；短期项目供给较大，发行节奏加快。

我们认为，短期内市场流动性可能延续现状，但随着市场发行节奏加快，可能会出现更多机构投资者如保险机构加大对REITs的配置力度，从而阶段性提升市场流动性。

图7：近两年公募REITs全市场换手率及成交额情况

数据来源：Wind，截至2024年10月18日。

图8：2024年初至今公募REITs各板块换手率情况

数据来源：Wind，截至2024年10月18日。

（4）估值和分派率情况

当前REITs的二级市场估值较为稳健，REITs的平均P/经调整NAV估值整体在2021年首批REITs上市初期以下的水平。根据现金流分派率，产权型项目分派率普遍处于3%-7%，经营权型项目分派率普遍在6-10%甚至更高，经营权型项目计算剔除还本后的真实现金分派率，大多高于金融机构的长期资金成本。因此，未来REITs二级市场可能下行空间不大。

当前不同项目估值分化明显，我们认为需要着重考虑风险溢价和流动性折价两方面的原因。大部分REITs作为运营周期长、资本密集的基础设施资产，需要给予更多的风险补偿，不同项目因底层资产不同需要的风险补偿不同。当投资者预期REITs的派息无法补偿因为项目基本面低于预期，或流动性缺乏导致的资本利得上的亏损或者波动时，投资者对该项目的风险补偿和流动性折价的要求就会更高。

图9：上市以来REITs整体P/NAV估值情况

数据来源：Wind，截至2024年10月18日。

1、市场展望

展望未来市场，最新高频宏观经济金融数据看，当前宏观经济仍面临挑战，生产、投资、出口仍有不同程度下滑，地产基建同步去杠杆，企业信用需求进一步下降，地产周期下探对下游消费形成持续拖累，居民消费不振，存款意愿仍然较强，物价数据继续回落。海外方面，美国就业数据良好，降息预期放缓，美元走强。受地缘冲突加剧和美国大选带来的不确定性影响，黄金价格续创新高。9月底以来，国内货币政策、财政政策陆续加大力度，股票市场迎来历史级别的反弹，随后又大幅调整，未来风险偏好能否持续高涨依赖于政策和实施效果的共振，地产、消费数据能否止跌回稳，居民资产负债表能否出现修复和改善。

当前REITs所处行业的景气度以及REITs项目经营层面依旧存在诸多不确定性，从二季报看和高频数据看，目前没有明确的证据支持REITs所在行业景气度有明显回升的迹象。REITs市场上，目前REITs相关行业基本面情况和项目经营情况暂未出现明显好转，且流动性依然尚待改善，短期股票市场火热对REITs市场是虹吸作用还是带动作用有待观察。预计市场短期可能延续目前整体震荡、分化明显、风格阶段性反复的走势，如果股票市场切回红利资产，对REITs预计是利好，可关注此风格切换。此外，后续值得观察的因素还包括，伴随市场发行节奏加快，可能会出现部分机构加大对REITs市场配置力度的情形。而临近年底，部分产品面临赎回压力时，会否造成市场冲击，也有待观察。

长期看，随着REITs底层资产经营情况逐渐恢复，宏观利率水平进一步下行，非银机构“资产荒”，叠加政策呵护，REITs作为较高分红、风险适中、较低相关性的资产，市场关注度有望继续提升，二级市场整体后续或将维持稳中向好的趋势。

2、投资策略

当前二级市场REITs经过一轮估值抬升和行业轮动以后，估值处于相对合理水平，派息率对机构配置盘仍有吸引力，但短期部分REITs出现了获利回吐，震荡加剧、行业分化，风格轮动的走势。短期要着重跟踪货币财政及产业政策对宏观经济形势的应对，并结合REITs市场流动性改善情况，以进一步研判后续市场的走势。后续看，如参与战略配售、网下配售投资，需要精选投资标的。在二级市场构建组合投资具备长期投资价值，但短期要忍受流动性不足、行业分化、风格轮动以及事件冲击对绝对收益带来的影响。REITs的具体操作安排上，建议可择机参与一二级市场分派率较高且稳定、估值合理的项目，并提高对二级市场波动的容忍度，布局长期投资机会。