文｜祖国鹏
氢基绿色能源在能源转型浪潮的推动下价值凸显，主要受益于三大驱动力：技术逐步成熟，政策强力推动，经济性持续可期。我们测算2025-2030年未来5年内，氢基绿色燃料将会带动绿氢需求CAGR达到84%，或带动投资金额4400亿元。在快速增长的市场中，我们认为投资价值量占比集中和运营阶段具备核心竞争力的环节受益更为明显，推荐关注价值量占比可达绿醇项目总额13%/11%的电解槽及生物质气化炉设备供应商，以及项目选址临近燃料加注港口和生物质富集区域的清洁能源运营商。
▍能源转型大幕拉开，氢基绿色能源一马当先。
氢基绿色能源是指绿色甲醇、绿色合成氨等以绿氢为原料、全生命周期碳排放量极低的燃料。与传统燃料相比具有几近零碳的优势，与绿氢相比则具有易储运、下游应用广、与现有能源体系更易匹配的优点，因此得到国家及地方政策的大力推动。近年来EU ETS和IMO对航运业碳排放要求日趋严格，2025年欧盟航线船舶碳成本显著提升，绿色甲醇有望迎来航运需求落地。而煤电掺氨燃烧被视为火电行业减碳的关键技术，国家能源局提出2027年低碳化改造机组平均碳排放水平较2023年下降50%，绿氨需求有望因此受到带动。我们认为氢基绿色能源市场规模将在需求端的增长拉动下得到快速扩张。
▍氢基绿色燃料需求明确，千亿市场徐徐打开。
我们根据绿色甲醇船舶订单交付节奏预测绿色甲醇在航运领域的市场空间。测算得出全球2025-2027年将分别带来绿色甲醇需求442/836/1331万吨，对应绿氢需求84/159/253万吨。根据煤电机组低碳化改造的进程，我们预计全国2025-2027年掺氨发电将带来绿色合成氨需求10/92/262万吨，对应绿氢需求2/16/47万吨，若国内绿醇供应量占比20%，预计2025-2027年国内绿氢需求分别为19/48/98万吨。根据现有项目投资额测算，以上产能建设将会带动投资159/336/522亿元，到2030年，累计投资额将突破4400亿元。在项目总投资中，电解槽和生物质气化炉设备价值量较为集中，我们测算分别可占项目投资额的13%/11%，订单获取能力强、技术优势突出的企业业绩有望受到带动。
▍商业模式竞争力：选址分布或带来成本优势，绿色认证为关键环节。
目前国内拥有绿色甲醇加注能力的港口较少，产品运输距离偏长。生物质原料成本则受到当地的生物质平均收运距离等影响较大，因此项目盈利能力受项目选址与港口距离、生物质原料集中度息息相关，我们测算受上述因素影响，现有项目毛利率波动范围可达17%-37%。ISCC等绿色认证是氢基绿色能源最终获得绿色溢价的关键一环，国内项目普遍受到该认证流程较繁琐及经验不足的限制，目前国内已有5个项目获认证，相关企业产品销售范围将会明显拓展。
▍风险因素：
绿色燃料技术路线发生重大变化；氢基绿色燃料降本进度不及预期；政策支持力度不及预期；氢基绿色燃料项目建设进度及投资落地情况不及预期。
▍投资策略。
氢基绿色燃料受到国内减碳政策、国际上欧盟将航运业纳入碳排放交易体系驱动，在2025年，行业有望迎来绿醇项目进入实质运营阶段以及项目建设投资加速落地两大重要节点。我们建议沿两条主线参与氢基绿色能源行业投资：1）核心设备制造企业。2）绿色甲醇需求首先放量，提前卡位布局绿醇的清洁能源运营商有望率先受益。
