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本文来源于量化小论坛股票量化板块精华帖，作者为刘世宇，发布于2024年5月3日。
量化小论坛
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以下为精华帖正文：
01
引言
自踏入 A 股市场以来，笔者注意到了众多所谓的“效应”与“魔咒”，例如黑周四、黑四月、财报季魔咒、节前效应等。最近（4 月 19 日前），我在一些媒体上看到了关于“交割日魔咒”的讨论，该魔咒预言 4 月 19 日市场必将大跌。
作为一名量化分析的学习者，我自然想要对这一说法进行验证。同时，我也需要考虑是否应该在交割日前暂停我的交易策略，以避免可能出现的大幅回撤。因此，我撰写了本文。
02
股指期货基本信息及相关策略简析
我国金融体系以银行为主，倾向于稳定，因此证券市场的发展一直较为“随意”。
同样为了稳定，对于大多数股民而言，我国股市只能做多，不允许做空。
对于大多数机构投资者而言，做空工具也十分有限，这使得股指期货成为他们的首选。
而股指期货这一品种在 2010 年之后才姗姗来迟，且目前仅有 4 种。
每月的第 3 个星期五为股指期货交割日。
表1 股指期货开始交易时间
除高频、跨期交易外，股指期货主要有以下几种策略：
・套期保值或市场中性，利用做空股指期货来对冲持有股票组合的市场风险
・收益增强，通过股指期货自带的杠杆，做多股指期货来获得超额收益
・期现套利，利用股指期货与现货市场之间的价格差异进行无风险或低风险套利
由于基金众多，且缺乏权威机构的调研，我无法确切知道哪些基金使用了这些策略，以及它们的规模大小。
但根据中国金融期货交易所（CFFE）的数据，可以看出在绝大多数时间内，空单持仓量大于或等于多单持仓量。
表2.1 股指期货持仓情况(2024年4月30日及之前)
表2.2 各股指期货前20机构持仓量(2023.1.1-2024.4.30)
**注 1：**2020 年 3 月 16 日之后， 中金所仅提供持仓量前 20 机构的持仓量，所以在这之后的数据笔者是根据前 20 机构持仓量来计算的。
**注 2：**中金所是真的不反爬啊，批量下载无压力
从数据可以推测，市场中主流的策略是套期保值或市场中性。
由于策略的特性，进行套期保值的机构往往会在交割日前平掉空单，并且可能会采取以下行动：
・在高位抛售股票持仓，从而打压指数。
・随着指数的下降，空单获得最大收益。
由此推断，“交割日魔咒”就应该出现，因为做中性策略的这些机构也不傻，一定会这么做。
那事实如此么？
03
是不是真的存在交割日魔咒？
笔者根据以下几个指标来计算交割日对股票相关指数的影响：
交割日前 N 日的（N 值从 1 到 5）
・上涨及横盘次数
・下跌次数
・下跌次数占比
・累计量大涨幅
・累计量大跌幅
・涨跌幅 STD
・涨跌幅均值
先上结论：
交割日效应并不主要影响交割日当日，而是主要影响交割日前 4 天至交割日期间的涨跌。
・交割日当日，各指数并未出现明显下跌
・交割日前 4 日至交割日止，各指数的平均涨跌幅均为负
・交割日效应对微盘股影响有限
・中证 1000 指数，自中证 1000 股指期货上线之后，交割日前下跌最明显，表现为平均跌幅最大，下跌概率最大
表3 主要指数在交割日前N日表现(2010.4.16股指期货上线后)
表4 主要指数在对应指数期货上线后在交割日前N日的表现
04
交割日效应形成的原因？
以下为笔者的猜测：
・由于小市值在 A 股市场中长期跑出超额收益，在过去的市场中这类基金在各只小市值股票中反复横跳，以期让自己的业绩明显跑赢大盘，而这些公司的股票本身具有较高的波动性。
・但是由于 A 股没有很好的做空机制，无论个股还是股指期货，所以为了对冲掉一部分风险，中证 500 和中证 1000 股指期货成为这些机构的做空工具。
・市场参与者对交割日效应的认识可能导致一种自我实现的预言。即交易者预期到交割日市场波动会增大，从而提前采取行动，如增加对冲或提前平仓，这可能会在实际交割日之前就引发市场波动。
通过表五的数据可以看出，上证 50 的自由流通市值虽然比中证 500 和中证 1000 都大，而沪深 300 的自由流通市值甚至是 3 倍以上于中证 500 和中证 1000 指数，但股指期货的活跃度都远不如中证 500 和中证 1000。这也符合我们一贯的认知。
而表五也佐证了笔者“中证 500 和中证 1000 股指期货成为这些机构的做空工具”这一观点。
表5 2024年4月30日各股指期货成交及持仓情况
注：市值数据来源中证指数网，股指期货数据来源中金所
05
小结
简单总结一下：
1、原因
・机构想获取超额收益，做多的标的更倾向于小市值股票，而这些公司的股票本身具有较高的波动性。
・机构更倾向于在中证 500 和中证 1000 这样高波动的股指期货中赚取超额的对冲收益。
・由于机构们会提前行动，在实际交割日之前就引发市场波动。
・交割日当日的各指数表现并没有明显的倾向性。
2、对策
・交割日效应会普遍在交割日前 4 天至前 1 天表现明显，如果自己的策略总在这几天出现回撤，可以考虑暂停或切换策略。
・限定股票池策略中，中证 1000 股票池策略要尤其小心交割日效应，不但预期下跌概率最大，且预期下跌幅度最大。
其实中金所提供的成交量、持仓量数据还可以进行其他方面的研究，比如成交量、持仓量与股指运行的相关性，什么情况下会让股指上升而非下降，什么情况时可能是暴涨/暴跌的前兆等等。在这里抛砖引玉，期待各位老板研究了。
笔者对这股指期货方面知识了解有限，如果有错误之处还请各位老板指正。
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