宁高宁：我亲历的几次并购

【导读】

在宁高宁执掌华润集团、中粮集团、中国中化、中国化工4家世界500强央企期间，它们发起过上百起甚至几百起的收购兼并。

华润先后整合了地产、啤酒、零售、纺织、制药、建材等多个领域；中粮集团先后重组了新疆屯河、中土畜、中谷，收购深宝恒，控股丰原生化，接盘五谷道场，入股蒙牛。

在这一系列资本运作下，有媒体称他为“中国摩根”，但他说“资本不过是一种桥梁和手段，企业管理的本质并没有改变，否则兼并收购根本搞不下去”。

在宁高宁的书著《三生万物》里，宁高宁写了中粮并购海外粮食企业、中化并购先正达的具体过程和启示。他说，“并购与其他经营管理一样，人是至高无上的，团队作用是第一位的。人是前提，人是必须，人是决定因素，人是要分开谈，人是关键，有了团队什么都可以创造出来。”

本文摘选自中信出版集团，宁高宁著《三生万物》一书。

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2014年我去荷兰鹿特丹，入境时被海关拦下来盘问来荷兰干什么，我说来投资。问投什么资，我说来并购企业。又问什么企业，我回答说企业名字叫尼德拉。

他们把名字往电脑里一查，发现尼德拉是荷兰营业额排名前几位的企业，而且要宣布我做他们的董事长，一脸疑惑地把我放进去了。

听说那几天有非法入境，见了中国人查得特别严。我被当成嫌疑人查问当然很不爽，因为来并购他们的企业，心里有点底气，所以也表现得很不耐烦，觉得荷兰人很不礼貌。

到了尼德拉，下午要开全体员工大会，他们叫TownHall（市政厅）会议。一共有几百人，有人坐、有人站，地上、椅子上、桌子上……哪哪都是人，大家都关心、好奇，想参加这个会。但老外很少开这样的会，会场乱糟糟的。

我简单讲了些中粮投资的背景、意图和期望后，第一个问题马上就问我：

“你为什么要买我们公司？”

我说：“这真是一个很好的问题，因为刚才我在入境的时候就被官员盘问了半天，我一个连入境都被怀疑的人怎么能来并购荷兰的大公司呢？你们对被并购有怀疑是很应该的呀！并购肯定是中粮发展的意图，但也是对尼德拉好，对大家好。对你们是不是好，可能要我们一起回答。”

这问题也让我想起在半年前与尼德拉的主要股东谈收购股权的时候，他们开始的问题也是你们为什么要投资并购，你们为什么一定要成为控股股东。

看起来企业为什么并购这个问题，不仅是一般的财经新闻报道关心的，连内部相关的人在这个问题上也是有疑问。

因为企业做经营，大家习惯是买卖货物，如果再升级，可以买卖资产，大楼啊、机器啊等等。可是为啥公司也要买卖呢？买卖公司这件事，还有上市集资等等，中国人把它叫“资本运营”。

“资本运营”这个词形象不好，有点空对空或者投机取巧的意思。美国也有对买卖整合再出售公司，造成公司被拆散、工人失业的批判。但这些年企业的收购兼并仍然盛行，为什么呢？

一句话，并购者认为这个企业在你手里不如在我手里做得好！

你限制了这家企业的价值实现。

这个限制可能是管理水平，也可能是资源和业务模式整合。反正我可以出个溢价把它买过来，并能通过我的努力来充分发挥它的价值。这可能是通过产品做得更好，或经营管理得更好，或把资源整合好，把企业做得更有竞争力。

这时企业就被当成商品买卖了。这种做法被起了个名，叫企业收购兼并，因为是从老外那里传来的，英文词叫Merger&Acquisition（M&A）。

必须说清楚，所有的并购重组如果在交易后不能达到既定的价值提升目标，并购仅仅使规模大了，效率并未有提升，仅仅是用钱买了个低回报的资产，那么这项并购就是不成功的，企业也是不长久的。

我从华润回到内地时，做了几项并购重组形式的投资，其实并不是为了并购，而是建立长期发展的业务，并购只是进入行业的便捷些的方法。

但到华润投资并购了北京华远地产和多家啤酒企业后，《中国企业家》杂志好像是在2001年就做了个封面故事，说我是“中国摩根”。杂志为了吸引读者，把词用大点儿可以理解，但我做的事，无论在性质上还是规模上，与人家美国人摩根实在扯不上关系。

但没办法，这个帽子就这样戴上了，摘掉也难。好像也是那一年，中央电视台财经栏目，把我评为了“中国经济年度人物”，得奖的理由就是资本运营、大举并购、横扫行业、“中国摩根”。

虽然我在获奖感言里说了，我不同意“资本运营”这个词，因为它有很多误导，需要纠正，而事实上，企业经营中也没有资本运营这样一种经营形式，资本不过是一种桥梁和手段，企业管理的本质并没有改变，否则兼并收购根本搞不下去，但是这些话并没有人听进去。

后来又有人统计说我在华润、中粮、中化发起过上百起甚至几百起的收购兼并，说我的专业就是搞资本运营的。有一段时间见了客人，甚至见了朋友，别人一介绍就说“宁高宁，资本运营专家”。

实在让我哭笑不得。

我觉得就像大风刮来了一场黄沙，大家都被吹迷糊了，我也只好跟着往前走。虽然这样，但有一点是事实，就是通过兼并收购、股权交易，包括通过资本市场集资融资，在我经历的几个公司的关键战略阶段都起到了很重要的作用。

但这是表面，其背后的资产质量提高、运营效率改善、创新发展不断迭代才是关键。

中粮并购

海外粮食企业的故事

华润、中粮、中化几家公司兼并收购的故事确实比较多。最早的大家熟悉的并购可能是20世纪90年代中期的雪花啤酒及后来啤酒行业的整合。

我就顺着前面讲的在鹿特丹入境的故事往下说中粮并购海外粮食企业的故事吧。

中粮在海外同时并购的是两家公司，一是总部在荷兰的尼德拉，二是总部在瑞士日内瓦的来宝农业。两家公司加起来资产超过200亿美元，营业额近400亿美元，业务和资产遍布全球，从俄罗斯、乌克兰、哈萨克斯坦，到巴西、阿根廷，再到美国，是很综合的全球的粮食贸易和物流企业。

这些企业很早就洞悉了东西半球粮食和人口的不平衡，占了先机。我去尼德拉时到过阿根廷的潘帕斯平原，看到一望无际的大豆茂密深绿。

上一季产的大豆收获后，用专用的口袋装好，还在地边放着等待销售，简直像是生产线上刚下来的产品——这个地方就是个不停生产大豆的工厂。

我问可否开车去田里看看。主人说如果开车出去要让狗带路，否则可能迷路，因为田野太大，没有标识，哈哈！挖开富饶的潘帕斯平原的土层，是松软油亮的黑土，而且有许多蚯蚓在爬。这里不收作物秸秆，也不用翻地松土，播种就是上季收完了直接把种子打进地里。

这个地方的气候、土壤、降雨是农业的理想天堂。怪不得阿根廷政府是世界上不多的对农业征出口关税的政府之一，因为土地产量高、成本低。

阿根廷的农民在交了差不多30%的税后，农产品出口仍然有竞争力呀！相对于中国或亚洲的其他地方的需求，把它们连接起来就是很应该的了。

许多人问中粮为什么要一次收购两家企业，我说：一是因为两家可以转让股权的机会是同时到来的，尼德拉是因为家族几兄弟闹矛盾要分家套现，来宝农业是因为来宝集团其他业务出现亏损，想把农业部分卖掉。

另外主要是中粮当时的战略雄心比较大，认为收购一家企业不能满足其全球的布局及成为全球领先的粮油食品企业的目标。

随着中国经济30多年的高速成长和中国人的食物快速从淀粉食物向高蛋白食物转化，中国已成为世界最大的粮油食品消费市场，已经成为全球最大的大豆贸易进口国。

中粮虽然一直是粮食贸易的主体，但全球粮食供求关系的变化使中粮认识到，它不能坐在长安街的办公室里打电话，通过国外代理商买粮食。它必须走出去，去到不同的海外产地，从产粮农民手中收购一手粮源。这不仅能更好地控制成本，同时也能更密切深刻地了解市场变化。

而且中粮的战略目标不仅是粮食进口商，更是全球大粮商，业务逻辑是平衡全球粮食供需。全球的粮食供需格局就是东半球有近70%的人口，但仅有不足30%的耕地，而西半球则相反，耕地多而肥沃，人口却少。有点像中东地区，地方不大但占有了全球约60%的石油储量。

从这一点上看，造物主确实是很不公平的，在中粮和中化做粮食和石油的大宗商品贸易时，看到资源禀赋丰富的国家的确让人羡慕，而这些不平衡只能靠国际贸易来调节。

世界粮食贸易过往半个多世纪都是被所谓全球四大粮商控制着。中粮过去也和它们有很多的业务往来，但中粮的国际化战略就要改变这个现状了。

当中粮与尼德拉及来宝（中粮内部称为“两N”，也有人开玩笑说加上中粮（Cofco）称为“CNN”）谈判的消息传出去后，嘉吉公司的董事长打电话给我，说你不用去并购海外企业，如果你需要豆子，打电话给我就好了。

他还说，你投资这些公司，成本一定会比向我买要高。我说我们必须建立自己的通道，起码是一部分，希望也管理好，成本不高啊！

后来邦吉公司的董事长又打电话说，如果你这样建立自己的通道了，那我们未来是合作伙伴呢，还是竞争对手呢？我说可能都有吧，还希望能合作，可能避免不了有些竞争呀！

因为在之前中粮想收购澳大利亚昆士兰的塔利糖业（TullySugar）时，邦吉公司和一家日本企业都投标与中粮竞争，而且邦吉处在较有利的地位。

我曾打电话给邦吉的董事长说，中国的市场需求和中粮的战略很需要这家糖厂（澳大利亚单厂最大），希望他顾及与中粮的多年粮食贸易合作，别与中粮争得太凶。后来邦吉的确没有再加码投标，中粮较顺利地收购了塔利糖业，这家企业后来一直经营很好。

现在中粮又要国际化收购其他粮食企业了，与邦吉的贸易肯定会减少了，邦吉心里酸酸的可以理解，但这就是市场啊，这就是企业啊，这就是商业社会啊！

贸易公司最重要的是

银行的授信额度

尼德拉和来宝两家公司都有一个特点：它们的股东都是犹太人。

从这两家公司可以看出来犹太人经商的智慧、想象力和创造性。

特别是犹太人在一个几乎白纸一张的条件下，凭着想象力建立一个全球贸易的复杂架构，并能有效地管理控制它，的确超出一般的创业思维。这基本上是无中生有，发现而且创造了商业模式。

我们一般人创业会从眼前熟悉的东西开始，开个工厂或盖个房子，开个餐厅或商店什么的，但马上想到一个复杂的国际贸易业务结构很难。

我记得在并购来宝后与前股东聊天时，他就说：“你说做一个全球的粮食贸易和物流公司，什么最重要？”我说：“应该说是贸易渠道和物流设施最重要吧。”他就笑了，说不是，说贸易公司最重要的条件是银行的授信额度。

他说只要有了银行的授信额度，取得了银行的信任，再买一个电脑、找一个人，公司业务就可以开始进行了。

我说：“银行不给你授信额度怎么办？”他说：“对付银行的秘密，就是你要给它一点小小的甜头。”“什么甜头？”“就是要把给银行的利息提高一点儿。”“提高多少？”我问。他说：“高过通常利息0.5%的甜头就会让银行愿意贷款给你。这是银行的特点。”

他还说，现在银行经理最想做的就是用高点儿的利息把贷款放出去，因为这样他们公司和个人马上就有收益，就是有风险也是几年后的事情。

哈哈，他对银行的行为特点认识很深，也更认识到大宗商品贸易就是一个用银行的钱撬动货物的游戏，但这个游戏满足了全球式的供需平衡。

中粮在并购两家海外企业时，虽然战略方向上很坚定，但也意识到风险。虽然中粮一直做国际贸易，对海外业务不陌生，没有恐惧感，但也希望在管理上、在适应国际环境上和融资上得到国际投资者的支持以减低些风险。

中粮邀请了淡马锡、厚朴、世界银行的IFC（国际金融中心），还有渣打银行的投资基金共同参与了40%的投资。投资的主体叫中粮国际，中粮国际从第一天起就是个中粮控股的国际化企业，是个混合所有制的模式。

当时国有企业正在推动混合所有制的改革，中粮国际的股权结构刚好符合了这个方向。这个股权结构后来也被证明发挥了很好的作用。它不仅是分担融资和投资风险，这个组合在估值谈判上、董事会组成上、合资公司管理上及适应投资地的环境上作用都很大。

让我感觉高兴的是，这个企业的战略意图、战略主体是中粮。中粮不仅是投资者，是财务目标的受益者，还是业务协同组织者、价值创造最大的受益者。

中粮自身的发展战略当然包括中国的粮食安全战略，是建立在中粮国际这家公司成功的盈利模式之上超出短线盈利的更高的价值。

我们以前与地位较高的投资者合作，好像容易处在一个被动小股东的地位，是帮助合作伙伴实现它的战略意图。而这次很明显，所有的合作伙伴的合作是以中粮的战略主导为原则而进行的。

类似的经历还有在华润啤酒与SABMiller的合作，在香港地产灏景湾与长江及新鸿基的合作。当时我提出来说，中粮国际这个公司经营中要做到几个统一，就是国家战略和公司战略的统一、大股东战略和小股东战略的统一、战略目标与财务回报的统一。

估值谈判是并购重组的关键环节

对尼德拉和来宝的并购与其他任何并购重组一样，估值谈判是其关键环节。国外通常没有所谓公允的评估机构估个价值，大家都同意，不管谁来估值，也仅仅是一个参考。投行也有不同的估值方法，得出差别很大的结果。

因为代表着不同角度，谁的估值都可能带有很大偏颇。最终还是要谈判，估值最多是个基础。

因为来宝和尼德拉主业是贸易，贸易公司估值和工业公司及其他业务的公司估值不一样，不太能用历史盈利、市盈率倍数来估，因为盈利波动比大，也不太能用现金流倍数来估值，因为库存应收和资金占用的变动也比较大。

这两家公司还有很多贸易物流设施，包括仓库、码头、铁路，也要用不同的方式来估值。

另外它们还有一些很好的生产性资产，比如说玉米、大豆的加工厂，来宝在巴西的糖厂，尼德拉在巴西、阿根廷的种子业务也占有很大市场份额，事实证明这两项资产后来产生了很大的价值。

当然还有一项更难估的，就是如果被并购以后，控制权转移后可能会与中粮形成的未来的协同价值（synergyvalue）。虽然这个价值还没有呢，而且这个价值也是在重组以后由收购方创造出来，但是即使是假设的价值，卖家也想分享，也要反映在估值中。

其实在很多情况上，太乐观的协同价值不能实现。这也就有了对未来几年的预测分歧、估值分歧，也就产生了对赌的机制。

真正说服力比较强的估值方法，一是同时有同类公司的成交可以参考，二是同类上市公司的股票交易价格，再加上并购者的战略目标和对市场的判断。

估值成交很关键，但接下来的管理整合同样重要。前面讲过，来宝和尼德拉两家公司的股东都是犹太人。犹太人的聪明和商业智慧我们大家都清楚。

也不仅是犹太人吧，其实整个西方社会商业文明历史悠久、成熟周密、精于细节、见缝插针、寸步不让的风格我们大家都领教过。在商业谈判上是这样，在对公司的管理上更是这样。

可以说在当时，尼德拉、来宝把控股权（60%）卖给中粮后，它们的算盘是虽然卖了股权，但公司还接着管理运营，可能我们在谈判时为了让对方不需要过度防卫，也表达了未来在经营上双方合作、共同参与管理的意愿。

但这是有原则的，公司的经营战略、公司资产的重组整合、公司的管理人员任命和考核评价等，这些必须由中粮来决定，否则达不到中粮的战略目标。

但这些在第一年都不顺利，这就有了接下来的两家公司调整董事会、更换董事长、几次更换CEO，最终由中粮直接从总部派人接管了全部的管理。这才开始了真正的公司业务整合、团队整合和文化整合。

虽然大部分的外国员工都留任了，但由尼德拉和来宝整合而来的，以中粮为主体的团队管理的中粮国际才真正开启了中粮国际化的历程。

现在回头看，这证明了几件事：

今天离中粮当时大胆走出去、建立国际网络、成为国际化公司已快10年了，我听说中粮国际近几年经营业绩不错，实在为他们高兴。国际化过程中的跌跌撞撞的错误也因为中粮团队的努力而纠正了。

今天，中粮实际已追上所谓的“ABCD”了。2022年我遇到中粮的一位老领导，他去旅游时被邀请到日内瓦的中粮国际总部参观，回来给我说：“高宁啊，我去看了，我们过去想象中的国际化大公司啊，中粮真有那个样啦！”

并购，人是前提

人是必须

人是决定因素

企业里的事很奇怪，外面看着很简单的事可能很复杂，外面看着很复杂的事可能很简单、很直接。

我的经验是用了很多时间论证、走了许多程序的事往往不一定成功。因为过于在乎程序往往会忽视内容，决策的复杂程序只是个心理安慰，与决策质量并没有必然关系。

一项投资，如果程序走全了就成功了，那事情就也就简单了。

但对一项投资的判断往往取决于那一时刻那一个人深度用心的思考，对业务本质的洞察，当然也要加上面对风险后果的勇气。

蒙牛的投资就是这样，决策程序很快。为什么？因为中粮有战略的准备。中粮对行业有长时间的认识过程。当中粮觉得它应该从农产品大宗商品延伸扩展到食品消费品的时候，牛奶制品当然是必然选择，因为这是为数不多的还在快速成长的快消品行业。

蒙牛的股权是优质资产，当时想买的人很多，其中包括华润。我开始就告诉中介机构，因为华润是老娘家，如果他们要买，中粮不争，自己退出。可事情发展很快，后来华润没买。

几乎是偶然的机会，中粮管理的可口可乐灌装厂在内蒙古的和林格尔开业，这里也是蒙牛的总部。大家齐聚那里，午餐在蒙牛吃，再次提出蒙牛股权转让并讨论估值。

因为蒙牛是上市公司，股票正在交易，有专业人员拿出黑莓手机按了几下说现在每股多少钱，如果按95折算多少钱，双方说同意，价钱就这么定了。但双方都要回去按各自内部的要求走自己的批准程序。后来事情虽有些反复，但大原则就这样定了。

当时占20%多股份的第一大股东作价60多亿港币，中粮与厚朴等合作，算是食品界最大的并购案。后来又引入丹麦的牛奶公司阿尔乐（Arla），再后来又引入法国达能加入，使得蒙牛的股东团队大大国际化了。

这为后来在管理上、形象上、信心上使蒙牛重建市场领导者地位起了重要作用。中粮投资蒙牛时，蒙牛处在食品安全事故后的恢复期，后来又发生了黄曲霉素事件，公司再次受到冲击，但蒙牛都很好地、积极主动地应对了，也大大提升了公司整体管理水平。

在这些市场事件的背后，不太为人所知的，但是很关键的是因股东变化带来的公司管理团队的不断碰撞、融合和进步。这其实也是大多数并购投资后对公司健康发展最大的挑战。

蒙牛可以说是踏准了中国奶品市场发展和资本市场发展的一家传奇公司。十年的创业，建立了行业内很成功的、具有领导地位的公司，也得到了消费者的认可。

蒙牛发展过程中，创始人有一句话叫“财聚人散，财散人聚”，这句话对蒙牛创业文化产生了深远影响。蒙牛有很强的广泛的股权激励机制，所以，蒙牛成功造富了一批初始参与创业的奋斗者。

这批人随着公司上市，逐步从主要管理岗位退出，新的团队逐步接管，这本身就是挑战。再加上又遇到食品安全事件的挑战，大股东又换人，其实蒙牛的确是处在大变动的时期。

中粮成为大股东后，做好蒙牛的经营不仅仅是个投资问题，还是一个信誉和能力的考验。中粮是国有企业，有实力、负责任没有疑问，但是管理能力呢？市场竞争呢？这的确也是考验。中粮虽然也在食品消费品行业，对市场竞争也适应，但与蒙牛的“狼性”文化有很大不同。

中粮成了大股东，我当了董事长，中粮与蒙牛在经营方式上的不同要往哪边靠呢？中粮还是选择了往市场靠，往竞争力靠，给蒙牛团队充分发挥的空间，支持配合蒙牛的业务发展。

虽然后来蒙牛也更换了CEO，管理团队和系统也做了调整，但蒙牛的执行力，所谓全力以赴、不放过发展机会的“狼性”文化继续得到发扬。

在很激烈的竞争环境下，蒙牛在经历了几次大的环境变化后，在营业规模、市场份额、盈利能力、品牌价值，产业链完善及国际化等方面，在中粮成为大股东后都有长足进步，在竞争中保持、增强了市场地位。

公司盈利、上市公司市值都有几倍增长。中粮投资蒙牛的过程是个纠结反复但也健康成功的过程。

从蒙牛的例子看，并购有很多种。几乎从并购的开始就可以判断其成功的概率。有明确的战略，有管理优势、财务优势，有协同价值的并购容易形成合力和主导的文化，容易成功。

如果仅仅有资金优势，有钱但没有专业管理优势，或者没有业务协同价值，整合协同过程就要困难得多。当然如果是杠杆收购，大量借债收购则风险更要大。如果你仅因为有钱买了别人的公司，没有搞好，不仅是自己的损失，也是损坏了社会价值。

但这些道理正说反说都不是一成不变的。当机会来到面前时，当战略远景和发展的冲动碰撞到一起时，可能有些粗糙不规范要忍受，有些次要的理论要忽视，有些问题要容后解决。

现在紧要的是要上这艘船，紧要的是开辟这个战场。我曾说，你们说的都很对，但上不了这艘船，漏过了这个机会，我们风险是小了，但我们下个航程就没有了，我们连战场也没有了。

但这样机会有了，风险一定会大了。你选了个难度大的动作，说到底还要靠团队的能力去面对困难、解决问题。

最后可以说，并购的事有钱有人可以做，没钱但有人可以考虑做，如果有钱没人就不要做，没钱没人就更不用说了哈。并购说是用钱收购别人，其实是想用人同化别人。并购与其他经营管理一样，人是至高无上的，团队作用是第一位的。

人是前提，人是必须，人是决定因素，人是要分开谈，人是关键，有了团队什么都可以创造出来。这件事情我们有时候清楚，有时糊涂，可正是它，决定了企业的成败。

华润在快速发展的初期，要求投资并购的回报标准是不能摊薄每股盈利和每股净资产。用现在的标准看当时的要求太高了，但那时机会多呀，可选择的公司多。今天想找到估值低的好资产很难了。

所以，这些年来投资并购的特点是净资产回报率一路下降，直到低过融资成本甚至亏损，可是为了长远战略，也是期望通过努力，业绩能改善，有些并购还是发生了。

这样的并购风险大了，而且并购后的管理、并购后团队的工作和预期价值的实现就变得更为重要了。

中化并购先正达

的启示

说并购不能不提先正达。因为先正达的并购目前仍然是中国企业海外并购最大的一单，总金额超过430亿美元。先正达是瑞士200多年的老公司，是世界农化产品（农药、种子）的领导者，代表着世界农业发展的先进水平。

先正达几年来一直是世界化工行业中被并购的对象，一是因为它没有控股股东，所有股权都被养老保险基金持有；二是另一家世界农化巨头孟山都不断向先正达发收购要约要买它，先正达内部已不稳定。另外，先正达因为内部调整经营策略出现问题，在美国种子市场份额大幅下降。

当先正达董事会考虑出让股权的消息传出后，许多公司包括当时的中粮都正式地接触了先正达，希望购买。

但孟山都则绕过先正达董事会，直接向其股东会提出了收购方案，因为收购价比当时的股票交易价格有约30%的溢价，如果没有更合理的解释，先正达股权易手几乎顺理成章、势在必行了。

中国化工是在这个时刻通过竞争机制提出收购计划，说服了先正达董事会接受并签订了收购协议。

但协议签订以后，执行协议条件如融资和交割时间并不能完全满足，这时候中化集团才参与了进来，意图是两家联合来完成这项交易，目的是要创建中国的、有科技水平的、世界级的综合性化工企业。并购先正达，中国化工和中化集团合并，先正达重新上市，是接连要走的几步。

现在前两步都顺利走完，但先正达上市仍在准备中。先正达上市是件大事情，不仅是有些融资，更重要的是让先正达重新回到资本市场环境，也可以考虑继续在海外上市，保持先正达公众公司作为国际公司的地位，我相信这对它长远的国际竞争力很重要。

先正达并购的战略目的不仅仅是在原有市场上经营，中国农业需要升级，需要农业科技，先正达的水平领先中国农业十几年甚至几十年不等。

如果先正达可以为我所用，大面积在中国农业上施展其技术能力，带动中国农业升级，不仅为先正达发展提供了更广阔的市场空间，同时中国在农业投入品行业也赶上了国际水平。

我们过去一说中国农业，除了说中国农业不断进步，多年连续增产外，总是说我们的农业技术仍然落后，整体产量低、用水多、用肥多、用药多等等。

先正达的并购希望能加快这些方面技术水平的提高。所以，我说先正达并购最终是否成功，除了看其经营水平、盈利能力外，先正达能否在国内成功，能否带动中国农业的整体水平提高，则是更重要的考验。现在看先正达在中国种子、农药、化肥市场上的地位不断增强，应是个好的趋势。

如果回头看，并购先正达的商业逻辑就是并购优质资产，特别是技术能力，并在中国扩大实现它的价值。中国化工对先正达的并购实际上引发了全球化学企业的重组洗牌。

孟山都没有买成先正达，自己被拜尔公司660亿美元收购了。杜邦公司与陶氏化学合并，后又一分为三，原来的杜邦农业（先锋）与陶氏化学的农业合并取名字科迪华（Corteva），唯一没涉入重组的化工巨头巴斯夫也趁机收购了由拜尔公司因为反垄断要求分割出来的部分农业资产。中国化工和中化集团则因重组成为以资产规模计的世界级化工企业。

从那天开始，可以说世界化工业的版图被改写了。外表看起来是化工产业混战又重组了，往细里看就知道这里边是有道理的，整个大重组的原则一是专业化，化工产业分类更细了，基础化学和材料精细化工分开了；二是明显往更有技术含量的高端化工集聚力量。

拜尔甚至卖掉了他们很赚钱也有相当技术优势的材料业务科思创，而买了孟山都。我问拜尔董事长为什么卖掉很好的材料业务，他说因为认为材料业务的研发余地不大了，拜尔要全面转型为生物化学企业，不做传统化工了，因为这些行业中国企业都会做了，拜尔要做研发驱动更高技术的产品。

这个理想听起来很好，但十分曲折。拜尔买了孟山都，因为除草剂的群体诉讼打官司输了100多亿美元，市值跌去了近一半，约400亿欧元，CEO因为受到股东大会的质问甚至起诉，2023年提前退休了。

就算这样，拜尔公司也真的转型了，现在它的资产负债表里只有医药、农业、营养三项主要资产了，的确是一家顶级技术的生物化学企业了。这个转型可谓勇敢坚决。

拜尔收购孟山都，因为大大破坏了其股东价值，被评为近年来最差的并购案。不知道未来拜尔何时会以生物化工企业再回风光时刻，今天看这个转型成本是够高的。战略升级靠眼光、靠胆魄，走准确了是先进、是先锋，走快了就是先烈啊！

先正达并购的关键环节是融资。因为并购金额大，能否融资、融资成本、融资结构从开始就是考验。这样规模的并购，资本融资应该是必需的，拜尔买孟山都就先发了股票。

但当时中国化工没有资本融资的条件。债务融资最好的方式是海外融资，因为是海外并购，这样汇率风险小，但这也需要一定资本金为基础。

中化集团加入并购后，资产规模扩大，融资能力提升，中国银行在充分了解并购细节和未来前景的基础上，首先支持了这项并购。以此开始，建立了三层的银团，以境内和境外、贷款和债券的组合最终完成了融资。

其实所有的并购都有一项被动的测试，就是看这项投资可否在有限资本金及没有其他担保支持的情形下，用项目贷款的方式取得合理成本的融资。因为这时融资方会从不同风险角度对这项投资做出评价，如果他们不肯贷款，你就应该三思了。

永达利的历史

我记得1989年在香港华润，当时华润有家很小（2000万港币市值）的上市公司叫永达利。这个永达利别看小，是后来的华润创业和华润啤酒还有华润置地的前身（华润创业、华润啤酒和华润置地都成了恒生指数成分股）。

永达利仅有的资产是在香港葵涌工业区的一块7000平方米的工业用地和地上因污染而废弃的旧厂房。

我担任永达利的总经理之后，负责这块地的重建。

因为这块地属于上市公司，我不想去求集团给贷款担保，当然我从心里也认为股东不应该给上市公司担保，这样这个项目就组织了约5亿港币的项目贷款。

贷款行是日本的三和银行，永达利把土地、建筑合同、流动资金都抵押给了三和银行，每次用贷款完全按项目进度逐笔审批，叫滴水式贷款，未来的卖楼收益也都抵押给了银行。

可以说重建完全是在银行监管下进行的，这样做的复杂麻烦可想而知，但其好处是项目风险公司自身承担，真有还款风险银行也承担，不会波及华润集团。

项目建成后很成功，永达利公司盈利提升5亿多港币，算是华润创业初始的第一桶金。

新的大楼取名“达利中心”（Riley House），也就在这座楼建成时，华润集团宣布永达利更名为华润创业，并宣布了向中国内地发展的“中国概念”，当然接下来就有了更多的故事。

虽然永达利名字改了，大家还想记住这段历史，就在华润创业新装修的办公室里，把最重要的会议室用永达利命名，叫“WinlandRoom”。这间会议室里决定了很多华润创业发展的关键事情哈。后来华润创业大了，变化多了，WinlandRoom不知还有没有了。