医疗设备以旧换新专题

医疗设备以旧换新是国家推动设备以旧换新政策的一个组成部分。自上而下，最新政策统筹安排3000亿左右超长期特别国债支持设备以旧换新，后续是否有资金继续投入未定。原则上3000亿要分配到：工业、农业、建筑、交通、教育、文旅、医疗领域，其中涉及医疗设备的是中央财政支持的1480亿其中的一部分(预计至多300-400亿到医疗)。此次文件明确优化设备更新项目支持方式，不再设置“项目总投资不低于1亿元”要求，支持中小企业设备更新。具体来看：1）流程上医院申报医疗设备更新需求，后续由国家发改委批复签字后，医院再发布正式招标公告；2）分批次落地，预计对医用设备需求释放有积极驱动作用，2024H2开始逐步落地；3）政策目标是到2027年医疗设备投资规模较2023年增长25%以上，侧面反应出6%复合增速由政策托底；4）从政策驱动力分析上，24Q4预计医疗反腐影响减少，医疗设备以旧换新刺激需求释放。

预计24Q4开始大规模落地，对25年表观业绩影响更大。1）医疗是以旧换新提到的七大板块之一，24Q1第一轮设备需求摸排工作已完成，需求预计超过1300亿，24Q3会开始陆陆续续有项目落地，大规模落地预计Q4开始。30+省、自治区、直辖市发布了推动大规模设备更新的具体行动方案，对主体、设备品种、资金总额、资金来源等作出进一步明确；2）根据众成数科招投标数据，24/6月招投标金额环比略有改善，大型医学影像设备招投标略有提升，仍在等待以旧换新政策落地释放需求；3）从产品维度来看，医学影像类设备预计会较早展现旺盛市场需求。以旧换新对需求提振及产业结构化升级具有重要意义，低国产化率赛道有望能加速国产升级；4）资金来源为中央财政支持+地方财政+院端自筹资金，共同保障政策落地推行。预计各地方的中央配套资金40-80%，对地方资金较少的，会适当加大中央资金配套力度。

政策面组合拳：1）医疗反腐形成低基数，以旧换新提高同比增速。2023年医疗反腐对设备招采影响较大，改变节奏但不改变中长期总量需求。医疗反腐演变为常态化反腐，24H2预计招采环比逐步恢复。常态化后可以重点关注超声设备板块的反弹；2）省级层面的设备集采可以适当降低设备价格，预计2024年会有更多城市开展设备集中采购。设备全国集采的可能性低，目前执行的设备集采以城市/省级为单位，主要还是以超声、CT、MR等设备为主。现阶段看，大部分设备集采对产品出厂价的影响有限；3）贴息贷款是助力设备以旧换新落地的潜在工具，最新政策明确财政部通过原有渠道安排 275亿元中央财政资金提高设备更新贷款财政贴息比例(从1%提高到1.5%)，贴息期限2年，贴息总规模200亿元，考虑到财政贴息涉及多个行业，分配到医疗设备的财政贴息预计体量较小。

相关标的：迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、澳华内镜、山外山，祥生医疗，西山科技，新华医疗、海泰新光、理邦仪器、海尔生物等。

风险提示：行业竞争加剧风险、政策风险、研发不及预期风险。

医疗反腐复盘：2023年医疗反腐对设备招采影响较大，改变节奏但不改变中长期总量需求

• 力度空前，多项举措推进最严监管：整治工作顶层推进上，卫健委、医保局，乃至更高层次的相关法律修正上为2023年此次反腐行动定下了基调

• 2023年5月10日，国家卫健委医疗应急司发布《关于印发2023年纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风工作要点的通知》。该文件是首次国家卫健委等十四部门联合发文，公布今年医药购销、医疗纠风重点

• 2023年7月28日，纪检监察机关于北京召开了全国医药领域腐败问题集中整治工作的动员部署视频会议，中央纪委副书记、国家监委副主任喻红秋出席会议并讲话

  1.集中整治医药领域腐败问题是推动健康中国战略实施、净化医药行业生态、维护群众切身利益的必然要求

  2.相关部门召开了全国医药领域腐败问题集中整治相关会议，部署了为期一年的全国医药领域腐败问题集中整治工作，迎来最严监管

• 2023年下半年医保飞检工作同步开展

  1.2023年8月—2023年12月期间实现对全国31个省(自治区、直辖市)和新疆生产建设兵团全覆盖检查

  2.选定医学影像检查、临床检验、康复三个领域作为检查重点

  3.检查范围为2021年1月1日—2022年12月31日期问医保基金使用和管理情況

• 地方纪委进院调研、开展整治工作

  2023年7月以来，中央纪委国家监委网站发布《重庆璧山:系统纠治医疗领域顽疾》《 天津持续纠治医疗领域不正之风和腐败问题 推动解决群众就医难》《湖南:深入推进清廉单元建设 让廉洁理念覆盖各行业各领域》《天津红桥:深化医疗卫生领域专项监督》等多篇文章持续推进介绍医疗领域整治工作进展

• 从重处罚，多家大三甲开展自查自纠

  1.广西壮族自治区人民医院也在近期发布了《深入开展不合理取酬专项清退工作实施方案》

  2.要求全院医务人员主动清退2018年至2023年5月以来所收受的讲课费、培训费、研讨费等不合理报酬。

• 学术会议暂停，未备案医药代表不得入院

  1.多个学术会议宣布暂停，反腐手段趋于精细化

  2.2023年7月14日，江西卫健委发布《关于开展全省医药领域腐败问题集中整治自查自纠工作的通知》。附件所带的《全省医药领域腐败问题集中整治自查自纠问题清单及防范措施汇总表》提及了六大类32项重点问题，例如违规收取讲课费、违规接受捐赠、强行索取赞助等，以供自查自纠。

医疗反腐复盘：十年梳理器械涉事案件比例高，设备定制式招标及耗材回扣为稽查重点

2013-2022年期间，医药领域行贿受贿类案件判决书高达近3000例。

• 按照涉案领域分类，器械占比最高

  1.医疗器械领域腐败案件占比达到40%

  2.药品领域，占比约30%

  3.医疗耗材近20%

  4.医保基金、医院基建相关的案件占比10%

• 按照关键环节分类，决策环节和医械使用环节占比最高

  1.决策环节占比达到40%

  2.医械使用环节受贿占比约36%

  3.采购环节占到约10%

  4.其他环节占比约14%

• 按照关键部门来看，行政管理部门占比最高

  1.行政管理部门占比约49%

  2.临床科室占比17%

  3.后勤系统占到13%

  4.医技科室占比11%

  5.其他占比约10%

• 按照职位来看，正职领导占比较高

  1.正职的领导占比约30%

  2.副职占比11%

  3.中层干部41%

  4.其他占比18%

• 设备定制式招标及耗材回扣为稽查重点

  1.2023年以来，中纪委官网多次发布文章，揭露医疗设备采购中的“定制式招标”问题。

  2.通过“量身定做”采购标准，暗中决定中标供货商，并收取巨额好处费，进行腐败交易。

• 重点监控药品和医保结算费用排名靠前的药品耗材

  1.《2023年纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风工作要点》中明确指出，要加强医保基金规范管理及使用。

  2.着重关注重要科室、重要领域以及医保结算费用排名靠前的药品耗材，以规范医保基金的管理和使用。

医疗反腐复盘：医疗反腐演变为常态化反腐，24H2预计招采环比逐步恢复

• 5月27日，国家十四部委联合发布《关于印发2024年纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风工作要点的通知》（以下简称《通知》）。

  1.《通知》的联合制定单位为国家卫生健康委、教育部、工业和信息化部、公安部、财政部、商务部、审计署、国务院国资委、税务总局、市场监管总局、国家医保局、国家中医药局、国家疾控局、国家药监局等全国纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风部际联席工作机制14部委。

  2.文件要求加大医药购销领域商业贿赂治理力度。以“站台式讲课”“餐桌式会议”等为切入点，坚持“风腐一体”治理以及实化细化医保基金使用监督管理的具体细则，完善医保法规体系。健全完善日常监督检查工作机制，压实各级监管职责。

• 为期1年的反腐专项行动即将进入尾声，医疗反腐逐渐趋于常态化且设备招采陆续放开

  1.医疗反腐对于行业持续良性创新发展具有明显推动作用，龙头企业研发实力强，产品竞争力出色，未来行业集中度将有望进一步向龙头集中。

  2.目前整体反腐态势趋于常态化，医疗设备招采陆续放开，无需过度悲观，建议当下提前布局底部有弹性的优质资产，医疗反腐改变节奏但不改变中长期总量需求。

医疗反腐复盘：常态化后重点关注超声设备板块的反弹

• 超声业务线受到23H2医疗反腐的影响国内收入端增速同比下滑明显，但国际业务线未见明显影响。

• 超声整体竞争格局较为稳定，讲究产品迭代。按照销售数量来看，国产化率约为60%（2022竞争格局：迈瑞36%，开立7%，飞依诺2.4%，华声1.9%，汕超 1.9%，其他国产企业11%）。

• 其中高端占比15%，中低端占比约为85%。

• 国产超声设备产业链布局并不完善，除了迈瑞、开立、汕超、祥生、理邦，华声等头部超声企业外，其余设备厂商并不能单独生产核心元件，所以不能为下游提供配件更换等服务，因此影响毛利率。

3.2省级层面的设备集采可以适当降低设备价格

设备集采：省级层面的设备集采可以适当降低设备价格，预计2024年会有更多城市开展设备集中采购

• 设备全国集采的可能性低，目前执行的设备集采以城市/省级为单位

  1.全国设备集采的可能性较低，主要因为资金来源不统一以及设备参数和系统差异较大

  2.目前集采的地区有安徽、海南、四川、福建、常州、苏州、临沂、北京、深圳、苏州等地区

• 很多是基层医疗机构的集采，所以集采的品类都是中低端产品，并且大部分企业用非主流产品投标

  1.目前设备集采主要还是以超声、CT、MR等设备为主

  2.现阶段看，大部分设备集采对产品出厂价的影响有限(局限在省级，且金额包基本都在5亿以内)

  3.大型医疗设备采购中，国产设备和国产品牌的中标率有所提升，国内企业在高端领域的开拓力度仍在加大。

• 预计2024年会有更多以城市/医联体/省为单位开展的采购

• 例如2024年1月安徽省将乙类设备纳入省级集采，24/2 安徽省医保局又发布了《关于开展2024年全省乙类大型医用设备集中采购工作的通知》，其中指出，安徽省公立医疗机构使用非财政预算安排资金，已取得有效乙类大型医用设备配置许可证，计划2024年采购的乙类大型医用设备均应参加省级集中采购，本年度组织一次。除了下面5大类大型医用乙类设备纳入省采外，其他医用设备仍拥有极大“自主权”。

• 4月22日 北京市发布进一步加强重点领域设备购置与更新改造贷款贴息实施方案的通知

  1.适用范围：2024年度政策支持期为自2023年12月1日至2024年12月31日。项目可为单独设备购置，也可为固定资产投资项目中设备购置的部分，政策期内实际设备采购金额应达到500万元及以上。

  2.银行贷款：由各银行按照市场化原则，自主选择符合政策规定及授信审批要求的项目，签约投放贷款。贷款资金不得用于非设备购置或更新改造服务采购用途。各银行应按照市场化法制化原则合理确定利率水平，鼓励贷款利率达到各银行同期同类型贷款最优惠水平。

  3.贷款贴息：对符合条件的项目给予2.5个百分点的贴息，期限2年。贷款实际利率低于2.5%的按实际利率贴息。贴息期以银行首批贷款资金发放日为起始日。贴息资金匡定总额、分批下达，鼓励项目单位早申早享。

  4.支持领域：科技创新、战略性新兴产业、未来产业、先进制造业和现代服务业“两业”融合发展、新型基础设施、社会投资公共服务、文化旅游、市政基础设施、农业等9大领域42个细分领域设备购置与更新改造。

• 6月25日财政部、发改委、中国人民银行、和金融监管总局联合发布《关于实施设备更新贷款财政贴息政策的通知》

  1.明确了贴息标准：银行向经营主体发放的贷款符合再贷款报销条件的，中央财政对经营主体的银行贷款本金贴息1个百分点。按照相关贷款资金划付供应商账户之日起予以贴息，贴息期限不超过2年。

  2.明确了期限条件：在《国务院关于印发〈推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案〉的通知》(国发〔2024〕7号)印发之日(2024年3月7日)至2024年12月31日期间，经营主体签订贷款合同、设备购置或更新改造服务采购合同，且相关贷款资金发放至经营主体并划付供应商账户的，可享受贴息政策。结合中国人民银行设备更新相关再贷款额度使用情况，可视情延长政策实施期限。

• 7月25日，最新政策提及中央财政贴息从 1%提高到 1.5%，贴息期限2年，贴息总规模200亿元。最新政策明确贴息总规模200亿元，考虑到财政贴息涉及多个行业，分配到医疗设备的财政贴息预计体量较小。 

迈瑞医疗：业务涉及生命信息与支持+医学影像+微创外科

• 23年业绩符合预期，净利率进一步提升。分季度看，2023Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入83.6/101.1/88.3/76.3亿元(+20.5%/+20.2%/+11.2%/+7.9%)，单季度归母净利润分别为25.7/38.7/33.9/17.5亿元(+22.1%/+21.6%/+20.5%/+16.2%)。24Q1单季度收入93.7亿元(+12.1%)，单季度归母净利润31.6亿(+22.9%)，一季度净利润增速较为明显。从盈利能力看，23年毛利率66.2%(+2pp)，盈利能力维持高水平，毛利率较高的体外诊断试剂和中高端监护类以及影像类产品的收入占比不断提升。23年销售费用率16.3%(+0.5pp)，管理费用率4.4%(+0pp)，研发费用率9.8%(+0.2pp)，财务费用率-2.4%(-1pp）。归母净利率33.2%(+1.5pp)，盈利能力持续提升。

• 体外诊断业务条线增速明显，多因素拉动业绩快速增长。分业务线看：1)生命信息与支持23年收入152.3亿元(+13.8%)，增长主要得益于国内医疗新基建的开展和海外高端客户群突破的发力，但8月份以来的医疗反腐对该业务的开展造成了一定影响。截至23/12月，新基建待执行商机仍有200亿元。PMLS产线增长13.8%，其中国际PMLS下半年增长超过20%。种子业务微创外科全年增速超过了30%，硬镜系统的市场份额提升至国内第三，2)体外诊断收入23年收入124.2亿元(+21.1%)，自23/3月份以来，国内常规诊疗活动实现了迅速复苏，推动国内IVD全年实现了20%的快速增长，其中试剂收入增长超过25%，国内发光市场排名超过一名进口品牌并首次位列第四。国际IVD连续两年的复合增速超过了30%，海外新突破超过100家ICL；3)医学影像23年收入为70.3亿元(+8.8%)，医疗反腐造成了国内公立医院正常的超声招标采购活动推迟，海外基础医疗市场也受到了经济低迷和美元强势的影响，使得产线23年增速有所放缓。但是其中超声高端型号增长超过了20%，超声市场地位首次实现了国内第一、全球第三。分区域看：国内市场收入213.8亿元(+14.5%)，海外市场收入135.5亿元(+15.8%)。受反腐影响，国内公立医院正常的招投标活动显著推迟，诊疗活动亦有所放缓，其中对于PMLS和MIS的影响最大，而对IVD的影响相对有限。国际市场下半年增长22%。增速表现最亮眼的依旧是发展中国家，全年增速超过了20%，北美市场连续两年的复合增速达到了18%。

• 持续高研发投入，产品升级不断。23年研发费用34.3亿元，公司持续加大产品创新研发，尤其在高端领域不断突破。其中公司加速拓展“瑞智联”生态系统在院内的应用场景。基于公司在监护仪、麻醉机、呼吸机、输注泵等多产品的布局和优势，目前已经推出包括全院、重症、围术期、急诊、心脏科、普护在内的多场景解决方案。通过集成床旁所有设备数据，构建设备全息数据库，与医院已有的临床数据库互补并有机结合，助力大数据科研。化学发光预计24年将有20+项目上市，影像中的超高端彩超昆仑Resona A20重磅上市后预计也将助力影像业务条线。

• 盈利预测：预计2024~2026年归母净利润分别为139.6、168、202.1亿元，对应EPS为11.52、13.85、16.67元

• 风险提示：汇率波动风险，政策控费风险，新产品研发不及预期。

联影医疗：业务涉及医学影像

• 业绩呈高速增长趋势。分业务看，2023年医学影像设备收入99.3亿元(+21.1%)，维修服务收入10.7亿元(+42.8%)，软件收入1.7亿元(+124.8%)从医学影像设备细分产品来看， CT/MR/MI/XR/RT设备收入分别为40.7/32.8/15.5/7.6/2.7亿元，同比增长+7.8%/+58.5%/1.4%/+32.8%/+6.9%。公司传统存续型号产品销量稳健增长，叠加10余种新型号产品陆续产生销售收入2023年公司收入保持较高增速。维修服务和软件收入增速快于设备，主要因总装机量不断提升，以及软件和服务验收周期较长。

• 海外市场持续拓展。公司在深耕国内市场同时，也积极拓展海外新兴市场。公司，业务网络已覆盖全球65个国家和地区，累计取得产品注册证或质量管理体系认证超700个，45款产品获得CE认证， 44款产品获得FDA 510(k)认证，销售网络覆盖全球主要发达市场及新兴市场。2023年国内收入为9.5亿元(+19.7%)，海外收入1.7亿元(+54.0%)，海外收入占比提高至14.7%，同比2022年提高3.0pp。

• 解除配置证限制，高端产品持续释放采购需求。2023年3月《大型医用设备配置许可管理目录(2023年)》发布落地，医疗机构采购CT和MR设备不再受到配置证限制，中高端影像设备采购需求有望加速。2023年公司MR业务线同比增长58.5%，是全球范围内少数同时拥有1.5T、3.0T和5.0T全磁场强度影像设备管线的公司，在中高端市场竞争力将进一步增强。

• 盈利预测：预计公司2024-2026年营业收入分别为139/172/215亿元，归母净利润分别为24/29/36亿元。

• 风险提示：市场竞争加剧风险、研发失败风险、海外市场开拓不及预期风险政策波动风险

开立医疗：业务涉及超声+硬镜+软镜

• 业绩符合预期，超声内镜双轮驱动逻辑未变。分季度看，2023Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为4.7/5.7/4.2/6.5亿元(+27.6%/+22.7%/+2.1%/+27.6%)，单季度归母净利润分别为1.4/1.3/0.5/1.3亿元(+171.1/+8.8%/-32.6%/+7.6%)。23H2随着国内医疗反腐升级，给超声业务线的招投标带来较大影响，对内窥镜影响较小。公司整体毛利率提升至69.4%(+2.5pp)，主要系高端机型占比提升以及三级医院装机占比提升。此外，外汇收益带来约1.6pp正向影响。整体来看盈利能力有所上升。从费用率方面来看，销售/管理/研发/财务费用率分别为24.7%/6.1%/18.1%/-2.1%。销售费用率23年增加0.7pp，系2023年加大人员投入,持续布局新产业。管理费用率+0.5pp，23年股份支付约4000W。研发费用率-0.5pp。财务费用率-0.4pp。整体来看，全年收入端业绩符合预期，费用率控制也较为平稳。

• 23年超声业务稳健增长，医用内窥镜业务持续高增。超声收入约12.2亿(+13.3%)，医用内窥镜收入约8.5亿(+39%)。1)超声业务线：海外超声增速大于国内超声增速，国内超声由于23H2需求受到医疗反腐压制，增速有所放缓，但23超声条线增速仍旧高于行业平均水平。24年预计H1超声仍有医疗反腐压力，但逐步转好。另外，24H2预计受到医疗设备依旧换新政策的落地利好，将会有需求提振；2)医用内窥镜：主要分为软镜及硬镜两部分。软镜业务线国内增速高于海外，外科硬镜目前在国内起步，陆续配备人员中。预计未来海外将逐步发力。未来公司将大力发展微创外科硬镜业务，新一期的股权激励也针对国内硬镜收入做了相应的激励措施。

• 研发助力创新升级，产品迭代更为迅速。在2023年12月，公司的中心实验室通过了中国合格评定国家认可委员会(CNAS)的评审，并获得了CNAS实验室认可证书，成为国家认可实验室之一。从产品角度具体来看，在超声领域，公司推出了新一代高端彩超平台S80/P80系列，进一步提升了公司在高端超声领域的竞争力。在消化与呼吸内镜领域，公司推出了HD-580系列内镜，相比HD-550系列内镜，该产品在图像质量和临床细节表现上有大幅提升，公司软镜产品在"镜体操控+图像质量"方面达到了国内领先水平。在微创外科领域，公司的SV-M4K100系列硬镜获得了认证，并启动了多个外科研发新项目，逐渐形成了外科科室的整体解决方案，建立了在外科领域产品系统化的优势。

• 盈利预测与投资建议。公司24-26年的归母净利润预计为5.9、7.7、9.7亿。

• 风险提示：汇率波动风险；新产品研发、注册及认证风险；海外业务拓展不及预期风险；市场竞争导致产品价格大幅下降的风险。

澳华内镜：业务涉及软镜

• 23年疫后毛利率大幅反弹，中高端产品持续放量。分季度收入看，23Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为1.3/1.6/1.4/2.5亿元(+53.8%/90.8%/+23%/+51.7%)，疫后实现收入大幅提速，公司进一步加强了研发端的投入，不断对产品进行持续的打磨与升级，获得了更多的临床端认可所致。从盈利能力看，23年毛利率提升至73.8%(+4.1pp)，实现大幅跃升，系产品结构中高毛利的中高端机型占比提升所致。23年中高端机型主机、镜体在三级医院装机(含中标)数量分别是 96 台，316 根，装机(含中标)三级医院 73 家。从费用端看，销售费用率34.3%(+4.7pp)，管理费用率13.4%(-5.5pp)，研发费用率21.7%(+0pp)，财务费用率-0.4%(+1pp)。销售费用率增加明显，主要系销售核心团队人员扩张，职工薪酬、修理费及差旅费增长较多所致。

• AQ-300持续迭代，各类镜体种类配套不断丰富。23年公司根据临床端的反馈对AQ-300系列进行了持续的迭代，在操控性能、操作手感、稳定性等多个方面做了进一步完善，产品性能得到了持续的优化。此外，公司在各类镜体种类配套上不断丰富。23年公司推出了全新十二指肠内镜，该产品具有清晰的视野与更大的抬钳角度，可以更清晰地观察和辨认十二指肠情况，为 ERCP(内镜逆行性胆管-胰管造影)诊疗提供了更好的支持与服务。此外，公司23年发布超细内镜、超细经皮胆道内镜、支气管镜等多款细镜产品，多平台兼容适配，灵活满足不同科室的诊疗需求，为临床提供更为有力的工具。并且发布了分体式上消化道内镜，更大限度保证了洗消的功用和效率。整体来看，公司研发不断投入，整机及镜体的产品质量及种类持续上升。

• 国产软镜设备龙头有望受益于进口替代，AQ-300放量在即。软镜在临床诊疗场景中广泛使用，国内胃镜、肠镜诊疗开展率和内镜医师数量均有提升空间，目前软镜行业国产化率仅不到10%，日本企业奥林巴斯、富士、宾得占据90%以上的份额。随着旗舰产品AQ-300的上市推广，公司后续有望持续受益于国产替代。公司目前已大力布局国内经销商团队进行后续对AQ 300的全面推广，预计2024年AQ 300将持续放量。 

• 盈利预测和估值：预计2024-2026年归母净利润分别为1.3、1.8、2.8亿元，对应EPS为0.96、1.37、2.1元。

• 风险提示：研发失败风险、AQ300销售不及预期、疫情反复、竞争加剧风险。

山外山：业务涉及血液净化设备

• 设备市占率快速提升，看好耗材逐步放量增长。公司2023年收入快速增长主要系公司血液净化设备在国内外医院的认可度逐年提升，近几年国家出台了国产替代系列政策，由于市场环境影响国家政策层面加强各地医院重症监护室的建设，同时公司不断加大经销力度，经销覆盖范围不断扩大，血液净化设备业务增长较快，2023年公司血液净化设备收入5.28亿元，同比增加118.48%，2023年公司CRRT在国内各品牌销售额中占比22.92%，排名第一，血透血滤机销售额和数量占有率排名第四，占比12.01%。公司设备在近400家大型三甲医院实现了终端装机，国内客户总量累计超过2000家，建立了良好的品牌形象和产品口碑，国产替代有望加快。此外2023年公司血液净化耗材收入1.02亿元，同比增加32.99%。2023年6月公司取得一次性使用血液灌流器产品注册证。

• 研发创新能力强，毛利率提升明显。继续加大自主创新投入，2023年研发投入3803万元，同比增长42.6%。报告期内公司获得发明专利7项，实用新型专利15项，外观设计专利2项，软件著作权12项，其他11项，获得三类医疗器械注册1项，研发费用0.37亿元，同比增长62.86%。2023年公司毛利率54.07%(+10.47pp)，公司毛利率提升主要源于公司高毛利产品血液净化设备占比提升毛利率水平，公司血液净化设备毛利率61.21%(+5.51pp)。公司2023年销售费用/管理费用/财务费用/研发费用率分别同比-0.69/-1.59/-2.56/-0.6pp。

• 国内市场优势明显，国际市场布局加快。公司积极参加德国、巴西、俄罗斯、印度等国家的多项国际大型医疗展会和海外国家肾病年会，加大海外市场宣传力度，并且扩大海外销售团队，在印度和非洲等市场潜力较大的新兴 国家区域增加了海外销售。目前海外已经实现75个国家和地区销售，2023年境外销售收入达到9898.8万元，同比增长91.65%。

• 盈利预测与投资建议：考虑到公司设备海内外市场持续快速增长，以及耗材快速放量，预计2024-2026年公司利润分别为2.5亿元、3.5亿元和4.6亿元，建议保持关注。

• 风险提示：新品研发失败、设备市场竞争激烈、部分核心原材料进口采购等风险。

祥生医疗：业务涉及超声设备

• 23年业绩符合预期，利润端增速快于收入端。23年业绩符合预期，海外市场增速较快。主要系海外业务在公司整体业务中占比较高，形成了较多的外币资产，带来一部分汇兑损失，而去年同期为汇兑收益，进而对净利润产生一定程度的影响。23年净利润增速快于营收增速，主要系：

  1)高端产品占比持续提升；2)费用率控制较好。分季度看，2023Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入1.65/1.31/1.05/0.8亿元(+64.6%/+2.6%/-16.2%/207.5%)，单季度归母净利润分别为0.53/0.59/0.29/0.05亿元(+111.3%/+16.8%/-40.9%/+125.6%)。从盈利能力看，23年毛利率为58.8%(-0.5pp)，主要系高端产品占比持续提升，但四季度有汇兑负收益拉低全年毛利率。销售费用率10.9%(-2.3pp)，管理费用率7.2%(-1.5pp)研发费用率15.9%(-4.5pp)，财务费用率-4.9%(+2.5pp)。

• 海外市场全面打造“Sono Family”，笔记本超声高速增长。公司前瞻布局多系列超声产品，包含全新推车彩超SonoMax、便携笔记本彩超SonoAir、掌上超声SonoEye、自建云平台Sono AI，其中便携小型化、智能化是公司的差异化优势。1)AI全方面赋能：人工智能云平台SonoAI已广泛搭载高端推车和便携产品线。2)SonoEye补基层短板：SonoEye掌超已推出5个系列，凭借便携、小型化的特点助力基层医疗市场下沉。3）SonoAir、SonoMax提高端水平：轻薄笔记本彩超SonoAir是便携产品线的重磅新品，自22年底从德国推向市场，现已获批FDA上市欧洲、拉美、北美、中东等地区。SonoMax 23年首次在全球亮相，性价比相较Xbit更具优势。未来公司将围绕以“SonoMax、SonoAir和Xbit系列发力高端市场，SonoEye掌超赋能基层高质量诊疗”为工作重心，提高公司超声产品在全球的竞争力。

• 新产品助力业绩增长，产品拓宽应用领域。1)国内公司5月与飞利浦签订合作备忘录，目前关于新产品合作顺利，助力未来业绩增长；2)此外，公司积极拓展超声在医美、兽用和航空医疗救援等领域的应用。南美、欧洲是公司布局医美领域最大的市场，未来SonoAir有望逐步替代掌超进入医美市场，为公司带来更高的回报。

• 盈利预测：公司是国产超声医学影像设备龙头之一，以便携超为差异化特色。预计2024-2026年归母净利润分别为2.1、2.6、3.4亿元，考虑到公司在技术、产品、渠道、品牌和服务五方面的竞争优势，未来成长性突出。

• 风险提示：研发失败风险、汇率波动风险、产品升级失败风险。

新华医疗：业务涉及放射治疗及影像、实验室设备、血液净化设备

• 产品结构优化，业绩增长稳健。2023年公司营业收入同比增长7.9%，聚焦医疗器械制造和制药装备产品两大主业，2023年公司医疗器械制造类产品和制药装备产品实现的收入占营业收入的比例提升到了61.49%，同比增长4.22%，与2020年相比增加了16.84%。公司医疗器械制造产品2023营业收入41.67亿元同比增长9.15%，其中实验科技产品同比增加28.7%，手术器械产品同比增加14.47%；制药装备产品营业2023年营业收入19.22亿元，同比增长26.73%。

• 强化费用管控，盈利能力持续提升。公司2023毛利率为27.4%，同比提升1.1pp主要系公司持续优化产品结构，其中医疗器械制造产品毛利率40.82%，制药装备产品毛利率27.12%，而医疗商贸产品营业收入自22年连续两年下降，23年同比下降0.07%。公司2023年销售费用/管理费用/财务费用/研发费用率分别同比-0.45/+0.23/+0.33/-0.25pp，公司持续进行结构优化、降本增效。

• 加大研发投入，国际市场发展迅速。2023年公司研发费用4.43亿，持续加大研发投入力度，公司2023年度申请专利419项，其中发明专利87项，入选国家知识产权优势企业，连续三年入选中国企业专利实力500强。同时公司坚持国内国际“双循环”。2023年公司实现国际业务收入(自营)24132万元，比上年同期增长55.36%，国际业务毛利率达到50.94%，伴随着公司产品质量不断提高，国际订单的稳步增长，公司未来国际市场收入增长可期。

• 盈利预测与投资建议。预计2024-2026年公司归母净利润为8.5亿元、10.9亿元、13.1亿元，建议保持关注。

• 风险提示：费用管控不及预期、核心品种销售不及预期、海外业务拓展不及预期等风险。

理邦仪器：业务涉及心电图机+胎心监测+超声+病人监护仪

• 业绩符合预期，开启“创新+平台化+国际化”战略。分季度看，2023Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为6.4/4.5/4.3/4.1亿元(+64.2%/-3.8%/+12.9%/-17.3%)，单季度归母净利润分别为1.4/0.7/0.3/-0.2亿元(+183.4%/-33.9%/-24.2%/-136%)。23Q1随着国家疫情防控政策的调整，国内市场对于监护仪的需求大幅增长，带来全年内销上升。毛利率提升至57.4%(+1.1pp)，主要系体外诊断产线毛利率提升明显，对综合毛利有拉动作用。此外，规模效应逐步体现，其他业务线板块毛利率也有所轻微提升，盈利能力有所上升。从费用率方面来看，销售/管理/研发/财务费用率分别为24.5%/6%/17.9%/-0.7%。销售费用率23年增加2.9pp，系2023年加大人员投入, 产业布局持续升级。管理费用率-0.7pp。研发费用率+0.9pp。财务费用率+0.5pp，主要系汇率波动所致。整体来看，全年收入端业绩符合预期，利润端略微低于预期，随着后续费用控制的推进，预计24年费用率将会有所下降。

• 体外诊断持续高增，新产品逐步落地。23年公司多条业务线表现稳健。体外诊断收入约3.6亿(+19.8%)，病人监护收入约6.3亿(+14.8%)，超声诊断收入约2.7亿(+9.1%)，妇幼保健收入约3.2亿(+5.5%)，心电图机收入约2.9亿(+3.3%)。1)其中体外诊断业务线增速较快，随着后续i500全自动血气电解质分析仪的配套试剂24年取证，将进一步完善理邦仪器体外诊断产品线。i500作为一款基于微电极法的湿式血气，可检测血气、电解质、代谢物等参数，后期支持血氧模块拓展。与干式的i15、i20、各类采血器、POCT管理软件等一同为客户提供 POCT 血气分析全面解决方案，协助临床医生更全面地对失血、缺氧、中毒等患者进行诊断；2)病人监护是理邦第一大产品线，销售在2020年由于疫情，需求有所透支。23年正向增长，系需求端有所复苏且23Q1随着国家疫情防控政策的调整，带来国内市场对于监护仪的需求大幅增长，全年内销上升；3)超声诊断产品线理邦仪器涵盖了推车及便携式超声。超声行业增速整体较为稳健，此外受到23年医疗反腐的影响以及海外黑白超收入下降，导致业务线增速约9%。后续随着新品Acclarix AX9便携式全数字彩色超声诊断系统的推出，预计超声线增速将稳健提升。

• 与GH Labs合作开发人工智能驱动的经济型手持超声设备，提升AI医疗水平。2024年3月，理邦仪器发布公告称与Global Health Labs, Inc合作开发以开发一款人工智能驱动的经济型手持超声设备，供中低收入国家的未经超声专业训练的社区级卫生工作者使用，以识别产前、围产期妇女的关键高危妊娠风险，估测胎龄等胎儿健康状况，帮助提升中低收入国家的妇女儿童健康水平。GH Labs 决定根据项目进展分批次向公司资助共计280万美元的项目基金，此项目预计将提高公司AI超声整体水平，推动海外收入提升。

• 投资建议。考虑到公司未来几年的稳健增长，建议积极关注。

• 风险提示：汇率波动风险；新产品研发、注册及认证风险；海外业务拓展不及预期风险；市场竞争导致产品价格大幅下降的风险。

海尔生物：业务涉及生命科学，打造智慧实验室

• 23年业绩有所承压，研发投入助力新产业布局。分季度看，2023Q1/Q2/Q3/Q4单季度收入分别为6.9/5.8/5.6/4.5亿元(+21.9%/-17.1%/-31.1%/-42.4%)，单季度归母净利润分别为1.4/1.4/0.8/0.5亿元(+21.1%/-24.7%/-51.1%/-64.9%)。23年公司受到去年同期新冠高基数，国际地缘政治及经济发展趋缓情况下，海外卫生健康领域的产品暂时性过度饱和。此外国内新冠导致的存储类业务需求透支。多重综合因素下，23年业绩有所承压。从盈利能力来看，毛利率提升至50.6%(+2.5pp)，主要原因在于创新驱动下的业务结构升级和全流程降本增效。 从费用率方面来看，销售/管理/研发/财务费用率分别为14.9%/8%/14.1%/-1%。销售费用率23年增加2.7pp，管理费用率+2.3pp，研发费用率+3.8pp。研发、销售、管理费用率较同期有所上升，主要原因在于公司持续加大技术创新力度，加强全球市场体系布局，期间费用有所增加。整体来看，23年业绩有所承压，费用率上升较为明显，研发投入助力新产业布局。

• 低温存储类业务有所承压，非存储类新业务打开成长天花板。1)传统存储类业务有所承压，公司依托物联网和智慧医疗，持续推动“产品+服务”模式增值存储类产品，推动整体稳健发展；2)非低温存储设备快速拓品，有望成为强有力的推动力量，2023年公司非存储类新产业占收入比重达到 38%，同比增长超过30%。预计 2024-2026年将维持30%以上的年复合增速。

• 深耕海外市场，深化全球布局。采用了“网络+当地化”双布局，快速响应用户需求。1)海尔生物对海外优质合作伙伴吸引力逐步增强，海外经销网络总数已超800家，覆盖超150个国家；2)建立并与世界卫生组织(WHO)、联合国儿童基金会(UNICEF)等 60 余个国际组织保持长期持续的合作关系，积极推进经销和项目互融互促。为非洲等地区公共卫生体系建设提供支持，产品太阳能疫苗冷藏箱优势突出；3)当地化建设不断加快。公司已在海外多地建立了销售团队、培训及仓储中心，进一步缩短了产品交付周期。

• 盈利预测与投资建议。预计公司2024-2026年归母净利润复合增速有望达到15.5%。考虑到公司未来几年的稳健增长以及2024年的并购预期，建议持续关注。

• 风险提示：汇率波动风险，物联网拓展不及预期风险，海外业务拓展不及预期风险，并购企业经营及业绩实现或不达预期的风险。