作 者：
赵伟 申万宏源证券首席经济学家
贾东旭 高级宏观分析师
侯倩楠 宏观分析师
联系人：
侯倩楠
摘要
事件：12月16日，财政部公布前11月财政收支数据。1—11月，全国一般公共预算收入199010亿元，同比下降0.6%；全国一般公共预算支出245053亿元，同比增长2.8%
点评：特别国债、新增专项债等支撑下，广义财政累计收支差额超近年同
广义财政支出增速回落，或主因政府性基金收入修复放缓。11月广义财政支出当月同比4.6%，较10月回落约16个百分点，或主因收入端拖累。11月是全年土地出让收入规模较大月份，地方国有土地出让收入当月同比-20%，对政府性基金收入形成明显拖累。且新增专项债对政府性基金支持力度放缓，体现为11月政府性基金收支差额规模较10月减少。
一般财政收入改善而支出增速回落，或主因基数效应。11月一般财政收入延续修复态势、当月同比11%。11月一般财政收入基数为全年较低水平，使得收入修复容易呈现较高增速；而支出规模为全年较高水平，过往11月一般财政支出规模明显高于10月；因此，11月一般财政数据呈现，低基数影响下收入明显改善，高基数影响下支出增速有所回落。
特别国债、新增专项债等支撑下，广义财政累计收支差额已超近年同期平均水平。9月以来，特别国债、新增专项债等债务资金加快发行与支出，对一般财政支出与政府性基金支出形成有力支撑。前11月，广义财政累计收支差达-8.5万亿元，差额规模较2020-2023年同期平均水平超出2.3万亿元，或多缘于特别国债、新增专项债加力支持等。
2025年，财政政策延续“更加积极”定调，确保持续用力、更加给力。近年财政效果受压制，或缘于隐性债务“存量”问题，土地出让收入等“流量”短缺等影响。本次中央经济工作会议强调“提高财政赤字率”，“增加发行超长期特别国债”，“增加地方政府专项债券发行使用”均将对明年预算内资金形成补充。中性情景，2025年广义财政支出增速若要达5%左右，非化债的政府债务净融资或需12万亿元左右。
常规跟踪：一般财政收入延续改善，政府性基金收入修复放缓
一般财政收入延续改善，政府性基金收入回落，使得广义财政收入增速放缓。11月，广义财政收入当月同比0.9%，较10月增速下降1.5个百分点；政府性基金收入当月同比-15%，较10月降幅走阔约5个百分点；一般财政收入延续改善，当月同比11%。从预算完成度看，11月广义财政收入预算完成7.1%，略高于2023年同期及过去五年平均的7%。
一般财政、政府性基金支出增速均放缓，使得广义财政支出增速回落。11月，广义财政支出当月同比为4.6%，较10月增速明显放缓；一般财政支出当月同比3.8%，政府性基金支出当月同比7.6%，均较10月增速有所回落。从预算完成度看，11月广义财政支出预算完成8.5%，与2023年同期的8.4%基本持平，高于过去五年平均支出进度8.1%。
风险提示
风险提示：政策变化超预期，经济变化超预期。
报告正文
12月16日，财政部公布前11月财政收支数据。1—11月，全国一般公共预算收入199010亿元，同比下降0.6%；全国一般公共预算支出245053亿元，同比增长2.8%。
（一）财政加力可期
广义财政支出增速回落，或主因政府性基金收入修复放缓、专项债资金支持力度边际下降。11月，广义财政支出当月同比4.6%，较10月增速回落约16个百分点。广义财政支出增速回落，或主因收入端拖累。11月、12月是全年土地出让收入规模较大月份，地方国有土地出让收入11月当月同比-20%，较10月降幅走阔9个百分点，对政府性基金收入形成明显拖累。且11月新增专项债资金对政府性基金支出支持力度放缓，体现为11月政府性基金当月收支差额规模较10月有所减少。
一般财政收入改善而支出增速回落，或主因基数效应。11月一般财政收入延续修复态势、当月同比11%，或主因增量政策加速落地，带动税收收入回暖。11月一般财政收入、支出增速较10月变化方向不同，或主因基数影响。11月一般财政收入基数为全年较低水平，使得收入修复容易呈现较高增速；而一般财政支出规模为全年较高水平，过往11月一般财政支出规模明显高于10月；因此，11月一般财政数据呈现，低基数影响下收入明显改善，高基数影响下支出增速有所回落。
整体上看，在特别国债、新增专项债等资金支撑下，一般财政累计收支差额、政府性基金累计收支差额已超近年同期平均水平。9月以来，特别国债、新增专项债等债务资金加快发行与支出，对一般财政支出与政府性基金支出形成有力支撑。前11月，广义财政累计收支差达-8.5万亿元，差额规模较2020-2023年同期平均-6.1万亿元超出2.3万亿元；其中，一般财政累计收支差额达-4.6万亿元，政府性基金累计收支差额达-3.9万亿元，差额规模均明显超过2020-2023年同期平均水平，或多缘于特别国债、新增专项债加力支持等。
展望后续，12月政治局会议、中央经济工作会议宏观政策定调积极程度较为罕见，强调“更加积极有为”。两次会议将财政、货币政策基调定为“更加积极”、“适度宽松”，较年初政府工作报告的“积极”、“稳健”明显加码。财政政策“更加积极”为1993年以来首次提出，货币政策“适度宽松”为2011以来首次提及，或指向后续宏观政策调控力度可期。
2025年，财政政策延续“更加积极”定调，确保持续用力、更加给力。近年财政效果受压制，或缘于隐性债务“存量”问题，土地出让收入等“流量”短缺等影响。本次中央经济工作会议强调“提高财政赤字率”，“增加发行超长期特别国债”，“增加地方政府专项债券发行使用”均将对明年预算内资金形成补充。中性情景，2025年广义财政支出增速若要达5%左右，非化债的政府债务净融资或需12万亿元左右。（详见《更务实，更有力——12月中央经济工作会议精神学习》）
（二）常规跟踪：一般财政收入延续改善，政府性基金收入修复放缓
一般财政收入延续改善，政府性基金收入回落，使得广义财政收入增速放缓。11月，广义财政收入当月同比0.9%，较10月增速下降1.5个百分点；政府性基金收入当月同比-15%，较10月降幅走阔约5个百分点；一般财政收入延续改善，当月同比11%。从预算完成度看，11月广义财政收入预算完成7.1%，略高于2023年同期及过去五年平均的7%。
土地出让收入修复放缓下，政府性基金收入降幅走阔。11月，政府性基金收入当月同比约-15%，较10月10%的降幅走阔约5个百分点；其中，地方国有土地出让收入当月同比-20%，较10月11%的降幅走阔9个百分点。11月政府性基金收入预算完成度为9.7%，低于2023年同期的10.4%和过去五年同期平均的10.1%。
税收收入继续修复，非税收入保持高增长。11月，一般财政收入当月同比11%，较10月5.5%增速提升5.5个百分点。税收收入继续修复、当月同比5.3%；印花税、企业所得税、个人所得税均明显改善，11月同比增速较10月分别提升约81、32、6个百分点；国内增值税延续修复，11月当月同比较10月增长收窄约3个百分点，增速由负转正。非税收入保持高增速，11月同比40.4%，或主因各级政府多渠道盘活国有资源资产，带动国有资源（资产）有偿使用收入和国有资本经营收入增加。11月一般财政收入预算完成度为6.3%，高于过去五年同期平均的5.7%
一般财政、政府性基金支出增速均放缓，使得广义财政支出增速回落。11月，广义财政支出当月同比为4.6%，较10月增速明显放缓；一般财政支出当月同比3.8%，政府性基金支出当月同比7.6%，均较10月增速有所回落。从预算完成度看，11月广义财政支出预算完成8.5%，与2023年同期的8.4%基本持平，高于过去五年平均支出进度8.1%。
一般财政支出中，农林水、社保就业支出增速相对较高。11月，一般财政支出当月同比3.8%，较10月10.4%的增速回落超6个百分点；支出分项增速普遍回落，农林水、社会保障和就业类支出增速相对较高，当月同比分别约23.3%、14.9%；从占比看，社会保障、卫生健康类支出占比有所提升，较10月占比分别提升0.21、0.16个百分点。11月一般财政支出预算完成度为8.3%，高于过去五年同期平均的7.7%。
地方国有土地出让收入放缓，叠加多数专项债资金已于前期加快使用，使得政府性基金支出增速回落。11月，政府性基金支出当月同比6.3%、较10月约48%的增速有所回落。支出增速下滑或主因土地出让收入修复放缓，11月地方国有土地出让收入当月同比-20%。而9月以来，专项债资金已加快发行使用，11月债务资金对政府性基金支出支持规模边际下降。从预算完成度看，11月政府性基金支出预算完成度9.1%、高于过去五年同期平均的8.2%。
风险提示
经济变化超预期，政策超预期。
THE END
+报告信息
内容节选自申万宏源宏观研究报告：
《财政加力可期——11月财政数据点评》
证券分析师：
赵伟 申万宏源证券首席经济学家
贾东旭 高级宏观分析师
侯倩楠 宏观分析师
发布日期：2024.12.17
