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冯翠婷（fengcuiting@cindasc.com）
内容摘要
24H1多数国有出版发行公司实现个位数增长，剔除一般图书影响情况下，我们预计教育出版表现更为稳健。根据开卷报告统计，2024年上半年整体图书零售市场依然呈现负增长，码洋同比下降6.20%。其中实体店渠道码洋同比下降了4.05%，传统渠道仍面临较大压力。经营活动现金流净额：24Q2多数公司同比表现弱于23Q2，主要系：1）销售商品收回现金减少；2）缴纳企业所得税增加；3）收到税费返还减少等；24Q2业绩表现较优的公司：山东出版、中文传媒、时代出版、长江传媒、新华文轩、世纪天鸿等。
24H1 多数国有出版发行公司实现个位数增长，剔除一般图书影响情况下，我们预计教育出版表现更为稳健。根 据开卷报告统计，2024年上半年整体图书零售市场依然呈现负增长，码洋同比下降6.20%。其中实体店渠道码洋同比下降了4.05%，传统渠道仍面临较大压力。24Q2业绩表现较优的公司：山东出版、中文传媒、时代出版、 长江传媒、新华文轩、世纪天鸿等。受到除出版、发行外业务的收入影响较大的公司，例如中文传媒（物资贸易 业务23H1为8.1亿元，24H1为3.1亿元）。
经营活动现金流净额：24Q2多数公司同比表现弱于23Q2，主要系：1）销售商品收回现金减少；2）缴纳企业 所得税增加；3）收到税费返还减少等；
公允价值变动收益：24Q2交易性金融资产大部分受到股票及基金市场行情波动影响。应收账款：24Q2同比多 数增加，主要系春季教材教辅汇款存在季节性因素导致，部分公司预计秋季教材教辅回款也会受影响，但基本不 产生坏账。部分公司表示春季影响下半年将有所改善，部分表示秋季将继续受影响，但基本不产生坏账，因为主要是中央财政拨款。
24Q2所得税费用及对应所得税率延续了24Q1的趋势性影响，大多数出版公司影响比例均在20%以上。24Q2所得税率环比下降的公司：凤凰传媒、中南传媒、中文传媒、新华文轩、长江传媒、时代出版、中信出版等，大多主要系控股子公司为高新技术企业享受15%所得税率，如凤凰传媒。新华文轩所得税率较低只有10%出头，主要系有西部大开发产业优惠政策部分主体减按15%缴税。
在假设不计入所得税影响条件下，看各出版公司归母净利润同比增速表现，因为23Q1、23Q2各公司所得税费用近乎可忽略不计，因此看到24Q2*调整后对应归母净利润增速表现多数公司可以保持正增长。
在扣非归母净利润统计口径下，多数出版公司分红率保持连续上升趋势。多数国有出版企业分红率长期处于上升趋势，我们粗略统计连续三年上升的有:山东出版、中文传媒、皖新传媒、新华文轩等。用扣非归母净利润口径所得结果来看，上升较为明显的为:山东出版、中文传媒、浙版传媒、皖新传媒、中信出版、城市传媒等。用 2023 年拟分配金额除以 20240903 收盘总市值计算动态股息率，大多数公司股息率在4%以上，其中较高的为时代出版、中文传媒、浙版传媒、山东出版、凤凰传媒、长江传媒、皖新传媒、中南传媒等。
2024年半年度实现中期分红的公司：中南传媒（中期分红率23.2%）、皖新传媒（中期分红率为60.85%）、新华文轩（中期分红率为32.75%）；同时，如皖新传媒还制定了2024-2026年的股东回报规划，表明若公司发展阶段属成熟期且无重大资金支出安排的，进行利润分配时，现金分红在本次利润分配中所占比例最低应达到80%，分红比例持续保持高增。
用（部分现金类资产-部分负债类资产）/总市值所得比例来观察主要出版公司的资产健康程度趋势，中南传媒、中文传媒、浙版传媒、皖新传媒、时代出版表现较优。
账上现金较为充足，资本性支出较少，分红存在长期提升空间。主要国有出版公司由于其所处的教育出版、大众出版行业特性，发展趋势较为稳定，大多数公司账上现金储备和可交易性金融资产等较为充足，且每年的资本性质支出较少，现金储备和现金流带来的利润回报大多数用来再投资。从目前各公司每年的分红总额来看，相较其自身的长期盈利能力和现金等储备，分红总额绝对值仍较小，未来存在分红率提升的空间，我们认为大概率不会对公司业务正常经营产生较大影响。
国有出版企业的教材教辅商业模式较为稳定，一般图书市场容易受到经济环境、消费预算影响，因此在宏观经济波动的条件下，教材教辅收入占比较高的公司长期的经营更为稳健，业绩上的波动有可能较小。我们统计了2023年的两块业务的各公司的收入占比情况，在计入内部抵消后的总收入口径条件下，教材教辅收入占比较高的公司为：南方传媒、山东出版、龙版传媒、长江传媒、城市传媒、凤凰传媒、中南传媒、新华文轩等。
各省出生率传导至在校学生数有时滞性，当年人口出生率不能反映当年入学人数。入学年龄六周岁，则2017年左右为小学生刚入学年份。2017年近乎为近些年全国出生人口高峰，则近两三年无需过分担忧人口出生率对入学人口的直接传导。2017年人口出生率较高的省份为：山东、广东、河北、安徽、福建、江西、湖南、广西、海南、贵州、云南、青海、宁夏等，对应相关上市公司如：山东出版、南方传媒、中南传媒、皖新传媒等。
二、主要出版公司24H1业绩概况
（一）皖新传媒：实施年中分红，制定未来三年股东分红计划，重视股东回报
24H1：公司实现营收52.13亿元，同比-13.6%。实现归母净利润5.79亿元，同比-20.09%。实现扣非归母净利润6.095亿元，同比-6.1%。销售费用3.73亿元，同比-8.26%；管理费用2.34亿元，同比-0.66%；研发费用1536.8万元同比+10.55%；财务费用为-8893万元，同比+19.8%。经营活动产生的现金流量净额为9.395亿元，同比+834.7%。24Q2实现营收22.84亿元，同比-22.19%，环比-22.01%。营业成本17.9万元，同比-22.3%，环比-15.6%。销售费用1.95亿元，同比-18.95%，环比+9.7%。管理费用1.05亿元，同比-12.7%，环比-18.3%。研发费用1135万元，同比+10.02%，环比+182.66%。所得税费用为9209.87万元，同比+1700.31%，环比+7.5%。实现归母净利润2.855亿元，同比-26.04%，环比-2.57%。24Q2实现毛利率21.53%，同比+0.09pct，环比-5.95pct。
截至24H1，公司在手货币资金119.3亿元，同比+11.7%。应收账款14.4亿元，同比+48.03%。存货11.66亿元，同比-29.36%。24H1公司公允价值变动收益为-3158.56万元，23年同期为7582.04万元。所得税费用为1.78亿元，23年同期为1433.66万元。24H1实现毛利率24.87%，23年同期为20.87%。实现归母净利率11.1%，23年同期为12%。公司2023年度现金分红率为68.90%。2024年中现金分红率60.85%。公司制定了2024-2026年的股东回报规划，表明若公司发展阶段属成熟期且无重大资金支出安排的，进行利润分配时，现金分红在本次利润分配中所占比例最低应达到80%，分红比例持续保持高增。
（二）南方传媒：人口地域优势明显，主营业务经营稳健，智慧教育持续布局
24H1：公司实现营收40.25亿元，同比-0.83%。实现归母净利润2.99亿元，同比-27.22%。实现扣非归母净利润3.3亿元，同比-5.95%。销售费用4.16亿元，同比-2.83%；管理费用4.42亿元，同比+2.75%；财务费用为-3305万元，同比+6.43%。经营活动产生的现金流量净额为-5841.36万元，23年同期为4.12亿元。基本每股收益0.34元/股，同比-27.66%。截至24H1，公司在手货币资金24.36亿元，同比-23.7%。应收账款18.56亿元，同比+25.91%。存货12.14亿元，同比-13.28%。24H1公司公允价值变动收益为-6241万元，23年同期为2830万元，主要系龙版传媒公允价值变动影响。所得税费用为1.19亿元，23年同期为2621万元。24H1实现毛利率34.2%，23年同期为31.5%。实现归母净利率7.43%，23年同期为10.13%。
24Q2：2024年第二季度公司实现营收19.37亿元，同比+4.39%，环比-7.25%。营业成本12.7亿元，同比+3.01%，环比-7.73%。销售费用2.19亿元，同比-2.98%，环比+11.5%。管理费用2.11亿元，同比-7.3%，环比-8.48%。所得税费用为6155万元，同比+261.04%，环比+7.5%。实现归母净利润1.47亿元，同比-21.82%，环比-3.57%。24Q2实现毛利率34.4%，同比+0.88pct，环比+0.34pct。
AI+教育布局助力公司多维度发展。持续提升粤教翔云数字教材平台服务能力，积极对外输出数字教材项目“广东模式”，有序推进数字教育资源开发，“南方E课堂”平台新增“喜悦AI听说”板块和中小学科学教育服务模块，喜阅智能作文平台上线，“悦教智学”智慧教辅平台落地。课后服务方面，公司推进“南方教育传媒课后服务平台”和“大湾区大研学服务平台”建设，课后服务实行“一县一策”“一校一案”，教育业态稳健布局拓展。
（三）山东出版：营收、利润总额增长较为出色，聚焦精品书出版
24H1：实现营收59.44亿元，同增13.8%；利润总额10.36亿元，同增16.0%；归母净利润7.54亿元，同减15.6%；扣非归母净利润6.96亿元，同减16.4%。销售费用5.4亿元，同比+12%；管理费用6.04亿元，同比+4.6%。所得税费用2.82亿元，占比利润总额比例为27.2%。2023年度利润分配，分配现金红利11.69亿元,现金分红率达到49.19%,分红金额和比例再创历史新高。
24Q2：实现营收34.74亿元，同增14.0%，环比+40.66%；利润总额7.60亿元，同增11.4%,环比+175.31%；归母净利润5.44亿元，同减20.2%；扣非归母净利润4.96亿元，同减24.8%。投资收益3505万元，同比+407%。资产减值损失1819万元，所得税费用为2.15亿元，占比利润总额比例为28.3%。
聚焦精品出版、畅销书出版，打造市场口碑。2024H1公司出版业务实现营收17.8亿元，同比增长5.4%，毛利率29.2%，同比增长2.1pct；发行业务营收42.2亿元，同比增长7.9%，毛利率35.1%，同比减少0.6pct。2024年上半年公司监控销量10万册以上的图书20种，累计监控销量超过10万册的图书491种。2024年上半年公司在开卷的新书市场份额排名第9位，较上年同期相比排名提升5位，实洋占有率同比提升1个百分点。大力推进教育出版主业数字化转型升级，持续实施山东出版智慧校园建设工程。融合教辅出版和大数据技术的“作业+学情诊断大数据反馈”项目平稳有序推进；“星火阅读融媒体平台”内容不断丰富，用户不断增长。
（四）凤凰传媒：24H1业绩经营较为稳健，子公司享受高新技术低税率优惠
24H1：营收72.4亿元，yoy+0.8%；归母净利润12.2亿元，yoy-21.5%；扣非归母净利润12.1亿元，yoy-19.8%；税前利润16.1亿元，yoy+0.8%；所得税3.6亿元，实际税率为22.6%。24H1毛利率42.2%，yoy+0.5pct；销售费用率11.4%，yoy+0.5pct；管理费用率11.6%，yoy+0.4pct；研发费用率0.2%，同比持平。
24Q2：营收38.9亿元，yoy-1.3%；归母净利润8.7亿元，yoy-19.4%；扣非归母净利润8.6亿元，yoy-17.7%；税前利润11.2亿元，yoy+2.7%；所得税2.4亿元，实际税率为21.1%（24Q1实际税率为26.0%）。24Q2毛利率47.7%，yoy+3.4pct；销售费用率11.5%，yoy+1.4pct；管理费用率11.5%，yoy+1.0pct。
24H1公司出版分部收入22.7亿元，同比持平；发行分部收入61.4亿元，yoy+6.5%；其他分部收入2.0亿元，yoy+6.4%；分部间抵销为-16.6亿元，23H1为-15.9亿元。2024年上半年，公司开卷零售市场实洋占有率为3.01%，继续位居第一方阵。销售超4万册的图书35种。5家子公司为高新技术企业享受所得税优惠，税率环比降低。凤凰传媒子公司江苏凤凰数字传媒有限公司、江苏凤凰数据有限公司、江苏凤凰新云网络科技有限公司、上海慕和网络科技有限公司、江苏凤凰知慧教育科技有限24H1享受国家需要重点扶持的高新技术企业税收优惠政策，减按15%的税率征收企业所得税。13家公司子公司享受小微企业所得税优惠。
（五）中文传媒：公允价值和所得税影响24H1净利润表现，游戏、AI等多元化业务推进加速
24H1：营收51.6亿元，同增2.5%；利润总额8.6亿元，同增0.6%；归母净利润6.1亿元，同减27.5%；扣非归母净利润6.9亿元，同减3.4%。24H1销售、管理、研发费用率分别为6.3%、15.1%、2.7%，分别同比增加-2.1/-0.1/+0.6pct。24年上半年公允价值变动收益为-1.45亿元，所得税费用为2.33亿元，影响上半年归母净利润表现。
24Q2：营收29.9亿元，同增17.9%；利润总额4.9亿元，同增17.2%；归母净利润3.5亿元，同减16.4%；扣非归母净利润3.7亿元，同减6.9%。24Q2销售、管理、研发费用率分别为5.8%、14.6%、2.6%，分别同比增加-2.9/-3.0/+0.4pct。
24H1：出版业务收入21.1亿元，同增5.3%，毛利率17.0%，同比下降2.4pct。发行业务收入28.4亿元，同增7.2%，毛利率36.9%，同比提升0.1pct。据开卷数据显示，2024年上半年，公司在全国图书综合零售市场实洋占有率为3.76%，实洋排名全国第3，同比上升3个位次。新书实洋占有率同比上升0.04个百分点，新书实洋排名全国第2。游戏业务中，智明星通子公司营收6.9亿元，同比-6.7%；实现净利润2.09亿元。24H1，其自主研发的手游《荒野迷城》自去年获得国内版号并正式上线以来，运行稳定，取得了良好的市场表现。2024年，公司旗下江西新华云教育科技有限公司开发的江西省首款AI内容创作平台——“文书守正”正式上线。同时，公司成功收购北京朗知网络传媒科技股份有限公司58%股份，并实现财务并表。
（六）长江传媒：半年度利润总额同比增速历史新高，资产质量较优
24H1：2024H1实现营业收入35.73亿元，同比增长0.70%；归属于上市公司股东的净利润5.32亿元，主要受所得税政策影响，同比下降18.09%。分红方面，公司2023年向全体股东每10股派现金股利人民币4.00元（含税），共计派息4.85亿元，行业内较优。24Q2：公司营收16.51亿元，环比下滑14.07%，同比增长8.26%；归母净利润2.7亿元，环比增长3.06%，同比增长2.38%。
公司教材教辅占收入比较高为76%，在悲观经济环境下稳定性较好。（现金类资产-有息负债）/总市值比例近73%为行业内偏头部水平，资产质量较好；公司立足出版主业，搭建多元品牌矩阵。公司构建了包括公司品牌、出版单位品牌和出版发行产品品牌在内的全方位、多层次的品牌体系，旗下湖北美术社、长江少儿社、长江文艺社在细分领域较具优势。同时，公司打造了“湖北新华教育服务平台”为核心的线上平台矩阵，有望满足消费者多样化的消费需求，提升公司经营效率，赋能主营业务的稳步发展。
（七）中南传媒：半年度利润总额历史新高，数字教育板块高速发展，实现24年中分红承诺
24H1：公司实现总营收68.93亿元，同比增长1.81%。营业成本38.20亿元，同比增长3.71%。实现毛利率44.59%，23年同期为41.41%。总费用19.39亿元，同比增长7.66%。其中销售费用10.1亿元，同比+4.45%。管理费用8.88亿元，同比+12.36%。财务费用-2488万元。实现利润总额11.01亿元，同比+7.48%，历史新高。实现归母净利润7.74亿元，同比下降20.28%。实现扣非归母净利润7.4亿元，同比-20.53%。实现归母净利率11.23%，23年同期为14.34%。2024年1-6月，公司净现金流为3.74亿元同比增长120.45%，其中，经营性现金流-3.4亿元，投资性现金流7.97亿元，融资性现金流-8317.97万元。经营活动产生的现金流量净额变动主要系24H1企业所得税政策变化，支付的税金流出同比增加。24H1所得税费用为2.84亿元，23年同期为1382万元。投资活动产生的现金流量净额变动主要系24H1财务公司收回前期投资的项目所致。截至24H1，账上货币资金119.14亿元，应收账款18.5亿元。实现24年中分红方案承诺，重视股东回报。公司拟向全体股东每股派发现金红利0.1元（含税）。截至2024年8月26日，公司总股本17.96亿股，以此计算合计拟派发现金红利1.796亿元（含税），24年中分红率为23.2%。
出版、发行业务经营稳健，数字教育板块高速发展。图书出版业务中，公司在全国综合图书零售市场实洋占有率为5.2%，同比增加1.74个百分点，排名第二；在全国新书零售市场实洋占有率为9.32%，同比增加6.13个百分点，排名第一。发行印制业务中，湖南省新华书店进一步搭建覆盖全省的教育服务体系，2024年上半年教育类产品实现销售收入26.02亿元，同比增长8.7%。数字教育业务中，天闻数媒数字教育产品进入全国25个省份，各类产品服务17000余所学校。实施“全县营销”。中南迅智移动端应用“A佳教育”APP注册用户数达615万，新增34万。积极推动新媒体营销发展，旗下岳麓书社、湖南少儿社、湖南教育社等8家出版社均建立常态化直播机制，抖音渠道上半年GMV（商品成交总额）4739万。出版社自营直播增长迅猛，GMV达到1061万元，已超过2023年全年额，高速发展。
三、投资建议
我们建议关注，
方向一：24半年度业绩表现较优公司：山东出版、长江传媒、中文传媒、时代出版、南方传媒、新华文轩、中信出版等；
方向二：分红率、股息率较优公司：山东出版、皖新传媒、中南传媒、长江传媒、凤凰传媒、南方传媒等；
方向三：积极开拓教育创新业务，AI+赋能类公司：果麦文化、南方传媒、皖新传媒、时代出版、世纪天鸿、荣信文化等。
四、风险因素
行业竞争加剧风险：短视频消费时长提升、居民可支配收入下降可能导致对大众图书行业消费减少；
AI赋能不及预期风险：AI+教育行业的产品逻辑进展不及预期；
分红未来波动风险：所得税影响延期、高分红或无法持续。
