2024-9-13
大盘观点
当前A股市场低迷，投资者以观望为主，很多人都在关注全球市场，特别是关注美国经济会不会衰退以及即将到来的降息。由于公布的经济数据有强有弱，悲观者关注弱数据，乐观者关注强数据，各自使用支持自己论点的数据，难以形成共识。不过从消费、投资、就业、信贷、地产等数据方面看，美国经济目前可能只是降温，部分经济部门开始提示下行风险。但从历史复盘规律来看，在与当前类似的宏观环境下，美国最终都陷入衰退，美联储在高油价、高通胀背景下激进加息最终均以衰退收场，过去50年美债曲线持续深度倒挂后美国经济也无一例外陷入衰退。
站在当下时点看，其实美国软着陆和硬着陆的概率都不低，我们认为衰退交易仍值得参与，有两方面因素：第一，衰退交易的逻辑短期难以证伪。虽然美国目前经济运行良好，但在美国居民超额储蓄消耗殆尽、高利率压力逐步显现、财政支持逐渐退坡三重压力下，已经确认经济周期下行，未来可能会有更多数据提示经济下行压力，结束数据分化的现状。第二，市场低估了衰退风险，为逆向交易提供机会。纵观今年的流行观点，无论是预期美联储预防式降息，或是看多美股、铜、油，全部建立在“美国经济不衰退”这一强假设之上。不过当流行认知明显低估美国衰退风险时，可能有反转，我们可适当超配以美债、黄金为代表的安全性相对较高的资产，同时注意全球股票波动风险。
尽管衰退交易值得参与，但毕竟不确定性偏高，有没有确定性更高的交易方向？我们认为降息交易的确定性更高。未来存在两种可能性：一是美国经济陷入衰退，美联储被迫大幅降息，应对经济困境。二是由于美联储果断降息，让经济躲过一劫，顺利实现软着陆。无论美国经济最终是否衰退，都可能导致美联储降息幅度更深，而不是“浅降息”。我们此前提示9月启动降息是基准情景，且不排除一次降息50bp或召开临时会议提前降息的可能性，已经成为市场共识。我们维持此前判断，如果不愿参与衰退交易，那么降息交易可能是衰退风险的绝佳对冲。
美联储更深的降息，一方面，将为美债、黄金等资产表现打开新的上涨空间。根据“利率预期+期限溢价”框架，十年期美债利率中长期均衡价格在3.5%附近，黄金不仅受益于衰退风险、降息交易、大选交易三重周期性因素利好，还受到逆全球化、去美元化等结构性因素支撑。另一方面，降息后全球流动性有望增加，部分资金可能会流入A股市场，同时国内货币政策调整空间有望打开，给市场注入新的活水，推动市场走出反弹行情。
当然，我们也要注意，9月份海外市场变数较多，9月19日美联储FOMC会议即将启动降息周期， 9月20日日本央行将公布最新利率决议，市场关注四季度日央行加息前景。面对诸多不确定性，全球资产9月份波动可能增大，如果美债、黄金回调，建议择机逢低增配。对于风险资产，海外股市在历次衰退初期往往下跌，降息预期难以对冲衰退压力，在9月市场变数增大的背景下，海外股市对风险定价可能仍不充分，建议对海外股票中性偏谨慎，耐心等待美联储政策支持后再增加布局。对于处于底部区域的A股，筑底成功后有望迎来反弹，因此，可适当关注调整到位后的机会。
文中部分资料来源：天风金融终端、《交易衰退还是交易降息?》2024.9.10 （中金大类资产研究：李昭、杨晓卿、屈博韬）
余彦洪 执业编号：S1110621110005
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