9月末，中国政策制定者宣布的刺激措施和政策的转向使中国股市大幅上涨，但要想实现“和谐的去杠杆”，中国的政策制定者仍将面临艰难的抉择。
9月末，习近平主席、中央政治局、证监会和中国人民银行等中国高层领导明确宣布：（1）实施一系列财政和货币政策以刺激再通胀，（2）支持更加市场化，这意味着向结束通缩性去杠杆和推动新质生产力的发展迈出了一大步。与此同时（3）中国资产价格明显处于低位（目前仍是如此）。在上述因素的综合影响下，9月末，中国股市大幅上涨，使得中国政策制定者的行动变得意义重大。事实上，我认为，本轮刺激政策可以堪比2012年欧洲央行前行长马里奥·德拉吉（Mario Draghi）表示欧洲央行将“不惜一切代价”捍卫欧元的承诺，足以载入市场经济史册。当然，如果政策制定者确实准备不惜一切代价地刺激经济，那么他们将需要在已宣布政策的基础上继续加大行动力度。在我55年的全球宏观投资生涯中，我目睹、亲历并研究了许多重大债务危机（在我的《债务危机：我的应对原则》一书中分析了48个案例）。以往累积的经验和宏观视角让我相信，中国正处于一个分岔路口，需要在以下两者之间进行选择：a) 通过设计和谐的去杠杆来妥善应对债务危机，以可接受的方式降低或延展债务负担，从而摆脱债务危机，刺激新质生产力，b) 处理不当，导致债务危机持续下去，陷入日本所经历的经济和心理低谷（直到安倍晋三和黑田东彦改变了政策）。
简言之，这将取决于中国的政策制定者能否同时做到以下两点：（1）通过债务重组来处置不良资产（消除机构的“僵尸”状态），及（2）将利率降至低于通胀率和名义增长率的水平。如果事实证明第二点无法做到，政策制定者则需要通过债务货币化，使利率低于通胀率和名义增长率，同时通过货币贬值降低债务负担。具体而言，要想实现和谐的去杠杆，中国的政策制定者必须双管齐下，降低债务负担：a) 进行债务重组，应对不良资产（这具有通缩性），同时b) 均衡地创造货币和信贷（刺激经济增长，具有通胀性），减轻偿债负担，避免引发不可接受的通缩或通胀。
实现和谐的去杠杆的前提条件是，大部分不良资产是以本国货币计价的、大多数债务人和债权人是本国公民。中国具备上述条件。和谐的去杠杆既可以在不引发严重通缩或通胀的情况下降低债务负担，也可以让可能带来经济效益的企业摆脱旧债拖累，恢复经营活力，同时消除政策失效问题（即个人、企业和其他实体因避险而将资金放置于安全的银行和政府债务资产）。具体而言，政策制定者可以推出再通胀政策，使其他主要资产类别表现良好，而现金相对表现不佳。这些行动将会激发市场再度出现“抄底”热潮和“动物精神”。我们可以清楚地看到这种情况正在发生。此外，支持更加市场化和促进创业的政策对经济具有刺激性。近期中央政治局、证监会和中国人民银行等政策制定者都发表了支持性言论，鼓励政府官员和民众采取创新和大胆举措来支持经济。习近平主席还强调，在实施新政的过程中，官员不会因犯下善意错误而受到惩罚。这些表态将具有非常重要的意义。毫无疑问，这一切给市场带来了看涨情绪。但要想实现和谐的去杠杆，政策制定者仍需在以下方面作出艰难且痛苦的调整：- 债务重组将会尤其艰难。一方面，这一过程极其复杂。另一方面，居民部门财富会受到巨大影响。地方政府债务的状况尤其棘手，因为地方政府开支来自于土地出让收入以及向本省企业和个人的借款。想象一下，一家曾向地方政府提供贷款和/或目前依赖地方政府支出的优质企业如何应对当前势态。谁将需要采取何种行动，能在多大程度上应对当前势态？谁将作出决策，如何付诸行动？这些问题的答案目前尚不明朗。纵观历史，中国政策制定者遇到过类似的问题，并且通过痛苦的调整，有效化解了危机（例如，朱镕基总理解决了90年代末的债务问题）。同样，当前的状况需要足够的智慧和魄力来应对，这一过程极为艰难。
- 为公共支出、必要补救和社会事业征收税款的税收制度亟需改革。目前来看，在中央、省和地方政府层面，资金的筹集和分配的效率不高。具体而言，除了增值税之外，中国没有设置有效的所得税、房地产税、遗产税、或大多数其他税收。产业层面尤其如此。这一系列情况加大了上述地方政府债务和财政问题的挑战性。
- 尽管政策制定者最近略微调整政策，但人口问题（特别是退休年龄偏低，平均53岁，而那些平均53岁退休的人口的预期寿命较长，为平均83岁）使许多人在很长时间内都收入微薄、需要独生子女担当赡养义务。同时，劳动年龄人口正在快速下降。
虽然中国最高领导层在9月末宣布了重大举措和政策声明，而且我们相信有可能很快还会推出极具刺激性的政策；这些政策可能将会带来巨大提振，对资产价格构成有力支撑。但是，我认为仍需要关注其他上述几个重要方面，观察中国的政策制定者如何应对国内的债务-货币-经济挑战。当然，债务-货币-经济因素只是中国这一个大国面临的五大驱动因素之一。其他四大驱动因素（内部政治冲突、外部地缘政治冲突、自然灾害，以及新技术的发明）也在影响着中国、其他国家和整个世界。近期，所有上述方面都出现了相当重要的事态发展，在我看来，这些发展大体上符合大周期的趋势，会对变化中的世界秩序构成重大影响。我会持续关注这些动态。本文仅反映了桥水创始人兼首席投资官导师Ray Dalio的个人观点。本刊由美国桥水投资公司（Bridgewater Associates, LP，简称“美国桥水”）或经其授权由桥水中国编辑发布，并归美国桥水所有，仅限于提供信息和教育的目的。本刊并不考虑任何阅读者的特定投资需求、目标或风险承受能力。此外，因客户投资限制、投资组合调整和交易成本等多种因素，桥水的实际投资有可能（并经常会）与本刊得出的结论不同。阅读者在作出任何投资决定之前，应当咨询各自的顾问，其中包括税务顾问。本刊并非出售或者邀请购买文中提及的证券或其他证券的要约。
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