京基智农：国内首家农牧上市企业，四十余年深耕大湾区。公司创立于1979年，2018年京基集团成为公司控股股东后，明确以“深化农业主业发展”为核心发展战略，聚焦生猪养殖业务，业务营收增长迅速。目前，公司生猪业务已实现“畜禽繁育-饲料加工-养殖-食品加工”的全产业链布局。
生猪养殖行业：规模化和行业集中度持续提升将是生猪养殖行业未来长期发展趋势。随着我国环保政策严格化、生猪价格持续低迷以及非瘟疫情逐年加剧等因素影响，部分散户及中小养殖场被加速出清，但头部企业穿越周期，行业集中度持续提升。预期2025年猪价较今年或略有下降，猪价下行周期中，具成本优势企业有较强抗风险能力，保持行业超额盈利，同时具出栏规模增长空间和潜力。
公司生猪养殖建设与能力：高度信息化、工业化、效率最大化
养殖模式：创新6750楼房养殖新模式，极致生产效率管理。公司应用6750 繁育育肥一体化的工业化养殖模式及四周批生产模式，实现原种猪-种猪育肥的闭群生产自循环，极大程度上降低了引种及中转运输过程中产生的风险及成本，并保障高出栏整体度高。
疫病屏障：“红橙黄绿”四色防控管理，构建最严格的生物安全体系。公司旗下高州、徐闻、贺州基地均已获国家级无疫小区称号文昌基地已通过省级无疫小区现场评估。京基智已成为上市猪企中无疫小区产能覆盖率(约86%)最高的企业;100%楼房项目均通过国家级无疫小区认定。
生产管理：智能、高效、稳定、功能强大的信息化控制系统，形成封闭且高效的现代化猪场。八大智能化养殖管理系统的应用较大程度上提高了公司养殖生产效率及稳定性，2023年8月公司育肥人效已达到3400-3500头/人，远高于传统养殖模式水平。
公司生猪养殖成绩：高质高量扩产、稳健降本、区域价格优势明显
区域高猪价，成本稳下行。湾区需求高位叠加供给缺口，使得生猪价格近年始终居于全国高位，依托该区域优势，公司生猪销售价格相对行业有较高的溢价。成本方面，基于6750楼房养殖模式及智能化系统的应用，公司目前成本处于行业第一梯队水平且持续优化下行，预期随着生产团队进一步的融合提升，未来成本仍有较大下降空间。
相对行业超额利润加持下，有望穿越周期扩张产能。近年公司养殖年产能波动上升，目前公司徐闻、高州、文昌及贺州项目均已实现引种投产，已建成及在建项目生猪年出栏规模共计225万头。从出栏量来看，公司2025年生猪出栏有望达到300万头，未来三年内均将保持较高出栏增速。2024年度定增预案拟募投项目满产后，预计可为公司增加年98万头生猪产能，助力公司扩大生产规模。
总结来说，我们认为6750智慧养殖模式有工业化特征，具有可复制性，帮助公司实现低于行业的养殖成本。同时，公司销价区域优势明显，在低成本区位高猪价加持下，公司有望实现穿越周期，产能扩张。在未来潜在通胀加持下，猪价高弹性有望带动公司业绩弹性。
盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年实现营收分别为68.41、75.61、90.45亿元，实现归母净利分别为7.44、8.45、8.49亿元，2025-2026年对应PE为10.38、10.33x，维持“推荐”评级。
风险提示：原材料价格波动风险；生物疫病风险；自然灾害风险；生猪价格波动风险。
目录
01 生猪养殖回归主业，多元业务战略并举
1.1 国内首家农牧上市企业，四十余年深耕大湾区
45年稳健经营，数字化应用发展智慧农业。京基智农创立于1979年，前身为深圳市养鸡公司，历经45年的稳健发展，成长为一家拥有现代农业、房地产等多元业务的现代化农牧企业。公司以现代农业为战略核心业务，在扩大养殖规模的同时，积极向产业链上下游拓展，运用数字化、智能化技术高标准、高效率、高质量地发展智慧农业。
坚持“把健康送达给您”经营理念，构建全程可追溯的生猪产业链。公司自1979年开启养殖业务以来稳步发展，于1984年取得活鸡输港权，同时开启多元化发展的探索，1992年在全国布局饲料业务并涉足房地产业，1994年于深交所上市。2018年京基集团成为公司控股股东后，明确以“深化农业主业发展”为核心发展战略，聚焦生猪养殖业务，陆续在广东省及周边建设多个集饲料生产、育种、养殖、屠宰加工及物流于一体的生猪产业链项目，2023年总营收突破百亿。
1.3 经营稳健，养殖业绩增长迅速
生猪养殖主业地位明确，出栏规模增长迅速。从营业收入构成来看，近年公司主营业务逐步转向养殖业，养殖收入占总营收比重不断提升，2024H1达到64.16%越居首位。从生猪出栏量来看，随各养殖基地产能释放，公司出栏规模增长迅速，2022年累计出栏126.44万头；2023年累计出栏184.50万头，同比+45.9%；2024年1-11月累计出栏195.0万头，同比+17.0%。
02 生猪养殖行业看：行业规模化、头部集中进程持续推进
03 京基智农：养殖高度信息化、工业化，养殖成本粤港澳持续领先
3.1 小猪“上楼”，吃住自由
为推进生猪养殖业务多元化发展，公司生猪养殖业务以自繁自养养殖基地模式为主，同时与养殖户开展合同育肥合作，2024年1-5月，合同育肥出栏量占总出栏比例约12.0%。
3.1.1 创新6750楼房养殖新模式，极致生产效率管理
“6750”楼房养殖模式，高土地利用率，自循环高效生产。由于广东省山地多平地少，养殖土地资源稀缺，公司多年探索立体养殖新模式，主要自繁自养养殖基地采取4-5层“立体聚落式”楼房养殖，显著提高土地利用率。
楼房养殖不止是将平养猪场进行简单的叠加，对于场房建设、粪污处理、疫病防控等方面均有较高要求。公司通过应用6750繁育育肥一体化的工业化养殖模式，即在一个区域内配置100头曾祖代种猪、650头祖代种猪、6000头二元母猪，并配备相应的72000头育肥栏位。在单一养殖基地内设有祖代、父母代、商品代从引种到育肥出栏各阶段区域，可实现原种猪-种猪-育肥的闭群生产自循环，极大程度上降低了引种及中转运输过程中产生的风险及成本。
3.1.3 智能、高效、稳定、功能强大的信息化控制系统
公司生猪产业链项目均配备数字化养殖系统，形成封闭且高效的现代化猪场。猪场每层独立运作，通过智能环控及空气过滤“新风”系统保障猪只生物安全；自动喂料及饮水系统可根据不同猪只需求精准输送，降低过程成本及资源浪费；自动清粪及粪污无害化处理系统实现自动猪粪收集清理并在猪舍内完成干湿分离，同时对废水、粪污进行处理再利用，实现种养循环；同时，工作人员可通过远程监控信息化系统实时监控猪场信息，并对猪舍温度、湿度、氨气浓度、水电供应及周边安防系统进行智能调控。
智能化体系的应用较大程度上提高了公司养殖生产效率及稳定性，2023年8月公司育肥人效已达到3400-3500头/人，远高于传统养殖模式水平。
3.1.4 生态环境优先、资源循环效益最优化的种养循环系统
种养结合，节能环保，助力乡村建设。公司不仅专注于养猪效益的提升，还坚持推进生态农业建设，遵循“减量化、再利用、再循环”原则，将固、液、气等各类废弃物通过资源循环再生进入养殖、种植生产系统。液态废弃物通过核心处理工艺后达到灌溉标准，中水回用于厂区除臭系统；固态废弃物通过立式好氧发酵技术处理后产生优质有机肥半成品，用于农作物种植，帮助农户减投增收。2023年，公司污水处理量约336万立方米，其中，中水除臭回用量约86.7万立方米，农田灌溉利用量约249.3万立方米，污水循环利用率100%；处理固体粪污约26万立方米，生产发酵粪肥约3.2万吨，粪渣循环利用率100%；沼气发电量约 57.09 万千瓦时。
此外，公司种养结合的应用保障了项目周边种植产品无毒素残留，带动各项目周边龙眼、荔枝、菠萝等当地特色农产品的销售，帮助农户减投增收，助力乡村建设。
公司开发了资源循环生态养殖创新模式，并在文昌生猪产业链项目成功实施。该项目利用猪场有机肥进行土壤改良，利用处理达标的尾水进行灌溉，使套种的椰子与牧草产量收益持续提升。
3.2 高质高量扩产、稳健降本、区域价格优势明显
3.2.1 区域高猪价，成本稳下行
需求高位叠加供给缺口，湾区生猪价格高于全国水平。大湾区人口基数较大其生猪消费需求也处于相对高位，据广东省现代畜牧业发展“十四五”规划（2021-2025年）》，2025年广东省生猪出栏量达到3300万头以上，自给率保持在70%以上，测算供给缺口约在1400万头。同时，湾区经济较为发达，整体消费水平较高，对于生猪质量标准的高要求也推动其区域价格的上行。
依托大湾区区域优势，公司生猪卖价溢价明显。公司生猪销售价格普遍高于行业其他上市公司水平，且差值随猪价回暖逐步走宽，今年7、8月与其他上市公司相比，卖价分别达到1、0.8元/kg的溢价。
成本稳步下行，仍有较大提升空间。基于6750楼房养殖模式及智能化系统的应用，公司成本处于行业第一梯队水平且持续优化下行，2024Q1平均完全成本为15.5元/kg，Q2 下降至14.4元/kg，其中5月单月完全成本达到14.1元/kg（高州项目5月平均养殖成本已降至12.23元/kg）。9月，受海南“摩羯”台风影响，部分淋雨生猪提前出栏使得成本有所提高，11月已恢复下行趋势。我们认为，公司养殖模式持续精进，随着生产团队进一步的融合提升，未来随着养殖规模及生产水平的不断提升，成本仍有较大下降空间。
3.2.2 高质高量扩产
低成本区位高猪价，相对行业超额利润加持下，有望穿越周期扩张产能。目前，公司徐闻、高州、文昌及贺州项目均已实现引种投产，已建成及在建项目生猪年出栏规模共计225万头，各项目均配建有饲料厂。从业务营收来看，2020-2023年公司生猪业务营业收入由0.08亿元增长至28.13亿元，CAGR达605.82%。从出栏量来看，2022、2023年分别出栏生猪126.44、184.50万头，预期2024年可突破200万头，2025年生猪出栏有望达到300万头，未来三年内均将保持较高出栏增速。
定增募投项目落地有望实现产能大幅增长。2024年11月14日，公司披露2024年度定增预案，拟向特定对象发行股票募集资金总额19.3亿元，用于京基智农云浮生猪养殖一体化项目、京基智农贺州生猪种苗繁育基地项目以及补充流动资金项目。两项募投项目满产后，预计可为公司增加年98万头生猪产能，助力公司扩大生产规模，有望进一步发挥大规模一体化经营模式的优越性。
同时，公司楼房养殖模式及智能化养殖系统符合国家对生猪产业集约化、标准化、自动化、智能化规模养殖及绿色无污染养殖要求，推动我国生猪产业的现代化建设进程。
我们认为，当前公司养殖成本处于行业领先水平，且随着智能化、工业化的进一步研究创新仍有下降空间，养殖模式具有可复制性，高州项目等标杆养殖基地经验有望拓展应用。同时，公司销售价格区域性优势具有可持续性，在此基础上进行产能扩张将助力公司业绩实现加速增长。
3.3 全产业链布局，全程可追溯
2019 年以来，公司以“深化农业主业发展”为核心发展战略，以生猪养殖为核心经营主业，目前已实现“畜禽繁育-饲料加工-养殖-食品加工”的全产业链布局。公司以服务粤港澳大湾区为重点，延伸至广东全省，构建了从农场到餐桌全程可追溯的食品体系，降低中间环节的成本消耗，提升产品价值，增强公司风险管控及抗风险能力。
1）育种优势
公司凭借四十多年的养殖经验积累，建立了先进的育种技术体系和丰富的品种素材库，养殖基地均采取自繁自养模式。2021年2月，公司与中国农业科学院(深圳)农业基因组研究所建立合作关系，所、企合作共同优化资源配置，提高科研及创新水平。同时，公司长期与中国科学院亚热带农业生态研究所畜禽健康养殖中心、广东省农科院、珠江水产研究所、华南农业大学、华南师范大学、华中农业大学等建立产学研合作关系，在选配选留、种猪测定、种猪遗传性能等方面持续提升。此外，公司与PIC育种公司等达成战略合作，已构建GGP-GP-PS-育肥的完 整繁育体系。
2）饲料业务
闭环制料，自产自供。公司各养殖项目所在地配建有饲料厂，闭环制料并通过管道等封闭运输方式直接输送至猪舍，实现饲料自产自供，有效降低了生物安全风险及运输成本，提高养殖效率。同时，公司对各原材料的综合利用水平较高，可针对不同环境下的不同品种、不同生长阶段的猪只制定多样化的饲料配方，并可根据市场行情及时调整营养配方，有效降低养殖成本。目前，公司配建108万吨产能饲料厂已全部投产运营，除供给自身养殖业务需求外，外销年产量超20万吨，2024年前三季度实现业务营收约5.6亿元。
3）生产养殖
公司养殖业务包含生猪、禽养殖，以生猪养殖为主。生猪养殖采用集约化、一体化楼房养殖模式，运用数字化、智能化等技术，以科技赋能养殖主业。公司积极布局广东、广西、海南等粤港澳大湾区核心辐射区域，目前徐闻、高州、文昌及 贺州项目均已实现引种投产，生猪年产能达225万头。禽养殖业务以下属惠州京基智农为载体，以自繁自养方式开展少量种鸡、肉鸡养殖与销售业务。
4）屠宰+物流+食品销售
公司在产品安全与质量方面严格把关，持续供港近40年，且为首批供深食品企业，获评广东省、深圳市和珠海市“菜篮子”生产稳供基地。公司以京基智农食品为载体，联合深圳主要屠宰厂与商超、新零售等渠道，形成了产-屠-销的产业链条，运输过程有严格的中转流程管控。
公司拥有京基智农香鸡、京基智农麻黄鸡、京基智农鸡蛋、京基智农猪肉等自主品牌的优质畜禽产品。其中，京基智农猪肉是2015 年第一届全国青年运动会和2017年金砖国家领导人厦门会晤指定的猪肉食材。京基智农猪肉、京基智农麻黄鸡、京基智农香鸡为供深食品。
04
盈利预测与投资建议
4.1 盈利预测
公司以生猪产品为主营业务，我们认为2025年年均生猪价格较今年或略有下降，2026年或有所回升，受益于公司养殖规模扩张及生产成本的持续优化，该业务营收将保持较快增长趋势，盈利能力稳中上行。作为战略支持业务，公司房地产开发业务以存量项目为主，预期在楼市新政的推动下将稳步去化，预期该部分业务营收规模将逐渐缩减。同时，公司龙岗产业园项目已签订对外出租合同，年租金5000万元，支撑房屋租赁业务营收增长。此外，公司其他业务收入包括饲料外销、禽类产品、金融信息服务等，预期该部 分将保持稳中向好趋势。
综上，我们测算，公司预计2024-2026年实现营业收入68.41、75.61、90.45亿元，YOY-44.90%、+10.52%、+19.62%。
4.2 可比公司估值
我们预测2024-2026年公司实现归母净利分别为7.44、8.45、8.49亿元，对应PE为11.75、10.38、10.33x。根据业务可比原则，我们选取四家以生猪养殖为主营业务的公司进行比较分析，其2024-2026年PE均值为14.08、9.23、9.34x。
05
风险提示
原材料价格波动风险；生物疫病风险；自然灾害风险；生猪价格波动风险。
06 附 录
