国投瑞银大类资产配置周报
#1
宏观经济
宏观数据上，9月工业生产、消费、投资等经济数据均有不同程度的改善，主因前期以旧换新等政策效果逐步显现，以及近期政策组合拳密集发力提振社会预期。但考虑到完成全年经济增长目标任务的压力依旧较大，后续仍需稳增长政策的进一步支持。当前货币政策已率先开启宽松周期，中央扩表和地方化债均指向更积极的财政政策框架，后续重点关注财政发力聚焦方向、房地产“止跌回稳”增量政策举措，以及实体经济需求与价格中枢的改善情况。
2024Q3我国实际GDP同比+4.6%，略高于市场预期，其中9月经济数据边际改善，生产、消费、投资均有所回升。
具体来看，2024年9月工业增加值同比+5.4%，较前值显著回升，运输设备、电子设备、金属制品维持较高增长，医药、黑色金属、电气设备明显改善。
9月社会消费品零售总额同比+3.2%，大幅优于市场预期，家电、文化办公用品、汽车消费增速反弹幅度较大，或与开学季以及以旧换新政策拉动有关。
2024年1-9月，固定资产投资同比+3.4%，其中地产投资降幅收窄，制造业投资增速小幅回升，基建投资增速大幅反弹，或与政策发力、资金在财务支出法统计方式下直接计入9月投资有关。
2024年9月我国CPI同比+0.4%，较前值回落且弱于季节性，主因食品项增幅显著收窄、国际油价下跌拖累交通燃料价格，以及暑运结束服务类价格下跌影响。剔除食品与能源项的核心CPI同比+0.1%，为2021年3月以来新低，显示居民实际需求仍待改善。9月PPI同比-2.8%，低于市场预期，其中原油、黑色、建材、煤炭等价格延续下跌趋势，是9月PPI的主要拖累。
2024年9月我国出口同比+2.4%，显著低于预期，主因2023年同期高基数、极端台风天气，以及海外需求边际放缓影响。结构上来看，船舶、汽车等交运设备仍为出口主要支撑，电子、家电和机械设备增速明显回落，纺服、轻工等劳动密集型产品出口延续负增。9月进口同比+0.3%，较前值有所回落，显示内需仍待进一步改善。
2024年9月，我国新增社会融资规模3.76万亿元，同比少增3722亿元，政府债同比多增仍是主要支撑，实体融资需求依旧偏弱。9月我国新增信贷1.59万亿，同比少增7200亿，居民、企业短期以及中长期贷款均延续少增趋势，指向消费、投资意愿仍偏弱。9月MI同比-7.4%，再创历史新低，尽管仍受金融挤水分影响，但也显示企业资金活化意愿不足；M2增速同比+6.8%，较前值有所回升，或与股票市场回暖下理财资金回流存款有关。实体信贷需求预计是政策组合拳密集发力下率先改善的金融指标，后续值得重点关注。
9月24日后，稳增长政策密集发力，有效提振社会经济预期与风险偏好，后续继续关注增量货币、财政、地产政策举措，以及实体需求与价格中枢的改善情况。
宏观政策上，10月18日，央行行长在金融街论坛年会上表示，预计21号公布的贷款市场报价利率（LPR）会下行0.2—0.25个百分点，再度释放货币宽松信号。除此之外，央行还表示互换便利和回购增持再贷款工具已正式实施，目前获批参与互换便利操作的证券、基金公司有20家，首批申请额度已超2000亿元。股票回购增持再贷款于18日落地，首期额度3000亿元，利率1.75%，期限1年。即日起21家全国性金融机构可向符合条件的上市公司和主要股东发放相关贷款，对符合要求的贷款，央行按贷款本金的100%提供再贷款支持。
值得关注的是两项助力资本市场稳定发展的工具完全基于市场化原则，后续对股票市场流动性改善效果取决于两项工具的实际使用情况。
10月17日，住建部联合多部门召开新闻发布会，就促进房地产市场平稳健康发展有关情况作介绍，住建部表示将通过货币化安置方式新增实施100万套城中村改造、危旧房改造，考虑到新增棚改规模相对较小，且当前居民债务压力偏大，对促进房地产止跌回稳的效果仍待进一步观察。此外，金融监管总局表示“白名单”项目的信贷规模年底前将增加至4万亿，所有房地产合格项目都将纳入“白名单”，应进尽进、应贷尽贷，满足项目合理融资需求，后续优质房企的信用风险有望继续收敛。
海外方面，9月美国零售环比增速超预期录得+0.4%，且核心零售环比增速同样高于预期，显示美国消费者支出仍然强劲。当前美联储已将决策重心转向劳动力市场，尽管零售报告难以扭转11月美国降息25bp的市场预期，但也进一步缓解了市场对于美国经济衰退的担忧。当地时间10月15日，特朗普表示若当选将对进口自墨西哥和欧盟的汽车大规模加征关税，以迫使欧洲车企在美本土建厂，并遏制墨西哥对美出口汽车。特朗普寄希望加征关税以弥补其减税承诺导致的联邦政府债务风险，后续中美贸易摩擦加码风险仍需重点关注。
欧洲方面，9月欧元区CPI同比+1.7%，低于预期的+1.8%，9月核心CPI同比+2.9%，也低于前值，能源和食品价格回落使得欧元区通胀水平明显降低，叠加经济增长出现放缓迹象，欧洲央行货币宽松条件已趋于成熟。当地时间10月17日晚间，以军确认击毙哈马斯领导人辛瓦尔，以色列总理内塔尼亚胡表示，以军在加沙地区的军事行动仍将继续。
半岛局势方面，朝鲜已通过修宪明确将韩国定义为“敌对国家”，此前朝鲜在朝韩军事分界线以北炸毁连接朝韩的部分区间通路，并称此举是其立足于将韩国定为敌国的朝鲜宪法要求、因敌对势力政治军事挑衅濒临战争边缘的严峻安全环境而采取的必然、合法措施。作为回应，韩军向韩朝军事分界线以南进行射击，全球地缘风险进一步升温。
数据来源：国家统计局（2024.10.18、2024.10.13）、中国海关总署（2024.10.15）、中国人民银行（2024.10.14）、美国人口调查局（2024.10.17）、欧盟统计局（2024.10.17）
#2
市场流动性
国内货币政策维持宽松，积极的财政政策将继续发力，为稳增长形成更大支持。
货币政策方面，上周央行大额净投放和关键时点大行买债带动资金体感偏宽松，下周面临税期截止以及较大规模的逆回购到期，在周五MLF投放之前，预计资金面体感或有所收紧。货币政策上央行表示后续将择机进一步下调存款准备金率0.25-0.5个百分点，且21号公布的LPR利率也会再下行0.2-0.25个百分点，中期货币宽松仍将为实体经济提供支持。
财政政策方面，财政部在国新办新闻发布会上公布一揽子增量财政政策，具体包括加力化解地方债务风险、发行特别国债支持国有银行补充核心一级资本金、支持房地产市场止跌回温、以及加大对重点群体保障力度。上周中办、国办出台文件，对推进解决拖欠企业账款问题做出系统部署，要求健全拖欠企业账款清偿的法律法规体系和司法机制，健全防范化解大型企业拖欠中小企业账款的制度机制，并加强执法监督。督促国有企业规范和优化支付管理制度。优化拖欠中小企业账款投诉管理运行机制。健全投诉督办约束机制和失信惩戒机制。化债推进有望缓解居民和企业现金流压力，对需求提振有积极意义。
此外，财政部表示逆周期调节不仅包括已进入决策程序的政策，还有其他政策工具也正在研究中，比如中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间，后续重点关注10月人大常委会后财政加码规模。
海外方面，上周美国无特别重要的经济数据发布，美联储降息预期维持平稳，仍为11月降息25bp。当地时间10月17日，欧央行宣布将存款机制利率、主要再融资利率和边际借贷利率分别下调25个基点至3.25%、3.40%和3.65%，为年内第三次降息，也是近13年来首次连续降息。欧央行表示欧元区对抗通胀成效显著，经济需求超预期下行，目前更加关注增长前景疲软及通胀过度降温的风险，并表示将继续基于数据、逐次会议确定利率政策限制性的水平及时长，不预先承诺任何特定的利率路径。
数据来源：中国人民银行（2024.10.18）、欧洲央行（2024.10.17）
#3
股债溢价率
从股债性价比角度来看，股债溢价率周度略微提升，仍处在2006年以来向上1倍标准差以上，股票资产性价比更优。股市方面，在弱现实、强预期下，上周市场分歧较大，多空博弈激烈，周五公布的9月经济数据边际改善，加之稳增长以及科创支持政策预期升温，市场大幅上涨推动上证指数周度收涨；债券方面，股市波动调整，叠加国内降息预期提升，债市延续修复态势，长端收益率有所下行。
股债溢价率
数据来源：wind，时间截至10月18日
#4
权益
股票方面，上周A股市场波动较大，上半周公布的9月出口、社融、通胀数据偏弱，加之住建部地产政策力度略低于预期，指数震荡回调。但周五指数在9月经济数据改善、央行宣布降息以及互换便利和回购再贷款政策正式落地、科创支持力度升温预期下大幅上涨，股指大幅回升并收复全周跌幅。结构上，受益流动性改善和风险偏好提升的TMT等科技成长板块涨幅居前，顺周期食饮、石油石化和煤炭跌幅居前。
具体来看，上周上证指数上涨1.36%，上证50上涨0.06%，沪深300上涨0.98%，中证500上涨3.09%，中证1000上涨6.14%，创业板指上涨4.49%，科创50上涨8.87%，红利指数上涨0.76%，万得微盘股指数上涨5.91%。
展望后市，近期货币、地产、资本市场政策“组合拳”密集发力，“政策底”的确立提振市场经济预期与风险偏好，但考虑到当前基本面现实依旧偏弱，且政策支持仍未跳出传统框架，若预期跑得太快，现实尚未跟上，则市场进一步大幅上涨的动力或将有所放缓，预计后续市场将呈现偏强震荡格局，短期关注直接受益政策发力的主题性机会，如化债相关的建筑/环保/计算机信创等，中期关注增长预期稳定、基本面较优的低估成长方向，如电子/通信/电池/医药等。
数据来源：wind，时间截至10月18日
#5
债券
上周债券市场有所修复，受政策预期反复，以及股债跷跷板效应影响，上周长端利率延续回落趋势。具体来看，十年期国债收益率10月18日收于2.12%，较10月12日下行2.32BP；十年国开债收益率10月18日收于2.20%，较10月12日下行2.52BP。期限利差下行3.82BP，信用利差下行7.50bp。
展望未来，政策组合拳密集发力，且短期效果难以证伪，加之稳增长下可能带来的债券供给压力，预计短期债市仍以震荡为主。中期经济需求仍待验证，且无风险利率下降逻辑仍在，关注回调后的布局机会。
美国方面，两年期美债利率截至10月18日收盘3.95%，较前一周持平；十年期美债利率收于4.08%，较前一周持平。上周美国无特别重要的经济数据发布，市场对美国降息预期保持平稳。
长债利率走势
数据来源：wind，时间截至10月18日
期限和信用利差走势
数据来源：wind，时间截至10月18日
#6
大宗商品
上周黄金价格上涨、原油价格大幅下跌。截止至2024年10月18日当周，NYMEX原油价格为70.76美元/桶，环比下跌6.27%；COMEX黄金价格上涨1.28%至2708.3美元/盎司。
原油方面，IEA将今年全球石油需求增长预测下调至86万桶/日，并表示全球油市明年将面临显著的供应过剩。此前，OPEC已在最新月报中将今年全球石油需求增长预测下调至190万桶/日，原因是部分地区的实际数据下滑以及预期略有降温，需求预期偏弱致使油价大幅调整。
黄金方面，中东、朝韩等地缘冲突局势升温，全球避险情绪升温，叠加美国通胀超预期，支撑黄金价格上涨。展望后市，在复杂的地缘政治环境、全球流动性宽松预期抬升背景下，继续关注后续金价趋势。
原油和贵金属价格
数据来源：wind，时间截至10月18日
