编者按
“说文”是破产法快讯的固定栏目，旨在提升学术文献传播力，增加读者阅读便利度。本栏目围绕相关学术论文主题，访谈论文作者，展示文献脉络，梳理精彩观点，探索文章背后的深意与故事。“说文”取“说文解字”之意，既契合访谈形式，也体现出对文章的讨论、剖析。
2024年7月30日，中国政法大学破产法与企业重组研究中心助理研究员于志明的新作《管理人管理模式下重整融资优先权制度的完善》发表于《中国应用法学》2024年第4期。本推送系“破产法快讯”编辑部在该文基础上，结合该文的主要思路和框架，对作者补充采访而成。相关内容已经本人审阅。欲深入了解作者思想和观点，请阅读前述文献。
作者简介
于志明，中国政法大学经济法学专业博士研究生，中国政法大学破产法与企业重组研究中心助理研究员。
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债务融资优先权的正当性证成
Q：请问您是如何关注到“重整中债务融资优先权”这一主题的呢？
A：虽然《破产法司法解释三》第2条已经明确了重整债务融资作为共益债的优先顺位，但是在我国以管理人管理为主的重整模式下，这种程序设计和实体顺位规则无法彻底回应实践中企业面临的重整融资难题，也无法从根本上实现债务融资的制度目标。例如，共益债的顺位并无法满足所有困境企业的融资需求，尤其对于抵质押率较高的企业而言，共益债的顺位并无法保障投资人的资金安全。对担保债权的任意突破势必会对日常交易安全稳定产生巨大的冲击，也与尊重非破产法规范的原则相悖。因此，我选择研究这一主题，以期解决现实困境，有效发挥重整制度的纾困功能。
Q：您认为重整企业的债务融资优先权的正当性何在？
A：我认为这个问题可以从两个方面回答。
第一，债务融资的优先权是其风险的“溢价”。债务融资与普通债务不同，债务融资的形成时点只能是企业进入破产程序后，这意味着债务融资的提供方只能在集体受偿中与同类别的债权获得同比例的清偿，债务融资提供方陷入了确定性的风险敞口，违约风险的增大和信用缺失也解释了破产企业融资愈发困难的现实困境。若无优先权，债务融资的提供方只能同普通债权人获得同比例的清偿。对于理性投资人而言，这无疑是高风险甚至近似于确定性的损失，投资人并不会选择借款。即使部分投资人愿意借款，为弥补高风险带来的不确定性，需要破产企业支付与风险相适配的风险溢价。而过高的风险对价无疑会扩大整体债务规模，降低债务清偿率。为了在提高债务融资成功率的同时降低风险对价，可以通过赋予债务融资优先权或者设立担保的方式，实现降低债务融资风险的目的。
第二，债务融资的优先权对清偿率有正向贡献。企业进入破产程序后，在股东有限责任的基础上，所有者权益归零，资产与债权人权益呈现同向变动。当资产无法清偿全部债务时，债权人权益将在0—1的债务清偿率间波动，此时的恒等式可以近似视为企业资产是债务清偿率与债务总额的乘积。债务总额和资产等额增加会导致债务清偿率增加。破产费用和其他共益债虽然会对破产程序的顺利进行提供间接的增量价值，但直观上来说，其均会导致债务总额增加，资产保持不变，相应的债务清偿率会相应减少。因此债务融资对于债务清偿率的贡献是正向的，而破产费用和其他共益债对清偿率的贡献是反向的。因此，赋予债务融资一定的优先顺位具有正当化依据，且有助于企业及时以较低的成本获取重整所需的流动性支持。
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决议规则：债务融资优先权的决策权分配
Q：您认为对于重整中的债务融资行为，是否应该加以限制？
A：债务人、债权人、管理人间存在多层委托代理关系，当企业进入破产程序，尤其股东的剩余索取权归零后，债权人成为企业的实际所有权人，委托代理问题会愈发凸显。管理人旨在掌握企业的全部信息，而具有信息优势的债务人则基于控制意愿、逃避责任等目的提供信息的意愿不强，信息不对称赋予了债务人更大的寻租空间。机会主义行为延展到破产程序中，如果允许企业肆意举债，则会导致本已羸弱的企业背负更为沉重的债务，债务清偿率进一步下降。
债务融资会提高破产企业的现金流资产和债务规模，尤其在赋予债务融资优先顺位后，如果债务人肆意举债，极可能损害后顺位的普通债权人的清偿利益。因此，需要对重整债务融资予以严格的限制，以实现遏制企业肆意举债和满足企业对流动性需求间的平衡。
Q：您认为我国现行法所规定的对于重整债务融资进行限制存在哪些问题？
A：我国债务融资批准模式规定在《企业破产法》第69条第1款第四项以及《破产法司法解释三》第2条。立法所创设的债务融资程序范式是：破产企业在重整程序内举债，无论举债的类型或者金额，均需依据上述规定报告债权人委员会并且经过债权人会议批准。这种将融资审批权赋予债权人会议的方式，虽强化了债权人对破产企业债务融资的约束，但主要存在以下两个方面的问题。
第一，债权人会议的高昂召开成本可能会对重整融资的效率产生一定影响。召开债权人会议会花费一定的时间成本、会议召开成本、债权人协商成本、债权人机会成本等。同时，因债务融资尤其是针对为维系企业正常经营的常规业务或小额融资而专门召开债权人会议，也可能会因程序复杂贻误债务融资的最佳时机。
第二，债权人会议的表决机制没有针对于融资借款的特殊表决标准。目前，我国《企业破产法》对于融资借款的适用的仍为债权人会议的一般表决标准，即出席会议的债权人人数和表决权双过半原则。必然会产生大量与小额债权人沟通协商的成本，以实现人数满足法定要求的目的，但对于可以全额清偿小额债权人债权的重整企业而言，理性的小额债权人不会愿意支持破产企业另行举债。一旦表决人数未通过，即使有占比较高的债权额在份额上通过，重整债务融资计划也无法有效实行。
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优先权规则：债务融资优先权的顺位分析
Q：您能简要介绍一下所谓的“融资优先权的弹性顺位模式”吗，这一模式有何优点呢？
A：相较于单一的融资优先权规则，弹性顺位优先权规则具有较强的灵活性，从而可以更加高效地满足重整企业及投资者的需求，充分考虑到不同企业的融资难度。在非日常经营借款中，根据借款难度的不同授予放贷人不同层级的优先顺位，同时为防止优先顺位损害债权人的利益，该模式一般具有前置性要求：第一，非正常经营的借款需要征得债权人或者法院的批准；第二，只有穷尽一切手段且既有的顺位无法获得融资的情况下，才可以经批准授予放贷人更高级的优先顺位。经法院批准和听证，可以为债务融资创设优先于担保债权的超级优先权。
Q：您文中提到了构建一个理想化的模型，来说明在必要情况下为债务融资创设优先于担保债权的超级优先权对于提升重整企业效率价值的意义，您能简单解释一下吗？
A：文中模型的主要观点是，在企业面临债务危机并进入重整程序时，超级优先权能够为投资人提供额外的保障，即使在重整失败的情况下，也能确保他们优先获得清偿，从而增加他们投资的意愿。对于担保债权人而言，虽然他们可能需要让渡部分优先权，但如果重整成功，他们的整体受偿率将提高，因为企业价值的增加将带来更多的回报。此外，这种安排有助于提升社会总效率，因为它鼓励了对企业的再投资，而不是直接进行清算，从而有可能提升企业价值。这种利益平衡的过程，虽然可能涉及对某些利益相关方利益的调整，但其核心目标是促进企业的重生和经济的增长，体现了破产重整制度的价值理念。
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重整债务融资制度优化路径
Q：您认为如何解决前文提到的债权人批准重整债务融资所存在的相关问题？
A：我认为，应优化批准主体结构，建立多元批准机制。
关于审批主体，应拓展债权人委员会职能，建立多元化审批主体。对于设立债权人委员会的破产企业，其重整融资则只需经债权人委员会批准，同时授予持有一定比例债权的债权人异议权，以此充分保障债权人的利益。
关于批准机制，应明确重整企业日常经营性事务和非日常经营性事务标准。对于企业的日常经营性事务，允许企业自行借贷，为常态化借款松绑；对于非经营性事务，需经过债权人委员会批准，没有债权人委员会的，提交债权人会议批准。
Q：您前文提到了设立超级优先权对于重整企业效率价值，那在适用中有相关的注意事项吗？
A：当然。因为超级优先权的适用会导致担保债权人的期待利益处于极度不稳定的状态，可能对信贷市场产生不利的影响，因此要严格把控超级优先权的适用标准，坚持程序正当性原则。
第一，重整企业需要证明已经穷尽了所有办法仍无法获得融资；第二，重整企业需证明该笔融资对企业经营至关重要，会对企业重生具有关键的促进作用；第三，要充分授予被担保债权人申述的权利，允许担保债权人就该笔融资的重要性、可行性等问题提出意见；第四，保证被担保债权人的既有担保债权益不会因该制度而减损。满足超级优先权适用基础的前提下，可以由法院批准，允许重整企业为投资方创设超级优先权。
同时，鉴于超级优先权的独特地位，一旦有重整企业通过恶意借款并创设超级优先权，极有可能对担保债权人的利益造成不可挽回的损失，因此要在程序正当的基础上建立起事后惩戒制度，对于恶意借贷并创设超级优先权损害担保债权人权益的，要求责任人在担保物价值减损的范围内承担连带责任，以此从程序批准、企业申请两个维度建立起充分的监督激励机制，防范超级优先权滥用损害担保债权人的合法权益。
责任编辑：贾润乔
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