作者：刘森/F3076147、Z0020799/
一德期货黑色金属分析师
内容摘要
双硅2501合约持仓水平与往年同期相比，基本处于偏高水平。目前锰硅盘面持仓55.8万吨（12月20日收盘），预计锰硅可交割货源约在35-40万吨左右，盘面虚实比在1.5:1。硅铁方面持仓12.6万吨（12月20日收盘），目前意向交割货源约在3-4万吨，盘面虚实比为3.6:1。
对于卖方，锰硅工厂库存压力偏大，锰硅交割库仍偏向净流入状态，在1-5月差并不能完全覆盖成本下，空方仍以注重交割资金回流为主。硅铁卖方则存在仓单偏低，处于多方所持1-2正套挤仓的被动局面。硅铁2502合约仍在持续增仓，加据了硅铁月差博弈，在2501-2502合约月差无法在进一步扩大下，2501多方也不愿离场。若月差无法继续扩大让1-2正套持仓获利的情况下，则硅铁价格有向上修复的概率，一旦价格反弹，则需观察仓单的注册意愿，来决定后续2502合约多空双方的博弈。
对于买方，后期交割仍有较大不确定性，整体看锰硅多方接货意愿不强，盘面承压，1-5月差有继续走扩的概率；硅铁多方1-2正套持有概率偏大，空头交割能力不足，存在主动离场意愿。
本次由于锰硅供需宽松，盘面近期亦曾给到升水价格，造成仓单数量偏高。临进交割月盘面跟随黑色整体有一定反弹，多空均有获利离场的机会，建议无现货处理能力者选择合适机会平仓离场。硅铁在挤仓的博弈下，存在一定概率后期库存转向交割库，在12月钢招确定性增量的情况下，多方交易盘面与钢招抢货的情况，而空方交易成本下移预期。硅铁博弈强于锰硅，建议交易者谨慎参与为主。
正 文
1. 历次合金交割回顾
图 1：锰硅历史交割量及基差走势图
资料来源：郑州商品交易所、钢联资讯，一德期货黑色事业部
图 2：硅铁历史交割量及基差走势图
资料来源：郑州商品交易所、钢联资讯，一德期货黑色事业部
表 1：合金01合约历史交割情况一览表
数据来源：郑州商品交易所、钢联资讯、一德期货黑色事业部
根据历史交割数据看，锰硅在SM1501时开始活跃交割，自2007合约开始双硅成交活跃度提高，开始呈现逐月交割的走势，交割数量季节性开始淡化，双硅交割量基本上在盘面出现升水的情况下进行，盘面升水结构下参与交割热情较高。2024年锰硅各合约交割体量偏大，主要原因为二季度锰硅出现极大升水，库存不断转换成仓单的结果。
2. SM2501&SF2501交割评估
2.1 持仓分析：双硅持仓与往年比持仓偏高
图 3：SM01合约持仓走势图
资料来源：万得、一德期货黑色事业部
图 4：SF01合约持仓走势图
资料来源：万得、一德期货黑色事业部
双硅2501合约持仓水平与往年同期相比，基本处于偏高水平。目前锰硅盘面持仓55.8万吨（12月20日收盘），预计锰硅可交割货源约在35-40万吨左右，盘面虚实比在1.5:1。硅铁方面持仓12.6万吨（12月20日收盘），目前意向交割货源约在3-4万吨，盘面虚实比为3.6:1。但后期交割仍有较大不确定性，整体看锰硅多方接货意愿不强，盘面承压，1-5月差有继续走扩的概率；硅铁多方1-2正套持有概率偏大，空头交割能力不足，存在主动离场意愿。
2.2 现货钢招好于预期，盘面重回贴水
图 5：SM01合约交割利润走势图
资料来源：万得、钢联资讯、一德期货黑色事业部
图 6：SF01合约交割利润走势图
资料来源：万得、钢联资讯一德期货黑色事业部
从基差角度分析，锰硅在12月钢招前，偏持续小幅升水状态，交割获利大于送钢招，这也是近期仓单预报仍在不断增加的最大因素。硅铁近两个月中反复波动，买方与卖方都曾给交割利润，但硅铁厂参与套保数量不足，造成交割库仓单偏低，造成2501可交割仓单数量不足。
图 7：SM周度产量维持高位
资料来源：钢联资讯、一德期货黑色事业部
图 8：SF周度边际减产，但绝对值偏高
资料来源：钢联资讯、一德期货黑色事业部
从周度产量去看双硅短周期高位震荡，在高产量下合金厂存在一定库存。钢厂在12月进行补库，1月采购总量大概率按需采购，累库压力仍在。若近期盘面向上有一定反弹，则双硅合金厂套保意愿会明显加强。
2.3 多头：价格低于钢招，但交割离春节过近
图 9：锰硅钢厂可用天数低位，存在补库动作
资料来源：钢联资讯、一德期货黑色事业部
图 10：硅铁钢厂可用天数低位，有补库预期
资料来源：钢联资讯、一德期货黑色事业部
截至当前，对于买方，在12月开始各地钢厂陆续补库，但双硅现货流动性依然偏松。在供应偏宽松下，虽然当前盘面价格低于钢招价格，但因2501合约交割离春节过近，来不及参与年前钢厂补库行情。对买方而言，参与2501交割容易面临春节后钢厂主动去库压价采购的情况，当前价格接货仅存纸面性价比，实际利润难以落地。
2.4 空头：锰硅空方注重兑现，硅铁空方仓单偏少
图 11：SM仓单数量（吨）处于历史偏高水平
资料来源：郑州商品交易所、一德期货黑色事业部
图 12：SF仓单数量（吨）处于历史中性偏低水平
资料来源：郑州商品交易所、一德期货黑色事业部
从仓单及预报情况观察，当前交割库锰硅仓单加预报处于历史高位水平。锰硅工厂库存压力偏大，锰硅交割库仍偏向净流入状态，在1-5月差并不能完全覆盖成本下，空方仍以注重交割资金回流为主。硅铁卖方则存在仓单偏低，处于多方所持1-2正套挤仓的被动局面。硅铁2502合约仍在持续增仓，加据了硅铁月差博弈，在1-2合约月差无法在进一步扩大下，2501多方也不愿离场。若月差无法继续扩大让1-2正套持仓获利的情况下，则硅铁价格有向上修复的概率，一旦价格反弹，则需观察仓单的注册意愿，来决定后续2502合约多空双方的博弈。
3. 总结
本次由于锰硅供需宽松，盘面近期亦曾给到升水价格，造成仓单数量偏高。临进交割月盘面跟随黑色整体有一定反弹，多空均有获利离场的机会，建议无现货处理能力者选择合适机会平仓离场。
硅铁在挤仓的博弈下，存在一定概率后期库存转向交割库，在12月钢招确定性增量的情况下，多方交易盘面与钢招抢货的情况，而空方交易成本下移预期。硅铁博弈强于锰硅，建议交易者谨慎参与为主。
报告制作日期：2024年12月20日
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