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1、长周期视角下，机构重仓股跑赢市场有两种类型，一种是熊市抗跌，机构重仓股业绩韧性对冲估值收缩；另一种类似于2019-2020年，属于景气赛道+外资共振。2、当前机构重仓股相对万得全A的超额收益已到达历史低点，但由于后续基本面大概率为流动性宽松+弱复苏组合，景气赛道稀缺，长周期向上的拐点需要等待。3、中期维度，从基金发行角度看，1-3个月内的基金增量资金或较为有限，且仓位提升空间不大，但跨年行情机构重仓股跑赢全A的概率大，且脉冲效应在春节前后达到顶峰。4、近期机构重仓股表现较好的个股集中在高股息、TMT和出海三大方向，似乎回到了年初时的配置思路，其中高股息和TMT有较大的后续加仓空间。5、机构重仓股本质也是一种风格，当前属于星星之火的阶段，中短期可以逐步重视，春节前是有利的时间窗口，春节后需要看经济预期能否进一步改善，景气赛道能否出现。风险提示：研究方法（历史回溯法）的局限性，中美摩擦加剧，地缘政治突发风险，海外流动性宽松不及预期，早期历史数据存在个别缺失值等。
长周期视角下，机构重仓股显著跑赢市场有三个时间段。分别是：2004年4月至2005年7月、2008年3月至11月及2019年1月至2021年2月。结合市场表现进一步可归为两种类型：一是市场整体下行，机构重仓股更抗跌，如2004年4月至2005年7月、2008年；二是牛市背景下，机构重仓集中在景气方向，且存在外资定价权加持，如2019年4月至2021年2月。具体来看：
（1）市场下行期机构重仓股更抗跌，主要源于彼时机构重仓股确定性及业绩的稳定性。
2004年以来市场风险偏好受法人股即将上市流通的影响，2004年4月1日至2005年7月29日万得全A下跌43%，期间机构重仓股相较于大盘取得27.2%的相对收益。从机构重仓持股来看，2004年至2005年机构重仓持股集中在交通运输、公用事业、化工及通信四个板块，其中交运持仓占比达到16%。从ROE表现来看，2004年全年交运及公用事业板块ROE水平高于全股A股，且2004年Q2后交运行业业绩明显改善，盈利稳定性带来了更高的安全边际。2008年受次贷危机冲击，2008年3月4日至11月4日万得全A下跌66%；期间机构重仓股相较于大盘取得12.7%的相对收益。机构持股层面，2008年机构重仓股集中在银行、食品饮料两个行业，其中银行持仓占比年内最高达到27.1%（2008年Q1）。2007年以来银行、食品饮料业绩持续改善，2008年银行ROE水平明显高于全股A股，业绩确定性较强。（2）牛市背景下，机构重仓集中在景气方向，且存在外资定价权加持。2019年1月2日至2021年2月18日万得全A上涨76.1%，期间机构重仓股相较于大盘取得70%的超额收益。一方面，2019年后公募基金定价权逐步抬升，2019年至2021年公募基金持股总市值占流通市值比重由6.8%提升至13.6%，且期间公募基金持仓主要集中在食品饮料、医药生物、电力设备等景气行业；另一方面，2018年以来以北上资金为代表的外资持续流入A股市场，2018年至2021年北上资金连续4年净买入A股均在2000亿元以上，且持仓主要集中在家电、食品饮料、电力设备等行业，同内资机构重仓持股方向基本一致。综合来看，机构重仓股能够跑赢源于行业高景气及不错的盈利表现，背后是不弱的经济基本面作为支撑。而当市场处于流动性较宽松、宏观背景阶段性下行的环境中时，市场或更聚焦于热点及主题方向。当前机构重仓相比于市场表现已回落至历史低位区域，后续基本面大概率为流动性宽松+弱复苏组合，机构重仓迎来长周期的拐点或仍需等待。![]()
02
从基金新发行角度看，1-3个月内的基金增量资金或较为有限。2024年10-12月（12月截至2024/12/27），公募偏股型基金新发行份额呈连续三个月环比上升的趋势，绝对规模上，三个月合计份额约151亿份，高于2023年同期的127亿份，但明显低于2020-2021年（增量基金对行情影响较大的年份）两年同期水平均值的1476亿份，结合一般的建仓时间节奏来看，未来1-3个月内来自基金的增量资金可能仍然比较有限。
从偏股基金的股票仓位看，潜在的增量资金提升空间可能也比较有限，其中偏股混合型基金相对更高一些。截至2024/12/27，从Wind开放式基金股票投资比例估算值看，普通股票型、偏股混合型、灵活配置型的股票仓位分别为86.5%、79.6%、64.7%，而三种类型的基金在2020年12月至2021年3月的平均股票仓位分别为88.4%、84.8%、62.7%，从这个角度看，仓位提升带来的增量资金空间可能也比较有限。
从近十年历史来看，基金重仓在跨年行情中的总体胜率较高。我们以2014-2023每年Q4公募重仓的前30只股票为样本编制指数进行观测（所指“基金重仓”下同），近10年跨年行情中（跨年行情统计区间为年前12月起至下年一季度末，下同），公募重仓在其中7年均跑赢全A，尤其在2015-2019以及2021年的跨年行情中，也显著跑赢了上证50和沪深300，而2022-2024年跨年行情出现跑输，可能和基金投资的赛道化与对应产业链周期下行所形成的背离有关。
基金重仓在跨年行情中也存在脉冲效应，通常在临近春节前后的一段时间内达到最大。近10年跨年行情历史来看，基金重仓超额收益脉冲效应比较明显（仅跨2017年持续走高、跨2022年持续走低），即便在最终跑输的跨2023年行情中，公募重仓在2023年1月中下旬超额收益一度达到9.7%。从时点上看，脉冲效应往往在临近春节前后的一段时间内达到最大，部分原因可能是公募基金通常在临近年底时因各种原因会有调仓动作，次年初调整结束重新形成合力，重仓股通常业绩确定性更高，春节前市场避险情绪增加叠加羊群效应，提升重仓股超额，春节后随着政策和景气等投资线索逐渐清晰，资金可能会再度分化。
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03
最新报告期计算所得的机构重仓股有256只。以万得股票型基金(加权)总指数(885035.WI)的成分为样本，本文采取以下方法筛选机构重仓股。
1.计算最新报告期（2024年Q3）所有A股公司的基金持仓市值；
2.按照持仓市值进行降序排列；
3.将持仓市值累计求和占全部基金持仓市值前80%的标的作为机构重仓股。
近期机构重仓股表现继续集中在高股息、TMT和出海三大方向，TMT进攻端和高股息防守端构成的市场哑铃型策略依然显著。高股息板块如银行、运营商等相关标的受益于低波动与稳健分红特性，吸引防御型资金；TMT方向聚焦于科技与通信产业链，景气度延续支撑成长性资金配置；出海概念股则在外部需求扩张和出口恢复驱动下表现活跃，机械设备和汽车等行业受益明显。
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统计近十年机构重仓数据，近期高股息和TMT方向的配置比例仍处于历史低位，具有较大的提升空间。出海相关标的配置比例则已触及历史高位，增长空间有限。
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研究方法（历史回溯法）的局限性，中美摩擦加剧，地缘政治突发风险，海外流动性宽松不及预期，早期历史数据存在个别缺失值等。
证券研究报告《机构重仓股能否崛起——策略周报》
对外发布时间：2024年12月29日
发布机构：国海证券股份有限公司
本报告分析师：胡国鹏、袁稻雨
SAC编号：S0350521080003、S0350521080002
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