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冯翠婷（fengcuiting@cindasc.com）
往期回顾
内容摘要
➢ 【AI陪伴】公司致力开发新一代智能玩具产品。目前已与灵优智学、
奥飞娱乐等公司达成战略合作。孩子们需要的不仅仅是一款会说话的机器人，而是一个能够理解他们情感、能建立深厚情感连结的伙伴，将大模型装进玩具里，赋予传统玩具以生命力。通过生成式AI技术，实丰文化将实现智能玩具品类的升级，为儿童提供更加智能化和互动性的玩伴。站在AI陪伴、AI玩具赛道快速发展的节点，通过多场景不同模型的接入微调及调用完成，如豆包大模型和扣子专业版等工具的接入，与亲子互动需求天然契合模型的对话、情绪理解能力。
➢ 【观点总结】：游戏业务高速增长有望为公司带来数千万利润增量，截至 2024 年11 月18日，公司估值约25亿，公司24H1归母净利246.95 万，叠加我们对公司游戏业务增量的假设，我们预计公司2025年有望实现过亿归母净利。而目前IP+AI有关公司如奥飞娱乐、上海电影等， PE（ttm）估值在100x左右，重点关注AI应用催化下AI陪伴、结合 IP 趋势对实丰文化的估值和业绩提升。
风险因素：游戏流水表现不及预期、IP变现不及预期;
报告正文
一
公司概况：IP+AI促进公司玩具研发，小游戏业态高速增长中
实丰文化成立于1992年，主营业务为各类玩具的研发设计、生产与销售，主要产品包括电动遥控玩具、婴幼玩 具、车模玩具、动漫游戏衍生品玩具和其他玩具等。公司于2017年在深交所上市，目前公司涉足三大业务板块：玩具业务、游戏业务和光伏业务。其中，游戏业务增长迅速，光伏业务仍处于初期阶段，而玩具业务仍然是公司的主要收入来源。
（一）玩具业务：IP及AI陪伴智能玩具产品
公司的玩具业务主要是各类玩具的研发设计、生产与销售。主要产品包括电动遥控玩具、婴幼玩具、车模玩具、 动漫游戏衍生品玩具和其他玩具五大类，产品规格品种达 1,000 多种，产品销往全球近百个国家和地区。随着 科技的进步，公司不断调整和优化产品策略，形成“智能电动玩具、 IP 动漫衍生品玩具、潮流玩具”三大主要 产品线。公司将AI技术、 GPT 技术与玩具有机结合，打造了GPT网络版智能飞飞兔等智能产品。
在 IP 动漫衍生品玩具方面，公司积极与重磅优质 IP 合作，目前获得宝可梦、奶龙、蛋仔派对、 贪吃蛇大作 战、超级飞侠等热门 IP 授权，已开发宝可梦场景套装玩具系列、可达鸭款（电动）、奶龙款（电动）玩具正热 销中；同时公司不断打造自主研发、原创的 IP 产品，打造了小鹦鹉奇奇、智能飞飞象等多款热销智能电动玩具。
实丰文化与宝可梦的合作产品包括场景套装全系列，这些套装深度还原了宝可梦的场景，目前已有15款产品在 售。可达鸭款电动模玩是宝可梦系列中的一个热门产品，它于2024年正式售卖。宝可梦3D场景套装系列和DIY 场景套装系列也是实丰文化的产品，公司于2022年获得授权，这些套装玩具配有宝可梦象征性道具——精灵球， 并配套丰富的主题道具，可以自由DIY随意摆放。实丰文化与第七印象签订合作协议，获得高人气国漫IP奶龙的电动玩具类目的正版授权。奶龙电动玩具产品线公司预计将于2024年上市，这些产品将搭载丰富的益教内容。
（二）游戏产品分析：《小小庇护所》等小游戏上畅玩榜TOP100
公司旗下实丰网络24H1推出100多款小游戏实现了近3000万收入，同比增长373.5%。10月，该厂商旗下的 《小小庇护所》在微信小游戏畅玩榜中位列第7名，同时还有其他3款产品跻身畅玩榜TOP50。根据ADX微信小游戏畅玩榜的数据，在2024年10月，实丰文化共有6款产品跻身微信小游戏畅玩榜TOP100， 其中3款为新进榜的产品。《小小庇护所》位列微信小游戏畅玩榜第7名，排名高于多款知名产品。
实丰深圳的游戏产品线丰富多样，拥有包括《钓鱼模拟器》《生存21天》《躺平守卫战》《开局一条狗》《出 招吧大侠》《拿下一座城》《我的KTV酒店》《我不修仙只练剑》《星际幸存者》《猫咪前哨站》《植物守卫战》《纸上攻防战》等多款受欢迎的游戏作品。这些游戏以其独特的游戏设计和创新的游戏机制，吸引了广大玩 家的关注和喜爱。
根据DataEye-ADX的数据，从2024Q3起，实丰网络加大了投放力度，日均投放素材量从约500组增加至平均 近6000组，足足增长了超10倍。
（三）财报分析：公司大举进军游戏行业，已在2024年公司财报的收入及销售费用等科目上有所体现
公司游戏业务增长迅速，光伏业务仍处于初期阶段，而玩具业务仍然是公司的主要收入来源。2024年上半年， 实丰文化的游戏业务收入达到了2997万元，占公司总收入的19.28%，同比增长373.5%；玩具业务收入为1.2 亿元，占总收入的77.42%（2023年占比为90%），同比增长了2.56%。除我们报告重点分析的玩具及游戏业务外，公司光伏业务仍处于初始投入亏损状态。2022年实丰文化斥资1亿元增资安徽超隆光电科技有限公司，获得其25%的股权。该公司24H1收入达1.5亿元，净亏损超1800万元。
公司全资子公司、游戏业务的经营主体实丰网络，专注于休闲游戏的研发和发行，已经推出了100多款小游戏产 品，代表作品包括《生存21天》、《躺平守卫战》、《假如清朝有手机》、《钓鱼模拟器》、《看起来很怪》、 《偶像养成计划》等。目前看24H1数据，实丰网络上半年实现2995万收入、634万净利润，净利率高达21.2%，在小游戏业务上的 投入产出比较高，互联网投流费用及ROI回报合理。
我们认为，在公司24年下半年投流增长期，有望带动公司游戏业务业绩大增。假设畅玩榜前十产品单一款游戏 （目前有一款）月流水5000万，年化流水6亿，在腾讯小游戏流水分成比例在30%条件下，我们估计有望为公 司带来4.2亿收入贡献（6*（1-30%）=4.2），按照上半年净利率估算约为公司带来8800万年化净利润贡献。
2024年前三季度公司累计销售费用达到5809万元，超过了2022年和2023年全年的总额，同比增长183.21%。具体到每个季度，Q1、Q2和Q3的销售费用分别约为0.13亿元、0.11亿元和0.35亿元，其中Q3的销售费用 超过了Q1和Q2的总和，这与实丰网络的投放情况相吻合。此外，公司的游戏互联网流量费用也在提高。2022 年该项支出约为300万元，而到了2023年和2024年上半年，这一数字分别增至约2400万和1800万。对于销售费用的大幅增长，公司公告称，主要系小游戏业务在抖音、微信及快手等平台的流量投放费用增加所致。
二
观点总结
观点总结：游戏业务高速增长有望为公司带来数千万利润增量，截至2024年11月18日，公司估值约25亿， 公司24H1归母净利246.95万，叠加我们对公司游戏业务增量的假设，我们预计公司2025年有望实现过亿归 母净利。而目前IP+AI有关公司如奥飞娱乐、上海电影等，PE（ttm）估值在100x左右，重点关注AI应用催 化下AI陪伴、结合IP趋势对实丰文化的估值和业绩提升。
三
风险因素
