2023年，大多数国家的企业破产数量将急剧加速上升。截至10月中旬的数据显示，今年以来，四分之三的国家的破产企业数量呈上升趋势。而且大多数国家都出现了两位数的反弹：占全球GDP40%的11个国家或地区的企业破产数量已经增加了30%以上（美国、加拿大、荷兰、瑞典、法国、波兰、匈牙利、日本、澳大利亚、新西兰和韩国）。我们的全球破产指数反映了这一势头，预计2023年第三季度将再次上升，这将是连续第六个季度实现同比正增长。我们预计，继2022年第二季度同比增长18%、第一季度同比增长15%、第四季度同比增长10%之后，全球破产指数将同比增长15%至20%。这一上升趋势是多种因素综合作用的结果，包括新冠疫情后的正常化进程、全球需求疲软以及投入和融资成本上升导致的盈利能力长期承压（主要影响中小企业）。图 1：全球和区域破产指数（年度水平，基数100：2019年）
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来源：国家数据来源、安联研究
少数例外主要出现在新兴市场。中国、印度、俄罗斯、土耳其和南非，以及中欧的一些国家（保加利亚、捷克、拉脱维亚、罗马尼亚）和亚洲的一些国家或地区（新加坡、中国台湾）都出现了不同程度的破产下降（平均而言，今年上半年同比降幅稳定在-13%）。总体而言，上述国家或地区占全球GDP的24％，因此在我们总体指标中所占份额为29％，即使排除情况特殊的西班牙，西班牙法院工作人员的罢工（现已终止）造成了案件积压，暂时减少了案件数量。因此，除西班牙以外，西欧企业破产数量在2023年上半年将同比增长22%。
总体而言，企业破产数量的平均同比增幅将从2022年下半年的32%达到2023年上半年的42%，第二季度明显加速（同比增幅从第一季度38%上升至47%）。图2：破产热力图![]()
到2023年底，大多数发达市场的企业破产数量将回升到疫情前的水平。2023年年底，大多数发达经济体的企业破产数量将恢复至正常水平，特别是西欧，但加拿大和亚洲（日本、韩国）亦是如此。两个明显的例外是美国和德国，但预计它们在2024年也会出现这种情况。展望未来，全球企业破产数量将连续加速上升。我们预计，全球企业破产数量将在 2024年进一步加速上升，同比增幅为+10%（2023年增幅为+6%），而此前预期增幅为+4%，然后在2025年略有企稳（-2%）。今后两年，这一全球趋势均将源自普遍存在的基本形势。2024年，大多数国家和地区（五分之四）将对这一上升趋势作出贡献，相关国家的简单平均值同比增幅将为9%。图 3：全球和区域破产指数，季度同比变化（%）
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来源：国家数据来源、安联研究
美国、意大利和荷兰将创下最大增幅，分别为+22%、+24%、+28%。五分之三的国家在2024年的破产数量超过疫情前的水平，而2023的破产数量略低于疫情前水平的一半。2025年，大多数国家（同样是五分之四）的破产数量将趋于稳定或减少，相关国家的简单平均值同比降幅为-7%，西欧小型经济体（爱尔兰、北欧国家）的降幅最大，还有一些特殊情况（西班牙、匈牙利、韩国、土耳其）。长期增长放缓将给脆弱的企业带来压力，并加剧行业的脆弱性2024年，GDP增长需要翻一番才能使企业破产数量趋于稳定。我们最新的《全球经济展望》预测，需求将持续疲软，融资成本将持续高企，这将增加企业风险，并推高企业破产数量上升的预期。经济活动总水平不太可能达到使破产数量趋于稳定所需的最低水平。我们预计，在经历了年初的低谷之后，2024-25年的增长将继续低于趋势水平，其中美国的GDP增长将达到2009年以来的最低水平（2024年增长1.1%），欧元区的GDP增长将继续小幅上升（增长0.9%），而包括中国在内的新兴市场（增长4.7%）的GDP增长将减缓，低于疫情前的水平。基于长期敏感性，2024-2025年，要使破产数量趋于稳定，欧元区和美国平均需要0.7个百分点和0.9个百分点的GDP额外增长，与2023年相比美国的GDP差距显著扩大，欧元区逐渐缩小。对于企业来说，需求放缓加上定价能力降低将增加盈利受到挤压的风险。需求放缓可能意味着竞争加剧，这将转化为定价能力下降，并最终导致营收增长减速或下降。同时，我们还预计运营成本将持续上升，能源价格的缓解幅度有限，而劳动力成本的长期回升将抵消投入成本增速放缓。若干行业和公司最容易受到这些挑战的影响。首先，是那些严重依赖与美国和中国的业务的国家（原因是GDP增长势头预计将大幅放缓），及较小程度依赖欧洲的国家。其次，制造业和依赖可支配支出的非必需品零售和服务，如酒店、餐厅、旅游及其他休闲活动。第三是受工资回升影响最大的行业和企业，即一般而言受自动化和技术的影响较小的劳动密集型行业，如建筑、道路运输、酒店、餐馆、医疗保健以及其他个人和商业服务等。2023年第二季度的财报已经表明，即使是上市公司，尽管规模较大且往往受益于较高的定价能力，但也开始感受到需求减弱和生产成本居高不下带来的压力。平均而言，第二季度全球营收同比下降1.9%，所有地区均出现自2020年第二季度以来的首次收缩。全球每股收益 (EPS) 同比下降1.1%，其中欧洲降幅更大，亚洲更具韧性。图4：2023 年第二季度财报季全球各行业上市公司营收（y轴）和EPS（x轴）增长![]()
来源：安联研究同时，融资成本将继续上升，融资渠道也将减少。利率长期高企将削弱偿债能力，而有限的融资渠道将使风险敞口最大的行业面临风险。这包括那些在需求方面严重依赖抵押贷款和贷款的行业，如房地产和耐用品，以及那些将遭受外汇兑美元贬值间接影响的国家，其中包括大多数新兴市场、大宗商品进口国和美国大型进口国。值得关注的行业是那些由于以下原因而具有较高融资需求的行业：(i) 运营成本上升；(ii) 由于销售低于预期而导致上半年库存过剩；(iii) 营运资本需求结构性上升（例如机械和运输设备、制药、电子和建筑）或 (iv) 近期地缘政治动态和供应链冲击导致的库存结构性变化，促使公司调整库存管理策略（近岸/友岸外包）。与去年相比，第三季度初，近四分之三的行业仍录得较高的 WCR，全球WCR 达到86天的历史新高，比疫情前的水平高出2 天以上。商业模式严重依赖债务融资的公司，尤其是低评级和高杠杆行业，以及那些到 2025年必须偿还债务的公司也面临风险。图5：全球各行业WCR2023年第2季度水平（y 轴）和同比变化（以周转天数表示）（上市公司）
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来源：安联研究
酒店业、交通运输业和批发/零售业首当其冲，建筑业也将迎头赶上。欧洲的数据完美地说明了各国不同行业的形势和发展势头的差异。纵观23个国家样本中的8个主要经济部门，我们发现其中60%（即184个行业中的108个行业）在2023年第二季度的破产数量有所增加，而前两个季度为68%。企业破产数量已经超过疫情前水平（2017-2019年平均水平）的行业最多的国家主要位于西欧，尤其是英国、瑞典、西班牙、比利时和法国。住宿和餐饮服务以及交通运输业正在推动这一反弹，几个欧洲国家（特别是西班牙、瑞典、英国和荷兰）的住宿和餐饮服务业破产数量大幅回升，超过了疫情前水平，如将交通运输业计算在内，比利时的企业破产数量也超过了疫情前水平。贸易（包括批发和零售）部门的破产数量紧随其后，西欧上半年显著增长，特别是荷兰、法国和英国和德国。展望未来，由于周期性衰退（积压工程已基本完成，尤其是住宅领域）以及商业人口统计原因（企业数量较多且中小企业占比较高），建筑业可能会增加全国企业破产数量。从历史上看，建筑业通常是国家破产数量的最大贡献者，约占过去十年破产案件总数的20%（德国17%，英国19%，意大利20%，法国22%），领先于贸易（分别为17%，14%，24%和21%）和住宿/餐饮服务（分别为10%，12%，7%和12%）。政府的大力支持并未能显著减少面临风险的中小企业数量。去年，欧洲各国政府斥资约6000亿欧元，通过减税、限制或补贴价格、分配赠款或重新启动担保贷款等方式，保护中小企业免受能源危机和利率上升带来的成本上升的影响，德国甚至暂时放宽了破产法。但尽管有如此大力的干预，我们估计由于基本面疲弱，相当一部分中小企业在未来四年仍面临违约风险。我们以往的研究已经确定了能够在提前四年预测企业陷入困境的三个主要指标（盈利能力、资本化和利息覆盖率）。基于此，我们评估了欧洲四大经济体逾50万家中小企业的财务状况。评估结果表明，英国15%、法国14%、意大利9%和德国7%的中小企业仍面临风险。虽然这比2021年的数字（分别为19%、15%、11%和8%）略有改善，但这表明，大规模的政府援助仅仅减轻了最脆弱公司面临的挑战。
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