这支基金，创业正常失败不用偿还投资

“如果大学生创业失败，只要大学生在创业过程中依法合规、诚信经营、信守合约，基金会跟大学生共担创业风险，不会要大学生偿还基金投资资金。”王先明表示。

母基金研究中心关注到，此前，湖南省发起设立全国第一只专业面向大学生创业投资的基金——湖南省大学生创业投资基金，遴选出的管理人为湖南麓山创星创业投资有限公司。该基金作为湖南省金芙蓉科创引导基金下设的第一只子基金，总规模5.05亿元，主要支持在校大学生或应届大学毕业生创业项目以及师生共同创业的项目。团队成员不限地域、不限户籍、不限国籍。该基金对大学生创业的支持不局限于某一特定领域或行业，硬科技项目、新消费服务项目、文化与科技融合项目、乡村振兴项目等，均在支持之列。

“基金对创业团队的投资额度设定为50万元，对创业企业的投资额度则为100万元。”省财政厅副厅长祝孟辉介绍。

祝孟辉表示，基金对创始团队设有激励让利机制、损失核销机制。具体政策如下：团队获得基金投资后的3年内，可以按照原始投资成本回购基金持有的股权；在3年至7年内，则可按照投资成本加同期贷款市场报价利率计算的收益之和，回购基金持有的大部分股权；对于创业失败的项目，基金将每3年进行一次分级核销损失处理，确属创业失败的大学生无需归还基金投资，由基金与创业者共担风险。

母基金研究中心认为，湖南省此举在全国非常具有前瞻性与创新性，与大学生共担创业风险，有利于在业内起到示范性带动作用。

我们关注到，近期，湖南省在发展耐心资本与大胆资本方面重磅举措频出，拟立法完善相关容错机制：11月25日，湖南省十四届人大第十三次会议分组审议了《湖南省金融促进科技型中小企业创新发展若干规定（草案）》。

《规定（草案）》共十条，严格遵循地方立法“不抵触”的原则，聚焦科技型中小企业融资难、融资贵、融资慢等痛点堵点问题，以“小快灵”方式，重点围绕政府及相关部门职责，基金和国有创业投资机构、银行、保险支持科技型中小企业，知识产权质押融资、资本市场融资、服务保障和法律责任等方面作出规定。

聚焦基金和国有创业投资机构不愿投、不敢投、管不好、退不出等难题，《规定（草案）》围绕基金“募投管退”全流程，对政府牵头设立科技创新类基金引导其他资金资本投入、鼓励不设置强制回购条款、完善基金业绩考核评价和激励约束机制、综合评价基金整体运营效果、探索基金多元化退出渠道等方面作了规定。同时，明确要求省、设区的市、自治州人民政府建立健全符合创业投资行业特点和发展规律的国资创业投资管理体制，并对尽职免责情形作出规定。

《规定（草案）》要求优化科技创新类基金管理，合理设定基金亏损容忍度，并对科技创新类基金设置分类别差异化考核指标，不以国有资本保值增值作为主要考核指标。规定草案同时明确，对国有创业投资机构参与科技创新类创业投资产生损失的，在尽职调查到位、决策程序合规、未谋取个人以及利害关系人不正当利益的前提下，按有关容错规定处理。

母基金研究中心认为，湖南省以立法完善对科技金融的支撑保障，尤其是对国有创投不愿投、不敢投、管不好、退不出等难题提出了相关解决措施，如鼓励不设置强制回购条款、不以国有资本保值增值作为主要考核指标等举措，都是全国范围内非常具有前瞻性与创新性的举措，有利于在国资母基金、引导基金行业内起到示范性带动作用。

尤其是“鼓励不设置强制回购条款”，可谓是直指当前业内的焦点问题。今年以来，“对赌”、“回购”问题被推上一级市场的风口浪尖。

在当年经济上行周期的好日子里，大家都低估了未来的风险，大家也都没经验，投资人敢提、创始人敢签，回购的问题被繁华所遮掩；在投资期限到期叠加资本市场进入下行周期时，回购问题被瞬间放大。

如今，创业公司集中、批量地触发回购（特别是创始人个人承担连带无限责任，投资机构批量诉讼与强制执行），确实已经成为了今天创新创业进程中重要且紧迫的大问题，亟待形成更多共识和解决方案。

近期，在回购方面，也有机构做出新探索：“包括我们在内，现在确实有不少同行都在灵活处理项目的回购：对一些无力回购的项目，我们在让项目去找回购的‘接盘方’，并不是按估值打折的老股转让，而是和回购一样，采用本金+利率的形式来接手股份；另外，具体问题具体分析，对于一些早就停止经营的项目，尤其是回购义务仅在公司主体层面的项目，一味死磕回购意义不大，我们采用与创始人签署补充协议的方式，约定如果创始人新创业，我们在其新创业公司占股的协议，以此来豁免回购。在我们的实践中，今年确实有通过在创始人新创业公司占股而后豁免回购的案例，也征得了国资LP的同意。”北京某早期基金董事总经理告诉母基金研究中心。

不仅是在执行回购方面的灵活处理，业内也有VC主动放弃回购了——对于早期项目不要求回购，放弃协议中回购条款的签署，以此来跟项目方商谈更合适的估值、更透明的信披等更为优越的投资条件。

其实，对VC来说，如果要走到靠回购退出，那多半就已经宣告了这个项目的投资失败——近期，有律师事务所发布《VC/PE基金回购及退出分析报告》指出，目前大约13万个项目、涉及一万多家公司陆续面临退出压力；同时，以在中国证券投资基金业协会备案的人民币基金为统计口径，目前风投、私募使用回购权的项目比例超90%。

发布上述报告的礼丰律师事务所指出，在2019年之前，投资方直接逼迫公司回购的情况较为少见。而如今的回购案件里，报告显示，90%起诉方把创始人列为被告，其中10%的创始人沦为失信被执行人。此外，据该律所抽样公开披露的案件，真正发生的回购里，平均每家公司只能还上法院判决金额的6%。

所以，很多GP对已投的创业项目启动诉讼与执行，也有“不得已而为之”的原因：来自于LP方面的压力——在今年不光是GP着急想退出项目，对LP来说，子基金退出已成了箭在弦上之事。

“在退出面前，没有情面可讲。涉及到国有资产流失问题，必须要程序合规。我们已经起诉了不少管理人，也要对十几只子基金启动强制清算了。”一家成立于2015年的创投引导基金负责人郭强（化名）告诉母基金研究中心。

某华东地区引导基金负责人王涛（化名）指出，国内绝大多数GP过度依赖IPO退出，DPI根本不到1，而随着IPO节奏放缓、加之大环境下大量项目估值缩水，就更难以达到DPI大于等于1的要求。GP回不来钱，引导基金管理人就得自己想办法，但有效的退出方法并不多，在大环境下更是难上加难，不到万不得已谁都不想走到起诉GP、强制清算这一步，因为即使这样也不代表能收回资金，并且整个流程非常长。

上述引导基金作为LP的心态，其实子基金GP也同理。子基金GP本身面临着LP的追责压力，自然而然就将压力传导到了已投的创业企业身上。

因此，今天的创业公司回购潮，就是一个“系统性问题”，没有谁是独立的责任者，大家不要对某一种角色某一类行为给予过度责难。

所谓“系统性问题”，往往无法通过苛责某一方直接解决问题。系统性问题，往往是在市场大幅波动和社会变迁之下，历史上多方累积的“合成谬误”形成的复杂结果，所谓“一个巴掌拍不响”，只能通过多方协商、真诚合作、共同改变，以寻求更妥善地解决难题，避免产生“锁死效应”。

因此，如湖南鼓励不设置强制回购条款、完善国资考核和容错机制等举措，都是有利于对解决问题起到示范性作用的务实之举。

我们在此呼吁，创业公司回购潮困局当中的各方，均应保持理性克制，宏观层面保持对中国经济持续上行、新质生产力发展长期向好的信心，微观层面保持相互理解与友好协商解决问题的通道，并通过各方合作、共同努力和系统性的制度建设，寻求问题的妥善解决。

虽然阵痛在所难免，但希望这次创业公司回购潮最终能实现“软着陆”，对科创产业、对创新创业企业不要产生伤筋动骨、元气大伤的重大影响，希望在创新创业企业、创投管理人、出资人的共同努力之下，尤其在国资平台和基金的引领之下，科技创新创业的热情仍能得以保存。能在困境时患难与共，方能在顺境中共襄盛举。

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