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作者 | 中信建投期货研究发展部
研究员：田亚雄
研究助理：吴越
本报告完成时间 | 2024年10月28日
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引言：辩证思考的本质是摧毁过去大脑中原有的神经元链接，是对神经元拓扑结构的重构，也因此市场对于遵循直觉的内容迅速定价——“美元涨，黄金涨，美债收益率涨”之于“特朗普交易”已经深入人心，以至于资产价格的变动已经让两周后的美国大选板上钉钉，当然这有过度解读之嫌。
上周国内商品交易相当程度的是以供应为逻辑去展开的讨论。其主要背景在于当前商品的需求弹性需要以新的边际政策作为指引。因此，需求端在商品的定价上是模糊的，进而市场主要以供应作为定价主线。在这条主线之下，我们看到了存在供应瓶颈的部分商品例如棕榈油、金属锌以及氧化铝表现相对强势。
到了后半周，供应交易的方向有所加深，最淋漓尽致、令人瞩目的供应交易应该是去产能，也即供给侧的改革，驱动是硅料生产行业的能耗标准进一步提高。随着后面设备更新，这一交易主线将进一步深入贯彻，行业可能要提出新一轮制造业生产标准。这个标准大体上跟能耗和生产技术相关，某种意义上也是对于当前我国生产产能相对过剩这一现状的纠偏，即淘汰部分技术落后、生产效率偏低的产能，在这个氛围当中，我们看到能耗相对偏高的工业硅、锰硅以及硅铁等商品的上涨。
事实上，当我们经历了2020年、2022年两次对于工业供给侧改革，尤其是以绿色低碳为线索的这类改革做计价的时候，都非常谨慎的把它归类为长期宏大叙事，因为它充满了不确定性，进而此时此刻也需要进一步追问后续需求能否跟得上供应叙事带来的价格上行以及后续能耗要求等生产标准能否顺利落地。
为此现阶段最为重要的时间窗口应该是在下周的11月4-8号，人大常委会可能提及后续财政政策的具体安排。进一步值得讨论的是后面的政策强度能否有更清楚的路径，比如在刺激规模和投向上有清晰的表述，再到后面去验证系统性的信贷周期能否被撬动，商品环节的各个产业链能否出现集中系统性的新一轮库存周期的开启。
海外方面，10月以来，特朗普民调后来居上并显示出较大优势，有越来越多的交易者已经开启“特朗普交易”，甚至其上任的政策主张已经非常显著的在资产价格当中被定价，最突出的特征是美债收益率反弹，美元反弹，美股企稳，“高利率+强美元+稳美股”成为“特朗普交易”盛行的标签。“特朗普交易”本质的逻辑路线是，市场预计如果特朗普顺利当选，将有望迎来一些关键的政策主张及举措：（1）以“美国优先”为主要线索的关税加征可能给予原料端商品价格上涨压力，进而有望带动美国消费品价格中枢抬升，推升通胀水平；（2）对于非法移民的驱逐或进一步导致美国服务业形成新的人力缺口，就业市场供需将再度转向紧张，可能酝酿新一轮“工资-通胀”螺旋；（3）对于消费和投资的刺激意愿可能会进一步增强。新一轮的大规模支出以及对于企业和工人的降税对通胀形成支撑。但坦率说，这一逻辑存在一些漏洞，即在过去特朗普任期中，以上举措的实施并不必然直接兑现成通胀的腾飞。尽管现在的经济数据支持通胀反复这一论述，毕竟在9月降息之后，美国地产销售等经济数据企稳回升，这夯实了软着陆的趋势，增加了不着陆的概率，但后续仍然需要关注美国经济自身内在的情况。
在商品策略上。市场将逐步从聚焦供应。转向需求的关注。最利好商品的数据组合就是全球的PMI、美国PMI和中国的经济数据都显著在改善回升，有望去打开商品后面的上涨空间。但需要警惕的是，政策有效性未必即刻被验证，进而当前的走势是存在陷入焦灼的状态可能。
需要重点提防的是，当下市场已经非常敏感地把11月初的乐观估计做了定价，即未来两周可能出现“最乐观”的情绪顶点，大体上由目前可以看到的10月份一线房地产新开工，美国就业情况回暖等现实，叠加国内乐观政策预期及海外再通胀交易联合共振驱动，届时或有多单阶段性止盈的窗口，毕竟一旦全面进入“交易现实”的阶段，多头方向至少不会再拥挤。
研究员：田亚雄
期货交易咨询从业信息：Z0012209
研究助理：吴越
期货从业信息：F03134055
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