来源：母基金研究中心
100亿央企创投母基金签约
1月18日，中国国新联合部分中央企业、地方国资在京共同举行国新创投基金合作签约仪式，这是继去年12月5日国新创投基金落地杭州之后的又一标志性事件。
国新创投基金出资合作单位有中国五矿、中国钢研、中国建材、中国有研、中国电气装备、杭州资本、兴湘集团等，首期规模100亿元，存续期15年，同时将启动杭州、湖南、西安等一批子基金，通过母子基金放大方式，围绕“国家所需、创新所要、基金所能”，坚持投早、投小、投长期、投硬科技，为科技强国建设和新质生产力培育贡献力量。
据了解，由于基金采取了母子基金架构，从投资模式来看，母基金不低于70%投资子基金、不超过30%开展直接投资，子基金仅直投项目，除参与特定项目的专项基金外不再投资基金。投资策略为围绕主责主业、前瞻性战略性新兴产业和未来产业，以及产业链上下游所需开展投资。投资领域重点覆盖集成电路、人工智能、生物技术、未来信息、未来制造和未来健康等中国国新重点投资发展产业方向。
母基金行业迎来一支央企创投母基金。母基金研究中心认为，国新创投基金的合作签约，有利于在母基金行业起到示范性作用，带动更多央企发起设立创投母基金，为股权投资行业带来更多活水与信心。
我们关注到，近日，国务院国资委、国家发展改革委联合出台政策措施，推动中央企业创业投资基金高质量发展，支持中央企业发起设立创业投资基金，要求推动国资成为更有担当的长期资本、耐心资本，中央企业创业投资基金存续期最长可到15年，较一般股权投资基金延长近一倍。并且，针对国资创业投资“不敢投”“不愿投”等问题，健全符合国资央企特点的考核和尽职合规免责机制。
国新创投基金的设立，无疑是落实上述政策的务实之举。
1月17日，国新办举行的新闻发布会上，国务院国资委规划发展局局长戴希在谈及支持战略性新兴产业发展时表示，将聚焦加大投入，加强前瞻谋划和政策引导，推动增量资金向战略性新兴产业集中，更好发挥战新产业基金、央企创投基金的作用，当好长期资本、耐心资本。
2024年以来，耐心资本频频被提及，引起了圈内的讨论热潮。耐心资本，“耐心”这两个字是关键，稳定性和长期性是其内在要求。所谓“耐心资本”就是主动地、能够提供长期地支持，能够穿越周期，对于风险高度容忍、对于失败高度包容的资本。这样的资本才能适应科技创新的周期非常长、不确定性非常大、失败率非常高的特点。
相较于早年间的互联网、消费、模式创新，近年来创投圈的投资主题以硬科技为主，而科技类企业的成长周期往往很长，伴随着创投机构也越来越“投早投小”，此前通行的“5+2”的基金期限已然不能匹配当前的投资回报逻辑。这也倒逼创投机构必须更有耐心，等待更为长期的回报。
当然，GP的耐心，离不开长期、耐心的LP，我们认为，国资LP，是我国建设“耐心资本”、长期资本的主力军。从展望长期的角度看，当前业内发展耐心资本的举措包括主动为已有基金延期、为新设基金制订更长的存续期。
从承受风险角度来看，发展耐心资本，也意味着完善容错机制。
在母基金研究中心承办的2024中国母基金50人论坛上，国务院发展研究中心金融所副所长陈道富在演讲中指出，耐心资本需要有一个可以耐下心的制度和市场环境，要让参与主体敢大胆行事的制度和环境。
1月1日，《求是》杂志刊发国务院国资委党委署名文章《进一步深化国资国企改革 为中国式现代化提供坚实战略支撑》。我们关注到，文章中对国资创投做出了重要部署：牢固树立战略投资、价值投资理念，打造市场化专业化的创新创业投资机构，支持国资出资成为更有担当的长期资本、耐心资本。深入落实“三个区分开来”，健全尽职合规免责机制。
对建设耐心资本而言，鼓励创新、宽容失败至关重要。科技创新股权投资“投早投小”的风险大，基于科创投资的规律和特点，较长的存续期限、建设完善相关的容错机制、灵活的退出机制，才有利于更好发挥投资积极性，更好践行“投小、投早、投科技”，支持创新创业。未来，我们也期待着更多国资能够成为长期资本、耐心资本。
此外，我们关注到，国新创投基金致力于投早、投小、投长期、投硬科技，这也反映出母基金行业近两年在投资方面的主流发展趋势——投早、投小、投长期、投硬科技已成为母基金和创投的主流共识。
首先，在投早、投小方面，从全国范围看，天使母基金已进入爆发期，母基金对天使类子基金也更加重视和支持。2023年以来，省级、市级、区级天使母基金遍地开花，百亿规模级别的天使母基金频现。据我们统计，现在国内已设立超30支天使母基金，总规模超800亿元。这些天使母基金的市场化程度都比较高，其中超过半数的天使母基金，对子基金的最高出资比例可达40%，返投要求在1.5倍以下。同时，各地天使母基金不断建设和完善容错免责机制，如深圳天使母基金，合理容忍正常的投资风险，不将正常投资风险作为追责依据。
在此背景之下，专注于投早投小的创投机构得到了支持与鼓励，也有许多投资机构的投资阶段逐渐前移。
在投长期方面，近三个月许多新设母基金和直投基金的存续期限长达15-20年。同时，对子基金的存续期也更有耐心：据我们不完全统计，截至2024年12月底，2024年新设的母基金中49%对子基金的存续期要求为10年以上。
在投硬科技方面，私募股权基金一直以来就为科技创新提供了重要的资金支持。2024年5月23日，在2024年金融街论坛系列活动——“资本市场赋能新质生产力”主题交流活动上，证监会综合业务司司长周小舟介绍，注册制改革以来，近九成的科创板上市公司和六成的创业板上市公司获得过私募基金支持。私募股权创投基金投资半导体、生物医药等重点科技创新领域项目约10万个，在投本金约4.3万亿元。
未来，相信股权投资行业也将进一步响应中央号召，加强投早、投小、投长期、投硬科技，以耐心资本培育科技创新。我们也期待更多央企创投母基金的设立。
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当一级市场股权投资走向萎缩
狙击手Lucas 来源：投资人隐匿视角
2017年硕士刚毕业我就进入了一级市场股权投资这个行当，当时是在一家老牌的人民币VC机构供职，如今仍在一级市场这个资本江湖摸爬滚打。
遥记刚入行时，带我的合伙人和我讲过一段话，具体原话肯定是记不清了，但大意仍旧记得：红酒领域有个词叫做vintage，也就是年份，大家都知道82年的拉菲好喝，其实那一年的红酒无论什么牌子都好喝，因为那一年的气候、光照条件比较好，葡萄长得好。VC也讲究vintage，在某一年成立的基金，不管哪家机构，普遍都投的好，原因是那一年成立的创业公司都不错...
当时我觉得领导说的很有道理，非常之对！时至今日，入行已7年有余，回想起当年领导讲的这段话，我仍然认为很有道理，非常之对！但此对 非 彼对，毕竟自己已经是一位经历过周期的投资人，对当年领导的那段话有了更深刻的理解！
讲句实在话，几乎所有VC/PE投资人赚的都是β的钱，只有极小的一部分投资人赚到过α，而且这个α通常是用撒胡椒面的投资手法博来的，或者掺杂了很多不可复制的运气成分。当然，也有很多投资人硬是把β说成是α，我觉得也可以理解，毕竟相当一部分投资人连β都投不中。
什么是β？其实就是前文提到的vintage！说白了就是产业升级的时代红利。很多知名投资人都用自己的语言论述过β。
某位大佬曾说：你自己游泳扑腾的再厉害，也不及一个大浪给你拍的远。
......
本土创投行业始于1999年，是伴随着深创投的成立拉开序幕的，接下来简单盘点一下一级市场曾涌现出的投资主题热词，这有大β，也有小β，有真β，更有假β：
“互联网-PC端”、“移动互联网”、“电商”、“快递物流”、“新媒体”、“团购”、“打车软件”、“O2O”、“手游”、“P2P”、“互联网+”、“共享经济”、“医美”、“虚拟货币”、“短视频”、“直播”、“自动驾驶”、“5G”、“AI”、“大数据”、“物联网”、“AIoT”、“SaaS”、“新消费”、“新能源”、“新能源汽车”、“锂电”、“光伏”、“钙钛矿”、“国产替代”、“半导体”、“三代半”、“AR/VR”、“工业软件”、“工业机器人”、“智能制造”、“光通信”、“元宇宙”、“Web3.0”、“医疗器械”、“创新药”、“新材料”、“人形机器人”、“大模型”、“低空经济”......
回顾上述投资主题热词，不难发现，大部分真β投资主题都属于第二次工业革命和第三次工业革命的内容，这类投资主题几乎全部是西方发达国家非常成熟的模式或技术，国内创业企业更多是扮演“抄”和“追”的角色。我们用30年的时间走过了西方发达国家200年的路，目前能抄的基本都抄来了，能追的也基本都追上了。短期抄不来、追不上的领域差距也大大缩小，例如半导体、智能制造。有一些领域已经几乎与西方发达国家齐头并进，例如创新药。甚至在一些领域我们已经全球领先，例如5G、新能源。
目前我们和西方发达国家一样，身处第四次工业革命之中，在这种情况下，接下来的投资主题必定是源自原始创新，而原始创新注定就是很慢，所以一级股权投资市场再也不会像过往一样高频涌现新的投资主题（元宇宙、大模型这种炒冷饭除外），那么在投资主题频现的行业扩张期所诞生的机构、进入的从业人员也必然会因为行业的收缩而退出。β少了甚至是没了，一级市场股权投资走向萎缩则是必然！
关于破局的一点思考
萎缩并不意味着消失，如何留在牌桌上或许是每个投资人都在思考的问题。
有两个角度有助于让自己留在牌桌上：1）专注具有持续创新空间的投资主题；2）还原VC/PE这个舶来品本来的玩法。
1）专注具有持续创新空间的投资主题：
①医疗。只要人类还做不到永生，就永远存在未被满足的临床需求，医疗技术也就永远存在创新的空间。当然，依靠硅基近似实现人的永生也不是没可能，由此衍生的投资主题也可归纳于医疗大主题。
②新材料。宇宙的构成逃不出一张元素周期表，任何技术追寻到底层都是基于元素周期表中元素、元素之间组合后的理化性质，人类对很多化合物的理化性质还很陌生，有着巨大的探索空间，科技进步史的背景是材料的进步史。
③可控核聚变。这里我为什么具体到可控核聚变，而不是更保守的说是新能源？在地球形成以后，地球上能量的来源几乎全部来自于太阳的核聚变（少部分地球自身的地热能和其他天体的引力能），一切物质的生成、一切秩序的形成，其能量均来自太阳核聚变，且地球上氘氚充足，可控核聚变一定是人类的终极能源。
2）还原VC/PE这个舶来品本来的玩法：VC/PE是美元基金带到中国来的，但是在中国这片土壤上却长成了不同的样子。
①轮次秩序。在美国，哪些机构投种子，哪些机构投天使，哪些机构投A轮...有着严格的秩序，而我们本土机构往往恶性竞争，不惜抬高估值、核心条款让步，最终一地鸡毛。
②资源集中。首先是资金集中，在美国，行业第一拿到融资，第二名、第三名或许也能拿到融资，但序位更靠后的几乎拿不到什么融资。反观国内，第一名能拿到融资，第十名的估值都跟着涨。此外，地方的参与也造成了极大的资金浪费，当前锂电、光伏、新能源汽车等行业出现产能过剩的困境。其次是人才资源集中，卷是表象，骨子里是中国人无论谁都想当老大，多少高管从知名企业离职创业做了和老东家同业竞争的公司？前面这两点会在这波行业洗牌、经济低谷期后有所改善。
③真正赋能。中国机构投资退出几乎全都是寄希望于IPO，美国则有相当的比例是通过并购，不但对未上市项目并购，甚至是对上市公司进行私有化，赋能增长后上市或者转手卖给其他投资机构，但在国内几乎看不到此类操作。我认为有两点原因，一个是过去几十年国内涌现的β太多了，投完跟着行业走就能赚钱，不需要通过并购的方式赋能创造α来赚钱。另一个原因是国内投资机构严重缺乏产业经验，大部分从业者没有经营管理实体企业的经验，而美国的VC/PE从业者，尤其是决策层，都是来自于产业，对标的价值、可优化空间不但判断精准，还能有效赋能来提升企业价值。
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