尽管争议很大，也面临华尔街资本的强烈反对，美国财政部还是在10月28日发布了对华投资审查的最终规则，将于2015年1月2日生效。
2023年8月，财政部发布了该规则的制定预通知（ANPRM），2024年7月发布了拟议规则制定通知（NPRM），都公开征求了公众意见。最终规则吸收了公众反馈的意见，和商务部等其他部门进行了协商，并和美国的盟友及合作伙伴就此进行了接触。
从去年开始，本公号一直在关注这个规则，先后写过四篇文章：拜登出台对华投资限制新规，中美科技脱钩扩散到资本市场；美国对华投资审查，真的是“范围狭窄”吗；对华投资审查，审查的真是投资吗？美国国会在对华投资审查立法上的分歧。在盘点下近期美国对华科技限制法规的新进展中， 本公号也对今年7月的拟议规则进行了分析。
对外投资审查规则的任务是为实施拜登于2023年8月9日发布的第14105 号总统行政令 “应对美国在受关注国家的某些国家安全技术和产品方面的投资”。第14105 号行政令认为，美国对华投资给中国带去了先进技术、管理经验、人才网络、品牌效应、额外的融资机会等“无形利益”，可能会被用来加速敏感技术或产品的开发，对美国的军事优势产生负面影响，进而威胁其国家安全。这也就是说，美国对华投资审查，表面上是限制的美国投资，深层战略则是阻止中国企业因为美国的投资获得急需的技术、人才、知识和资源。
在行政令发布前，彭博社一个报道曾透露，美国对华投资审查机制将设置一个营收标准条款，重点限制中国的初创企业，确保美国资金不会帮助这些初创企业获得急需的技术和人才。但在最终规则里没出现这个营收标准条款，这也说明美国决心将限制的中国企业范围最大化，只要是从事半导体、量子计算和人工智能的都限制，不管是不是初创企业。
在备受关注的人工智能部分，最终规则没有大的变化，还是区分了不同的人工智能系统，一部分完全禁止，一部分不禁止，但要求向财政部通报：
首先，用于军事最终用途、政府情报或大规模监视最终用途的人工智能系统，如果相关的活动是开发设计这类人工智能系统，所有美国人都是严格禁止投资的。
其次，即便不是上述两类最终用途的民用人工智能系统，如果其训练所用计算量的阈值超过了10²⁵次整数或浮点运算计算操作，或者是主要使用生物序列数据训练的，且计算量阈值超过了10²⁴次整数或浮点运算计算操作，也都会被禁止投资。上次拟议规则没有确定阈值，只是提了几个选择，让公众去提供意见，具体来说是考虑把算力阈值设在以下三个之一：10/24、10/25、10/26；但对主要使用生物序列数据训练的AI系统，考虑用10/23或10/24。最终规则在吸收了意见之后确定了阈值：一般的AI系统取了个中间值10²⁵；生物人工智能系统则取了个最高值。
第三，对三类人工智能系统的投资不用禁止，但需要通知财政部：一是要开发的人工智能系统是被设计用于任何军事最终用途、政府情报或大规模监视最终用途，但又不属于最终规则要求禁止投资的范围；二是相关人工智能系统会被用于网络安全应用、数字取证工具、渗透测试工具和机器人系统控制；三是相关人工智能系统训练使用的计算量阈值大于10²³ 次整数或浮点运算计算操作。
最终规则还规定，进了美国几个制裁清单的实体，只要是从事了受监管的“国家安全技术或产品”相关研发和设计活动，都会被禁止投资。这些清单或实体包括：商务部实体清单（Entity List）、军事最终用户清单（MEU List）、 符合BIS在《美国联邦法规》第 15 编第 744.22 (f)(2) 节中对 “军事情报最终用户” （Military Intelligence End User, MIEU）定义的实体、财政部特别指定国民清单（包括一个或多个被列入 SDN 名单的个人或实体单独或合计、直接或间接拥有 50% 或更大权益的实体）、非 SDN 中国军工复合体公司名单（NS-CMIC）、美国国务卿指定的“外国恐怖组织”。
以下是对该规则的一个整体分析：
一、哪些交易是受监管的交易？
（一）股权或“或有股权”的收购；
股权（equity interest）指的是直接或间接拥有企业控制权的所有权利益。
或有股权（contingent equity interest）指的是当前不构成股权，但在特定条件或事件发生时可以转换为股权利益的金融工具。
美国个人对涵盖外国实体（covered foreign person）的股权或或有股权的直接或间接收购，如果美国个人知晓或计划在交易时，该交易会导致建立一个涵盖的外国实体，或导致一个已存在的外国实体从事新的涵盖的活动，那么此类交易将被视为受监管交易。
（二）提供可转换为涵盖外国实体股权的债务融资；
贷款或类似的债务融资安排，这类融资安排在提供给被覆盖外国实体（covered foreign person）时，赋予了贷款人（即美国个人）某些特定的权利，包括对被覆盖外国实体的利润分配权、任命董事会成员的权利，或其他类似股权投资的财务或治理权利
（三）或有股权的转换；
（四）新建投资或其他企业扩张；
（五）与涵盖外国实体成立合资企业（无论在什么地方），并且在成立时知道该企业将从事受监管的活动；
（六）以有限合伙人（LP）或同等身份投资于非美国集合投资基金，并且在投资时知道该基金可能在受监管的领域投资于涵盖外国实体。
二、哪些美国个人或实体的投资受到限制
美国人（延续传统定义）：美国公民、美国合法永久居民（含绿卡）、根据美国法律设立的实体（含外国分支机构）、位于美国境内的任何实体。
为了防止美国公司通过其在国外控制的实体规避对外投资审查限制，财政部在最终规则中保留了“受控制外国实体”（Controlled foreign entity）这一概念，用以指那些在美国以外注册或根据外国法律成立，但由美国人作为母公司控制的实体。判断一个实体是否是另一个实体的母公司时，需遵循以下准则：
母子公司关系：如果两个实体具有母公司和子公司关系，那么子公司的所有投票权或（如适用）董事会投票权应全部归属母公司。
非母子公司关系：如果两个实体之间不构成母公司和子公司关系（即因为第一个实体在第二个实体中仅持有50%或更低的投票权或董事会投票权），那么第一个实体的下游间接投票权或董事会投票权应按其持股比例归属。
直接和间接持股汇总：如果美国人同时持有一个实体的直接和间接下游权益，根据本定义，所有的投票权应合并计算，所有的董事会投票权也应合并计算。但投票权和董事会投票权应分别计算，不得合并。
三、哪些交易是豁免监管的？
最终规则规定了十类可以豁免的交易，相比拟议规则相比增加了两类：一类是员工获得股票、期权或者期权行权的情况；另一类是和同样采取了类似反向投资审查的盟友和伙伴国家之间的交易。具体来说，十类情形包括：
二级市场相关投资：
美国人对公开交易证券的投资；
美国人对注册投资公司（如指数基金、共同基金或交易所交易基金）发行的证券；
选择成为商业发展公司的任何公司发行的证券的投资。
投资基金下的避风港（拟议规则设想了两种可以获得豁免的限制条件：限制有限合伙人权利、限制投入资金规模，最终规则采取了限制投资规模的方法）：
美国人作为有限合伙人（LP）在集合投资基金中进行一定规模（不超过200万美元）的投资；
美国人对衍生品的投资；衍生品是指其价值依赖于基础资产（如股票、债券、商品或其他金融工具）价格的金融合约。这些可以包括期权、期货、掉期和其他复杂的金融衍生工具。如果衍生品不赋予持有者获得被覆盖外国实体的股权或类似股权的权利，或者不涉及对被覆盖外国实体的直接控制或重大利益，那么这类衍生品的投资将不被视为受监管交易。
整体收购：美国人完全买断受关注国家的任何人在某一实体中的所有权益，使得该实体在交易后不属于受监管的外国人员；
内部交易：美国母公司与其受控外国实体之间支持非受监管活动的新业务或维持持续运营（包括正在进行的受监管活动）的公司内部交易；
履行美国人在《最终规则》生效日期之前达成的有约束力、未支取的资本承诺；
银团债务融资：在涉及贷款的违约或其他情况下获得受监管外国人员的表决权权益，该贷款由银团提供且美国人在银团中为被动参与；
个人以股票或股票期权形式获得雇佣报酬，或行使此类期权；
最终规则明确指出，个人因其雇佣关系而获得的股票或股票期权形式的 报酬，不属于受监管交易（covered transaction）。这意味着，如果一 个美国个人或实体向其员工发放股票或股票期权作为薪酬的一部分，这 种类型的交易不会受到最终规则的约束。
同样，个人行使股票期权的行为也被排除在受监管交易之外。这包括美国个人或实体的员工行使由雇主授予的股票期权，以购买公司股票。
将股票和股票期权形式的雇佣报酬以及期权行使作为例外交易，是为了确保最终规则不会对个人因其工作而获得的标准薪酬形式产生不利影响。这种类型的薪酬通常被视为员工激励的一部分，与对外投资的国家安全风险无关。
与美国以外国家或地区人员进行的特定交易，这些国家或地区是财政部长根据《最终规则》第 850.501 (g) 节规定所指定的。
根据最终规则，财政部长有权指定那些已经采取措施解决对外投资国家安全风险的国家或地区。这些措施必须与美国在《最终规则》中提出的目标相似，即限制那些可能增强受关注国家军事、情报、监视或网络能力的投资。一旦某个国家或地区被指定，与该国或地区人员进行的特定交易可能会从《最终规则》的通知要求或禁令中豁免。
这意味着，如果一个国家或地区被认为其措施足以解决相关的国家安全风险，那么美国个人与该国家或地区进行的某些交易可能不会被视作“受监管交易”。被指定的国家或地区必须证明其措施能够有效解决与对外投资相关的国家安全风险。这可能包括出口管制、投资审查或其他相关的国家安全措施。
任何关于国家或地区指定的决定都将通过公告和在财政部的对外投资安全计划网站上发布的通知来公布。
如果后来的评估表明该国或地区的措施不再足以解决相关的国家安全风险，财政部长有权撤销对某个国家或地区的豁免。
国家安全：如果交易涉及美国之外的国家或地区的实体并与解决该国家或地区由对外投资引起的国家安全问题有关，该交易可以豁免投资审查。
四、受监管的国家安全技术和产品
（一）半导体和微电子
禁止交易：与某些电子设计自动化软件、某些制造或先进封装工具、某些先进集成电路的设计或制造、集成电路的先进封装技术以及超级计算机相关的受监管交易被禁止。具体而言是指：
开发或生产用于集成电路或先进封装设计的任何电子设计自动化软件；
开发或生产任何：
设计用于集成电路批量制造的前端半导体制造设备，包括从空白晶圆或基板到完成的晶圆或基板（即集成电路已加工但仍在晶圆或基板上）生产阶段使用的设备；
用于批量先进封装的设备；
专门设计用于极紫外光刻制造设备或与之配套使用的商品、材料、软件或技术。
设计任何符合或超过《美国联邦法规》第 15 编第 774 部分补编 1 中出口管制分类编号 3A090.a 性能参数的集成电路，或设计用于 4.5 开尔文及以下温度运行的集成电路；
制造以下任何一种：
使用非平面晶体管架构或生产技术节点为 16/14 纳米或更小（包括全耗尽型绝缘体上硅（FDSOI）集成电路）的逻辑集成电路；
128 层或更多层的与非（NAND）存储集成电路；
使用 18 纳米半间距或更小技术节点的动态随机存取存储器（DRAM）集成电路；
由镓基化合物半导体制造的集成电路；
使用石墨烯晶体管或碳纳米管的集成电路；
设计用于 4.5 开尔文及以下温度运行的集成电路；
使用先进封装技术封装任何集成电路；
开发、安装、销售或生产任何由先进集成电路驱动的超级计算机，该超级计算机在 41,600 立方英尺或更小的空间内能够提供 100 或更多双精度（64 位）千万亿次浮点运算或 200 或更多单精度（32 位）千万亿次浮点运算的理论计算能力；
需通报交易：与集成电路的设计、制造或封装相关但不属于禁止交易定义范围内的受监管交易需履行通报要求。
（二）量子信息技术
禁止交易：与量子计算机的开发或生产量子计算机所需的任何关键部件的生产、某些量子传感平台的开发或生产以及某些量子网络或量子通信系统的开发或生产相关的受监管交易被禁止。具体包括：
开发量子计算机或生产制造量子计算机所需的任何关键部件，如稀释制冷机或两级脉冲管低温冷却器；
开发或生产任何设计用于或相关受监管外国人员打算用于任何军事、政府情报或大规模监视最终用途的量子传感平台；
(开发或生产任何设计用于或相关受监管外国人员打算用于以下用途的量子网络或量子通信系统：
(1) 联网以提升量子计算机的能力，例如用于破解或破坏加密的目的；
(2) 安全通信，如量子密钥分发；
(3) 任何其他具有军事、政府情报或大规模监视最终用途的应用。
（三）某些人工智能（AI）系统（文首已详述，此处不再展开）
禁止交易：与开发专门用于或意图用于某些最终用途的任何人工智能系统相关的受监管交易被禁止。此外，与开发使用计算能力大于 10²⁵次计算操作训练的任何人工智能系统，或主要使用生物序列数据且计算能力大于 10²⁴次计算操作训练的任何人工智能系统相关的受监管交易也被禁止。
需通报交易：与开发不属于禁止交易定义范围内的任何人工智能系统相关的受监管交易，若此类人工智能系统是：设计用于或意图用于某些最终用途或应用；或使用计算能力大于 10²³ 次计算操作训练的，则需履行通报要求。
五、哪些是受关注国家人员和受管辖外国实体
财政部使用受关注国家实体（person of country of concern）和受管辖外国实体（Covered foreign person）两个概念，来划定限制美国人投资的外国主体的范围。这两个概念在最终规则中得以明确。
（一）受关注国家人员的范围相比拟议规则没有变化：
受关注国家（即中国内地、中国香港和中国澳门）的公民或永久居民，但美国公民和美国永久居民除外；
在受关注国家注册成立或根据该等受关注国家的法律设立的实体，或主要营业地或总部位于受关注国家；
受关注国家的政府、部门、政党、机构或组织及其代理人，以及由该等政府机构或代理人持有50%及以上已发行投票权益、董事会表决权或股权，从而使得相关政府可以对其经营进行控制和指导的任何实体；
由前述三种类型的一个或多个实体不论单独或累计、直接或间接，持有50%及以上已发行投票权益、董事会表决权或股权的实体。
（二）受管辖外国实体范围进一步明确：
从事受管辖活动的受关注国家实体；
从事受管辖活动的非受关注国家实体，该等实体与从事受管辖活动的受关注国家实体存在特定联系，且持有投票权、董事会席位、股权利益，或通过合同安排从而使得受关注国家实体有能力对该等实体的经营管理进行控制；
非受关注国家实体的收入、净收入、资本支出或运营费用的50%以上归因于从事受管辖活动的受关注国家实体。但从事受监管活动的任何受关注国家人员对任何给定财务指标的贡献低于 50,000 美元（或等值金额）的部分，在涉及这些人员对相关 50%门槛的贡献计算时不包括在内。与此相关，财政部打算对任何财务指标的 50% 以上这一阈值进行独立评估，而不是合并评估。例如，假设没有其他相关情况，如果一个人在受关注国家人员中持有特定权益，且该受关注国家人员占第一个人收入的 20% 和资本支出的 31%，这些指标将独立评估，而不会合并计算为 51%。
非受关注国家实体持有多个受关注国家实体的权益，且这些权益合计使得该实体收入、净收入、资本支出或运营费用的50%以上归因于这些实体；
如果一个受关注国家人员与美国人成立的合资企业从事受监管活动，那么该受关注国家人员将凭借参与该合资企业而成为受监管外国人员。也就是说，即使受关注国家人员本身可能未从事受监管活动，但因其参与从事受监管活动的合资企业这一事实，该人员将成为受监管外国人员。
所以，整体方法还是：不仅看股权比例，更看实际控制权和影响力，从营收、支出、运营等方方面综合考虑相关企业跟中国的关系。
六、处罚
财政部明确表示，根据《国际紧急经济权力法》（IEEPA）第206条，任何违反或故意规避对外投资审查机制的行为，都可能面临以下处罚：
民事罚款：可处以最高368,136美元（2024年调整金额）或交易金额两倍的罚款，以两者中较高者为准。
业务剥离：财政部有权采取措施，例如宣布某些交易无效、使交易失效，或要求剥离相关资产，以确保在对外投资审查规定生效后完成的任何被禁止的交易无法继续。
刑事处罚：如果有人故意实施、企图实施、共谋或协助他人实施违反规定的行为，经定罪，可面临最高100万美元的刑事罚款；如果是个人，还可能面临最高20年监禁，或两者并罚。
对外投资审查机制在美国总统大选一周前落地，充分说明这件事在拜登政府议程上的优先级。由于中美关系持续紧张，美国对中国的投资总量显著下降，新增投资也在减少，根据美国商务部下属的经济分析局的数据，美国对华投资主要集中在传统制造业领域，新经济领域的投资相对较少。当前的审查机制主要针对先进半导体、人工智能和量子计算等新兴领域，而这些领域本就投资有限，因此短期内对投资活动的直接影响估计不会很大。
但从长期来看，这个机制打开了潘多拉魔盒，未来中美地缘政治形势如果继续恶化，对华投资审查范围可能向关键和新兴技术清单领域进一步扩张。9月19日，参议院军事委员会主席Jack Reed和委员会资深成员、共和党议员Roger Wicker在经过好几周的修正案磋商后，正式推出了一揽子93项《2025财年国防授权法》两党修正案，其中包括一项加强美国对华高科技投资透明度的法案，其要限制的行业除了先进半导体和微电子、人工智能、量子信息科学和技术，还包括高超音速、基于卫星的通信、具有两用应用的网络激光扫描系统。两者如何协调值得思考。最终规则中加入了拉拢盟友的条款，也显示了美国在对华投资审查方面构建多边限制联盟的决心，对中国而言这是比最终规则本身更值得关注的事情。
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