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 全球经济增长即将低于平均水平 

2023年，全球营运资本需求连续第三年增加，达到自2008年以来的最高水平（增加2天至76天）。与前几年一样，营运资本需求的趋势在各个季度之间转变，第一季度急剧增加（季度环比增加7天），第二季度有所缓解（减少2天），第三季度略微上升（增加1天），而第四季度下降（减少3天）。然而，下半年的变化连续第二年被证明比平时要弱。总体而言，疲软的经济增长与更高的通货膨胀（从投入成本到工资）以及更高的融资成本相结合使得2023年全年的全球营运资本需求较2022年增加了2天，较2021年增加了2天。截至2023年第四季度，全球营运资本需求的周转期为76天。

所有地区的营运资本需求均呈上升趋势。亚太（增加2天）连续第三年以较大的增幅脱颖而出。相比之下，北美和西欧均是增加1天。综合考虑其它地区，在两年温和增长后（每年增加1天），平均营运资本需求保持稳定，但这种“综合”仍然掩盖了各地区更为波动和不均匀的趋势，部分原因是报告企业数量较少以及行业偏差。总体而言，我们样本中一半国家的营运资本需求增加，其中五分之二的国家超过了全球平均水平，特别是西欧的法国（增加5天）和德国（增加5天），以及亚太的中国（增加3天）和日本（增加3天）。2023年末，亚太的营运资本需求达到了81天（西欧69天，北美70天）。然而，这些平均数字仍然掩盖了国内的明显差异，尤其是一些营运资本需求较高的行业，如电子、机械设备和运输设备。尽管如此，在全球范围内，截至2023年第四季度，34%的企业的营运资本需求超过了90天的周转期（2021年同期32%，2022年同期36%）。

图1：以周转天数表示的2023年营运资本需求各构成要素的年度变化

(*) DPO（应付账款周转天数）以*显示，其它地区指的是非洲、中东欧、中东和南美洲，数据来源：Eikon/Refinitiv、安联研究

应收账款周转天数（DSO）是全球营运资本需求（WCR）出现年度上升的关键驱动因素，增长幅度自2008年以来最高，几乎是2022年增长的两倍。全球应收账款周转天数在2023年增加了3天，达到59天，表明企业等待收款的时间变长，这增加了现金流问题的风险。截至第四季度，42%的企业的应收账款周转天数超过了60天的周转期，略低于2022年第四季度的水平（下降了3个百分点）。此外，有6%的企业面临的应收账款周转天数超过了120天的周转期。与此同时，应付账款周转天数（DPO）保持稳定（保持在35天），而存货周转天数（DIO）稍微下降（减少了0.4天，达到52天）。对于存货周转天数而言，这是一个相当不寻常的结果，因为自2008年以来，在十次营运资本需求变化中，存货一直是关键因素之一。然而，存货在相对条件下的关键作用仍然存在，仍然解释了全球营运资本需求的68%（与前10年的平均水平相比为69%），在绝对条件下也是如此，因为2023年第四季度的水平相当于我们系列开始以来的最高水平（2008年）。后者是供应链中断和地缘政治不确定性的一个症状，这些不确定性正在推动“以防万一”库存管理策略而不是“及时”库存管理策略，正如最近一段时间全球存货周转天数（DIO）的大幅增加（2021年和2022年都增加了3天）所显示的那样。

图2：以周转天数和企业数量百分比表示的各区域2022年第四季度DSO

数据来源：Eikon/Refinitiv、安联研究

亚太地区以最大增幅（增加3天）脱颖而出，巩固了2022年和2021年业已存在的趋势（分别为增加5天和增加3天）。主要由中国（增加3天）、日本（增加3天）和韩国（增加2天）的推动，只不过它们的延迟支付情况不同（中国、韩国）、存货量较大（中国、日本）和应付延迟较短（日本）。除了澳大利亚之外，应收账款周转天数（DSO）在该地区其它市场也有所增加，，但它们都经历了全球营运资本需求的下降，这要归功于存货的显著减少（澳大利亚、中国台湾、新加坡和中国香港）以及印度较低的应付账款周转天数（DPO）。截至2023年第四季度，亚太地区的营运资本需求达到了81天的周转期，应收账款周转天数（DSO）高于全球平均水平（为63天）。与中东一样，亚太地区还有最大比例的企业暴露于最长的应收账款周转天数（DSO和现金流风险：21%的企业在90天后才收到付款（全球平均为17%）。

北美营运资本需求在2023年出现了适度增长（增加1天），这完全可以归因于美国连续第三年的增长，尽管增速相比之前的年份有所放缓（2023年为增加1天，而2022年为增加6天）。加拿大和美国在营运资本需求的各构成要素上表现出相同的趋势，但节奏略有不同。美国以较大的增长幅度在应收账款周转天数（DSO）上脱颖而出（增加1天），而存货调整较小，但仍足够大以抵消应付账款周转天数（DPO)的加速。相反，加拿大的应收账款周转天数（DSO）增幅较小，但存货调整更大（减少1天），足以抵消应付账款周转天数（DPO）的加速。总的来说，截至2023年第四季度，北美地区的营运资本需求达到了70天，即仍比全球平均水平低6天。该地区受最长应收账款周转天数（DSO）影响的企业的比例最低，只有11%的企业在90天后才收到款项（美国为11%，加拿大为9%）。与此同时，北美有相当大比例的企业在10天内收到款项（截至2023年第四季度为10%），尤其是加拿大（15%）。这种对现金的偏好完全反映在应收账款周转天数（DSO）数据中，美国（49天）和加拿大（41天）的应收账款周转天数（DSO）仍然低于50天的阈值。

西欧2023年营运资本需求出现了适度增长（增加1天），而在2022年为增加3天。然而，与美国不同，这种地区性结果在很大程度上是由存货的持续压力造成的（2023年增加了0.5天），此前两年分别增加了1天和2天（分别为2021年和2022年）。大部分国家都持续出现了上升趋势，特别是德国、法国和西班牙。北欧国家是唯一的例外。与此同时，地区层面的支付行为变化保持温和，应收账款周转天数（DSO）略有延长，但完全被应付账款周转天数（DPO）的微小加速所抵消。这种在应收账款周转天数和应付账款周转天数变化之间的补偿现象，尽管程度不同，但在大多数国家都能观察到，从延长期标志（德国、法国、西班牙、比利时）的国家，到减少期标志较少（荷兰、瑞典、挪威）的国家都有。在地区层面上，截至2023年第四季度，营运资本需求达到了69天的周转期，而应收账款周转天数稍低于全球平均水平（56天，即低3天）。然而，欧洲国家仍然存在着明显的应收账款周转天数差异，德国、荷兰和北欧国家的平均应收账款周转天数较短，而南欧国家，特别是法国、西班牙和意大利的应收账款周转天数较长。总的来说，西欧的应收账款周转天数分散度与全球平均水平相当接近，因为有6%的公司在10天内收到款项（全球为8%），而有41%的公司在60天以上才收到款项（全球为42%）——相比之下，面临最长应收账款周转天数的企业比例显著较低，低于亚洲。

图3: 以周转天数表示的2023年WCR各构成要素季度变化情况

几乎所有行业的应收账款周转天数（DSO）都出现了增加，尽管存货的约束性较小，但大多数行业的营运资本需求（WCR）也随之增加。尽管结构性差异意味着一些行业比其他行业更容易受到经济周期和冲击的影响，但几乎所有行业在2023年都出现了应收账款周转天数的反弹。尽管三分之二的行业成功缩短了其应付账款周转天数或调整了存货，但这并不足以避免大多数行业的营运资本需求上升，或者显著改变水平上的惯常差异。2023年营运资本需求最低的三个行业是酒店/餐饮/旅游（14天）、其它B2C服务（27天）和运输（29天）。另一方面，营运资本需求超过100天阈值的行业包括运输设备（周转期114天）、电子产品（114天）和机械设备（113天），纺织品、制药、金属和化工行业的营运资本需求也都超过90天。就应收账款周转天数而言，情况大体相同，另外还有两个极端值：零售的应收账款周转天数为倒数第二低（24天），这是因为其客户采用现金支付方式。而建筑则是应收账款周转天数（74天）最高的行业之一。

图4：以周转天数表示的全球各行业2022年WCR各构成要素情况数据来源：Eikon/Refinitiv、安联研究

有趣的是，两个B2C行业的营运资本需求（WCR）也出现了增长：酒店/餐饮/旅游（增加2天）和B2C服务（增加1天）。这两个行业的库存都有所减少，但这不足以抵消供应商付款速度加快的影响，尤其是酒店/餐饮/旅游（应付账款周转天数DPO减少2天）。最后，三个行业的营运资本需求仅见证了有限增长，即化工、造纸和零售。

更面向B2C客户的行业更有可能看到营运资本需求（WCR）下降。事实证明，农产品（增加1天）、汽车（减少1天）和计算机与电信（减少2天）的营运资本需求缓解幅度适中，纺织品（减少4天）则较为明显。这些行业通过调整库存，成功地减缓了应收账款周转天数（DSO）的上升，尤其是农产品和计算机与电信。农产品的应付账款周转天数（DPO）也缩短了。

图5：以周转天数表示的2023年各行业的WCR季度变化情况（研究范围稳定）

数据来源：Eikon/Refinitiv、安联研究

经济、金融和监管方面的多种考虑决定了应付账款和应收账款的管理，而这在不同的行业又有很大的不同。例如，在经济增长时期，企业可能会受到诱惑，提供更慷慨的付款期限，因为他们的客户受到销售增长的鼓舞，不想错过发展业务的机会。相比之下，在经济低迷时期，他们可能会收紧付款期限，以保持和加强现金头寸，这反映出在不确定时期他们更倾向于规避风险。财政限制，特别是利率和获得信贷的机会，在支付条件方面也起着关键作用。较低的借贷成本通常使企业能够更灵活地管理现金，而较高的利率可能会产生约束作用，导致企业推迟向供应商付款以保持流动性，并要求客户更快付款。监管框架也发挥着重要作用，因为它可以强制加快向小型供应商付款的速度，就像在一些司法管辖区看到的那样。

但我们发现盈利能力是最重要的驱动因素。利用来自英国、法国、德国、意大利和西班牙超过18年的2,000多家企业的数据，我们发现盈利能力（即毛利率）是付款期限的主要决定因素——由DSO和DPO之间的差额来表示。

盈利的企业通常在管理应付账款和应收账款方面有更多的回旋余地。它们可能会选择提前向供应商付款，以确保折扣或改善供应商关系。相比之下，利润较低的企业可能会延长供应商的应付期限，以此作为管理流动性压力的一种方式。通常也有行业特定的动态因素在起作用。例如，建筑行业面临着较长的项目时间表和可变成本。因此，该行业的企业可能会优先考虑灵活的付款期限，以适应其业务的不可预测性。相比之下，快速消费品公司的利润率很低，需要严格控制应收账款以维持流动性。同样，奢侈品行业的公司，在投入的质量和及时性至关重要，可能会选择快速付款和获得报酬。

在这一背景下，欧洲即将出现的盈利能力挤压表明，该地区的付款期限可能会显著恶化。2024年将是企业检验现实的一年。长期需求较弱可能导致竞争加剧，导致定价权下降，收入增长下降，在运营成本仍然很高，能源价格和劳动力成本几乎没有缓解的情况下，给盈利能力增加压力。

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