投资要点
■ 事件：公司发布24Q3财报，前三季度实现收入99.4亿元，同增18.9%；归母净利30.9亿元，同增17.1%。单三季度实现收入26.4亿元，同增10.1%；归母净利6.2亿元，同增6.6%。Q3收入降速主因公司适当控货减负，同时货折增加亦对收入造成影响。
■ Q3降速减负保持渠道良性，多价格带均衡发力。24Q3公司酒类收入实现26.3亿元，同比+10.3%，伴随动销放缓、渠道去库，中秋旺季公司适度调控回款、发货节奏。1）分产品看，24Q3特A+、特A类产品收入单季同比分别为11.7%、9.6%，累计同比分别为18.9%、21.9%，估计淡雅、对开、V系增速相对好于整体。其中，V系在小体量基础上持续开拓，伴随省内品牌宣传、消费培育饱和式投入有效落地，V3动销体量有所巩固。四开换代后价格体系基本实现过渡，批价稳定在410元左右，Q3伴随需求趋弱且公司减促稳价，增速环比回落。对开受益部分消费需求价位下移，实现价稳量增。淡雅强基计划持续推进，渠道建设、网点布局力度加大，目前已在省内多地步入起量正轨，在100+元价位份额实现快速提升。2）分地区看，24Q3省内收入累计同比+17.7%，各区域市场增长相对均衡，其中苏中、盐城保持增速领先态势。24Q3省外继续推进样板市场开拓，低基数下收入累计同比+32.7%。
■ Q3收现增速放缓，货折及结构波动拉低毛销表现。1）收现端看，Q3季末公司合同负债5.4亿元，同比/环比分别为-7.7/-0.8亿元，主系公司以良性动销为主，回款进度要求适当放松；Q3销售收现同比-1.8%。2）利润端看，24Q3净利率同比-0.8pct至23.7%，主因毛销差同比回落。①Q3毛利率同比-5.1pct至75.6%，1是旺季红包投放等促销政策加大；2是四开增速放缓，公司产品结构同比略有下移。②Q3销售费率同比-3.9pct至20.6%，主系费用结构调整，同时四开、V系促销活动有所收缩；管理费率（含研发费用）同比+0.4pct至4.8%，预计主系薪酬及物料消耗支出增长
■ 拓渠道、强动销稳扎稳打，省内多价位份额提升空间打开。省内400元价位主力单品国缘四开保持强势，并且成功上下带动V系和雅系发展，实现对省内多数增量需求的积极转化。24H2公司一方面通过减促稳价保障高价位产品渠道利润空间，另一方面通过加强销售捆绑、费用精准投放等举措巩固C端份额，营销落地成效显著好于省内其他竞品。目前淡雅、单开、对开等中高档价位产品及时实现增量补充，公司在100~500价位份额领先局面已较明确，未来亦期待600+价位份额帆乘风飞。
■ 盈利预测与投资评级：公司省内市占率稳步提升、省外点状市场耕耘思路清晰。考虑短期需求走弱，我们略调整2024-2026年归母净利润为36.1、41.3、49.0亿元（前值分别为37.7、45.1、53.5亿元），同比+15%、14%、19%，当前对应24-26年PE为15/14/11X，维持“买入”评级。
■ 风险提示：经济向好不确定性，成本费用支出超预期，产品结构表现不及预期。
■ 东吴证券投资评级标准
投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）），具体如下：
公司投资评级：
买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；
增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；
中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；
减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；
卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。
行业投资评级：
增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；
中性： 预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；
减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。
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