文｜明明 周成华 王楠茜
特朗普在2月1日宣布对墨西哥、加拿大、中国加征关税。随后，由于墨西哥和加拿大同意在打击芬太尼和非法移民上提供支持，目前美国同意推迟对墨西哥、加拿大的加征关税行动，中国表示将自2月10日起对原产于美国的部分进口商品加征关税。如果美国对三个国家的关税政策后续均落地，我们预计其对美国、中国GDP影响偏有限，但对加拿大和墨西哥的打击会较为沉重。预计今年美联储降息空间较为有限，长端美债利率或将继续高位运行。
▍特朗普在2月1日宣布对墨西哥、加拿大、中国加征关税。
该命令推动加拿大和墨西哥与美国进行协商，截至2月4日，美国同意推迟对墨西哥、加拿大的加征关税行动。特朗普总统签署一项行政命令，将对加拿大和墨西哥进口的商品征收25%的额外关税(对加拿大能源商品只征收10%的关税)，对中国的进口的商品在当前税率下加征10%关税，该行政命令将于2月4日生效。随后，各方与美国也迅速开启了谈判，截至2月4日，由于墨西哥和加拿大同意在打击芬太尼和非法移民上提供支持，特朗普确认美国对墨西哥和加拿大加征关税的行为将暂缓30天。
▍而2月4日中国表示将自2月10日起对原产于美国的部分进口商品加征关税。
中国国务院关税税则委员会4日发布公告表示，经国务院批准，自2025年2月10日起，对原产于美国的部分进口商品加征关税：对煤炭、液化天然气加征15%关税，对原油、农业机械、大排量汽车、皮卡加征10%关税。我们测算，中国反制加征关税商品规模占2024年全年中国从美国进口商品总规模的8.5%（其中10%关税商品占比5.8%，15%关税商品占比2.7%）。
▍美国加征关税对美国GDP影响偏有限，因为美国经济对贸易依赖度较低。
虽然美国近一半的进口额来自加拿大、中国和墨西哥。但本身美国对贸易的依赖程度较低，贸易仅占美国GDP四分之一，料当前美国对他国加征关税的幅度对美国经济的负面影响有限。美国彼得森国际经济研究所测算如果美国对加拿大和墨西哥加征 25% 的关税，对中国额外征收 10% 的关税，则关税将在2025年对美国GDP造成-0.06%的影响，2026年产生-0.3%的影响，2027年产生-0.33%的影响，随后其负面影响将逐步减轻。类似的，美国税务基金会在2月4日的最新报告中表示对三国的关税在 2025 年至 2034 年期间使美国经济产出减少 0.4%（其中对华加征关税对美国长期经济产出的负面影响为-0.1%）。此外，参考美国税务基金会的预测，我们预计如果美国对三个国家的关税政策落地，加征关税或在未来十年平均每年提升1000亿美元左右的美国财政收入。
▍但考虑加拿大、墨西哥的经济依赖与美国的贸易，预计美国加征关税对加拿大和墨西哥的打击会较为沉重，而当前10%额外关税对华影响较有限。
贸易占加拿大、墨西哥经济体 GDP 的 70% 左右，并且这两个国家较多商品对美出口占该项商品总出口金额的30%以上，一些商品甚至对美出口占比达45%以上。我们预计加征25%的关税若落地或对加拿大年GDP产生最高-1.26%的拖累，或对墨西哥年GDP最大-1.97%的负面影响。而对华方面，由于中国出口结构较为多元，对美国的依赖程度相对较低，并且中国经济对进出口贸易的依赖程度也较低，贸易占中国 GDP 的 37%。因而我们预计当前10%额外关税对中国GDP的影响较有限，或导致中国GDP在2025年下降0.16%，2026年、2027年下降-0.21%。
▍如果美国对加拿大、墨西哥加征25%关税、对华加征10%的关税最终落地，我们预计其对于美国通胀或产生0.5%-0.6%的影响，如果只是对华加征10%的关税落地，则对美国通胀或产生0.1%-0.2%的影响。
基于美国国会预算办公室的测算，如果2月1日的关税加征幅度落地或对PCE指数产生0.6%左右的影响。类似地，美国彼得森国际经济研究所测算结果显示，在当前加征关税情形下，如果中国采取反制措施，会将美国通胀在2025年提升0.54%。但也需要注意，相比于关税对于美国通胀的推升，美国加征关税对墨西哥和加拿大的通胀影响更高。
▍今年美联储降息空间较为有限，长端美债利率或将继续高位运行。
我们认为年内美联储降息空间或最多为50bps，降息不及预期（即降息1次或甚至不降息）的概率较高。若美国经济走弱、或在未来触发美联储重启降息，后续需要继续观察特朗普关税等政策落地情况与美国经济变动情况。在此背景下，10年期美债利率或继续在4.4%以上的高位运行。
▍风险因素：
特朗普政策倾向超预期；美国与其他国家贸易摩擦风险超预期；美国经济、通胀黏性超预期；美国货币政策超预期；地缘政治风险超预期等。
