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作者 | 张维鑫 中信建投期货研究发展部
研究助理 | 虞璐彦 中信建投期货研究发展部
本报告完成时间 | 2024年11月3日
摘要
观点：
宏观预期趋于升温，警惕总统大选带来的不确定性。10月非农数据超预期降温，巩固了美联储的降息预期，叠加国内会议召开在海外风险事件后，预期相对乐观。不过受海外总统大选不确定性，当前市场情绪表现谨慎，金价、美元仍偏强震荡，铜价短时间内涨势有限。
基本面趋降温，关注2025年TC长协价指引。9月以来TC持续反弹，矿-精铜供需矛盾正在缓和，本月国内冶炼企业陆续敲定2025年铜精矿加工长协价，关注TC长单指引。此外，银十消费韧性环比减弱，现货需求偏淡，全球铜去库放缓，对铜价的支撑性减弱。若铜价延续高位偏强运行，预计后续库存面临回升压力。
整体来看，海外风险在前，国内会议在后，11月预期交易的节奏中性偏多为主，不过由于国内政策预期有点验证、政策对需求传导滞后、现货供需对铜价的支撑偏弱、库存消化能力较高，预计铜价回升高度暂时有限。
策略：
单边前空逢低止盈减仓，短线区间操作为主。套保思路上，下游企业可考虑布局买入套期。套利思路上，多金铜比择机止盈。
风险提示：国内政策超预期或不及预期、海外总统大选结果、美联储货币政策不及预期、地缘冲突
一
行情回顾
10月铜价偏弱震荡，伦铜由1万美金跌至9500美元附近，月跌幅近3%，沪铜主力则自7.9万元回落至7.6万-7.7万元区间横盘，在人民币小幅贬值的保护下，月跌幅仅2.58%。10月中上旬，在中国刺激政策预期下，铜价维持高位震荡，不过中旬受特朗普交易升温、供需基本面降温拖累，铜价中枢缓慢下修。10月下旬，宏观内外预期分化，LME铜连收5日十字星，市场情绪愈发谨慎。目前，铜价在超预期降温的非农报告指引下，小幅抬升至76780元/9538美元。
二
价格影响因素分析
（一）宏观面
国际宏观
11月1日周五，美国劳工统计局公布数据显示，美国10月非农新增就业人数从9月的25.4万（下修至22.3万）骤降至1.2万人，为2020年以来最低水平，且远不及预期的10万人。失业率在四舍五入后保持不变，维持在4.1%的水平，持平预期和前值。但在未四舍五入的基础上为4.14%，较上月上行了0.09个百分点。时薪增速保持稳定，10月平均时薪同比上涨4%，持平预期，前值从4%下修至3.9%；环比上涨0.4%，略高于预期0.3%，前值从0.4%下修至0.3%。大部分华尔街分析师则认为，数据不佳主要由于10月的两场飓风及波音罢工导致，但也有分析师担忧就业市场的确在恶化之中。几乎所有分析师都认为，这份报告不会影响美联储本月降息25基点的预期。
美国9月PCE物价指数同比上涨2.1%，持平预期，为2021年初以来的最低水平，略高于央行2%的目标，前值从2.2%上修至2.3%；PCE物价指数环比上涨0.2%，持平预期，略高于前值0.1%。美联储最爱的通胀指标——核心PCE物价指数在9月同比上涨2.7%持平前值，超过预期的2.6%；核心PCE物价指数环比上涨0.3%持平预期，为今年4月以来最高水平，前值从0.1%上修至0.2%。目前美国通胀仍然表现出一定韧性，警惕美国大选之后通胀重新上行的风险。
国内宏观
国家统计局数据显示，10月份，制造业采购经理指数（PMI）为50.1%，比上月上升0.3个百分点，制造业景气水平回升。非制造业商务活动指数为50.2%，比上月上升0.2个百分点，非制造业景气水平小幅回升。综合PMI产出指数为50.8%，比上月上升0.4个百分点，表明我国企业生产经营活动总体扩张步伐有所加快。10月份，综合PMI产出指数为50.8%，比上月上升0.4个百分点，表明我国企业生产经营活动总体扩张有所加快。构成综合PMI产出指数的制造业生产指数和非制造业商务活动指数分别为52.0%和50.2%。
10月财新中国制造业PMI录得50.3，较9月回升1.0个百分点，在9月短暂收缩后重新升至荣枯线以上。10月中国制造业生产经营活动重现扩张，需求止跌回稳，市场信心回升。
（二）基本面
1、供应端
1.1 矿端供应
精铜供应增速放缓，矿-精铜供需矛盾缓和，9月TC散单加工费持续回升。今年1-9月中国精炼铜产量达超1千万吨，同比增长5.4%。据WBMS，8月全球精炼铜产量为238.29万吨，月短缺6.4万吨。除精铜端呈现供应趋紧外，铜矿恶化情况仍在延续。8月全球铜精矿产量为155.61万吨，环比微增0.5%，同比减少近15%。
人民币小幅贬值，进口盈利窗口打开。其中，9月铜矿进口243.55万吨，同比增长8.66%，9月累计进口同比增长3.7%，涨幅环比改善。9月精铜进口34.81万吨，同比增长1.2%，累计进口同比增长7.72%。10月人民币小幅贬值，沪伦比回升，进口盈利窗口打开，但随着进口铜陆续到货，预计10末后精铜进口供应增速或逐步放缓。
1.2 废铜产量
9月国内废铜产量为8.29万吨，较8月已有明显改善，不过同比仍减少23.24%。进口方面，9月废铜进口供应增速放缓，同比减少5.8%，1-9月进口累计同比涨幅收窄至15.6%。
2、需求端
2.1 铜制杆成品
公平竞争条例落地后，湖北、江西等地再生铜企业陆续复产，安徽地区部分再生企业面临减停产压力。据SMM，9月份国内精铜杆企业开工率约75.5%，环比提升2%，同比近乎持平，不过再生铜杆企业开工率改善有限，目前维持在27.76%的低位水平上，远低于去年同期水平。9月SMM中国电解铜杆产量约94.26万吨，同比增长4.15%。
2.2 铜管
9月份，终端销售旺季效应下，铜管生产端的产量增速有所回落。9月SMM铜管产量微降0.14%至14.7万吨，同比增长2.72%。据海关总署，9月铜管进口环比增加31.7%，同比增加92.4%，1-9月累计进口同比增加43.7%。出口方面，9月铜管出口环比减少13.9%，同比增加5.1%，1-9月累计出口同比增加13.4%。
2.3 铜板带
9月份，铜板带产量小幅回升至16.3万吨，但同比降幅仍有18%。9月铜价回升令铜板带企业以原料库存消耗为主生产，目前原料库存环比下滑近10%，成品库存回升约2.3%。
2.4 铜箔
9月份，我国铜箔产量超预期增长。9月SMM铜箔总产量约9.4万吨，环比增长8.6%，同比增长8.9%。其中，电子电路铜箔产量、锂电铜箔产量分别约为3.3万吨、6.1万吨，同环比增长显著。
2.5 铜材
8月份，铜材生产在消费旺季前有明显改善。8月SMM铜材产量高达193万吨，环比回升1.4%，同比增长3.2%。9月份铜材切开工率持稳于66.6%。
2.6 电线电缆
10月份，线缆企业生产边际降温。10月我国电线电缆用铜量回落至23.4万吨，同比下降15%，环比减少近5%，这也与目前国网特高压订单有关，招标以铝及铝合金为主。此外，线缆企业月度开工率环比回落至77%，略低于历史同期水平，预计四季度国网订单增量有限。
3、供需平衡情况
10月全球库存小幅去化，去库幅度较9月放缓。从绝对量来看，至11月1日，全球显性库存(含上海保税港)约56.25万吨，月度去库约1.2万吨。
从库存变化来看，国内与LME去库放缓，而COMEX铜开始累库。其中，国内交易所库存去库1.17万吨至15.32万吨，上海保税港小幅累库0.72万吨至5.72万吨，LME去库2.92万吨至27.14万吨，但COMEX铜累库高达2.31万吨至8万吨。
4、传统消费仍具韧性
投资方面，电网投资完成率超预期，四季度增长空间或有限。1-9月电网投资累计同比增速约21%，较去年同期累计同比有将近17个百分点的增长，目前国网投资额完成率高达65%，远高于历史同期水平，预计后续电网投资增速或有限。同时，地产投资修复羸弱，1-9月房地产开发投资累计同比增速仍为-10.1%。家电消费方面，目前三大白电产量增速仍在温和扩张，而洗衣机增速趋于回落，其中空调、冰箱、冷柜产量增速分别扩张至8%、7.5%、14%，洗衣机产量增速回落至6.7%。汽车消费方面，在旺季及以旧换新政策下，9月乘用车（广义）销量同比改善为4.3%，1-9月累计销量同比持稳于1.9%。同时新能源汽车继续发力，9月累计销量同比扩张至32.5%。
作者：张维鑫
期货交易咨询从业信息：Z0015332
电话：023-81157296
研究助理：虞璐彦
期货从业信息：F03124195
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