投资要点
■ 24Q3主动权益基金食品饮料持仓再创2018年以来新低。23Q3-24Q3主动权益类基金食品饮料重仓比例分别为13.32%、12.28%、12.26%、8.64%、8.14%，24Q3环比下降0.5pct，超配比例环比下降0.71pct，判断主要系：1）宏观仍旧承压，24Q3宏观面继续承压，7-9月社零表现疲弱，白酒中秋备货和动销低于预期。2）业绩层面，8-9月对白酒Q3和全年业绩预期持续下修，使得基金持仓持续松动。3）资金层面，9月下旬政策预期、风险偏好和流动性改善的背景下，市场配置更倾向于金融地产、中游制造、消费服务和TMT板块，红利资产普遍减配。
■ 白酒减配力度最大，大众品基本面梯次探底后部分子板块持仓环比提升。24Q3白酒持仓比例环比下滑0.56pct至6.97%（7-8月降幅更大），23Q3-24Q3白酒主动基金持仓比例为11.50%、10.46%、10.58%、7.53%、6.97%；主动权益类公募基金的饮料乳品、休闲食品、预调酒持仓环比上升（分别+0.03pct.、+0.03pct.、+0.03pct.），啤酒、食品加工、调味发酵品持仓环比下降(-0.01pct.、-0.01pct.、-0.005pct.)。
■ 消费基金白酒持仓占比仍有下滑，其余主动基金继续低配。我们将主动权益基金区分为主要消费基金（持仓白酒规模10亿元以上的主动权益基金）及其余主动基金，分别统计仓位变化：1）主要消费基金24Q3食品饮料板块持仓环比-1.19pct至40.49%，其中白酒持仓环比-1.34pct。2）其余主动基金24Q3食品饮料板块持仓环比-0.29pct至4.34%，持续低配。其中白酒持仓环比-0.34pct至3.29%，除啤酒、预调酒处超配外，其余等子版块仍处于低配水平。
■ 白酒重仓标的仓位表现分化，五粮液重仓排名上升。截至24Q3末主动基金重仓持股市值前20名中，食品饮料占据4席，分别是贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒，环比Q2 不变，其中，五粮液持仓比重环比提升，排名上升1名至第7，山西汾酒、老窖持仓排名下降，贵州茅台于重仓股排名维持第2。24Q3季末贵州茅台的主动基金重仓比例为2.57%，环比-0.06pct，重仓持股数量环比下降9.2%。五粮液24Q3末主动基金持仓比例为1.51%，环比上升0.16pct，持股数量环比下降2.6%。泸州老窖持仓排名下滑6名至第17，24Q3末主动基金重仓持股比例0.86%，环比下降0.37pct，重仓持股数量环比下降26.3%。山西汾酒持仓排名下滑至第19，24Q3末主动基金重仓持股比例0.85%，环比下降0.12pct，重仓持股数量环比下降7.3%。
■ Q3加仓主要落在大众品，少数地产酒持股有提升。24Q3主动基金重仓持股数量环比增幅前5：涪陵榨菜、顺鑫农业、立高食品、蒙牛乳业、海天味业。白酒板块，顺鑫农业、老白干酒、迎驾贡酒持股数量环比提升，其中顺鑫农业地产剥离后业绩拖累减少，24H1净利润同比扭亏为盈，持股数量环比提升最为显著。啤酒板块，改革成效加速兑现的燕京啤酒持股数量环比提升，其余酒企环比下滑。食品板块，加仓较多个股主要包括涪陵榨菜、立高食品、蒙牛乳业、海天味业、安井食品等。
■ 投资建议：大众品基本面梯次探底见底，部分子板块和子板块龙头企业基本面已经企稳向好，白酒报表/基本面正在加速筑底，预判白酒行业有望在24Q3~25Q1期间较大程度完成渠道库存消化、报表筑底企稳，2025年预期趋于改善。当前与2014年存在相似性，资金面推动行业估值早于盈利确认向上拐点，9月上涨后白酒回调有限，其后随着边际动销/基本面向上，未来估值中枢有望修复至20-25x区间，空间良好。重视白酒业绩稳定+股息率突出个股，重视2024H2降速释压充分的头部企业，其2025年预期改善幅度明显。短期地产酒Q3更优，中长期头部仍稳健，推荐迎驾贡酒、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒、五粮液、贵州茅台，关注舍得酒业、珍酒李渡等。食品股方面，除优质稳健品种外（东鹏饮料，海天味业等），推荐产业出清明显竞争格局改善的复合调味品天味食品，颐海国际，在基本面探底较为确定前提下，从“产品，渠道，市场，市值管理”四维度寻找边际改善品种，重点关注三只松鼠，承德露露，洽洽食品等，建议关注涪陵榨菜，万辰集团，安琪酵母；持续跟踪乳业出清进程，重点关注蒙牛乳业，伊利股份，建议关注妙可蓝多。
■ 风险提示：信息披露和样本不足、数据统计存在滞后性。
1. 食品饮料持仓仍回落，主因白酒减配显著
1.1. 24Q3食品饮料主动权益基金持仓再创2018年以来新低
截至2024年10月25日，基金（本报告基金样本为全部内地主动权益公募基金）2024年三季报已全部披露，样本主动基金重仓持股总规模约1.85万亿元。其中食品饮料持仓达1508亿元，占比8.14%。
24Q3全部主动权益公募基金食品饮料重仓股持仓比例环比24Q2下降0.50pct。24Q3季末主动基金食品饮料板块重仓持股比例为8.14%（主动权益基金食品饮料重仓持股市值/重仓持股总市值），较24Q2下降0.50pct；23Q3-24Q3主动权益类基金食品饮料重仓比例分别为13.32%、12.28%、12.26%、8.64%、8.14%，持仓再创2018年以来新低。24Q3季末食品饮料市值占A股比重为5.47%（剔除银行石油石化市值比重为7.12%），食品饮料板块超配比例环比下降0.71pct。
食饮板块持仓环比继续回落，判断主要系：1）宏观仍旧承压，24Q3宏观面继续承压，7-9月社零表现疲弱，白酒中秋备货和动销低于预期。2）业绩层面，8-9月对白酒Q3和全年业绩预期持续下修，使得基金持仓持续松动。3）资金层面，9月下旬政策预期、风险偏好和流动性改善的背景下，市场配置更倾向于金融地产、中游制造、消费服务和TMT板块，红利资产普遍减配。
1.2. 白酒减配力度最大，部分大众品子板块增仓
24Q3饮料乳品、休闲食品、预调酒仓位环比回升，其余子版块仍延续回落态势。24Q3白酒持仓比例环比下滑0.56pct至6.97%，23Q3-24Q3季末白酒主动基金持仓比例分别为11.50%、10.46%、10.58%、7.53%、6.97%；饮料乳品、休闲食品、预调酒持仓环比上升，啤酒、食品加工、调味发酵品持仓环比下降，主动基金持仓比例分别环比+0.03pct、+0.03pct、+0.03pct、-0.01pct、-0.01pct、-0.005pct。
主动权益基金的白酒超配比例环比持续下滑，大众品超配比例表现分化。从超配比例来看，23Q3-24Q3季末白酒超配比例分别为6.91%、6.06%、6.19%、3.67%、2.99%，24Q3超配比例环比下滑0.68pct；23Q3-24Q3啤酒超配比例分别为0.52%、0.35%、0.45%、0.21%、0.20%，24Q3超配比例环比下滑0.01pct。饮料乳品、食品加工、休闲食品、调味发酵品、预调酒超配比例分别变动+0.02pct、-0.01pct、+0.02pct、-0.06pct、+0.02pct。
1.3. 主要消费基金酒类持仓占比小幅下滑，其余主动基金仍处低配
主要消费基金酒类持仓占比回落，原因多样。我们将主动权益基金区分为主要消费基金（持仓白酒规模10亿元以上的主动权益基金）及其余主动基金，分别统计仓位变化：1）主要消费基金24Q3食品饮料板块持仓比重环比-1.19pct至40.49%，其中白酒持仓环比-1.34pct。通过部分代表性消费基金持仓分析，其白酒持仓比重回落并非完全由于减仓，而是股价涨幅跑输导致比重被动下降。
非消费类主动权益基金白酒持仓维持低配。2）其余主动基金24Q3食品饮料板块持仓环比-0.29pct至4.34%，持续低配。其中白酒持仓环比-0.34pct至3.29%，处于低配水平，除啤酒、预调酒处超配外，饮料乳品、食品加工、休闲食品、调味发酵品等子板块仍处于低配水平。
2. 白酒重仓股波动显著，食品个股配置分化
2.1. 白酒重仓标的仓位表现分化，五粮液排名上升
截至24Q3末，主动基金重仓持股市值前20名中，食品饮料继续占据4席，均为白酒标的，分别是贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒。
贵州茅台于重仓股排名维持第2，五粮液持仓比重环比提升，排名上升1名至第7。山西汾酒、老窖持仓排名下降。24Q3季末贵州茅台的主动基金重仓比例为2.57%，环比-0.06pct，重仓持股数量环比下降9.2%。五粮液24Q3末主动基金持仓比例为1.51%，环比上升0.16pct，持股数量环比下降2.6%。泸州老窖持仓排名下滑6名至第17，24Q3末主动基金重仓持股比例0.86%，环比下降0.37pct，重仓持股数量环比下降26.3%。山西汾酒持仓排名下滑至第19，24Q3末主动基金重仓持股比例0.85%，环比下降0.12pct，重仓持股数量环比下降7.3%
2.2. 食品股加仓明显，少数地产酒获增仓
24Q3主动基金重仓持股数量环比增幅最大的前5只个股，分别为：涪陵榨菜、顺鑫农业、立高食品、蒙牛乳业、海天味业；24Q3重仓持股基金数量环比增幅最大的前5只个股，分别为：五粮液、海天味业、迎驾贡酒、涪陵榨菜、蒙牛乳业。
白酒板块，地产酒中顺鑫农业、老白干酒、迎驾贡酒主动基金重仓持股数量环比提升。1）24Q3高端酒贵州茅台、五粮液、泸州老窖持股数量分别环比-9.2%、-2.6%、-26.3%。2）次高端酒企基金重仓持股数量环比普遍下滑，山西汾酒24Q3持股数量环比下降7.3%，舍得酒业24Q3退出前30大。3）区域酒企顺鑫农业地产剥离后业绩拖累减少，24年上半年净利润同比扭亏为盈，重仓持股数量环比提升显著；老白干酒、迎驾贡酒24Q3主动基金重仓持股数量分别环比提升+19.5%、+17.6%，古井贡酒、洋河股份、今世缘主动基金重仓持股数量环比分别-11.6%、-3.6%、-57.1 %。
啤酒板块，燕京啤酒主动基金持股数量环比提升，其余酒企环比下滑。24Q3改革成效加速兑现的燕京啤酒24Q3持股数量环比+8.4%，重庆啤酒、华润啤酒、青岛啤酒持股数量分别环比下降16.3%、17.9%、6.4%。
食品板块，加仓靠前个股主要包括涪陵榨菜、立高食品、蒙牛乳业、海天味业、安井食品等。
3. 投资建议
白酒：白酒报表/基本面正在加速筑底，预判白酒行业有望在24Q3~25Q1期间较大程度完成渠道库存消化、报表筑底企稳，2025年预期趋于改善。当前与2014年存在相似性，资金面推动行业估值早于盈利确认向上拐点，9月上涨后白酒回调有限，其后随着边际动销/基本面向上，未来估值中枢有望修复至20-25x区间，空间良好。重视白酒业绩稳定+股息率突出个股，重视2024H2降速释压充分的头部企业，其2025年预期改善幅度明显。短期地产酒Q3更优，中长期头部仍稳健，推荐迎驾贡酒、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒、五粮液、贵州茅台，关注舍得酒业、珍酒李渡等。
大众品：基本面梯次探底见底，部分子板块和子板块龙头企业基本面已经企稳向好，除优质稳健品种外（东鹏饮料，海天味业等），推荐产业出清明显竞争格局改善的复合调味品天味食品，颐海国际，在基本面探底较为确定前提下，从“产品，渠道，市场，市值管理”四维度寻找边际改善品种，重点关注三只松鼠，承德露露，洽洽食品等，建议关注涪陵榨菜，万辰集团，安琪酵母；持续跟踪乳业出清进程，重点关注蒙牛乳业，伊利股份，建议关注妙可蓝多。
4. 风险提示
信息披露不足：由于基金季报仅披露重仓股信息而非全部持仓明细，测算结果或与实际产生差异。
数据统计存在滞后性：Wind 数据更新延迟，数据统计结果可能存在偏差。
■ 东吴证券投资评级标准
投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：
公司投资评级：
买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；
增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；
中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；
减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；
卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。
行业投资评级：
增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；
中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；
减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。
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