观点概述
美联储如期下调联邦基金目标利率25个基点，整体基调偏鹰派。美元指数短期大幅走强施压锌价。市场关注贸易壁垒关税提高风险，锌价继续下挫。中国方面2025年经济工作重点任务转向内需驱动，年度GDP增长规划仍维持于5%。
锌总体在板块偏强。 随着进口矿陆续到货，TC继续回升，使得产量增加至50万吨以上水平。消费淡季从当周下游数据来看，下游开工率都回落。
技术上看，短期持续回落，但向下空间较为有限，支撑位依次24400-24600，23500-23200,因锌精矿供应紧张一直未能有效缓解。逢支撑做多。
风险提示
全球经济下行 贸易冲突大幅升级
一、供应：锌精矿供应紧张缓解，但产量仍维持低位
1.锌精矿供应紧张缓解，但仍难以彻底解决
锌加工费止跌回升。进口矿TC从24年初的80美元/干吨下降到-40美元/干吨，最新回升到-20美元/干吨。国产矿的加工费也从年初的4400元下跌到1450元，最新回升至1850元。从连云港港口周度库存来看1月为9万吨，随着进口矿到来，TC继续回升，使得产量增加至50万吨以上水平。
图3进口锌精矿周度加工费 | 图4 国产锌精矿周度加工费 |
数据来源:SMM、国海良时期货研究所 | 数据来源：SMM、国海良时期货研究所 |
2.亏损巨大后近期减亏
对于国内冶炼商来讲，利润最重要的是TC/RC和硫酸副产品的价格。锌的冶炼多为小厂，因此参加长单协议的企业比例很少。另外，锌的实际回收率等于国家标准的97%，没有额外的收益；因此，随着加工费的低迷，锌不包含副产品的冶炼利润亏损最大为-2692元每吨，截止到25年1月初回到-1492元每吨。目前1吨锌锭能产生的硫酸副产品价值少的为300-500元，多的为1000元。金银和其他小金属的价值为每吨500-600元，按照最低成本覆盖亏损为800-1100元。最多为1600-1700元，使得部分企业复产，产量高于预期，这种情况12月还将持续。
图5锌剔除副产品冶炼利润 | 图6 国内精炼锌月度产量 |
数据来源:SMM、国海良时期货研究所 | 数据来源：SMM、国海良时期货研究所 |
3.产量回到50万吨以上，但仍处于近年低位
根据SMM 数据，2024年12月SMM中国精炼锌产量51.67万吨，环比增加将近1万吨或环比增加1%以上，同比下降12%以上，低于预期值。2024年国内精炼锌产量累计同比下降将近7%。SMM预计2025年1月国内精炼锌产量环比增加1.5万吨以上或环比增加将近3%。整体来看1月冶炼厂产量继续增加。
三、需求综述：下游开工率淡季下滑
1.下游开工率总述
先介绍一下下游各行业的分布情况。按照产品分为镀锌、压铸锌合金、黄锌、电池、氧化锌板块；按2023年最新数据测算，其中镀锌占比为69.23%，占据了大部分的下游需求。其余几个占比分别为10.03%，8.91%，5.26%和4.38%。我们常规主要分析镀锌、氧化锌和压铸合金的开工率变化。
图7 锌下游消费占比 | 图8镀锌板开工率 |
数据来源:SMM、国海良时期货研究所 | 数据来源：SMM、国海良时期货研究所 |
2.分行业概述
数据上看，1.3镀锌开工率录得58.72%，较上周降低3.76个百分点。作为原料的黑色金属下跌，下游买涨不买跌，且天气转冷后需求转淡，下游消耗库存为主。
图9压铸锌合金开工率 | 图10 氧化锌开工率 |
数据来源:SMM、国海良时期货研究所 | 数据来源：SMM、国海良时期货研究所 |
本周压铸锌合金开工率录得57.4%，较上周环比增加1.34个百分点。锌价小幅下跌后下游补库仍较为积极。
本周氧化锌开工率为59.11%，环比增长1.59%。年前部分企业赶工增加原料采买；近期橡胶轮胎级氧化锌和电子板块氧化锌订单表现稳定，支撑氧化锌开工率高位。从氧化锌企业调研情况看，1月放假天数将和去年持平，开工率不会显著下降。
从库存水平来看，1月初锌的总体周度库存仍大幅下降，说明消费韧性还在。
锌总体在板块偏强。随着进口矿陆续到货，TC继续回升，使得产量增加至50万吨以上水平。消费淡季从当周下游数据来看，下游开工率都回落。
技术上看，短期持续回落，但向下空间较为有限，支撑位依次24400-24600，23500-23200,因锌精矿供应紧张一直未能有效缓解。逢支撑做多。
研究员：何燕艳
从业资格证号：F0210791
投资咨询资格号：Z0000751
