洪灏最新对话： A股的投资，主要还是对于政策的预期
财富
2024-12-12 07:20
福建
本文转自「六里投资报」。
思睿集团首席经济学家洪灏，近日在2024年雪球嘉年华上，与雪球创始人、董事长方三文的对话中，分享了最新观点。
就市场而言，洪灏表示，A股有交易型市场的特征，尤其是2024年，表现得尤为特别，如果5月份和9月份以来的两波行情没有抓住，今年可能颗粒无收。从2011年以来的情况来看，近15年的时间，市场摊薄的每股盈利基本维持在同一高度，这说明投资回报必然来自于价格的波动，或者说估值的变化。这也是A股投资受政策预期影响较大的原因之一。经济层面而言，洪灏表示，经济结构的三张表中，唯有中央政府的资产负债表一直没有动，这也是现阶段大众对于财政赤字的表述特别期待的原因，因为相关的表述可能意味着，这张表开始扩张。如果这张表扩张的话，它很有可能帮助整个市场走出低迷的状态。用扩表的钱帮助家庭、帮助地方政府去解决现金流，是一个更好的选择。对于房地产市场，有观点认为，从房子的销量来说，2021年的时候卖了18 万亿人民币的房子，今年我们卖了7万亿，下降了60%甚至更多。根据海外的经验，下降了这么多之后，基本上房地产市场就见底了。因为，以前新房占90%的成交，但是，今年二手房的存货开始释放出来，它会对价格产生巨大的压力。投资报（liulishidian）整理洪灏分享的精华内容如下：问：公众对经济学家的期望是预测未来，但是你通常说。我没有能力预示未来，我只能分析一些过去的现象，是吧？洪灏：对的，或者说我们通过对于历史经验的总结，去对未来做一些情景的分析。很多人对于预测，他有一些特别的期望，他希望你把未来描述得非常具象，比如到2025 年的什么时候点位要运行到多少点，多少点出来，多少点买进去。尤其是在 2024 年发生了这么多历史性事件之后，它让 2025 年的预测变得更加困难，我相信很多人都有同感。2025 年，由于外围的不确定性在不断地增加，不仅仅是我们国内进行经济的改革，它让2025 年的预测变得更加困难。因此，我觉得情景分析可能会对于2025 年更有效一点。问：您觉得，相对于现在的中国宏观经济以及资本市场，国家需要进行一些政策上的干预吗？如果有的话，现在做的政策干预是对的吗？是足够的吗？我相信做A股做了很多年的朋友，你很快认识到，A 股就是一个交易型的市场，尤其在2024 年，表现得尤为特别。两波行情，如果你抓住了就抓住了，没抓住了，你可能今年就白干了。这主要还是因为，我们整个市场这么多年，从 2011 年到现在接近 15 年，整个市场摊薄的每一股的盈利基本上维持在同一个水平，它没有改变。我们也知道，股票是对于公司盈利的拥有权，你每股的拥有权没有涨，因此，你的投资回报必然从价格的波动获得，或者说是从估值的变化来获得。我们也知道，估值的变化，是通过央行的流动性的释放、财政部的财政赤字的表述等等，通过这一些去影响大家对于每股盈利估值的变化。比如你认为有戏了，你给个 20 倍的盈利，你觉得没戏了，你就给 10 倍的盈利。这10倍和20倍之间的差，它就是一倍的波动，为各位的投资组合产生一个投资的回报。所以这么多年以来，我们觉得，对于 A股的投资来说，它主要还是对于政策的预期。问：那这个时候，国家是不是应该出台一些财政扩张的政策来增加需求？您觉得需要吗？以及，现在做的是合适的、足够的吗？我们看整个经济里头的结构，经济里有三张表——中央的表、地方的表，还有私人部门的表。这也是为什么我们最近出台了一个 12 万亿的地方政府的化债计划，帮助地方政府化解一些债务的负担。中央政府的表，负债率40%，上面有很多非常好的国有资产，但是这张表它的杠杆率，一直维持在一个非常低的水平。这就是为什么，我们到了今年这个阶段，我们对于财政赤字的表述特别期待。就是因为这个表述意味着，经济里最漂亮的那张表开始扩张。这个时候，如果这张表扩张的话，它很有可能帮助我们整个市场走出低迷的状态。问：我稍微有点困惑，您说中央政府有资源、有能力进行扩张，但是扩到哪去呢？洪灏：大家都知道，大家负债累累，因此不能够加杠杆，但是很明显，中央政府的表是可以加的。那么与其去做基建，我们现在首先要解决的，是现金流量的问题。现在的支出，不仅仅是要去做基建，或者说某一些行业的扩大产能，因为我们在这一些方面已经做得非常极致了。我们的产能，比如说我们的太阳能光板的产能，已经足够供应全世界了，两倍、三倍甚至更多，电动车的产能也是一样，比现在我们国内的销量要多出两三倍左右。这一些都告诉我们，如果我们继续像以前那样，进行一个粗放型的投资，把这些钱投到基建、投到产能的扩张，反而用这些钱去帮助家庭、帮助地方政府去解决现金流，是一个更好的选择。可能明年还会有一些别的，比如说可以出一些特别国债，去帮助房地产烂尾楼的回收，可以通过社保以及税收，帮助个人家庭的现金流的问题。一直来说，我们老说我们中国消费不行，其实这个问题可以反过来看。中国消费的不行，恰恰是我们制造业非常强盛的一个镜像。问：过去地方政府债务的很重要的来源，本质上是想增加投资。有两个方法去缓解他这个问题。一个是他能再借到一笔钱，他能把这个局面搞下去；另外一种，是不是其实还是有一种约束力，需要地方政府适当制约自己扩表的冲动？究竟是以 GDP 增速为首，还是说以改善民生为首，还是以其他的一些目标为首？巴菲特说过，你告诉我这个系统里它的激励机制是什么，我就可以告诉你这个系统的结果。刚才我们讨论的就是，地方政府会过度地借债、过度地扩张，这个需要时间。我知道大家都很着急，希望2025 年所有东西都要水落石出，地方政府化债解决等等；但是各位可以看一下，我们最近出台的这一些化债政策，它都是几年的，五年甚至更长的时间去进行逐步化债，毕竟我们积累了这么多年，我们也积累了一个非常强的制造业，非常强的基建。我们现在去中国的农村一看，比海外你去过的任何农村都要好，非常非常漂亮。但是在积累了这么多硬基础的同时，我们也积累了很多负债，积累很多其他方方面面的问题。那所以我相信，现在开始正视问题，是解决问题的第一步。问：过去几年房地产的价格、成交量出现持续的下跌，最近，这个市场是不是也在发生一些变化？核心一线城市，像北京、上海，好像出现了一些反弹，但是后来，最近这几周又冷却下去了。如果你的解决方案里，负债的主体不发生改变，那么这个解决方案它必然只有一个暂时的效果，可能一两个星期、三四个星期，反弹一下，最后又归于平淡。同时我们在 2024 年看到的就是，房地产市场的一个新的现象——另一个，二手房没有价格的控制，所以二手房价格下的比一手房要快很多。你看统计数字，它的价格走势并不能反映现在我们房地产市场遇到的挑战。问：如果得出房地产市场已经见底或者已经回暖的结论，是不是现在还是有点乐观了？2021 年的时候我们卖了18 万亿人民币的房子，今年我们卖了7万亿，下降了60%甚至更多。根据海外的经验，下降了这么多之后，基本上房地产市场就见底了。但是，今年二手房的存货开始释放出来，它一定会对价格产生巨大的压力的，这不可避免。问：外部环境方面，现在的背景是国际上的贸易保护，应对可能也有两种方法，一种是你加我也加；另外一种就是突出奇招，你加我减。你觉得哪一种政策更好？我们每个月产生的经常性账户的盈余，都等于欧洲一个中等发达国家的全年GDP，这是非常惊人的。我们中国的贸易盈余达到了一个前所未有的高度，大概在1万多亿美元左右，这是人类历史上从来没有见过的。所以我觉得，人家闭关锁国，我们去打开，毕竟我们进口的东西相对于我们出口的东西是有限的。而且我们更多需要的是原材料、矿物、能源、高端半导体以及其他的一些无形资产、高科技的进口。问：但是很多人会认为这样中国吃亏了，你觉得吃亏了吗？中国16万亿美元商品的出口里，我们高附加值的商品出口大概是11万亿，这是非常惊人的。在上一轮 2018 年的贸易战里，我们惊奇地发现，中国的出口都是半导体、机床这些东西，但是进口，从美国买的都是大豆、牛肉、玉米这种农产品，还有一些石油。所以，对于我们出口的影响，毕竟我们建设了一些产能，它主要还是满足于海外的需求。如果关税降到零，我并不觉得对于我们的出口会有很大的影响。相反我相信，对于我们整个国际社会地位的抬升，很可能是一个非常正面的推动作用。
