中金 • 全球研究 | 国别研究系列之沙特阿拉伯篇（二）： “2030愿景”构建多元化未来

沙特非油经济转型构建多元化未来，为全球投资者提供多维投资机会。2016年4月沙特政府发布“2030愿景”（Vision 2030）经济转型规划旨在减少对原油的过度依赖，扩大制造业基础，增加最终产品的本地增加值，提高非油私营部门对GDP的贡献率，创造更多就业机会，实现经济多元化和结构转型，增进社会福利。本文从主要产业方向、金融市场和资金配套、对中国企业和金融机构的机遇这几个视角，梳理沙特构建多元化未来的路径和发展阶段，为投资者布局沙特市场和企业出海提供参考。

► 产业发展方向。基础设施建设、可再生能源、互联网经济和旅游业是沙特经济转型率先发展的主要产业领域。虽然制造业发展较晚，制造业门类略显单一，产业链也不够完备，但沙特石化产业是全球低成本冠军之一，食品加工业是阿拉伯和伊斯兰世界的优势产业，海水淡化技术更是全球领先。此外，游戏、互联网、旅游、体育等服务业也是重点发展的领域。

► 金融市场和资金配套。沙特鼓励外商直接投资为经济转型提供外部资金，FDI净流入产业结构从传统的原油勘探转向金属、汽车和电子等制造业，同时沙特积极推动对外直接投资，鼓励大型企业全球扩张。沙特私营部门总杠杆率较低，银行业资产规模扩张为非油私营经济发展提供持续的融资支持。

► 区域领先的资本市场。沙特金融业发展规划支持建设全球领先的资本市场体系，2023年Tadawul证券市场总市值全球排名第8，股票市场前十大上市公司中不乏具有全球竞争优势的企业。沙特本币债券市场方兴未艾，美元/欧元主权债也颇受国际投资者欢迎。

► 对中国企业和金融机构的机遇。沙特“2030愿景”转型成功所需的人力资本、资金、技术等要素，可以通过沙中全面战略合作得到一定程度的解决。传统能源领域贸易和产业链合作，基建、新能源、互联网经济在沙特的本地化，货币金融以及资本市场互联互通，是中国与沙特战略伙伴关系的重要载体。沙中合作有望形成商品贸易、产业链、货币金融相互促进、相互循环的螺旋效应。

沙特阿拉伯推出“2030愿景”经济社会转型方案，正逢2014-2016年间全球能源市场经历巨大变化，国际油价低迷给沙特预算和外部平衡带来压力。沙特“2030愿景”包含3大支柱、96个战略目标以及11个愿景实现计划VRPs（Vision Realization Programs）[1]。每个发展规划和项目都有具体的路线图和已批准的交付计划，重点是实现发展的具体目标和关键绩效指标，以确保经济和社会转型。

公共投资基金（Public Investment Fund, PIF）是沙特主权财富基金，作为实现沙特“2030愿景”的关键机制和核心机构，为沙特经济转型项目提供强大的政策和资金支持。沙特的目标是通过PIF进行国内投资建设，并通过其进行海外投资的同时，将投资标的引入到沙特国内投资、生产，加快沙特的制造业本地化进程。

PIF第二阶段发展规划确定13个战略产业部门，包括航空航天国防、公用事业和可再生能源、汽车、运输和物流、食品和农业、建筑服务、金属采矿、医疗保健、消费零售、电信和媒体、休闲和娱乐、金融服务和房地产。PIF投资组合包括两大模块，国内资产池（Saudi Investment Pools, SIP）和国际投资资产池（International Investment Pools, IIP）。根据PIF 2023年年报，2017年以来，PIF年均投资组合回报率8.7%。截至2024年末，PIF已在13个战略产业部门成立99家公司，在沙特国内和海外市场创造110万个就业岗位，管理资产规模达3.47万亿里亚尔（折合9250亿美元）[2]。

首先，沙特优化人才政策，提高女性劳动参与率。近期沙特陆续出台吸引海外人才的相关政策，新的签证政策放宽工作签证申请条件。女性劳动参与率显著提高，女性专业人士成为沙特人力资本要素增量的来源之一。

其次，投融资国际合作解决资金要素问题。2023年，沙特政府债务率26.2%，远低于全球大多数经济体，政府可以通过加杠杆的方式为基础设施建设和经济转型发展提供资金支持，解决金融抑制对实体经济发展的制约问题。

第三，国际产能合作提升工业化水平解决技术要素瓶颈。沙特、卡塔尔、阿曼等中东产油国制造业GDP占比均低于15%，机械、交通设备在制造业增加值中占比低于5%。沙特可以通过技术引进，加强国际产能合作，提升整体工业化水平。我们认为，沙特经济转型将增加机械设备进口需求，同时鼓励FDI的政策，有望在维持国际收支均衡的同时加速非油经济转型。

 “2030愿景”通过公共投资基金PIF的超大型（Giga）项目和沙特政府的大型（Mega）项目，重塑城市景观，创造一个新的生态系统，重新定义沙特人全新的现代化生活方式。沙特超大型和大型项目建设项目资金需求超万亿美元，未来五到七年建设项目有较大的融资需求。

Giga项目的目标是创建一个新的生态系统，将沙特发展成为世界上最受欢迎的旅游目的地之一。Giga项目旨在通过塑造新的生态系统促进经济增长，促进新兴产业发展，实现经济多元化增长，降低经济对传统原油产业的依赖，实现经济结构调整，促进固定资产投资增长，实现中长期投资回报。五个Giga项目NEOM、ROSHN、Red Sea Global、Qiddiya和Diriyah，项目总预算6854亿美元，截至2024年1季度，已签约项目资金总额约3365亿美元。

虽然沙特城镇化率高，但城市建设现代化程度略低，超大城市的人口集聚效应迫切需要提高城市的现代化治理水平，因此近年来沙特宣布了一系列大型（Mega）项目，以重塑城市景观，力图将沙特建设成为适合居住的国家和主要的旅行目的地。其中一些著名的Mega项目包括，利雅得2030年世博会、萨勒曼国王国际机场、SEVEN等。利雅得2030年世博会[3]将于2030年10月1日至2031年3月31日在沙特举办，利雅得2030年世博会以“变革的时代：共同展望未来”为主题，将在萨勒曼国王国际机场附近举行，这是第一个零碳的环保世博会。

沙特制造业起步于1970年代，主要是石油精炼、石化工业。作为产油国，沙特制造业发展较为滞后，根据沙特统计局数据，1970年沙特制造业GDP总计314亿沙特里亚尔，不足原油部门GDP的1/10，制造业中，石油精炼产业GDP总计263亿里亚尔，在制造业中占比83.6%。随着1976年石化工业以及更为多元化的制造业的发展，石油精炼产业在制造业GDP中占比呈现逐渐下降的趋势。截至2023年，石油精炼产业在沙特制造业GDP中占比已降至28%。

沙特是一些关键石化产品的低成本冠军之一。根据WITS，2022年沙特是世界上最大的丙烯聚合物（PP）出口国和第三大氨气出口国，2022年，沙特分别占世界丙烯聚合物和氨气市场份额的13%和15%。

沙特2017年启动国家可再生能源计划（National Renewable Energy Program, NREP）。NREP的可再生能源发展目标自第一版发布以来经过多次修订，2023年的最新修订将政策目标上调至2030年可再生能源装机容量达到130 GW。政府2021年启动沙特绿色倡议（Saudi Green Initiative, SGI），提出到2030年，可再生能源、天然气发电量占比分别达50%的清洁能源发展目标，并致力于发展包括碳捕获利用和存储CCUS技术等循环碳经济（CCE），跻身世界主要氢能生产国。

互联网经济和旅游产业也是沙特“2030愿景”重点发展的产业方向。2022年沙特推出国家游戏和电竞战略，战略侧重于网络技术和硬件开发、游戏制作、电子竞技比赛等诸多方面。“国家旅游战略”提出到2030年旅游业将创造160万个就业机会、贡献10%的名义GDP。政府通过多项政策措施促进旅游业发展，设立沙特旅游发展基金为私营企业提供金融支持，启动大型建设项目促进旅游业的发展。利雅得将成为2030年世博会的主办城市，我们认为，此届世博会或将成为沙特与全世界分享2030年愿景国家转型成就的里程碑。

2023年沙特成为全球旅游的热门目的地之一，提前完成1亿人次的旅游业发展目标。根据沙特旅游部数据，2023年沙特接待了2740万人次境外游客，较上年同比增长65%；接待本国游客7930万人次，较上年同比增长5%；当年接待境内外游客总计1.09亿，提前实现“2030愿景”设定的1亿人次游客的目标。2023年沙特境内外游客的消费额超2500亿里亚尔（折合670亿美元），占沙特当年GDP的4%以上、占非石油GDP的7%以上。鉴于旅游业的快速增长趋势，沙特旅游部于2023年10月将旅游战略发展目标提高至“到2030年每年接待1.5亿人次游客”。

体育可以为沙特带来旅游业的增长，并且对体育基建、餐饮服务等诸多经济部门产生溢出效应，有助于重塑沙特作为中东大国的国际形象。2024年12月12日，国际足联大会宣布沙特阿拉伯被选中举办2034年国际足联世界杯[4]。2034年世界杯将在五个城市举办，15座足球场中，11座是新建、4座是现有场馆升级改造，每座体育场馆都将拥有超过40,000个座位，其中，位于Neom的体育场将被“设计成全球最具标志性的地标之一”，该体育场计划建在线城（The Line）之内，距离地面350米，相当于约100层楼的大厦顶部。

沙特2021年2月宣布区域总部（Regional Headquarters, RHQ）计划[5]，旨在吸引跨国公司在沙特设立中东地区的区域业务总部，旨在将沙特发展成为中东地区领先的投资、商业和工业中心。2023年12月5日沙特投资部（MISA）与财政部和天课税务和海关管理局（Zakat, Ta and Customs Authority, ZATCA）共同宣布对在沙特设立区域总部的跨国公司提供30年的税收减免激励，该计划于2024年1月1日正式生效。根据沙特投资部[6]，截至2024年5月，已有350家跨国公司获得沙特区域总部牌照。

主要经济特区及定位。2023年4月，沙特推出了五个新的经济特区[7]，以促进经济发展和多样化，加强沙特的创业能力，使沙特成为一个开创性的全球投资目的地。经济特区由经济城市和特区管理局（ECZA）监管。

2022年沙特FDI净流入创历史新高。根据UNCTAD《2024年世界投资报告》，2023年沙特FDI净流入123亿美元，在全球FDI净流入中占比0.9%；当年已宣布的绿地投资项目总价值达288亿美元；FDI存量总额2155亿美元。

2016年以来FDI净流入增速最快的行业包括交通运输、建筑、制造业、商贸零售、金融保险。根据沙特投资部数据，截至2023年，制造业FDI存量总额690亿美元，2016年以来复合增速10.8%；商贸零售、金融保险、交通运输、建筑业FDI存量分别达360亿美元、299亿美元、297亿美元、210亿美元，2016年以来复合增速分别达10.4%、7.5%、35.7%、12.6%。

金融业发展规划（Financial Sector Development Program, FSDP）[8]是沙特“2030愿景”框架下11个愿景实现计划（VRPs）其中一项，也是沙特未来重点发展的领域。

银行业总资产规模已达到政策设定的2025年目标。根据沙特央行数据，截至2023年末，沙特银行业总资产规模就接近4万亿里亚尔，相当于2023年名义GDP的100%，提前完成金融业发展规划设定的2025年银行业总资产目标。2017年以来银行业总资产增速10.5%，高于2010-2016年复合增速8.5%。我们预计，沙特有望于2025-2026年即实现2030年银行业总资产4.55万亿里亚尔的目标。

私营部门杠杆率仍远低于世界平均水平。截至2023年末，银行业对私营部门贷款总额2.548万亿里亚尔，私营部门总杠杆率63%（对私营部门的信贷总额占名义GDP的百分比），低于大多数主要经济体，并低于世界均值70%。

资本市场发展。2007年3月19日沙特Tadawul证券交易所经内阁批准成立。根据沙特金融业发展规划，沙特旨在建成中东地区最领先的资本市场，跻身全球前十大资本市场。2021年Tadawul宣布转型为控股公司Tadawul集团，并在交易所主板上市。2023年末Tadawul市场总市值达到3万亿美元，为2023年全球第8大股票交易所[9]，也是海合会国家、中东北非地区最大、流动性最强的证券市场之一。沙特资本市场管理局宣布自2015年6月起向外国投资者开放股票市场。沙特Tadawul于2019年3月被纳入富时罗素新兴市场指数，2019年5月被纳入MSCI新兴市场指数和标准普尔道琼斯新兴市场指数。2019年12月，沙特阿美在Tadawul完成了全球最大的IPO，揭开沙特资本市场开放和发展的新篇章。

上市公司数量：沙特交易所包括主板市场沙特Tadawul交易所（截至2024年末，246家上市公司）和Nomu-Parallel市场（截至2024年末，98家上市公司）。在沙特Tadawul交易所共有32家公司的日均交易量超过了1000万美元。

市场规模：截至2024年11月，沙特交易所总市值9.63万亿里亚尔（2.657万亿美元，含沙特阿美）。从上市公司行业构成来看，能源占比68%，银行、工业材料、公用事业占比分别为9%、6%、4%。

合格境外投资者：沙特近年来逐渐降低申请合格境外投资者（Qualified Foreign Investors, QFI）资格需要达到的管理资产要求。但合格境外投资者购买单个上市公司的股权不得达到或超过10%，境外投资者累计持股不得超过49%。尽管有这些投资限制措施，近年来海外投资者不断增加对沙特市场的投资。

主板指数市场表现：Tadawul All Share Index（TASI）显示出一些与油价背离的迹象。从历史上看，沙特股市指数TASI与油价走势一致。然而自2023年中期以来，TASI指数与油价显示出一些分化的迹象，表明股市逐渐受益于经济转型和非油部门日益增长的重要性。

各行业板块估值。沙特交易所各行业板块中，能源行业市值最高，地产、金融PE最低，医疗保健板块每股收益五年增速最快，2024年科技、工业、公用事业投资回报显著跑赢。

沙特前十大市值公司包括：沙特阿美、拉吉希银行、ACWA能源、SABIC、沙特电信公司、沙特国家银行、沙特阿拉伯矿业公司、Dr. Sulaiman AI Habib 医疗服务集团、ELM、利雅得银行。

债券市场相对欠发展，非金融企业主要间接融资，且融资期限偏短，沙特政府致力于进一步发展国家债务资本市场基础设施，政府发行本币债券构筑收益率曲线，给非金融企业通过债券市场直接融资打下基础。2015年底，沙特阿拉伯国家债务管理中心（NDMC）成立，其目标是确保沙特阿拉伯能够持续进入全球各个债务市场，以最佳的成本结构为该国的预算赤字提供资金。并确保基础设施项目获得适当的资金。为了管理流动性和构建本地货币政府债券市场及收益率曲线，2017年开始，沙特启动了每月本币伊斯兰债券发行计划（Monthly local currency sukuk issuance program）。

NDMC除了推动财政部发行沙特里亚尔（SAR）计价的债券，同时也发行了以美元和欧元计价的借款，这些发行受到国际投资者欢迎，经常出现超额认购。2021年9月30日，富时罗素宣布将当地货币伊斯兰债券纳入富时新兴市场政府债券指数（EMGBI），自2022年4月起生效，这极大地帮助投资者进入市场、提高市场流动性和增强了沙特债务的吸引力。

沙特双轨融资体系是指伊斯兰债券和国际中期票据并行的债券融资方式。伊斯兰债券需要透过运用资产和各种商业安排，以产生账面利润作为持债人的债券回报。这种债券名义上并不支付利息，但是给投资者支付该债券基础资产的“受益权”，而所谓受益权，就是把利息租金化的过程。有多种结构，如Mudarabah（委托投资合同）、Ijarah（租赁合同）、Musharakah（合伙合同）等，每种结构都有其特定的风险和回报分配方式。

沙特“2030愿景”框架下，沙中全面战略合作面临历史性机遇。沙特“2030愿景”转型成功所需的人力资本、资金、技术等要素，则是中国具备竞争优势的企业的业务机会，也是沙中加强货币金融合作的契机，沙中双方合作有望形成商品贸易、产业链、货币金融等领域相互促进、相互循环的螺旋效应。

中东是中国原油主要进口来源地，海湾合作委员会国家（GCC）在中国原油进口总额中占比38%，其中，沙特占比16%。根据中国海关总署数据，2023年中国原油进口量5.64亿吨，进口总金额3410亿美元，其中，海合会六国占比总计38%，沙特、阿联酋、阿曼、科威特、卡塔尔占比分别为16%、7.9%、7.5%、4.5%、1.9%。

沙特基建投资高增长，带动机械电气设备、基本金属、汽车等商品从中国的进口。截至2023年末，中国对沙特机械电气设备出口占比增至30%，基本金属和汽车占比分别增至13%和11%。

中国新能源企业帮助沙特扩大可再生能源产能，支持沙特可再生能源产业链本地化。2024年7月，PIF[10]宣布其全资子公司可再生能源本地化公司（Renewable Energy Localisation Company, RELC）和沙特领先清洁能源设备企业及工业项目开发商Vision Industries，与TCL中环、晶科能源、中国风力发电技术公司愿景能源Envision Energy等中资企业签署三项合资协议，在沙特实现太阳能和风能设备及组件生产和组装的本地化，以增强沙特可再生能源本地供应链。

香港推出全球最大的沙特ETF。2023年11月，亚太区首只、全球最大的追踪沙特阿拉伯股票的ETF基金——南方东英沙特阿拉伯ETF在香港交易所上市[11]，基金发行规模10亿美元。2024年7月，华泰柏瑞和南方基金在中国内地发行首批两只互挂式沙特ETF基金——华泰柏瑞南方东英沙特阿拉伯ETF和南方基金南方东英沙特阿拉伯ETF，募资规模分别为6.337亿元、5.896亿元。

沙特设立香港股票ETF投资于香港股票市场。沙特第六大上市银行阿尔比拉德银行（Bank Albilad）旗下的阿尔比拉德投资公司（AlBilad Investment Company）与南方东英资产管理有限公司合作设立一只投资中国香港股票的ETF，该ETF基金（Albilad CSOP MSCI Hong Kong China Equity ETF）投资南方东英MSCI港股通精选ETF，初始规模超过12亿美元，已于2024年10月30日上市，上市即成为中东地区规模最大的ETF。

中国在沙特发行美元主权债，标志着沙中双方在债券市场领域的合作拉开序幕。根据中国财政部[12]信息，2024年11月13日财政部代表中央政府在沙特阿拉伯王国首都利雅得成功簿记发行了20亿美元主权债券。此次中方在沙特发行主权债，是支持推进高水平对外开放的重要举措，为国际市场投资中国、了解中国提供了重要通路。进一步巩固了境外主权债券常态化发行机制，完善了美元主权债券收益率曲线，为国际投资者提供长期稳健的中国资产，同时为中资发行人境外美元融资提供定价基准，有效支持了中资企业海外融资。本次是中国首次在沙特利雅得发行美元债券，丰富了中沙全面战略伙伴关系内涵，有助于吸引沙特、海合会国家投资者增配中国主权债券，同时加强与沙特资本市场合作，支持沙特金融市场的国际化进程，进一步深化中沙在投资、金融等领域的互利合作。

基建项目推进不及预期，经济改革开放进程不及预期带来人才约束，中东地缘风险对沙特经济转型的影响。

本文摘自：2025年1月2日已经发布的《国别研究系列之沙特阿拉伯篇（二）：“2030愿景”构建多元化未来》

陈健恒 分析员 全球研究组长 SAC 执证编号：S0080511030011 SFC CE Ref：BBM220

杨鑫，CFA 分析员 全球研究组长 SAC 执证编号：S0080511080003 SFC CE Ref：APY553

朱一平 分析员 SAC 执证编号：S0080522070010 SFC CE Ref：BTC743

于杰 分析员 SAC 执证编号：S0080521080003

王琳 分析员 SAC 执证编号：S0080524070024