在当前医药行业的快速变革中，政策和产品创新度对国内老牌药企构成了巨大冲击。面对Biotech企业的迅速崛起，老牌药企如石药、恒瑞、中国生物制药等不得不通过并购来补充管线、提升创新能力。而“并购六条”政策的出台，为实现A+H两地上市提供了便利，使得企业能够募集更多资金。然而，A+H两地上市并非万能的纾困良药。
以迈威生物为例，这家在A股科创板上市的创新型药物和生物类似药研发、生产及销售企业，近期宣布计划在香港联交所主板发行H股股票。迈威生物的这一举措，旨在满足公司运营及发展过程中的资金需求，同时提升公司的国际化水平。但投资者需警惕，H股估值可能并不如A股那般高，且极有可能发生估值重构的风险。本号在既往文章中多次提及其中的投资风险：
果不其然，迈威生物宣布计划在境外发行H股并在港交所主板上市的公告发布后，迈威生物股价大跌6.65%，收报21.19元每股，最近九个交易日公司股价累计下跌了20.4%。按正常逻辑，似乎迈威生物还可圈可点，料想不应该如此股价大跌。
首先，有地方政府帮其背书：公司拟与重庆高新区管委会、大健康基金签订项目投资合作协议，共同投资建设迈威生物骨健康创新药项目，总投资额达20亿元人民币，其中迈威生物出资不低于16亿元。 其次，已有多款产品获批上市：阿达木单抗（君迈康®，9MW0113）：与君实生物合作开发，于2022年获批上市，用于治疗类风湿关节炎、强直性脊柱炎、银屑病等疾病；地舒单抗注射液（迈利舒®，9MW0311）：于2023年获批上市，用于治疗骨折高风险的绝经后妇女的骨质疏松症。地舒单抗注射液（迈卫健®，9MW0321）：于2024年获批上市，用于治疗不可手术切除或者手术切除可能导致严重功能障碍的骨巨细胞瘤，包括成人和骨骼发育成熟的青少年患者。
但风险更加突出，迈威生物自2022年科创板上市以来，净利润连续亏损，合计高达27.13亿元。公司账上现金及现金等价物余额由2022年年初的9354.46万元飙升至当年年底的24.90亿元，但2023年年底同比减少8.46亿元至16.44亿元，显示出公司资金消耗速度较快。迈威生物在研发上的投入巨大，2022年到2024年9月30日合计研发费用约20.74亿，公司在固定资产和项目研发上的投入较多。投资者对于迈威生物募资动作反应较大，可能是因为对公司上市以来的对外合作、商业化进展不满，尤其是ADC项目的BD授权交易迟迟未有进展，市场对公司大手笔投建骨健康项目的激进策略表示担忧。
在全球医药产业竞争格局和政策变化的背景下，A+H两地上市的企业需要密切关注市场动态和政策变化，以制定合理的投资策略。迈威生物的案例提醒我们，即使在A股市场享有高估值，H股市场的表现也可能大相径庭，A+H两地上市并非所有企业的万能钥匙。
下一个即将奔赴香港上市的国内大型企业恒瑞，前途未卜。
恒瑞医药12月9日公告，为深入推动科技创新和国际化双轮驱动战略，进一步助力公司国际化业务的发展，公司拟发行H股股票并在香港联合交易所有限公司主板上市。关于此次赴港上市的资金用途，恒瑞医药表示，所得募集资金在扣除发行费用后，将用于（包括但不限于）：研发创新、产品商业化及公司运营等。可窥见恒瑞医药坚定“创新+国际化”双轮驱动战略的决心。老牌药企恒瑞在孙飘扬归来掌舵3年后，焕发出新的活力。但为何市场却不买账，股价一路下跌，背后原因何在？
——恒瑞业绩数据分析——
股价下跌与业绩表现
• 恒瑞医药，作为国内仿制药转型创新药的代表，在三季度业绩公布前后股价连续下跌，累计跌幅超5%。
• 2024年前三季度，公司营业收入201.89亿元，同比增长18.67%，归母净利润46.20亿元，同比增长32.98%，相比前两年负增长，业绩表现惊艳。
• 然而，第三季度营业收入65.89亿元，同比增长12.72%，归母净利润11.88亿元，同比微增1.91%，显示出业绩疲态。似乎恒瑞的转型之路 ，依然充满不确定性。
恒瑞面临转型挑战
• 自2020年以来，受医药集采影响，恒瑞医药营收和利润开始走低，股价一度蒸发7成以上。
• 2023年，公司加大创新药研发，业绩开始复苏，营业收入和归母净利润分别同比增长7.26%和10.14%。
• 2024年上半年，公司业绩达到历史最佳，但第三季度业绩表现让投资者失望，归母净利润环比下降超42%。
财务与研发投入
• 恒瑞医药在营销上维持高额支出，2024年前三季度销售费用61.09亿元，同比增长12.94%。
• 研发费用支出45.49亿元，同比增长22.12%，高于营业收入增幅，显示出公司加速向创新药企转型的决心。
• 截至目前，恒瑞医药在研管线数量国内第一，超过100个，今年上半年有13个自主研发的创新分子进入临床阶段。
赴港上市与资金状况
• 恒瑞医药传出赴港上市消息，拟募集资金至少20亿美元，但公司表示尚未确定具体方案。
• 截至2024年9月30日，公司货币资金高达221.3亿元，无有息负债，财务费用为-4.48亿元，经营性现金流优异。
• 公司在股价下跌时推出股票回购计划，2022年至今股份回购金额超20亿元。
“出海”战略
• 受限于国内医疗集采，恒瑞医药传统仿制药业务增长受限，公司将重点转移到创新药研发上。
• 2021年，恒瑞医药董事长孙飘扬表示，过去十年研发投入超400亿元，研发出16款创新药，90余款产品在临床开发。
• 恒瑞医药开始采用新的授权出海模式，2024年5月以60亿美元将其GLP-1系列管线出售给Hercules公司，打开新的出海思路。
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恒瑞加码BD能力
近日， 恒瑞医药聘请了强生BD老将Jens Bitsch-Norhave担任全球发展事务负责人，职位为公司副总裁，工作地点在美国波士顿。Jens Bitsch-Norhave接替了此前的海外BD负责人张稣，她于2023年5月被任命，近日已离职。张稣在任期间主导了一系列印象深刻的BD交易，尤其是最近的newco项目（通过license out产品获得新公司19.9%的股权、1亿美金首付款及未来可能的几十亿美金销售分成。）。
Jens Bitsch-Norhave在强生任职19年，担任创新合作事务部副总裁，主导了多个BD事务。这是恒瑞首次由外籍人士担任BD业务负责人，显示了恒瑞将BD作为重要的战略方向，并开始加码海外BD。业内人士认为，Jens Bitsch-Norhave的加入意味着恒瑞在海外BD上的投入将非常巨大。
结论
尽管恒瑞医药在研发和“出海”方面有所布局，但这些努力尚未带来质的变化，公司转型之路依旧艰难。
延伸阅读：在信达生物“贱卖”子公司股份给创始人？股价大跌，管线日趋复杂一文中就当下医药行业盛行的BD新模式进行过初步揭示，就恒瑞为代表的Newco项目进行细化。
Newco项目解释
Newco（New Company）模式是一种创新药企出海的新策略，主要是通过与海外资本合作成立新公司，将公司产品管线的海外权利授予该新公司，从而获得股权和资金支持。这种模式允许企业在保持部分权益的同时，利用海外市场的资源和资本，推动产品的国际化。
主要特点：
1. 资产与权益交易结合：Newco模式融合了资产交易和权益交易，即商务拓展（BD）与融资的结合。企业通过授权产品管线给新成立的公司，获得首付款、里程碑付款及未来的销售分成，同时也能持有新公司的股权。
2. 国际化团队与资源整合：Newco通常会引入海外基金和国际化管理团队，帮助企业在国际市场上更有效地运营。这种模式不仅为企业提供了资金支持，还能提升其在全球市场的竞争力。
3. 风险分散：通过Newco模式，企业能够将研发风险分散到新公司中，降低对自身财务状况的压力。
发展背景：
近年来，随着中国创新药企的逐步成熟，越来越多的公司开始采用Newco模式。恒瑞医药的成功案例引发了行业的广泛关注。例如，恒瑞在2024年5月将其GLP-1产品组合授权给美国Hercules公司，获得了19.9%的股权及最高超60亿美元的相关付款，这一交易被视为Newco模式的典范。
相关案例：
• 恒瑞医药：通过与Hercules的合作，成功实现了产品的国际化，并获得了可观的资金支持。
• 嘉和生物与岸迈生物：这两家公司也通过Newco模式成功将其产品管线授权给新成立的公司，获得了资金和股权支持。
未来展望：
随着越来越多的中国药企采用Newco模式，预计未来将会有更多的交易出现。究竟是毒药还是蜜枣，市场是理智的，先让子弹飞一会。
