截至2024年10月28日，今年新增专项债发行为38503亿元，同期来看今年前三季度发行规模与往年相当。今年以来，已发行30021.98亿元的普通专项债和8481亿元的特殊新增专项债，以及3476亿元特殊再融资债，其中1667.57亿元的特殊再融资专项债。从资金投向来看：2024年，城乡建设、交通建设仍是专项债的重点方向。据不完全统计，截至2024年10月14日，2019年以来全国一共有2488个发债城投平台承接了专项债项目（包括下属子/孙公司为承接主体的平台），其中2024年以来有1328个发债城投平台承接了专项债项目，其中2024年首次承接主体的共167家。城投平台数量较多，但区县级平台专项债资金占比较小，投资项目较零散。从地区看，浙江等省份较多城投平台承接专项债，资金占比较低。不同行政层级城投平台在专项债项目方面存在明显差异。城投评级中，AAA评级城投专项债资金占比相比2023年有所提升，AA评级城投占比下降。2019-2024年承接专项债城投的存量债规模约85%估值低于3%，还有15%存量债的估值高于3%，或存在一定挖掘空间。共1201家有存量债城投今年参与承接专项债，其中约90%的城投存量债估值低于3%，10%的存续债估值在3%以上，其中7.2%的存量债估值在3%-3.5%，2.3%的估值在3.5%-4%，0.6%的估值在4%以上。信用利差方面，信用利差在50bp以内、50-100bp、100-200bp和200-300bp的占比分别为13%、71%、14%和1.4%。另外，对比一下拿到专项债和未拿到专项债的城投历年发行和净融资、以及有息债务的情况，可以看到：（1）拿到专项债的城投债券净融资今年大幅下降，而未拿到专项债的城投债券净融资虽也下降，但降幅不大。（2）拿到专项债的城投有息债务增速逐年放缓，2024年更明显下降，且低于未拿到专项债的城投有息债务增速。
风险提示：城投口径偏差；部分数据缺失所导致的偏差；宏观经济、地方政府债务压力、区域及平台评价的主观性。
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年初以来，地方债发行进度较慢一直为市场所关注，三季度开始大幅提速，聚焦开年以来发行的新增专项债，且主要讨论用于项目投资部分，具体从城投承接专项债角度来看，有哪些特征？本文聚焦于此。
首先我们先简要梳理一下2019年以来专项债发行的情况，相比之下2024年以来发行至今整体进度偏缓慢：
（1）从发行规模看，截至2024年10月28日，今年新增专项债发行为38503亿元，同期来看今年前三季度发行规模与往年相当。
新增专项债包括特殊新增专项债（“未披露一案两书”）和普通新增专项债，特殊再融资债包括特殊再融资一般债和特殊再融资专项债，本文主要研究普通新增专项债。
今年以来，已发行30021.98亿元的普通专项债和8481亿元的特殊新增专项债，以及3476亿元特殊再融资债，其中1667.57亿元的特殊再融资专项债。（2）从资金投向来看：2024年，城乡建设、交通建设仍是专项债的重点方向。注：其他包括高质量发展补短板、能源、区域发展、灾后重建、支持中小银行发展等。城乡建设包括基础设施、旧城改造、市政建设、城乡发展、乡村振兴等；交通建设包括机场港口、交通基础设施、铁路轨交、停车场、物流等；社会事业包括保障性安居工程、公共卫生、民生服务、文化旅游、医疗教育等。注：一般而言，新增专项债资金用于到项目当中一方面是给到城投平台，另一方面也可能给到政府各办局后通过建筑单位直接实施。我们主要聚焦梳理前者。![]()
据不完全统计，截至2024年10月14日，2019年以来全国一共有2488个发债城投平台承接了专项债项目（包括下属子/孙公司为承接主体的平台），其中2024年以来有1328个发债城投平台承接了专项债项目，其中2024年首次承接主体的共167家。
从承接专项债项目的城投结构看：
（1）分行政级别来看，以区县级和市本级为主，比例分别为48%、27%。
（2）分主体评级来看， AA+和AA的主体占比较大，分别为31%、48%。
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（3）分省份来看，浙江、江苏、山东和四川这些省份在承接专项债项目方面，拥有较多的发债城投平台，除区域内城投众多的江苏外，其他三个省份均有近60%或以上的城投拿到了专项债；山西、上海、甘肃、吉林等承接专项债城投并不多，承接专项债平台数量均在20个以下。
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其次，不同城投获得专项债资金规模有何区别？
分行政层级/评级来看，绝对规模上，地级市城投平台拿到专项债规模最高，区县级、省级次之，对应可以看到区县城投承担了约43%的基层建设项目，但是承接的专项债资金规模占比仅25%，毕竟其体量小、所投资项目小而散。
类似地，AA城投获得专项债资金的规模占比远小于AAA城投。
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结合项目总投资额看，对于财力相对弱一些的区县的城投所承接的项目而言，专项债资金的重要性明显要更高。
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分区域看，山东、浙江、广东和福建城投平台拿到的专项债资金规模均超700亿元，其中浙江城投承接专项债平台数量为全国第一，专项债资金规模为全国第二，但其专项债资金占比仅11%。
另外，江苏承接专项债平台数量也不少，但拿到专项债资金规模比例不算高，仅为10%。
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此外，由于个体样本无法全面展示，但却受到市场重点关注，在此我们展示2024年拿到专项债规模排名前20的主体，可以发现：
行政层级上主要是地市级和省级平台，而类型上基本以地铁、交通等项目为主。其中值得关注的是像广州地铁集团、天津轨交、杭州地铁等类型的主体，专项债的给予或有不小帮助。
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上述分析主要围绕2024年的存量状态展开，进一步我们来看看2024年以来相比之前的边际变化：
整体来看，首次承接的发债城投数量2020年大幅增加，此后首次承接的城投数量逐年减少，以存量为主。
2023年，项目获得专项债资金占总投资额的比重仅约7%，近年来呈现明显下降趋势。截至2024年10月14日，今年以来专项债资金占总投资额的比重约为6%。
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分省份看，不同区域城投承接专项债资金规模变化存在差异：
（1）近两年，浙江、山东、广东三省城投拿到的专项债规模均位列前三；
（2）福建、湖北、山东三省城投承接的专项债规模近两年均回落不少；
（3）天津、江苏城投2024年承接的专项债规模较2023年明显增加。
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进一步分行政层级看，2023年地级市/直辖市/直辖市区/省级园区城投拿到专项债规模占比较2022年有所增长，而其余则减少，其中国家级园区城投拿到专项债规模减少最为显著。2024年以来，地级市/区县级/直辖市/直辖市区城投拿到专项债规模占比均高于去年。
分评级看，AAA评级城投平台拿到专项债规模占比在经历连续三年下滑后，于2023年有明显提升，而AA+及AA评级的城投占比有所减少。2024年以来，AAA与AA+评级城投平台拿到专项债规模占比均高于去年。
2019-2024年承接专项债城投的存量债规模有12万亿，约85%估值低于3%，还有15%存量债的估值高于3%，或存在一定挖掘空间。从承接专项债城投的存量债分布来看，AAA和AA+合计占比80%，地级市和区县级合计占比60%，且多为2026年前到期。共1201家有存量债的城投今年参与承接专项债，今年承接专项债的城投存量债规模有7.5万亿，其中约90%的城投存量债估值低于3%，10%的存续债估值在3%以上，其中7.2%的存量债估值在3%-3.5%，2.3%的估值在3.5%-4%，0.6%的估值在4%以上。信用利差方面，信用利差在50bp以内、50-100bp、100-200bp和200-300bp的占比分别为13%、71%、14%和1.4%。另外，对比一下拿到专项债和未拿到专项债的城投历年发行和净融资、以及有息债务的情况，可以看到：（1）拿到专项债的城投债券净融资今年大幅下降，而未拿到专项债的城投债券净融资虽也下降，但降幅不大。（2）拿到专项债的城投有息债务增速逐年放缓，2024年更明显下降，且低于未拿到专项债的城投有息债务增速。（1）浙江、江苏、天津、湖北拿到专项债的城投2024年净融资转为负，但是未拿到专项债的城投净融资依然为正；（2）山东、广东、福建、四川、陕西拿到专项债的城投2024年净融资减少，但是未拿到专项债的城投2024年净融资反而增加。![]()
另外，对于各省份的有息债务增速情况：
（1）各省份拿到专项债的城投有息债务增速逐年放缓，但是未拿到专项债的城投2023年有息债务增速明显增加，2024年又明显减少；（2）各省份拿到专项债的城投有息债务增速基本均低于未拿到专项债的城投有息债务增速。（3）拿到专项债资金规模较高的城投所在省份对应的城投有息债务增速近几年也大幅下降。1、城投口径偏差。本文所采用的城投口径系非传统产业类的广义城投口径，较传统意义上的城投，口径更为广泛。2、项目承接主体统计偏差。部分项目承接主体披露不完全。3、宏观经济、地方政府债务压力、区域及平台评价的主观性。债务风险与经济发展紧密相关，宏观经济下行或导致各地市偿债压力超预期抬升。
