近期，KKR发布《另类投资的过去、现在与未来——2024年9月全球宏观趋势洞见》，报告中预计另类投资的资产规模将从2022年的15万亿美元增长到2028年的超24万亿美元。KKR将其快速增长归因于三点：持续的供需失衡、流动性溢价和多元化的收益，并从“另类”视角回顾过去与现在，以探究另类投资的未来发展。
下文为《另类投资的过去、现在与未来》精译，所有图表信息均来源于报告原文。
从简单的收购策略起步，另类投资行业资产总规模预计将从2017年的9万亿美元增长至2028年的超24万亿美元，呈现出两位数的年复合增长率（图表1）。尽管这一数字绝对值庞大，但实际上，当前另类投资市场占全球GDP的比重尚不足11%，在全球金融资产总额中仅占2.4%。更为关键的是，并不存在单一的另类资产类别。相反，各类资产在预期回报、风险、收益、流动性及资本要求等方面各具特色，需要深入研究，从而更好地理解其能为投资组合带来的不同益处。KKR在另类投资领域48年的经验也有力地印证了这一观点。
在另类资产中，部分另类资产类别可能更有助于推动增长与资本增值，而部分另类资产类别或许能使投资组合免受通货膨胀影响或提供稳定收入，或是兼而有之。此外，随着另类投资行业不断探寻为终端客户创造价值的新途径，其特征范畴日益宽泛，其中众多终端客户正寻求提高其退休保障的方法。基于此背景，我们认为，在未来数年，强化对另类投资以及跨类别此类投资的投资组合构建的理解，对于实现稳健业绩愈发关键。然而，在进一步展望全球投资管理行业这一独特领域的角色之前，我们也深知，了解过去与现在是形成正确“另类视角”的基石。
1976年，亨利·克拉维斯、乔治·罗伯茨和杰罗姆·科尔伯格离开贝尔斯登，创立了另类投资机构KKR。凭借12万美元的自有种子投资及外部交易支持者的助力，他们开创了股权并购基金模式，最终构建起如今被称为私募股权的投资管理业务。不仅如此，他们还将该私募股权从最初被误解的状态转变为如今涉及全球经济诸多领域且备受投资者青睐的行业。
尽管私募另类投资比私募股权（private equity)更为宽泛，但投资者和评论员常用私募股权概括当下所有私募投资活动，这也在我们的预料之中。然而，鉴于私募另类投资（Alts）行业如今不仅涵盖私募股权，还包括风险投资、私募信贷、基础设施、自然资源和房地产等领域，我们认为这种狭隘的认知将导致错失机遇。
为何该行业增长如此迅猛？为何我们认为这一趋势可能超越当前投资水平，预计到2028年至少达到24万亿美元？我们认为主要有三个关键原因：持续的供需失衡、流动性溢价和多元化收益。
1
私募资本需求持续旺盛
我们认为全球各国政府同时面临历史财政约束、能源转型需求以及地缘政治竞争等挑战。因此，正如后文将详细讨论的，私募投资已成为众多行业的关键支撑。例如，仅考虑疫情后基建需求的增长，其对资本的需求远远超出政府用于建设输电线路、连接数据、构建供应链弹性以及更新现有基础设施的供给能力。
这可从图表2中看出。在另类投资领域，还有新产品不断涌现，如资产融资、再保险解决方案等新业务部分尚未纳入当前15万亿美元的估算范围。
重要的是，尽管私募资本需求有所增长，但该行业规模增长仍落后于其他类型资产。换言之，若保持当前趋势，对私募资本的需求实际上应相对于该趋势进一步增加。这在图表3、4中清晰可见，尤其自2020年以来，私募资本作为一类资产集合，其规模远小于全球金融资产和股票市场规模。
2
私募市场非流动性溢价助力长期储蓄
尽管私募另类投资行业需要耐心资本，但通常能从某种形式的“非流动性溢价”，即相对于相应公开市场的超额回报中获益。如图表5所示，相较于公开市场，这种溢价或价值往往通过高水平的资产配置、运营改进以及择机进出市场来创造。
鉴于世界上许多国家都报告其退休人员储蓄不足，我们认为对私募资本从非流动性溢价中创造的超额回报的需求可能会上升而非下降。事实上，低出生率、劳动年龄人口停滞以及预期寿命延长给全球养老金和个人储蓄带来压力，导致许多人产生退休焦虑。世界经济论坛的一项分析表明，目前全球退休储蓄缺口达70万亿美元，更严峻的是，预计到2050年将增至400万亿美元。其中，美国占40%，即存在28万亿美元的储蓄短缺。
3
私募投资带来多元化收益，尤其在传统资产配置快速变化之际
如图表6所示，除了出色的业绩表现外，投资者尝试私募另类投资的主要原因还在于其与其他传统资产类别之间具有有利的相关性。随着市场环境从低增长、低通胀向更高增长，高通胀转变，这一观点愈发重要。
正如我们广泛论述的，我们已进入资产配置的制度变革时期（图表7）。因此，我们访谈的大多数机构投资者和个人投资者都表达了对全天候投资组合的需求。我们与众多首席投资官（CIO）的讨论，特别是在养老金、高净值和寿险领域，表明需要更加注重从资产配置中获取α收益，而非仅仅依赖证券和经理选择。
事实上，鉴于地缘政治紧张局势加剧和非传统货币政策，这些配置者正在探索投资组合的弹性和多元化，而非单纯针对有效边界曲线优化资产配置。重要的是，KKR坚信，提高跨资产类别的多元化、减少对全球主权债券的依赖是必要的，特别是当股票和债券之间的传统关系可能从负相关转变为中性或正相关时。如此，这一新现实对典型的60/40投资组合产生重大影响（图表8）。
然而，即便在与倾向于参与私募市场的投资者访谈时，我们发现许多配置者仍普遍将另类投资视为具有相似属性的单一资产类别。事实上，正如本文详细阐述的，KKR坚信每类资产都是私募另类投资领域中独立且独特的组成部分，能为投资组合提供独特的业绩和多元化收益，值得投资者关注。
本文撰写目的：
1. 回顾私募另类投资的最新发展与趋势。如下文所述，我们仍在私募股权、基础设施、房地产和私募信贷等领域看到重大机遇。重要的是，私募投资需求日益增长，有助于解决一系列问题，包括政府债务过高、房地产等重要行业去杠杆化以及老年人口退休保障需求增加等。
2. 阐明主要私募另类投资策略的不同回报、风险和多元化特征，以及每种策略在优秀投资组合中可能发挥的作用。在我们看来，私募另类投资领域存在过多一概而论的情况，例如在多元化投资组合中加入私募股权与加入私募信贷相比，收益（以及回报/波动率）截然不同。我们认为，在投资组合构建方面的研究，对于市场的新兴增长领域，包括个人投资者、主权财富基金和保险公司尤为重要。
3. 揭示可能影响私募另类资产类别的潜在表面风险，因此，我们认为投资者需在这些方面给予额外关注。找到合适的合作伙伴以有效提取非流动性溢价的全部价值至关重要，因为处于前四分之一和后四分之一区间的结果差异巨大（图表9）。此外，基本的投资组合构建工具，如线性规划、流动性管理、理解集中度、风险敞口和杠杆，都是投资者必须考虑的先决条件。
简单来说，对于另类投资，投资者是以放弃一定流动性换取未来可能更高的回报。因此，我们认为投资者需慎重界定所支付费用的合理价值。最后，随着行业不断发展演变，风控和监管始终应是首要考量因素。
从宏观角度看，我们认为当前正处于另类投资行业的一个拐点。回顾20世纪90年代，投资者为追求更高回报，将资金从传统银行信贷部门转移至更注重业绩的独立资产管理机构，其中许多机构如今已成为美国工薪人员退休储蓄计划（“401(K)”）的大型共同基金提供者，这无疑是投资管理行业快速变革的时期。
当今世界，基金经理和资产配置经理同样面临这样一个转折点，特别是对于面向退休储蓄市场的长期私募投资工具。具体而言，随着私募投资变得更加透明和易于获取，我们认为其需求只会增加，因为这些资产类别可成为填补退休储蓄缺口（图表10）的重要工具。此外，当大多数发达市场政府无法通过内部自由现金流实际向退休人员支付福利时，对更高回报的需求愈发迫切。
还有其他一些因素也在发挥作用，我们认为这些因素将推动我们所预测的变化。例如，新冠疫情的爆发及其影响，包括期间央行政策的大幅波动，都成为这一进程的重要加速器。仅以传统保险行业为例，当美联储及其同行压低利率以刺激增长，牺牲现有储户利益时，该行业增加了对另类投资的配置。
有趣的是，尽管新冠疫情后美联储进行了21次加息（以及随后的利率飙升），保险公司并未回归传统的疫情前资产配置。相反，正如图表11所示，保险公司对非传统资产的配置在过去两年一直维持在较高水平（仅下降约3%，仍是2017年水平的约两倍）。事实上，越来越多的首席投资官认识到私募资本可提供的长期利益。
重要的是，不仅保险公司如此。家族办公室和个人投资者如今也越来越多地接受私募另类投资行业众多部门提供的回报和多元化收益。高回报、低波动以更好应对公开市场动荡，以及获取更多主题性机会，都提升了该行业的吸引力。例如，在许多新兴市场，公共指数未能充分体现人均国内生产总值增长的好处。印度尼西亚便是一个典型例子，如图表12所示，尽管该国拥有近7000万百万富翁和约5000美元的人均国内生产总值，但其公开市场指数几乎60%由当地银行和非技术公司构成。
因此，我们的结论是，我们对另类投资行业的未来充满热情。然而，我们也充分认识到另类投资的发展历程将充满波折。此外，随着这一进程的推进，我们愈发认为并非所有私募投资工具都相同，买入、运营优化能力和投资组合构建工具，尤其是节奏相关方面，将愈发重要，特别是当更多资本流入该行业时。整个周期内的业绩一致性也将更为关键，因为投资的流动性要求私募市场相对于公开市场有足够的回报溢价，对于通常以5-10年为周期的投资而言，这一持续时间点对于应税投资者尤为重要，因为一旦投资获利，他们必须支付资本利得税。这一现实与公共市场投资者有很大不同，后者通常可采用买入并持有策略来抵消资本利得。总之，我们已进入资产配置的制度变革时代，未来机构及个人投资者对“全天候投资组合”的需求都将更加明确，需要更加注重从资产配置中获取α收益。
