【招商策略】11月行业配置关注：三季报业绩落地、政策持续发力、美国大选交易下的行业选择——行业比较与配置系列（2024年11月）

张夏  S1090513080006 

陈星宇  S1090522070004

▶ 【本期关注】三季报业绩落地、政策持续发力、美国大选交易下的行业选择

⚑ 市场表现复盘：近一个月以来市场在政策驱动下大幅反弹，随后进入宽幅震荡。9/24，市场迎来政策拐点，金融监管部门推出包括降息降准、调房贷，以及创设新货币政策工具在内的金融政策组合拳。9/26，政治局会议罕见分析研究经济形势，政策力度超预期。多部门齐发力下，政策暖风直接扭转了市场的悲观预期，指数确立中期底部，增量资金涌入带动市场放量大涨。节后一周大盘受获利资金回吐、美国9月非农大超预期以及市场对增量政策预期过高影响进入调整区间。随后一周，财政部发布会回应市场关切，整体利好股市，但在外围扰动下指数整体震荡。10/18，9月经济数据显示阶段性经济低点确立，同时股票回购增持再贷款和互换便利落地，叠加习近平总书记有关科技创新的表述，直接点燃市场情绪，市场连续多日上涨。行业层面，科技和证券表现强势，红利板块涨幅靠后。

⚑ 9月经济数据指引：整体三季度经济增长斜率进一步放缓，随着一揽子逆周期调节政策的出台，单9月份经济数据同比增速相比8月份普遍改善，结构上的变化主要有以下几点：1）生产端提速，部分高新技术产品产量和产能利用率提升，价格端仍承压，供需格局有待进一步提升；2）制造业、基建、房地产投资增速均有改善；3）9月社零增速提升，家电、家具、建材等地产链改善明显；4）出口边际走弱，高新技术产品、手机、医疗器械等增速转负。外需边际走弱也意味着需要更多内需消费、投资等发力，从而带来经济企稳回升。

⚑ 展望11月影响行业配置的因素主要有以下三点：1）三季报业绩逐渐落地，关注三季报及年报业绩边际改善的领域；2）一揽子政策持续推出，关注政策有望继续加码的领域；3）美国大选结果即将揭晓，关注不同结果对相关行业的影响。

⚫ 关注三季度及年报业绩有望改善的领域：目前约有13%的公司披露业绩预告/快报/报告。从中位数看，农林牧渔、交运、非银、公用、电子、汽车等行业前三季度累计增速中位数相对较高，传媒、地产、煤炭、建材、军工等行业则相对较低。细分领域业绩有望改善的领域预计主要集中在消费服务领域如白电、纺织、养殖、休闲食品、化学制药，TMT领域如半导体、消费电子、计算机设备，以及部分顺周期领域化学原料、工业金属、贵金属、工程机械、汽零、航海装备等。

⚫ 关注受益于政策加码的领域：化债方面，建筑、环保、计算机下游G端客户较多，应收账占比较高，信用减值挤占较多利润空间，受益弹性大。科技方面，关注“智安医”产业趋势，AI驱动下的电子、通信，低基数下盈利回升的医药，短期基本面有所支撑。地产方面，政策利好改善房企现金流，先信用后供需，若地产止跌回暖趋势确定，房地产以及家电、家居、装修建材等地产后周期产业链有望受益，但“重化解存量，严控增量”的思路或对地产开工端提振有限。

⚫ 关注美国大选交易：贸易政策上，特朗普当选或加剧贸易摩擦，对美出口收入敞口较大的汽车、家电、纺织、电子、机械、家居等劳动密集或耐用消费品行业或受关税冲击，关注科技自主可控和扩内需政策；哈里斯则相对温和，反对全面加征关税，仅关注部分重点行业，叠加降息和美国地产周期，对出口链的压制或有缓解。

⚑ 前期表现、交易集中度和月度效应。过去两个月整体跑输万得全A指数主要集中在：1）顺周期领域的钢铁、煤炭、化学原料、化学纤维、水泥等；2）红利板块的银行、电力、航运港口、基础建设、燃气等。成长领域如软件开发、军工电子、半导体和非银板块的证券、保险等跑赢万得全A；近期市场成交活跃，从不同行业换手率历史分位数和成交额占比来看，软件开发、计算机设备、证券、军工电子、航空装备、半导体、消费电子等相对拥挤，而能源金属、化学原料、小金属、养殖业、食品加工等领域交易占比相对较低；每年11月，相对较高概率出现超额收益的行业主要集中在部分偏消费和成长等行业，如电子、纺织服饰、汽车、机械设备、通信等。

⚑结合中观景气、盈利能力、筹码分布、估值、交易、周期阶段和赛道价值等多个维度，本期推荐关注电子（消费电子、半导体）、计算机（计算机设备）、家电（白电、家电零部件、厨卫电器等）、汽车（汽车零部件、乘用车）、机械设备（工程机械、自动化设备）。

▶ 【本期细分领域推荐】

【电子（半导体、消费电子）】行业需求延续复苏，半导体市场持续回暖，AI算力产业链持续景气。全球半导体单月销售额持续10个月保持同比增长趋势，台积电24Q3业绩超预期，9月智能手机产量同比增幅继续扩大，全球智能手机出货量实现连续五个季度同比增长；手机、可穿戴等延续复苏，新能源汽车销量持续较高增速；数据基础建设持续，华为举办原生鸿蒙之夜暨全场景新品发布会，后续荣耀、小米等多款新机型即将密集发布，新质生产力支持政策不断，以旧换新政策驱动高预期，多因素有望催化板块复苏持续。

【计算机（计算机设备）】计算机设备业绩预期回暖，AI算力需求强劲，低空经济以及化债政策有望持续提振行业景气。微型电子计算机产量连续3个月正增长，三季报行业业绩预计回暖，利润下滑有望收窄。近期AI嵌入软件工程深受关注，AI基础软件开发需求强劲，算力需求一定程度上拉动板块复苏。国内低空经济领域前景广阔；数据基础建设持续，数字经济产业化发展推动行业景气上行。当前自主可控势在必行，科技领域财政补贴持续助力行业发展，地方政府设备更新推动规划出台，化债和信创政策有望超预期，板块利润有望持续回暖。

【家电（白电、家电零部件、厨卫电器等）】以旧换新政策补贴加速落地，内需上升态势有望巩固。9月家用电器和音像器材类零售额同比增幅扩大至20.5%，国内线上线下市场各品类均有改善。后续双十一折扣有望刺激消费放量，政府以旧换新补贴细则进一步落实，宏观和地产政策持续发力有望带动地产止跌回稳，作为典型地产链后周期行业，需求有望持续复苏；成本端大宗原材料价格下跌，海运运力改善，出口短期仍有支撑，行业业绩有望回暖。

【汽车（汽车零部件、乘用车）】国内以旧换新进一步落地，新车周期迎销售旺季，汽车产销有望持续改善，智能化发展有望提速。近期乘用车厂家批零日均销量同比均转正；汽车轮胎开工率上行；9月汽车产销同比跌幅收窄；乘用车产销同比转正；新能源汽车产销同比增幅扩大。随着全国汽车报废更新补贴申请迅速增长，新车周期催化叠加四季度销售旺季，汽车产销有望延续增长趋势。2024世界智能网联汽车大会落幕，200多项新技术新产品亮相，特斯拉推出无人驾驶出租车 Cybercab，智能化发展有望提速。

【机械（工程机械、自动化设备）】设备更新等增量政策有望持续兑现，行业景气持续改善，人形机器人等产业催化不断。地产组合拳效果有望显现，带动工程机械下游需求进一步复苏，叠加设备更新换代需求以及电动化渗透率提升，行业有望步入周期上行阶段；企业加速出海，市场占有率稳步提升，出口有望维持正增长。新质生产力导向支持不断，产业趋势提振行业景气。

▶ 【八个维度梳理】

【细分领域景气梳理和展望】

【中观景气】上游资源品：资源品价格分化，钢材价格冲高回落，水泥和多数工业金属价格在政策提振下持续回暖，原油持续震荡，关注有望受益于政策和流动性改善的水泥、工业金属、贵金属等。中游制造：政策提振汽车、机械等行业复苏，外需方面受制于海外需求偏弱以及天气影响等因素有所承压，低空经济等高端制造延续景气。消费/医药：出行链消费震荡下行，大众消费品增长预期稳健，可选消费部分降幅收窄，政策驱动地产链消费复苏动能较强。推荐关注以旧换新持续提振的汽车、家电等。金融地产：政策驱动购房需求改善，地产销售、投资、开工数据均有改善，实体部门信贷需求仍待提振，保险行业资负两端延续景气，关注收储落地进程和地产销售改善情况。信息科技：半导体市场持续复苏，游戏收入边际改善，AI算力产业链持续景气，自主可控逻辑持续强化。

【盈利能力】A股24年中报业绩仍在低位波动，尽管增速仍为负，但受金融板块（尤其保险、农商行）等贡献，降幅边际收窄；非金融板块仍承压，并且板块内部分化较大。大类行业中，消费服务>公用事业> TMT >医药>金融地产>资源品>中游制造。业绩表现较好的领域主要有：1）部分价格上涨的资源品（工业金属、小金属、金属新材料、化学原料、化学纤维等）；2）出口竞争优势行业（白色家电、乘用车、航海装备、通用设备、风电设备、纺织制造、造纸等）；3）稳健增长的必需消费（休闲食品、白酒、调味发酵品、养殖业、种植业等）；4）部分TMT板块（半导体、元件、光学光电子、消费电子、通信设备、通信服务、计算机设备）等；以及保险、化学制药、互联网电商等。

【盈利预期】最近一个月分析师对于部分行业的一致盈利预期有所上调，其中光学光电子、航空机场、工业金属、乘用车、保险、风电设备、航运港口等行业盈利预期上调幅度超过2个百分点，其次工程机械、电力、半导体、电池、农化制品等行业盈利预期有不同程度上调。而软件开发、房地产、钢铁、养殖业、通信设备、造纸等下调幅度较大。

【筹码分布】公募基金二季度主要加仓了通信设备、消费电子、电力、银行、半导体、乘用车、家用电器等；9月陆股通加仓电池、保险、证券、白酒、自动化设备、乘用车等；本月融资资金加仓了半导体、证券、软件开发、通信设备、消费电子、通信服务、军工电子等。

【估值水平】过去一个月估值分位数提升幅度较大的行业集中在软件开发、军工电子、环保、专用设备等。

【交易分析】本期换手率分位数处于中等偏上位置并且处于上行趋势中的行业，主要有半导体、航空装备、风电设备、美容护理、家用电器、乘用车等。本期交易集中度较高并且处于上行趋势中的行业，主要有半导体、证券、军工电子、航空装备、软件开发、计算机设备。

【周期阶段】目前仍然呈现强预期，弱现实的状态。但一揽子政策的出台基本扭转了市场的悲观预期。后续随着政策持续发力推动景气企稳回升，市场有望重新回到上行通道。关注后续政策的力度和效果、新质生产力、设备更新、消费品以旧换新等方向。

【赛道价值】中短期重点关注五大具备边际改善的赛道：消费电子（果链、华为链、头显、眼镜）、汽车智能化（智能汽车整车、智驾系统）、AI硬件（光模块、PCB）、船舶（油运、集运、造船）、低空经济。

风险提示：业绩超预期下修，产业政策扶持力度不及预期。

本期关注：三季报业绩落地、政策持续发力、美国大选交易下的行业选择

1、过去一个月市场表现及原因

近一个月以来市场在政策驱动下大幅反弹，随后进入宽幅震荡。9月下旬，起初美联储降息落地，但9月LPR维持不变，在发改委吹风增量政策支撑下大盘温和上涨。9月24日，市场迎来政策拐点，金融监管部门在国新办“金融支持高质量发展发布会”上推出包括降息降准、调房贷，以及创设两项针对股市的货币政策工具在内的金融政策组合拳。9月26日，中央政治局会议罕见分析研究经济形势，提到“促进房地产市场止跌回稳”、“努力提振资本市场”等积极表述，政策力度超预期。随后房地产金融政策落地，多部门齐发力下，政策暖风直接扭转了市场的悲观预期，指数确立中期底部，增量资金涌入带动市场放量大涨，9月30日万得全A涨近10%，成交量创历史新高。

十一假期期间，外资回补支撑下港股表现强劲，恒生科技以10%涨幅领涨。节后在补缺港股涨幅以及资金情绪高涨催化下，A股大幅高开，但随后快速回调，当周大盘受获利资金回吐、美国9月非农大超预期以及市场对增量政策预期过高影响进入调整区间。随后一周，财政部发布会回应市场关切，整体利好股市，但强劲数据支撑下美元指数和美债利率上行，叠加特朗普支持率反超以及外部地缘风险加剧，指数整体震荡。10月18日，9月经济数据除出口外，其他项目同比均好于8月，阶段性经济低点确立，同时股票回购增持再贷款和互换便利落地，监管部门在金融街论坛上的发声也明显利好市场。当日下午习近平总书记强调“推进中国式现代化，科学技术要打头阵，科技创新是必由之路”，“要拿出人生能有几回搏的劲头”，直接点燃资金情绪，随后市场连续多日上涨。

分行业来看，申万一级行业普涨，但涨幅有所分化，计算机、电子、国防军工、非银金融、电力设备涨幅居前，此前占优的红利板块如银行、石油石化、煤炭、公用事业涨幅靠后。非银金融涨幅居前主要是证券作为牛市棋手，直接受益于成交量放量和市场情绪好转。科技板块表现强势，一方面是电子、通信等行业在产业趋势加持下景气向上，有基本面支撑；另一方面是个人投资者、杠杆资金等增量资金偏好科技股，此外国家对高水平科技自立自强的诉求也在一定程度上催化了行情。电力设备同样涨幅明显，主要原因在于前期超跌较多以及部分细分行业如新能源汽车产业链、风电设备有望迎来景气向上拐点。前期占优的红利板块涨幅靠后，部分受到增量资金切换、风格反转影响。顺周期和消费板块在本轮行情起点表现出色，但后续超额收益有所收敛，行情进一步演绎或需要等到基本面改善趋势确认如新房销售降幅收窄企稳后。

2、9月经济数据指引

整体三季度经济增长斜率进一步放缓，随着一揽子逆周期调节政策的出台，单9月份经济数据同比增速相比8月份普遍改善。三季度实际GDP当季同比增长4.6%，相比二季度4.7%的增幅有所收窄。其中农林牧渔、制造业、建筑业等三季度实际GDP增速均收窄，金融业、交通运输业以及房地产业GDP增速有所改善。要实现全年5%左右的增速，仍然有较大压力，这也是本轮逆周期调节政策及时出台的重要原因。

9月份经济数据增速较8月份普遍有所改善，结构上的变化主要有以下几点：1）生产端提速，部分高新技术产品产量和产能利用率提升，价格端仍承压，供需格局有待进一步提升；2）制造业、基建、房地产投资增速均有改善；3）9月社零增速提升，家电、家具 、建材等地产链改善明显；4）出口边际走弱，高新技术产品、手机、医疗器械等增速转负。外需边际走弱也意味着需要更多内需消费、投资等发力，从而带来经济企稳回升。

具体看：

⚫ 生产端提速，部分高新技术产品产量和产能利用率提升，价格端仍承压

9月规模以上工业增加值5.4%（前值4.5%），其中医药制造业、运输设备、TMT制造业、电力等实现10%以上较高增速，消费制造业领域的酒饮料、纺织业、家具、文娱，以及中游设备领域的通用设备、专用设备、汽车、运输设备等增速相比8月份均有改善。主要产品产量方面，太阳能电池、新能源车、风电、手机、工业机器人等高新技术产品两年复合增速扩大，焦煤、粗钢、水泥等产量仍处于负增。产能利用率来看，三季度工业产能利用率由前值94.9%提升至95.1%，其中电力、食品制造、化纤、汽车、电气机械、TMT等产能利用率均有提升。但是价格端仍较为疲软，9月全部工业品PPI同比-2.8%，降幅较前值进一步扩大，细分领域多数降幅扩大，反映供需格局仍有待进一步改善。

⚫ 投资端：制造业、基建、房地产投资增速均有改善

1-9月固定资产投资完成额同比增速维持在3.4%；设备工器具购置累计同比增幅收窄至16.4%，但仍然保持较高增速。制造业、基建等是投资的主要增长领域，其中1-9月制造业投资同比增幅扩大至9.2%（前值9.1%），纺织业、化学原料、医药、通用设备、汽车、运输设备等增幅较前值扩大；基础设施投资同比增幅扩大至9.3%（前值7.9%），房地产开发投资同比降幅收窄至-10.1%（前值-10.2%）。

⚫ 消费方面，9月社零增速提升，家电、文化办公用品等改善明显。

随着内需政策的发力，9月社会消费品零售额同比增幅扩大，两年复合同比增幅改善。1-9月总额353564亿元，同比增长3.3%（前值3.4%）；单9月份同比增长3.2%（前值2.1%）；两年复合平均增幅扩大至4.3%（前值3.3%）。

细分项中，地产产业链改善明显，1）粮油食品、纺织服饰、日用品等必选消费增速改善，其中粮油食品同比增幅扩大至11.1%，纺织服饰同比降幅收窄至-0.4%； 2）可选消费多数仍为负增长；3）“两新”政策效果显著，家电同比增速扩大至20.5%，建材同比降幅收窄至-6.6%，家具同比增速转正至0.4%；4）汽车同比转正至0.4%，尽管增速仍较低，但结束了6个月的负增长。

⚫ 出口边际走弱，高新技术产品、手机、医疗器械等增速转负

9月受全球需求放缓、台风天气以及较高基数等影响，出口增速明显回落，以美元计价出口金额当月同比2.4%（前值为8.7%），低于市场一致预期的5.9%，出口三个月滚动同比增速由前值的8.10%下降至6.03%。

细分行业增速普遍收窄。9月份高新技术产品同比转负至-1.1%（前值9.1%），机电产品出口同比增幅收窄8.9个百分点至3.0%。其中受制于欧美等主要经济体制造业景气下滑、台风等短期因素干扰、以及此前抢出口效应挤出当前出口订单，9月通用机械出口同比增幅收窄8.4个百分点至2.9%，家用电器出口同比增幅收窄7.5个百分点至4.5%；集成电路出口同比增幅收窄11.9个百分点至6.3%，或受到面板等价格下行、下游囤货意愿削弱等影响，手机出口同比转负至-5.2%，或因新机备货需求已经在8月释放，自动数据处理设备出口同比增幅收窄至4.2%，医疗仪器出口同比转负至-4.6%。此外，汽车（包括底盘）出口同比25.7%，延续较高增长，主要受益于新能源汽车出口订单强劲。

综合三季度和9月份的经济数据及细分领域表现来看，目前仍然呈现强预期，弱现实的状态。三季度经济数据的承压和9月份的边际改善，一方面意味着实现全年经济增长目标仍然需要政策持续发力，同时外需的边际走弱也意味着需要更多内需消费、投资等发力；另一方面，如果后续政策效果持续显现，三季度可能是全年盈利的低点，四季度A股盈利有望逐渐改善。

3、11月市场关注点：三季报业绩落地、政策发力的方向、美国大选交易

9月下旬政策超预期驱动本轮市场放量大涨；随后由于市场对于政策的期待过高，叠加短期涨幅较大，市场出现阶段性调整。后续在市场情绪回到合理水平之后，持续发力的政策推动经济企稳回升，市场有望重新回到上行通道。

展望11月份影响行业配置的因素主要有以下三点：1）三季报业绩逐渐落地，关注三季报及年报业绩边际改善的领域；2）一揽子政策持续推出，关注政策有望继续加码的领域；3）美国大选结果即将揭晓，关注不同结果对相关行业的影响。

1） 三季报前瞻

根据目前上交所和深交所的规定，不再强制要求披露三季报业绩预告，截至目前三季报业绩预告/快报披露梳理相对较少，目前约700家上市公司披露业绩预告/快报/报告，占比约13%。

业绩披露较多的上市公司主要集中在电子、机械设备、基础化工、汽车、医药生物等行业。

从目前披露样本增速中位数来看，农林牧渔、交通运输、非银、公用事业、电子、汽车等行业前三季度累计增速中位数相对较高。传媒、房地产、煤炭、建筑材料、国防军工等行业目前披露个股的中位数增速相对较低。

参考工业企业盈利，预计三季报仍然承压，消费和科技板块增速相对较高，顺周期领域预计仍有拖累。1-8月全国规模以上工业企业实现利润总额46527.3亿元，受洪涝、高温天气影响，叠加去年同期基数明显提升，同比增速收窄至0.5%（1-7月为3.6%），单8月同比增速转负至-17.8%，前值4.1%。工业企业三大领域三个月滚动增速来看，医药有所改善，消费品、TMT增速相对较高。上游资源品随着基数回升三个月滚动同比转负至-9.1%；中游设备同比降幅扩大至-8.0%；基本消费品行业中，可选消费增长斜率放缓，必需消费相对有韧性，保持两位数增速；TMT制造业三个月滚动同比增幅收窄至0.3%，医药制造业滚动同比降幅收窄至-1.3%。如果后续政策效果持续显现，三季度可能是全年盈利的低点，四季度A股盈利有望逐渐改善。

细分领域三季度及四季度业绩有望改善的领域预计主要集中在：

• 消费服务领域，如白电、纺织制造、养殖业、休闲食品、化学制药等。9月社零出现边际改善迹象，尤其家电、家具、建材等地产产业链改善幅度较大，随着政策的持续推进四季度板块业绩有望进一步改善。医药领域，9月医药制造业工业增加值同比增幅明显扩大，医药制造业投资同比增幅扩大至 7.4%，叠加流动性的边际宽松以，板块业绩有望筑底；

• TMT领域，如半导体、消费电子、计算机设备等。前三季度TMT制造业投资实现13.1%的较高增速，同时产能利用率进一步提升至76.3%，板块处于较高景气度，后续在科技创新周期上行以及国产替代加速推进的驱动下，半导体、消费电子、计算机设备等业绩有望实现较高增速；

• 部分顺周期领域，如化学原料、工业金属、贵金属、工程机械、汽车零部件、航海装备等。9月份高新技术制造业出口边际走弱，但通用设备、专用设备、运输设备等投资端仍保持较高增速，并且汽车、电气机械等产能利用率进一步提升，三季度板块业绩有望改善。后续四季度需继续关注设备更新政策和自身换新周期拉动的需求对出口的补位。

2）政策线索：化债&科技&地产链消费

近期一揽子“超预期”政策密集发布，政策力度空前，多部门齐发力下直接扭转了市场的悲观预期。往后看，政策组合拳中的行业配置线索值得关注，处在政策交集中的行业或有积极表现。

9/24以来政策脉络梳理：

9月24日，金融监管部门在发布会中推出了多项重磅政策，包括降息降准、降低存量房贷利率以及首次创设两项专门针对股市的结构性货币政策工具。9月27日，9月中央政治局会议罕见分析研究经济形势，提到“促进房地产市场止跌回稳”、“努力提振资本市场”等积极表述，政策拐点毋庸置疑。

10月8日，发改委召开发布会，提出围绕五个方面加力推出一揽子增量政策。10月12日，财政部发布会强调化债工作仍是重要抓手，拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务，并指出中央财政仍有较大的举债和赤字空间，并补充了有关收储的细节。10月17日，住建部在此前会议有关地产政策的表述上，额外提到了要扩大“白名单”信贷规模至4万亿，并通过货币化安置方式新增实施100万套城中村改造和危旧房改造。

10月18日，金融监管部门在2024金融街论坛年会上的表态较为积极。央行行长潘功胜表示年底将择机降准，两项支持股市的货币政策工具已经落地；证监会主席吴清明确未来将围绕四个方面重点开展工作，包括打牢投融资协调发展基础，进一步支持新质生产力发展壮大，以及进一步全面深化资本市场改革和塑造良好生态

⚫ 化债力度加码，债务置换力度为近年最大

梳理近期政策可以发现，化债仍是当下重点工作，例如发改委提及“要加力支持地方开展债务置换，化解债务风险”，以及“支持国有大行补充核心一级资本”也有助于向化债工作提供更有力的金融支持；财政部发布会明确拟一次性开展近年来化债力度最大的债务置换；10月18日发布的《关于解决拖欠企业账款问题的意见》也强调加强对重点行业拖欠成因及防范化解举措的研究，合力解决拖欠企业账款问题。

对于行业配置而言，化债力度加码直接利好于To G业务较多且应收款压力较大的行业，一方面是解决拖欠账款助力现金流改善，修复企业资产负债表；另一方面是前期已计提的信用减值损失可以冲回，增厚当期收益。此外，地方可以腾出更多资源进行基建等投资，加快形成实物工作量。基于上述角度筛选，建筑（业务占比更大的建筑央企）、环保（水务、固废等环境治理）、计算机（政务IT服务）下游政府端客户较多，应收账款占比处在高位且近年来有所提升，信用减值损失挤占较多利润空间，或明显受益于化债力度加码。

⚫ 科技要打头阵，活跃创业投资，服务新质生产力

今年以来，“创业投资”高频出现在重要政策文件或高层会议上，今年6月国务院印发《促进创业投资高质量发展的若干政策措施》，又称创投17条，再到9月，国常会研究促进创业投资发展的相关举措，提出要尽快疏通“募投管退”各环节存在的堵点卡点，这背后反映的是国家对新经济、新技术的重视，以及实现高水平科技自立自强的诉求。17日下午，习近平总书记在安徽考察强调，推进中国式现代化，科技要打头阵，科技创新是必由之路。

反映在二级市场上，只有畅通风险资本的退出机制，才能真正从源头上鼓励风险投资进入。对此要完善资本市场制度基础，国常会提出支持科创企业境内外上市，并大力发展股权转让和并购市场，鼓励社会资本设立市场化并购母基金或创业投资二级市场基金。吴清主席也在金融街论坛年会指出进一步支持新质生产力发展壮大，完善创业投资“募投管退”支持政策。总体来看，活跃创业投资、服务新质生产力均利好催化科技板块行情。

从产业趋势角度，站在当前来看，空间最大，短期不可证伪的国家社会最大的三个趋势可以概况为“智安医”，即1）人工智能，从消费电子、汽车、机器人、办公软件、政务……都会走向AI化，相关领域的硬件和软件的成长空间巨大；2）国家安全，包括产业链供应链安全，软硬件的自主可控，军事装备的壮大的发展等；3）人口老龄化加快，优质医疗医药产品的需求将会持续增加。从基本面角度，受益AI产业趋势的电子、通信，低基数下盈利回升的医药或有更好表现。

⚫ 促进房地产市场止跌回稳，货币化棚改重启

9月政治局会议首次定调“促进房地产市场止跌回稳”，彰显国家稳定房地产市场的决心。主要政策抓手除了降房贷利率、继续松绑楼市外，还包括1）商品房建设要严控增量、优化存量、提高质量；2）加大白名单贷款投放力度至4万亿元；3）重启货币化棚改，新增实施100万套城中村改造和危旧房改造，并采取货币化安置的方式以消化存量商品房库存。4）明确用好专项债券来收购存量商品房用作各地的保障性住房，允许使用地方专项债回收闲置土地。

综上，无论是加大白名单贷款，还是加力消化存量商品房库存，专项债用作收购闲置土地，均有助于促进房地产市场供需平衡，稳定房价以及改善房地产企业现金流状况，信用风险修复逻辑或先演绎，而供需逻辑对房地产估值的拔升或等到新房销售进入稳步改善区间以及房价和地价止跌后才会显现。观察窗口已经来临，十一以来的三周，样本40城新房销售降幅已收窄至-10%附近，一线城市已收窄至-2.4%，读数较9月有明显改善。

若地产止跌回暖趋势确定，房地产以及家电、家居、装修建材等地产后周期产业链有望受益。同时扩大内需、“两新”等政策预计持续提振对家电、汽车等需求。但需注意的是， 9月政治局会议新提“严控增量”，财政发布会也提到“适当减少新建规模，支持地方更多通过消化存量房的方式来筹集保障性住房的房源”，这对地产开工端的钢铁、水泥等行业提振或相对有限。

⚫ 美国大选交易

预计11月美国大选结果将落定，两党及其领导人在贸易关税、财政税收政策、移民政策、环境能源政策、相关产业政策等存在较大分歧，在科技和基建达成共识。根据两党候选人政策主张的不同，大选结果对A股行业影响也将有所差异：

情景一：特朗普胜选，对后续行业配置产生作用的因素主要聚焦于：

1）全面加征关税，可能加剧贸易摩擦。出口链，依赖美国出口收入较大的汽车、家用电器、纺织服饰、电子、机械设备等劳动密集或耐用消费品行业受关税风险影响相对更高；公用事业、电力、电信等自主可控领域防御性、独立性较高。

2）延续美联储降息政策。美联储降息将有望促进全球流动性边际改善，有利于TMT、医疗等成长板块。

3）刺激我国国内内需政策加码、落地。贸易摩擦升温或带动我国国内刺激政策加码，内需消费领域或有望进一步修复。

4）美国增加国防开支，预计可能带动我国国防政策加码，军工行业或迎来新一轮上行阶段。

5）回归传统能源，或取消现行电动车补贴。共和党对新能源发展采取相对中立，但特朗普胜选或限制新能源材料，电池等产品进口，可能对国内电动车、储电等行业产生负面影响。

情景二：哈里斯胜选，对后续行业配置产生作用的因素主要聚焦于：

1）贸易政策相对温和，非关税政策通过出口管制，限制中国企业在美投资并购，精确打击高技术产业。高新技术领域包括半导体、通信、商业航天、生物制药、低空经济等行业或受到冲击；出口链，美国出口收入敞口较高的非高技术行业包括家用电器、家具等将面临出口减压，预期利好；贸易政策相对友好叠加基建、房建政策利好，工程机械、家居出口链或受益。

2）支持IRA法案政策支持清洁能源和电动汽车的发展。民主党当选将推动IRA法案，补贴新能源行业发展，中美在新能源领域的竞争将加剧，电动汽车、储能、锂电等子行业受出口限制、美国内需扩大、国内政策加码多重因素综合影响。

3）美联储进入降息新周期，全球流动性有望边际改善。民主党与共和党均支持美联储持续降息，对国内TMT及医疗板块利好，叠加相对温和贸易政策，医疗器械出口端或改善。

4、前期表现、交易集中度和月度效应

前期表现：过去两个月整体跑输万得全A指数主要集中在：1）顺周期领域的钢铁、煤炭、化学原料、化学纤维、水泥等；2）红利板块的银行、电力、航运港口、基础建设、燃气等。成长领域如软件开发、军工电子、半导体和非银板块的证券、保险等跑赢万得全A。

交易集中度：近期市场成交活跃，从不同行业换手率历史分位数和成交额占比来看，软件开发、计算机设备、证券、军工电子、航空装备、半导体、消费电子等相对拥挤，而能源金属、化学原料、小金属、养殖业、食品加工等领域交易占比相对较低。

日历效应：由于每年例如业绩预告、两会、政治局会议、业绩考核等等具有季节性效应，每个月的行业有一定的季节性，也可以作为行业选择的参考。每年11月，相对较高概率出现超额收益的行业主要集中在部分偏消费和成长等行业，如电子、纺织服饰、汽车、机械设备、通信等。

总结来看，9月下旬政策超预期驱动本轮市场放量大涨；随后由于市场对于政策的期待过高，叠加短期涨幅较大，市场出现阶段性调整。后续在市场情绪回到合理水平之后，持续发力的政策推动经济企稳回升，市场有望重新回到上行通道。

三季度经济增长斜率进一步放缓，随着一揽子逆周期调节政策的出台，单9月份经济数据同比增速相比8月份普遍改善。结构上的变化主要有以下几点：1）生产端提速，部分高新技术产品产量和产能利用率提升，价格端仍承压，供需格局有待进一步提升；2）制造业、基建、房地产投资增速均有改善；3）9月社零增速提升，家电、家具 、建材等地产链改善明显；4）出口边际走弱，高新技术产品、手机、医疗器械等增速转负。外需边际走弱也意味着需要更多内需消费、投资等发力，从而带来经济企稳回升。

展望11月，影响行业配置的因素主要有以下三点：1）三季报业绩逐渐落地，关注三季报及年报业绩边际改善的领域，如TMT、消费和部分顺周期领域；2）一揽子政策持续推出，关注政策有望继续加码的领域，如受益于化债的建筑、环保、计算机，以及新质生产力和地产产业链消费；3）美国大选结果即将揭晓，关注不同结果对相关行业的影响。

综合考虑前期表现、估值、交易活跃度、景气变化、政策和事件催化，我们建议重点关注中报业绩预期相对稳健、自由现金流相对充裕、以及景气边际改善的领域：电子（消费电子、半导体）、计算机（计算机设备）、家电（白电、家电零部件、厨卫电器等）、汽车（汽车零部件、乘用车）、机械设备（工程机械、自动化设备）等。

行业比较热力图及细分领域推荐：电子（消费电子、半导体）、计算机（计算机设备）、家电（白电、家电零部件、厨卫电器等）、汽车（汽车零部件、乘用车）、机械设备（工程机械、自动化设备）等

1、行业比较热力图

2、5个细分行业推荐

▶ 近期重点推荐关注的行业

结合中观景气、盈利能力、筹码分布、估值、交易、周期阶段和赛道价值等多个维度，本期推荐关注电子（消费电子、半导体）、计算机（计算机设备）、家电（白电、家电零部件、厨卫电器等）、汽车（汽车零部件、乘用车）、机械设备（工程机械、自动化设备）。

电子（消费电子、半导体）：行业需求延续复苏，半导体市场持续回暖，AI算力产业链持续景气。全球半导体单月销售额持续10个月保持同比增长趋势，台积电24Q3营收远超市场预期，同比增长创历史新高，9月智能手机产量同比增幅继续扩大，2024年第三季度全球智能手机出货量实现连续五个季度同比增长。需求端手机、可穿戴等延续复苏，新能源汽车销量持续较高增速；近期苹果推出搭载A17 Pro芯片的新款iPadmini，荣耀X60系列和vivo X200系列新机型发布，数据基础建设持续，华为举办原生鸿蒙之夜暨全场景新品发布会，后续荣耀、小米等多款新机型即将密集发布，新质生产力支持政策不断，以旧换新政策驱动高预期，多因素有望催化板块复苏持续。

计算机（计算机设备）：计算机设备业绩预期回暖，AI算力需求强劲，低空经济以及化债政策有望持续提振行业景气。微型电子计算机产量连续3个月正增长，2024年三季度计算机设备业绩预计回暖，利润下滑有望收窄。近期AI嵌入软件工程深受关注，AI基础软件开发需求强劲，算力需求一定程度上拉动板块复苏。国内低空经济专管司局与香港工作组正在筹备中，低空经济领域前景广阔；数据基础建设持续，数字经济产业化发展推动行业景气上行。当前自主可控势在必行，科技领域财政补贴持续助力行业发展，地方政府设备更新推动规划出台，化债和信创政策有望超预期，板块利润有望持续回暖。

家电（白电、家电零部件、厨卫电器等）：家电受益于以旧换新政策补贴加速落地，细分品类均有明显改善，内需上升态势有望巩固。9月家用电器和音像器材类零售额同比增幅扩大至20.5%，其中国内家电线上市场，小家电、冰箱、彩电零售同比转正，洗衣机、空调零售同比大幅扩大；国内家电线下市场，小家电零售同比降幅收窄，洗衣机、冰箱、彩电零售同比转正，空调零售增幅明显扩大。后续双十一大促到来，折扣有望刺激消费放量，政府以旧换新补贴细则进一步完善落实，宏观和地产政策持续发力有望带动地产止跌回稳，作为典型地产链后周期行业，需求有望持续复苏；其次成本端大宗原材料铜、不锈钢、塑料等价格下跌，海运运力改善，出口短期仍有支撑，行业业绩有望回暖。

汽车(汽车零部件、乘用车)：国内以旧换新进一步落地，新车周期迎销售旺季，汽车产销有望持续改善，智能化发展有望提速。近期乘用车厂家零售日均销量、乘用车厂家批发日均销量同比均转正；全钢胎、半钢胎汽车轮胎开工率分别月环比上行；9月汽车产销同比跌幅收窄；乘用车产销同比转正；新能源汽车产销同比增幅扩大。随着全国汽车报废更新补贴申请迅速增长，新车周期催化叠加四季度销售旺季，汽车产销有望延续增长趋势。2024世界智能网联汽车大会落幕，200多项新技术新产品亮相，特斯拉推出无人驾驶出租车 Cybercab，智能化发展有望提速。

机械设备（工程机械、自动化设备）：设备更新等增量政策有望持续兑现，行业景气持续改善，人形机器人等产业催化不断。地产组合拳效果有望显现，带动工程机械下游需求进一步复苏，叠加设备更新换代需求以及电动化渗透率提升，行业有望步入周期上行阶段，9月挖掘机销量三个月滚动同比增幅扩大，挖掘机开工也有所加快，内燃机销售持续改善；企业加速出海，市场占有率稳步提升，出口有望维持正增长。工信部提出大力发展人形机器人、脑机接口、6G等新领域新赛道，财政部陆续一揽子针对性增量政策，新质生产力导向支持不断；特斯拉发布最新Optimus 更新视频，自主探索及人类交互成果新发展，优必选正式发布全新一代工业人形机器人Walker  S1，产业趋势催化不断。

景气跟踪：细分领域景气梳理和展望

▶ 上游资源品：资源品价格分化，关注有望受益于政策和流动性改善的水泥、工业金属、贵金属等 

在宏观政策发力、地产销售边际改善推动下，近一个月南华工业品价格震荡回暖。旺季需求支撑，钢材价格冲高回落，水泥和多数工业金属价格在政策提振下持续回暖。原油价格受地缘政治局势、美联储降息节奏等影响持续震荡。化工方面，化工产品价格指数震荡上行，化纤供需较为稳定，原料价格跌多涨少，氟化工持续较高景气。往后看，国内四季度专项债发行有望提速，形成实物工作量刺激，同时美联储降息周期较为确定，部分增量政策正在路上，消费品以旧换新和设备更新稳步推进，建议关注受益于政策和流动性改善的水泥、工业金属、贵金属等。

▶ 中游制造业：政策提振汽车、机械等行业复苏，低空经济领域景气提升

中游制造板块整体表现分化，内需方面，政策提振汽车消费，外需方面受制于海外需求偏弱以及天气影响等因素有所承压。高端制造延续景气，商业航天、低空经济等催化事件不断，国内北京、黑龙江、广西等多地等多地提出低空产业规模目标，国家相关部委拟成立低空经济专管司局，广东省发布商业航天高质量发展行动方案，全球低空经济论坛年会即将举行；此外特斯拉近期发布最新Optimus机器人进展，人形机器人产业化加快落地。国内以旧换新政策效果逐步显现，新能源替代以及汽车换新需求加快释放；国家电网营销项目计量设备第三次招标挂网，特高压建设业绩兑现期到来，电网设备有望延续高景气。

9月中国制造业PMI为49.8%，环比上升0.7个百分点，继三、四月份景气增长之后连续五个月在荣枯线以下，从三个月滚动趋势上来看，制造业PMI有所上升，非制造业PMI有所下滑，其中制造业仍位于荣枯线以下。分项来看，供需两端有所分化，生产扩张较为强势，环比提高，需求环比上升，景气度有所改善，出口订单较为稳健。中观数据方面，汽车零售同比转正，出口延续双位数增长，优质自主车企海外市场布局强势，持续抢占全球市场份额，受政策提振，新能源汽车及相应的汽车零部件行业景气度有望保持；9月挖掘机销量延续增长态势，光伏材料价格多数持平，风电装机、动力电池产量和装车量、电网工程投资完成额维持较高增速。在增量政策进一步落地以及更新周期启动等多重因素催化下，制造业景气度有望持续改善。

▶ 消费/医药：9月社零当月同比改善，关注以旧换新持续提振的汽车、家电

9月份社会消费品零售总额41112亿元，当月同比增长3.2%。消费板块复苏动能表现分化，地产产业链受政策催化明显回暖。出行链消费受假期结束影响，行业整体回落，百度迁徙规模均值月环比下行。地产链方面，9月家电零售额同比快速回暖，细分品类均有不同程度改善，出口增速放缓；家具零售同比转正，出口同比降幅持续扩大。大众消费品方面，猪价承压，生猪价格延续下跌，生猪养殖盈利持续收窄；食品加工等利润受益于大宗原材料价格下行。医药方面，受益于医保药品目录调整以及全链条支持创新药，化学制药盈利改善，血制品收入稳步增长。推荐关注以旧换新持续提振的汽车、家电等。

必需消费增速相对稳健，出行消费受假期结束影响，增长斜率放缓，地产链消费有望修复。出行链方面，国庆假期高基数影响下，行业增速放缓，过境免签等政策利好逐渐释放。地产链方面，家用电器、装修装饰等同比均有改善，后续仍需关注收储等政策落地速度和地产量价企稳趋势。医药方面，关注部分刚需和出海品类。

▶ 金融地产：9月社融受政府债贡献较大，信贷需求仍待提振，组合拳推动房地产止跌回稳

近期一揽子宏观政策和地产组合拳快速落地，涉及降准、降息、降首付、降存贷利率、限购宽松等方面。政策利好有望提振经济预期，改善购房需求，促进房地产市场止跌回稳。银行方面，9月社融同比增长，人民币贷款增速下行延续，政府债多增对社融贡献度上升，实体部门信贷需求仍待提振，存款挂牌利率下调有望缓解四季度息差压力。证券方面，政策催化下市场投资情绪反转，A股快速反弹但波动加大，央行正式创设SFISF和回购增持再贷款，有望增强投资者信心，促进板块向好。保险方面，1-8月保险业保费收入同比增幅扩大，上市险企Q3净利润普遍大幅增长，纯寿险企业业绩翻倍有余，保险受益于权益市场提振，资负两端均有改善。

房地产组合拳推动止跌回稳。9月24日国新办发布会上出台“降准、降息、降首付、降存贷利率”等地产政策释放信号，9月26日中央政治局会议提出“促进房地产市场止跌回稳，调整住房限购政策”，彰显稳房价决心，随后上海、广州、深圳接连发布“最低首付、利率，最宽松限购”等重磅楼市新政，10月17日住建部、财政部、自然资源部、央行、金融监管总局五部门齐聚推出“四个取消、四个降低、两个增加”房地产组合拳，推动市场止跌回稳。政策提振下，居民购房意愿有望持续回暖，房屋销售或持续活跃，销售改善向上传导仍然需要一定时间，房企现金流等短期仍然承压，开工和竣工短期或延续弱势，反弹动力偏弱。

保险行业资产端和负债端均有改善。负债端，1-8月保险业保费收入同比增幅扩大至13.04%，其中财险/寿险同比增幅扩大至 4.1%/18.6%，9 月保费收入同比预计延续改善。业绩方面，924、926、1017 三会议推出一揽子增量政策，央行正式创设 SFISF 和回购增持再贷款，权益市场向好提升保险投资端收益，上市险企 Q3净利润普遍大幅增长，纯寿险企业业绩翻倍有余，综合型险企增长超 50%。受益于宏观政策超预期及股市提振，上市险企的资产端和负债端均有改善。

▶ 信息科技：半导体市场持续复苏，游戏收入边际改善，AI算力产业链持续景气

半导体周期持续回暖，消费电子新机型密集发布，9 月智能手机产量同比增幅扩大，2024 年第三季度全球智能手机出货量同比实现连续五个季度增长，全球PC出货量同比转负，台积电24Q3合并营收远超市场预期，台湾半导体行业指数，DXI 指数持续上行，智能手机、可穿戴等需求延续复苏，新能源汽车销量持续较高增速。AI 算力产业链持续景气，OpenAI发布新一代o系列模型o1以及o1-mini ，字节跳动旗下火山引擎举办AI创新巡展，国内模型零一万物Yi-Lightning 首度在 LMSYS超越GPT-4o，《黑神话：悟空》对游戏市场收入贡献突出；数据标准体系建设指南发布，低空经济地方规划密集出台，以旧换新补贴政策发力，化债政策超预期，多因素催化板块持续复苏。

1、盈利能力和业绩预期

最近一个月分析师对于部分行业的一致盈利预期有所上调，其中光学光电子、航空机场、工业金属、乘用车、保险、风电设备、航运港口等行业盈利预期上调幅度超过2个百分点，其次工程机械、电力、半导体、电池、农化制品等行业盈利预期有不同程度上调。 

而软件开发、房地产、钢铁、养殖业、通信设备、造纸等下调幅度较大。

2、筹码分布

公募基金二季度主要加仓了通信设备、消费电子、电力银行、半导体、乘用车、家用电器等；截至二季度，公募基金持仓占比较高的行业主要有白酒、半导体、电池、银行、家用电器、医疗器械、化学制药、工业金属等。从最近十年分位数来看，目前通信设备、电力、半导体、工业金属、石油石化、煤炭、通信服务、航运港口等行业公募基金持仓占比在近十年的90%以上分位。

3、估值：多个行业估值变动幅度有限

过去一个月估值分位数提升幅度较大的行业集中在软件开发、军工电子、环保、专用设备等。

4、交易特征

近期部分TMT、中高端制造业相关行业换手率上行。当前软件开发、军工电子、计算机设备、通信设备、半导体、传媒等换手率及分位数处于较高水平。

根据回测可知换手率处于极高或极低水平，行业较难获得超额收益；当换手率处于中间水平时，换手率基本与行业超额收益正相关；并且根据回测，换手率处于自身分位数中等偏上位置更容易获得超额收益。 

基于此我们挑选出本期换手率分位数处于中等偏上位置并且处于上行趋势中的行业，主要有半导体、航空装备、风电设备、美容护理、家用电器、乘用车等。

当前交易集中度较高的行业集中在通信设备、计算机设备、军工电子、航空装备、消费电子、光伏设备等。

根据历史走势可以看出交易集中度基本与行业超额收益正相关，并且根据回测，交易集中度处于自身分位数越高越容易获得超额收益。 

基于此我们挑选出本期交易集中度较高并且处于上行趋势中的行业，主要有半导体、证券、军工电子、航空装备、软件开发、计算机设备。

5、周期阶段

目前仍然呈现强预期，弱现实的状态。但一揽子政策的出台基本扭转了市场的悲观预期。后续随着政策持续发力推动景气企稳回升，市场有望重新回到上行通道。关注后续政策的力度和效果、新质生产力、设备更新、消费品以旧换新等方向。

6、赛道推荐

中短期重点关注五大具备边际改善的赛道：消费电子（果链、华为链、头显、眼镜）、汽车智能化（智能汽车整车、智驾系统）、AI硬件（光模块、PCB）、船舶（油运、集运、造船）、低空经济。 

从中长期角度，我们建议以周期为轴，供需为锚。关注新科技周期下，全社会智能化的进展（大模型的持续迭代、算力基础设施与AI生态的完善、AI商业模式的落地、以及AI对消费电子、机器人等赋能），国产替代周期下相关产业链的自主可控（国产大模型、国产AI应用与算力、国产集成电路产业链），以及双碳周期下碳中和全产业链的降本增效（光伏、风电、储能、氢能、核电），电动化智能化大趋势下电动智能汽车渗透率增加。

▶ 11月行业配置关注点：三季报业绩落地、政策持续发力、美国大选交易下的行业选择

⚑市场表现复盘：近一个月以来市场在政策驱动下大幅反弹，随后进入宽幅震荡。9/24，市场迎来政策拐点，金融监管部门推出包括降息降准、调房贷，以及创设新货币政策工具在内的金融政策组合拳。9/26，政治局会议罕见分析研究经济形势，政策力度超预期。多部门齐发力下，政策暖风直接扭转了市场的悲观预期，指数确立中期底部，增量资金涌入带动市场放量大涨。节后一周大盘受获利资金回吐、美国 9 月非农大超预期以及市场对增量政策预期过高影响进入调整区间。随后一周，财政部发布会回应市场关切，整体利好股市，但在外围扰动下指数整体震荡。10/18，9 月经济数据显示阶段性经济低点确立，同时股票回购增持再贷款和互换便利落地，叠加习近平总书记有关科技创新的表述，直接点燃市场情绪，市场连续多日上涨。行业层面，科技和证券表现强势，红利板块涨幅靠后。

⚑ 9月经济数据指引：整体三季度经济增长斜率进一步放缓，随着一揽子逆周期调节政策的出台，单9月份经济数据同比增速相比8月份普遍改善，结构上的变化主要有以下几点：1）生产端提速，部分高新技术产品产量和产能利用率提升，价格端仍承压，供需格局有待进一步提升；2）制造业、基建、房地产投资增速均有改善；3）9月社零增速提升，家电、家具、建材等地产链改善明显；4）出口边际走弱，高新技术产品、手机、医疗器械等增速转负。外需边际走弱也意味着需要更多内需消费、投资等发力，从而带来经济企稳回升。

⚑ 展望11 月影响行业配置的因素主要有以下三点：1）三季报业绩逐渐落地，关注三季报及年报业绩边际改善的领域；2）一揽子政策持续推出，关注政策有望继续加码的领域；3）美国大选结果即将揭晓，关注不同结果对相关行业的影响。

⚫ 1)关注三季度及年报业绩有望改善的领域：目前约有13%的公司披露业绩预告/快报/报告。从中位数看，农林牧渔、交运、非银、公用、电子、汽车等行业前三季度累计增速中位数相对较高，传媒、地产、煤炭、建材、军工等行业则相对较低。细分领域业绩有望改善的领域预计主要集中在消费服务领域如白电、纺织、养殖、休闲食品、化学制药，TMT 领域如半导体、消费电子、计算机设备，以及部分顺周期领域化学原料、工业金属、贵金属、工程机械、汽零、航海装备等。

⚫ 2)关注受益于政策加码的领域：化债方面，建筑、环保、计算机下游 G 端客户较多，应收账占比较高，信用减值挤占较多利润空间，受益弹性大。科技方面，关注“智安医”产业趋势，AI 驱动下的电子、通信，低基数下盈利回升的医药，短期基本面有所支撑。地产方面，政策利好改善房企现金流，先信用后供需，若地产止跌回暖趋势确定，房地产以及家电、家居、装修建材等地产后周期产业链有望受益，但“重化解存量，严控增量”的思路或对地产开工端提振有限。

⚫ 3)关注美国大选交易：贸易政策上，特朗普当选或加剧贸易摩擦，对美出口收入敞口较大的汽车、家电、纺织、电子、机械、家居等劳动密集或耐用消费品行业或受关税冲击，关注科技自主可控和扩内需政策；哈里斯则相对温和，反对全面加征关税，仅关注部分重点行业，叠加降息和美国地产周期，对出口链的压制或有缓解。

⚑ 前期表现、交易集中度和月度效应。过去两个月整体跑输万得全A指数主要集中在：1）顺周期领域的钢铁、煤炭、化学原料、化学纤维、水泥等；2）红利板块的银行、电力、航运港口、基础建设、燃气等。成长领域如软件开发、军工电子、半导体和非银板块的证券、保险等跑赢万得全 A；近期市场成交活跃，从不同行业换手率历史分位数和成交额占比来看，软件开发、计算机设备、证券、军工电子、航空装备、半导体、消费电子等相对拥挤，而能源金属、化学原料、小金属、养殖业、食品加工等领域交易占比相对较低；每年11 月，相对较高概率出现超额收益的行业主要集中在部分偏消费和成长等行业，如电子、纺织服饰、汽车、机械设备、通信等。

⚑ 结合中观景气、盈利能力、筹码分布、估值、交易、周期阶段和赛道价值等多个维度，本期推荐关注电子（消费电子、半导体）、计算机（计算机设备）、家电（白电、家电零部件、厨卫电器等）、汽车（汽车零部件、乘用车）、机械设备（工程机械、自动化设备）。

▶ 【本期细分领域推荐】

⚑【电子（消费电子、半导体）】行业需求延续复苏，半导体市场持续回暖，AI 算力产业链持续景气。全球半导体单月销售额持续10个月保持同比增长趋势，台积电24Q3业绩超预期，9月智能手机产量同比增幅继续扩大，全球智能手机出货量实现连续五个季度同比增长；手机、可穿戴等延续复苏，新能源汽车销量持续较高增速；数据基础建设持续，华为举办原生鸿蒙之夜暨全场景新品发布会，后续荣耀、小米等多款新机型即将密集发布，新质生产力支持政策不断，以旧换新政策驱动高预期，多因素有望催化板块复苏持续。

⚑【计算机（计算机设备）】计算机设备业绩预期回暖，AI 算力需求强劲，低空经济以及化债政策有望持续提振行业景气。微型电子计算机产量连续3个月正增长，三季报行业业绩预计回暖，利润下滑有望收窄。近期AI嵌入软件工程深受关注，AI 基础软件开发需求强劲，算力需求一定程度上拉动板块复苏。国内低空经济领域前景广阔；数据基础建设持续，数字经济产业化发展推动行业景气上行。当前自主可控势在必行，科技领域财政补贴持续助力行业发展，地方政府设备更新推动规划出台，化债和信创政策有望超预期，板块利润有望持续回暖。

⚑【家电（白电、家电零部件、厨卫电器等）】以旧换新政策补贴加速落地，内需上升态势有望巩固。9 月家用电器和音像器材类零售额同比增幅扩大至 20.5%，国内线上线下市场各品类均有改善。后续双十一折扣有望刺激消费放量，政府以旧换新补贴细则进一步落实，宏观和地产政策持续发力有望带动地产止跌回稳，作为典型地产链后周期行业，需求有望持续复苏；成本端大宗原材料价格下跌，海运运力改善，出口短期仍有支撑，行业业绩有望回暖。 

⚑【汽车（汽车零部件、乘用车）】国内以旧换新进一步落地，新车周期迎销售旺季，汽车产销有望持续改善，智能化发展有望提速。近期乘用车厂家批零日均销量同比均转正；汽车轮胎开工率上行；9月汽车产销同比跌幅收窄；乘用车产销同比转正；新能源汽车产销同比增幅扩大。随着全国汽车报废更新补贴申请迅速增长，新车周期催化叠加四季度销售旺季，汽车产销有望延续增长趋势。2024 世界智能网联汽车大会落幕，200 多项新技术新产品亮相，特斯拉推出无人驾驶出租车 Cybercab，智能化发展有望提速。

⚑【机械（工程机械、自动化设备）】设备更新等增量政策有望持续兑现，行业景气持续改善，人形机器人等产业催化不断。地产组合拳效果有望显现，带动工程机械下游需求进一步复苏，叠加设备更新换代需求以及电动化渗透率提升，行业有望步入周期上行阶段；企业加速出海，市场占有率稳步提升，出口有望维持正增长。新质生产力导向支持不断，产业趋势提振行业景气。

▶ 【八个维度梳理】

⚑【细分领域景气梳理和展望】

⚑  【中观景气】上游资源品：资源品价格分化，钢材价格冲高回落，水泥和多数工业金属价格在政策提振下持续回暖，原油持续震荡，关注有望受益于政策和流动性改善的水泥、工业金属、贵金属等。中游制造：政策提振汽车、机械等行业复苏，外需方面受制于海外需求偏弱以及天气影响等因素有所承压，低空经济等高端制造延续景气。消费/医药：出行链消费震荡下行，大众消费品增长预期稳健，可选消费部分降幅收窄，政策驱动地产链消费复苏动能较强。推荐关注以旧换新持续提振的汽车、家电等。金融地产：政策驱动购房需求改善，地产销售、投资、开工数据均有改善，实体部门信贷需求仍待提振，保险行业资负两端延续景气，关注收储落地进程和地产销售改善情况。信息科技：半导体市场持续复苏，游戏收入边际改善，AI 算力产业链持续景气，自主可控逻辑持续强化。

⚑ 【盈利能力】A 股 24 年中报业绩仍在低位波动，尽管增速仍为负，但受金融板块（尤其保险、农商行）等贡献，降幅边际收窄；非金融板块仍承压，并且板块内部分化较大。大类行业中，消费服务>公用事业> TMT >医药>金融地产>资源品>中游制造。业绩表现较好的领域主要有：1）部分价格上涨的资源品（工业金属、小金属、金属新材料、化学原料、化学纤维等）；2）出口竞争优势行业（白色家电、乘用车、航海装备、通用设备、风电设备、纺织制造、造纸等）；3）稳健增长的必需消费（休闲食品、白酒、调味发酵品、养殖业、种植业等）；4）部分 TMT 板块（半导体、元件、光学光电子、消费电子、通信设备、通信服务、计算机设备）等；以及保险、化学制药、互联网电商等。

⚑ 【盈利预期】最近一个月分析师对于部分行业的一致盈利预期有所上调，其中光学光电子、航空机场、工业金属、乘用车、保险、风电设备、航运港口等行业盈利预期上调幅度超过 2 个百分点，其次工程机械、电力、半导体、电池、农化制品等行业盈利预期有不同程度上调。而软件开发、房地产、钢铁、养殖业、通信设备、造纸等下调幅度较大。

⚑ 【筹码分布】公募基金二季度主要加仓了通信设备、消费电子、电力、银行、半导体、乘用车、家用电器等；9月陆股通加仓电池、保险、证券、白酒、自动化设备、乘用车等；本月融资资金加仓了半导体、证券、软件开发、通信设备、消费电子、通信服务、军工电子等。

⚑【估值水平】过去一个月估值分位数提升幅度较大的行业集中在软件开发、军工电子、环保、专用设备等。

⚑【交易分析】本期换手率分位数处于中等偏上位置并且处于上行趋势中的行业，主要有半导体、航空装备、风电设备、美容护理、家用电器、乘用车等。本期交易集中度较高并且处于上行趋势中的行业，主要有半导体、证券、军工电子、航空装备、软件开发、计算机设备。

⚑【周期阶段】目前仍然呈现强预期，弱现实的状态。但一揽子政策的出台基本扭转了市场的悲观预期。后续随着政策持续发力推动景气企稳回升，市场有望重新回到上行通道。关注后续政策的力度和效果、新质生产力、设备更新、消费品以旧换新等方向。

⚑【赛道价值】中短期重点关注五大具备边际改善的赛道：消费电子（果链、华为链、头显、眼镜）、汽车智能化（智能汽车整车、智驾系统）、AI硬件（光模块、PCB）、船舶（油运、集运、造船）、低空经济。

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