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信息披露义务作为私募基金管理人的信义义务之一，是私募基金管理人应当遵循的行为准则。如果违反信息披露义务，私募基金管理人和其他信息披露义务人，除了受基金业协会的纪律处分，受到证监局的行政处罚外，还可能因违规的信息披露，承担民事赔偿责任或其他责任。司法实践中，对私募基金管理人违反信息披露义务，私募基金管理人是否需要承担民事赔偿责任，并没有形成统一的裁判规则，本文我们以管理人的视角出发，引入实践案例与司法案例加以探析，再从中给出建议，以期帮助管理人厘清信披义务与合规要求。
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目录
一、未履行信披义务会面临哪些处罚？
二、未履行信披义务是否会卷入民事纠纷？
三、管理人可采取的信披方式
未履行信披义务会面临
哪些处罚？
我国对私募基金实行协会备案，地方监管的原则，因此对于私募基金管理人信息披露违规情况，协会和地方监管机构的处理方式不同。以下是2023年度公布的处罚案例梳理的主要处罚依据，可以看到信息披露问题始终位居前四。
1、证监会及其派出机构进行行政处罚的前四大违规行为
私募行为 | 违规点 | 违规次数 |
一、登记备案 【139 次】 | 1.管理人登记备案信息不准确 | 15 |
2.未按规定办理私募基金备案手续 | 35 | |
3.未及时更新备案信息或重大事项变更 | 65 | |
4.未向协会报送或者报送错误年度财务报告 | 14 | |
5.管理人从事冲突业务、无关业务 | 10 | |
二、适当性 【131 次】 | 6.未建立适当性管理制度，或制度不完善 | 1 |
7.未对投资者进行风险评估或风险揭示 | 28 | |
8.未对基金产品进行评级或者评级不准确 | 19 | |
9.投资者风险等级不匹配 | 5 | |
10.适当性审查不到位 | 31 | |
11.未开展冷静期及回访工作 | 9 | |
12.投资者适当性档案保管不完整 | 38 | |
三、投资行为 【114 次】 | 13.为本人或者投资者以外的人牟取利益 | 5 |
14.开展资金池业务 | 2 | |
15.未按基金合同约定管理基金产品、进行投资、清算 | 15 | |
16.管理人和相关工作人员玩忽职守，不按照规定履行职责 | 78 | |
17.未妥善保存投资决策、基金账务相关文件 | 13 | |
18.投资于关联企业或项目 | 1 | |
四、信息披露 【112 次】 | 19.未按基金合同约定向投资者进行信息披露 | 109 |
20.向投资者提供虚假信息 | 2 | |
21.未妥善保存信息披露相关资料 | 1 |
2、中基协进行纪律处分的前四大处罚依据
私募行为 | 违规点 | 违规次数 |
一、登记备案 【65次 】 | 1.管理人登记备案信息不准确 | 17 |
2.未按规定办理私募基金备案手续 | 11 | |
3.未及时更新备案信息或重大事项变更 | 37 | |
二、募集行为 【48次 】 | 4.公开宣传推介或不当宣传 | 5 |
5.向非合格投资者募集资金 | 4 | |
6.承诺保本保收益 | 20 | |
7.违背利益共享、风险共担、风险与收益相匹配原则 | 1 | |
8.违规募集资金 | 9 | |
9.委托不具有基金销售业务资格的单位或个人从事资金募集活动 | 7 | |
10.投资者超过规定人数 | 1 | |
11.未妥善保存募集环节相关资料 | 1 | |
三、投资行为 【42次 】 | 12.未按基金合同约定管理基金产品、进行投资 | 9 |
13.管理人和相关工作人员未尽审慎勤勉、诚实信用义务 | 24 | |
14.未妥善保存基金相关资料 | 9 | |
四、信息披露 【41次 】 | 15.未履行信息披露义务 | 34 |
16.未披露关联交易 | 6 | |
17.未妥善保存信息披露相关资料 | 1 |
（*以上数据均出自《2023年中国私募合规研究报告》，详情可点击文末链接）
3、证监会与中基协的处罚主要手段
主要处罚方式 | ||
序号 | 中基协 | 证监会 |
1 | 暂停受理私募基金产品备案（3-6月） | 出具警示函 |
2 | 书面警示 | 责令改正 |
3 | 取消会员资格 | 监管谈话 |
4 | 限期改正 | 公开谴责 |
从处罚方式来看，近几年证监会及其派出机构对私募基金监管处罚方式主要以采取责令改正、出具警示函方式为主。而中基协主要采取暂停受理私募基金产品备案、书面警示、取消会员资格、限期改正为主，原因主要是在于两个机构的性质、职能和依据的法律法规均不同。
此外，中基协的纪律处罚对私募基金来说暗藏着以下几点不利因素：
（1）公信力降低：列入异常机构名单，并通过协会公示平台对外公示。
（2）时间成本增加：一旦私募基金管理人作为异常机构公示，即使整改完毕，至少6个月后才能恢复正常机构公示状态。
▪ 案例链接
基本事实 | 上海JS通过公司官网与微信公众号提供信息披露报告，但未主动告知投资者查询的账号与初始密码。 | |
上海JS的申辩与听证意见 | 1、“X健1号”投资者主要是某期货公司高级管理人员，同时是下层基金的控制人，并向下层基金收取管理费，表明“X健1号”投资者对投资情况明确知悉。 2、上海JS微信公众号登录处有初始密码的登录提示，虽公司官网个人登录处无初始密码提示，但投资者如无法登录获取密码，可以通过公司公开的联系方式与公司取得联系。自“X健1号”成立起四年中，投资者并未向上海JS要求提供账号密码。 | |
协会的审理意见与处分决定 | 根据“X健1号”基金合同，上海JS对投资者负有提供季度报告、年度报告、重大事项临时报告等信息披露义务。上海JS未主动告知投资者信息披露报告的查询账号和密码，在履行管理人职责过程中存在瑕疵；投资者身份不能免除管理人的法定与约定义务，且已有投资者向协会投诉上海JS未履行信息披露义务，表明投资者并不认可管理人因其身份免除自身义务的做法。协会决定作出以下纪律处分：对上海JS进行公开谴责，并暂停受理其私募基金产品备案六个月。 | |
在与客户接触的过程中，我们认为管理人应较为重视的信披义务是系统维护工作，如未按时在AMBERS系统与信披备份系统提交相关报告导致信息报送异常，未及时整改则会被列入经营异常机构，需要出具专项法律意见书。有些管理人未及时完成系统报送，没有设置专门人员负责系统的报送工作，平时也不会关注协会的公示信息，这就导致后期直接收到了协会要求出具经营异常法律意见书的通知，而经营异常法律意见书要求对机构自身、高管人员、在管基金等方面展开全方位深度核查，在接到客户的委托后，我们需要第一时间协助客户完成系统的报送工作，同时尽快启动意见书的起草工作，因为协会对于管理人出具经营异常法律意见书的时限并不宽裕，同时全面核查的工作量是十分庞大的。对于我们的常法客户，我们会在各个报送时点提示并协助客户完成报送工作，留意各类咨询防范协会对于管理人发出提示信息。
未履行信披义务是否会
卷入民事纠纷？
私募基金管理人违反信息披露义务通常不会直接导致私募基金管理人与投资人发生民事纠纷或承担民事责任，但违反信息披露义务往往会伴生私募基金管理人的其他违约行为，进而私募基金管理人可能需向投资人承担违约责任。
1、主张管理人违反信息披露义务
案例一 | (2020)京0105民初40692号 | |
法院 观点 | 基金投资情况主要涉及基金财产的实际运用是否符合合同约定投资方向、投资范围和具体项目问题，主要指募集资金的投向、具体投资金额，而不包括底层交易结构，也不包括基金的具体运作情况，除非基金合同规定了必须细化披露的义务性条款，或属于“可能影响基金委托人利益的重大事项”。 | |
管理人单纯违反信息披露义务并不必然导致需要承担违约损害赔偿责任。在实践中，投资人往往难以证明管理人违反信息披露义务与投资人损失之间存在因果关系，因此多数法院会认定投资人的损失来自投资风险，与信息披露义务并无直接关联，进而判定管理人无需承担赔偿责任。
案例二 | （2021）沪74民终395号 【上海金融法院】 | |
基本 案情 | 投资者认为基金管理人未及时披露标的公司发生股权质押、冻结的风险信息，基金管理人应向投资者承担赔偿责任。 | |
法院 观点 | 案涉基金管理人未能按照相关法律法规谨慎严格地履行《基金合同》项下的义务，包括及时披露相关信息，采取积极有效的风险控制措施，为投资者的最大利益服务，依法保护投资者的财产权益。虽然投资者损失的直接原因系被投企业的违约行为，但客观上，基金管理人的违规违约行为对投资者的损失亦存在影响，故基金管理人的相关违约行为和投资者的财产损失之间存在相当因果关系。 | |
对于如何认定信息披露违约与投资损失之间存在因果关系，则需要综合考察投资损失产生的原因，例如本案中，产生投资损失的主要原因系被投企业的违约行为，而非信息披露违约行为造成，故基金管理人仅对部分投资损失（投资本金损失的30%）承担赔偿责任。
但在【（2021）沪74民终375号】一案中，法院认为管理人在已知且有条件进一步核实被投企业股权代持事实的情况下，仍怠于履行信息披露义务，应赔偿投资者全部本金、认购费及资金占用费损失。
2、主张管理人违反勤勉义务
案号 | (2019)京0105民初25889号 | |
法院观点 | 投资人与管理人之间关于投资范围是否恰当的分歧仅系直接投资与间接投资的区别，投资方式是否合理关键在于投资范围是否符合合同约定，进而认为管理人的投资方式具有合理性。此外，法院认为存在公司股票交易停盘、复盘后股价亦发生大幅变动等原因，导致流动性风险的集中产生，因此产生的损失与管理人投资方式并无因果相关性。 | |
投资人在主张管理人违反勤勉义务时，除了违约损害赔偿，往往还会要求解除合同，其意图在于索回全额投资本金，退出基金。在司法实践中，法院基于维护基金财产整体性的考虑，对基金合同的解除秉持相对慎重的态度，常以不构成根本违约为由判定不能解除基金合同。考察司法实践，法院只有在管理人的募集、投资或管理行为严重不符合约定或法律规定，导致投资人的投资目的彻底落空，且不会损害私募基金财产整体性的前提下，才有可能判决解除合同。
交易实践中，管理人在资金运用时可能针对各种现实障碍设计不同的交易结构，经常需要数层交易才最终参与到目标公司股权结构中，法融团队建议管理人在签订基金合同时对投资目标、投资的实现路径进行概括约定，概括表述有利于基金管理人更灵活地选择投资策略，达到投资目标，同时在纠纷发生时对管理人一方也更为有利。
管理人可采取的信披方式
《基金合同》一般会将中基协指定的信息披露平台、基金管理人的官方网站、基金管理人微信公众号、邮件、传真、微信等方式约定为基金管理人向投资者披露信息的方式。
基金管理人通过微信向投资者披露基金运作期间的信息也已获得法院认可。在（2020）沪74民终461号案例中，案涉基金管理人按照《基金合同》及《信披办法》的要求，通过微信和邮件方式向投资者提供了临时披露公告书、年度报告、季度报告等资料，并对目标公司的上市进度、退出事宜进行了告知，同时基金管理人也一并在其官网上对上述信息进行了披露。法院认为，基金管理人在信息披露方面基本履行了合同约定和相关监管要求的义务，不存在实质性违约。
从私募基金管理人信息披露合规的角度考虑，为防止信息披露方式无法满足及时、高效的要求，法融团队建议，私募基金管理人在与投资者签订《基金合同》时，可以明确将微信、电子邮件等快速简便、高效的披露方式约定为私募基金运作期间基金管理人可使用的信息披露方式，避免因无法及时向投资者披露信息，导致基金管理人需承担信息披露不及时的违约责任。
来源： 轴之承法融
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