![]()
【导读】
随着中国经济政策的调整，经济政策的调整终于为市场注入了一剂强心针。
9月中旬，国内外还在讨论中国是否会重蹈日本“失去的30年”；马上转折就来得猝不及防：在美联储降息之后，央行接连抛出降准降息的组合拳，一系列罕见的超强度、超密集政策，直接引爆了市场的反弹热潮，不少人乘势喊出ABC口号——All in, Buy China
全球投资界的“大佬们”也纷纷站出来发声。
桥水基金的创始人雷达里奥指出，如果中国能够兑现“远超市场预期”的刺激措施，这将成为中国经济历史上的一个重要转折点。亿万富翁David Tepper，全球著名的对冲基金Appaloosa的创始人公开发言说，目前中国资产是个绝佳机会，真想过去借点钱做这事。新兴市场教父Mark Mobius表示，这次反弹潜力巨大，对未来持谨慎乐观的态度；多次被最佳技术分析师的Jeff deGraaf兴奋地说，这样的机会大概五年、甚至十年才会遇到一次，高盛也惊呼，中国投资者的“动物精神”觉醒……
同时他们也指出，中国面临着一系列深层次的结构性问题，这些决定着市场会不会持续强劲表现。
我们选取了5位投资人/机构对中国当下市场的分析与判断，看看这些经验老道的投资人是如何看待机会与挑战的。
原文链接放在文末，欢迎自取。
![]()
桥水基金，雷达里奥
中国资产的上涨
可能会被载入市场经济史册
桥水基金（Bridgewater Associates）是全球最大、最知名的对冲基金之一，由雷·达里奥（Ray Dalio）于1975年创立。
雷·达里奥，桥水基金的创始人，是全球最成功的投资者和经济思想家之一。他被誉为“全球宏观投资领域的巨匠”，以对经济趋势的深刻洞察和卓越的投资策略闻名，曾在《时代》杂志的“全球最具影响力100人”榜单中榜上有名。
![]()
这些举措旨在结束通缩性去杠杆化，推动创新和生产力提升。同时，中国资产当时（现在也是）非常便宜，这一系列因素的叠加引发了市场的火爆行情。实际上，我认为这周或许将成为市场经济历史上的一个重要时刻，类似于当年马里奥·德拉吉(Mario Draghi)说“欧洲央行将不惜一切代价”救市的那一周。前提是，中国的政策制定者们能真正做到“尽一切努力”，而这将需要比目前宣布的措施更大力度的行动。接下来我会具体说明什么是“和谐去杠杆Beautiful Deleveraging”。作为一名全球宏观投资者，在我55年的职业生涯中，我亲身经历、研究了许多重大债务危机（其中48个案例在我著作《应对大规模债务危机的原则》中有详细讨论）。从这一角度来看，我认为中国正处在一个关键的十字路口，面临着两个选择：a) 通过设计“和谐去杠杆”，以可接受的方式降低或摊薄债务，从而避免债务危机，并激发生产力；b) 以不利的方式应对债务危机，拖延问题，导致经济长期疲软，最终陷入日本曾经历的那种困境（直到安倍晋三和黑田东彦上台才扭转局面）。简单来说，这一切都取决于中国政策制定者能否同时做到：b) 降低利率至低于通胀率和名义增长率，或者如果不能实现这一点，就通过债务货币化叠加货币贬值减轻债务负担。具体来说，若要实现“和谐去杠杆”，政策制定者需要在降低债务负担的同时做到：a) 重组债务，清理系统内的不良资产（这具有通缩效应），b) 同时通过创造货币和信贷（这具有刺激和通胀效应），以平衡的方式降低债务服务压力，避免不可接受的通缩或通胀。这种“和谐去杠杆”只有在大部分不良债务以本国货币计价且债务人和债权人均为本国公民的国家中才有可能实现，中国正是这样的国家。这种方式不仅能在不引发严重通缩或通胀的前提下减少债务，还能帮助可行企业摆脱旧债，重新上路，消除资金滞留在安全资产中的问题，让市场重燃“抄底bottom fishing”行为和“动物精神Animal Spirits”。此外，支持市场和企业家的政策具有强烈的刺激性，尤其是在习近平主席明确表示鼓励官员和民众大胆创新，并承诺对出于好意的政策错误不予追责后。这些来自最高层的声明，对市场信心的提振是极其重要的。毫无疑问，这些措施对市场有利，但作为“和谐去杠杆”的一部分，以下领域将面临艰难和痛苦的调整：债务重组将尤为复杂且具政治性，因为它会直接影响人们的财富。地方政府的债务问题，特别是那些依赖土地销售和向企业及当地居民借款的地方政府，将是一个难以解决的挑战。想象一下，一个运营良好的公司向地方政府提供贷款或依赖地方政府支出，结果却陷入目前这种困境。谁该负责，涉及金额有多少，如何解决？这些问题目前尚不明朗。历史上，中国曾在20世纪90年代面临类似问题，朱镕基及其团队成功解决了这一问题，虽然过程痛苦，但有效。如果有足够的勇气和能力，这次也能做到，但将极为艰难。现行税制也亟需改革，以筹集资金应对共同支出、修补措施和社会项目。目前，无论是国家、省级还是地方层面，税收制度都效率低下，几乎没有有效的所得税、房地产税、遗产税等其他税种（除了增值税）。这使得地方政府的财政问题更加复杂化。尽管政策已有所调整，但人口问题依然严峻。特别是早退休和相对较高的预期寿命，意味着很多人在收入有限的情况下需要度过很长的时间，而大多数家庭只有一个孩子来照顾老人。同时，劳动人口在快速减少。因此，尽管上周我们看到了重要的政策行动和讲话，我相信这会带来强烈的刺激性政策，帮助提振经济和支持资产价格，但我们还需要关注几个关键领域，观察中国如何处理其国内债务、货币和经济挑战。当然，以上观察只涉及到五大力量之一（债务-货币-经济力量）在中国的表现，别忘了，其他四大力量（内部政治冲突、外部地缘政治冲突、自然力量和技术力量）同样在影响中国、其他国家乃至全球。上周在这些领域同样发生了重要的事件，这些事件与大周期息息相关，对未来世界秩序将产生深远影响。我会继续跟进这些思考。David Tepper是全球著名的对冲基金经理和Appaloosa Management的创始人，多次登上《福布斯》亿万富翁排行榜，他以其精准的市场判断、灵活的投资策略以及在金融危机期间获得巨大成功而闻名。例如，他曾在美联储实施量化宽松政策时大力买入资产，因为他看到了流动性泛滥下资产价格上涨的机会。
![]()
以下源于它接受CNBC的采访内容，对话时间为9月26日因为当你翻看你的图表，无论你看的是哪只中国股票，即使最近波动较大，它们依然在历史低点附近徘徊。你会发现，这些大公司的市盈率仍然很低，而相比之下，标普500的市盈率超过了20倍。那么问题来了，中国会采取你希望的宽松政策吗？他们会做出你期待的动作吗？而且，潘功胜行长公开发表讲话了，他出来讲话的时候，非常有信心地说：我们要降息了，而且还会有更多措施。他说，如果有必要，我们会继续加码。这在过去的中国并不常见，因为官方通常不会公开说出这样的话，特别是对于央行官员来说。我认真听了这些官员的发言，感觉他们的动作比预期大得多，而且还承诺未来会有更多。昨晚我们听说，他们还准备了一些财政刺激政策，力度超出了大家的预期。你可以去看看图表。那么问题来了，当全球都在采取这些措施时，会发生什么？现在看看美联储，未来可能还会有几轮宽松政策。日本那边，他们自己也拿不准该怎么做，但不管人们怎么想，他们最终还是会被迫采取行动。欧洲已经在降息了，中国现在也在降息，动作非常积极，甚至还推出了鼓励公司回购股票的政策，不仅鼓励，还提供贷款让你去回购股票，甚至保证你不会亏损。对我来说，这简直是个绝佳机会，我真想过去借点钱做这事。这次的刺激政策主要是内需导向的，昨晚推出的财政刺激措施正是为了鼓励消费。他们真的做了许多年来大家一直期待他们做的事。那么，全球市场会有什么反应呢？很显然，这对于被严重低估的中国股票来说是个好消息，尤其是在政府不断鼓励回购的时候，甚至借钱给你让你去回购股票，这真的是个难得的机会。
对日本你得多留个心眼，虽然我觉得还是可以参与股票市场的。如果中国经济刺激见效，市场情绪高涨，日本将是其中最大的受益者之一。那么，美国市场的问题是什么呢？欧洲市场的市盈率大概在14倍左右，而美国明年的市盈率大约是22倍。相比之下，美国市场确实不便宜，甚至有些估值过高了。即便如此，在全球各国都在实施宽松政策的情况下，我还是会感到紧张，不敢轻易做空美国市场，尤其是考虑到中国的大规模刺激政策正在路上。当前的形势就是：你不能轻易做空美国，也不能做空亚洲的任何市场。Mark Mobius：拥有超过40年的投资经验，特别是在新兴市场领域，被路透社赞誉“新兴市场教父”。他的职业生涯横跨多个国家和行业，曾管理超过400亿美元的资产，其实地调研和深厚的市场洞察力使他在全球投资界享有极高的声誉，并成功预测了多次市场动向。
![]()
中国股市最近一扫阴霾，强劲反弹，主要得益于一项力度空前的经济刺激政策。这一政策的力度和推出时机让很多投资者猝不及防，不少人将其称为“期待已久的重磅炸弹”。在过去几天的交易中，CSI 300指数大涨超过20%，创下自2008年以来的最佳单周表现。与今年早些时候的零星举措相比，这次的刺激政策显然更加大胆。北京通过大规模注入流动性、降低银行存款准备金率以及降息等多种手段全力提振经济。政府还加码救助房地产市场，放宽了抵押贷款条件，降低了二套房的首付要求。年初那种小打小闹的措施并未真正带来明显复苏，而这次则更具决心和力度。目前来看，这一系列政策已经成功引发了市场的强势反弹。政策的覆盖面广泛，极大提升了市场信心，很多此前观望的投资者在“踏空”的压力和低估值的吸引下纷纷进场。然而，我认为这些政策的效果要真正渗透到实体经济，仍需要时间。尤其是对中国股市的核心驱动力——国内投资者而言，这一过程可能会更为漫长。尽管如此，股市的短期乐观情绪背后，依然存在深层次的结构性问题。消费者信心疲弱、高企的青年失业率以及房地产市场的持续疲软，都是长期增长的潜在阻碍。此次刺激政策力度虽然不小，但最终效果仍要看经济基本面的反应。在短期内，我预计科技和消费品等领域将受益于此次反弹带来的机会。但我们也需要保持清醒——这更像是一次短期反弹，国内需求和信贷增长依然乏力，消费者信心依旧脆弱。刺激政策能否有效地渗透至更广泛的经济层面，从而带来我们期待的长期牛市，仍需时间验证。要实现持续增长，中国政府必须大力支持私营部门的成长和创新，尤其是要重视对大型企业家的扶持。如果政策在未来继续限制这些发展动力，一旦刺激政策的热情消退，市场可能会重新陷入低迷。总的来说，这次刺激政策确实给市场带来了快速而强劲的提振，但要转化为持续的牛市，还需要时间和更多的改革。我对未来持谨慎乐观的态度。毫无疑问，这次政策是一个积极的信号，但要维持这一势头，仍需更广泛、更深入的经济变革。作为长期投资者，我们应该关注那些基本面稳健的公司，同时密切关注未来几个月的改革进展。这次反弹潜力巨大，但真正的考验在于它是否能持续下去。Jeff deGraaf在投资界享有盛誉，曾多次被评为机构投资者年度最佳技术分析师，他的分析报告和观点在华尔街以及全球的专业投资者中都有极高的影响力。他创立了Renaissance Macro Research，为机构投资者提供全方位的宏观策略和技术分析报告。
![]()
让我们来欢迎Jeff deGraaf，Renaissance Macro的主席兼技术研究主管。很高兴再次见到你。你提到的观点主要是两点：第一，买入中国市场；第二，紧记第一点，对吧？我觉得这样的机会大概五年、甚至十年才会遇到一次。我给你一些内部数据，CSI 300指数的成分股中，97%正在创下20天新高，所有成分股的股价都高于它们的20天移动平均线。这是一股强烈的动能，极为看涨。尤其是在过去三到五年，我们看到Alpha生成能力一直处于非常低迷的状态，这正是底部形成的地方。资金流入已经枯竭，资金流向也呈现负数。所以从技术面上看，当我们寻找市场条件时，可以说这是一种技术分析中的‘估值模型’，再加上这种动能信号的支持，非常少见。我知道这听起来有些夸张，但我认为这个市场在未来12到18个月内，可能会升到6000点。因此，我认为现在对中国市场的判断非常关键。不仅估值有支持，动能也非常强，所以从技术面来看，我们的观点是非常乐观的。很多科技股短期内已经上涨了30%以上，这涨幅不小。你觉得这只是个开始？是的，确实如此。我知道大部分人的直觉会觉得：‘这些股票已经涨了这么多，我还能买吗？’但我们所有的研究都显示，短期的涨幅和均值回归之间并没有直接的相关性。我认为这是一种原始的恐惧心理让人们可能错失一个巨大的机会。当然，市场可能会出现回调或震荡，可能会有10%的回调，但如果真发生了，这简直是一个天赐良机。如果真有这样的调整，我们不但不会减少持仓，可能还会加大投入，甚至加杠杆。![]()
随着政策制定者推出一系列刺激措施，并暗示后续可能有更多支持政策，中国股市应声大涨。尽管近期对冲基金和外资纷纷急于平仓离场，但中国股市的主力——散户投资者，似乎正准备进一步推动市场走高。香港环球银行和市场的高级亚洲宏观策略师孙璐(Lu Sun)在高盛的《市场》播客中提到：“自2020年和2021年以来，内地股市的‘动物精神’首次复苏。” 近期券商开户数量激增，证券公司为应对这一波汹涌的投资热潮，正加班加点处理业务。”上周，沪深交易所的CSI300指数大涨16%，创下自2008年金融危机以来的最佳单周表现。这波涨势伴随着一系列政策利好的发布，包括下调主要政策利率、下调现有抵押贷款利率，以及推出针对非银行金融机构的资产交换工具，方便它们入市购买股票。有关部门还确认，正在考虑设立一个市场稳定基金，以进一步支持股市。许多上周公布的措施将使市场的融资变得更容易、更便宜。这套政策组合超乎了市场的想象，显示出高层的决心已经落实，接下来要关注的就是具体的财政政策动作，我们真正需要的是需求侧的政策，特别是财政政策，这是市场一直在期待的。据报道，中国财政部可能会额外发行2万亿元人民币（约2840亿美元）的中央政府债券，超出已批准的国家预算，其中一半可能会用于拉动消费。报道还指出，政府可能会向几家大型国有银行注资。不过，这可能仍不足以扭转局面。中国经济目前正深陷房地产市场的严重低迷，且下滑趋势仍未止住。“我们确实需要更强力的财政支持和更多的需求侧措施，远超目前市场的预期。”中国股市的大涨部分得益于国际投资者此前对市场的极度看空。在政策出台前，对冲基金对中国股票的配置降至多年低点，而共同基金对中国股票的配置也远低于其基准水平。那些此前押注中国股市下跌的对冲基金，在平仓回补时大量买入中国股票，进一步推高了股价。相较而言，国内的散户投资者似乎更愿意在上涨中继续寻找机会。尽管最快的上涨阶段可能已经过去，但内地投资者的仓位调整和“动物精神”将是市场未来的关键推动力。目前的市场估值尚未出现明显泡沫。市盈率从9月初的8倍左右升至11倍，接近2023年1月中国经济全面重启时的高点。“鉴于内地市场的动能积聚，我认为未来还有进一步上涨的空间，”孙璐说道。从历史数据来看，强劲的动能通常伴随着中国股市的显著上涨。https://www.linkedin.com/pulse/beautiful-deleveraging-chinese-characteristics-ray-dalio-d7aue/https://www.cnbc.com/2024/09/26/david-teppers-big-bet-after-the-fed-rate-cut-was-to-buy-everything-related-to-china.htmlhttps://www.markmobius.com/news-events/chinas-stimulus-fast-furioushttps://www.cnbc.com/video/2024/10/04/china-has-unabashed-momentum-and-its-very-very-bullish-says-renaissance-macros-jeff-degraaf.htmlhttps://www.goldmansachs.com/insights/articles/chinese-investors-animal-spirits-return-as-stock-market-soars
▼ 点击下方关注TOP创新区研究院（TOP_Lab）![]()
二维码只存续到10月14日
TOP Lab (TOP创新区研究院) 隶属于FTA建筑设计事务所，作为一个非盈利的研究平台，其使命是打造创新区领域的智库.TOP研究院专注于全球创新区的一体化研究，从Talent(个人), Organization(组织), Place(区域)三大维度出发，通过对全球创新区案例、创新区产品大数据整理、以及产业创新及工作方式创新的研究，探索中国创新区的实践路径。FTA是领先的办公及产业（科技）地产一体化设计专家，拥有1000+个科技园区与办公总部的设计实践经验，其中包括3个国家级综合性科学中心的重点项目、多个世界500强总部或区域总部等。FTA提供从研发策划、城市设计、建筑设计、室内设计、景观设计等一体化的专业设计服务，服务的客户包括：市北高新、张江高科、天安骏业、上海地产、小米科技、罗氏制药、阿里巴巴、迪士尼、西门子、凤凰卫视、上海港城集团、苏州新加坡工业园区等知名品牌。未来是创新的时代，在“为创新设计场景”的使命下，FTA一直践行“与客户一起创新”的价值观。
