前面花了大力气介绍了仿制药和创新药的区别👉什么是仿制药，生物类似药，创新药？以及国内最大支付方对生物医药的支付逻辑👉谁在主导医保灵魂砍价？回顾医保局的前世今生。
理解了这些，我们就会对生物医药公司怎么运作，面临哪些问题有一些基本的认知。
今天我主要分两个方面来介绍生物医药公司的投资逻辑。
一方面是传统仿制药企业转型创新药的逻辑。
一方面是纯创新药企业的逻辑。之后有时间我会再写一篇介绍中国特色医药投资类别「中药」公司的投资逻辑。
仿制药&创新药公司
从仿制药公司转型创新药公司的生物医药企业，代表公司「恒瑞医药」、「中国生物制药」、「石药集团」。
纯粹的创新药生物医药企业，代表公司「百济神州」、「信达生物」、「康方生物」。
传统药企转型创新药
第一类是从仿制药公司转型创新药公司的特点普遍是吃到了过去中国生物医药发展的红利，在带量采购之前通过强大的进院销售能力，日子都过得非常的不错。但是医保局的成立带来了带量采购，多轮集采降价之下这类企业的核心仿制药品种都迎来大幅降价，拿恒瑞医药举个例子。
2018 年至 2022 年恒瑞有 35 个产品涉及被集采，中选 22 个产品，中选产品平均降价 74.5%。集采的初衷是定量定价，这样可以帮助药企省掉这一部分的销售费用和灰色费用，并且承诺大批量采购也能保证销售额。但是高达 74.5% 的平均降价，是很难通过这两点来覆盖的。特别是对于像恒瑞医药这种本来销售量就大，有强大市场能力的公司。集采承诺的采购量对它来说意义就没有这么大了。
那么对于恒瑞这样的企业来说就只有一条路可以走了，就是加码创新药的研发。恒瑞在未开始大规模集采的时候其实就已经在开始加大研发投入
研发费用绝对值
净利润（21年进行研发费用资本化）
可以看到恒瑞医药的研发费用率逐年上升，并且利润却因为集采每年都在下降。那么聪明的大家就可能要问了，既然净利润在下降为什么反而还要大幅加大研发的投入呢？不是应该更省钱吗？
这就是传统企业转型创新的阵痛了。因为不加大研发，未来让公司售卖创新药代替仿制药，就是死路一条。仿制药能产生正向现金流，到那时会越来越少，每一年的带量采购都在持续压制仿制药的价格，竞争激烈的品种降幅越来越大，当年的香饽饽们如今焦头烂额只能被迫转型创新药。
当年当之无愧的生物医药一哥恒瑞医药尚且如此，也不难理解为什么在疫情来临之前，整个生物医药行业的投资都像被浇了一盆冷水，这个朝阳赛道为什么一下就冷静了下来。但是好在瘦死的骆驼比马大，只要这类企业能抓住窗口期进行转型，都有可能能跑出来，毕竟这么多年的积累，现金流也是正向的不用被迫再向资本市场融资，靠着售卖仿制药和部分创新药，可以坚持到新的创新药研发出来，从而让企业转型成为创新药公司。只要能坚持走出来，未来还是光明的。（是吗）
纯创新药公司
这类公司又是另外一种玩法了，他们没有沉重的历史转型包袱，取而代之的是拥有出色的创新能力，一开始普遍会为解决某一个或者某一类病症而来。研发一个创新药品，并且普遍由有国际知名药企经验的精英建立，目的就是要做某一领域 FIC(first in class) 或者 BIC(best in class)药物。
这样的公司依赖融资，因为自身在药品研发成功之前无法获得正向的现金流，所以一般由一级市场投资，并且根据每一轮临床的结果给予估值以及是否继续投钱。
这是一条九死一生的路。这个行业有一句话，
“十年时间，加上十亿美金的投入，才有可能研发出一款创新药。
因为任何一个阶段的临床失败，都可能导致功亏一篑，而临床又是一个又费时间又费钱的过程。
我拿我比较熟悉的信达生物来举一个例子。
信达生物 2011 年成立，第一个拳头创新药产品 PD-1 达伯舒 2019 年 3月正式开始在国内销售，期间基本没有任何产品能创造收入。8年+时间研发一款药。可想而知创新药的研发难度。
当然 PD-1 是一个史诗级的品种，一个现象级的药品，但是这依然能说明创新药研发需要投入的巨量时间和金钱。
信达生物为了融资，16年在港交所上市，我们来看看营收
可以看到上市后前三年基本没有收入，但是从 19 年 PD-1 开始售卖之后，一年就迎来 10亿营收，同比 +1000%，第二年继续高速增长 380%。如此夸张的商业模式，两年从几乎无营收到 40 亿营收，那么公司赚钱了吗？
来看下利润
18年亏损 -58亿，19年亏损17亿，而营收 40亿的 20年竟然还是亏损尽 10亿。赚这么多钱，为什么还是亏损？
下面我会来回到主题，这两类公司的投资逻辑到底是什么？
生物医药公司的投资逻辑
首先传统仿制药企业转型创新药企业并不容易，他们的优势是拥有充足的现金流，可以不用借助资本市场的手稀释股份，换取融资，可以一步一步来转型。但是因为历史包袱并不轻，要想从以前躺着赚钱的状态，变成进入到九死一生的创新药研发，这件事情本身就是非常难的转变。需要公司的管理层，设计非常明确清晰的目标，并且需要创新药研发的视野，制造出可以一步一步前进的管线目标。
充分发挥公司有钱有现金流的优势，通过一些资本市场的收并购加速高质量的创新药管线的建立。不管哪一步，对管理层的要求都非常的高，所以要转型成功并不容易。
我一般看这类企业下限看 pe，上限看管线。一旦开始临床，就相当于开始烧钱，他们要做的就是赶在钱烧光之前，能搞出新的能够造血的创新药，那么就算从大逃杀里成功逃出来了。否则，无止尽的研发，临床，最终可能会拖垮公司的现金流。
纯创新药企业就没这么多包袱了，反正都不赚钱，用的估值方法是 ps 。只看管线和临床结果。看创新能力，搞的药到底厉害不厉害，临床数据的读出到底牛不牛。还有就是在这一波融的钱花完之前能不能有新的成果，还能不能融到下一波钱。临床不好，融不到钱，就完蛋。
还记得上面信达生物 20年赚40亿还是亏10亿的图吗，就是因为它的商业模式就是需要不停的把这些钱再投入到另外的产品研发上，继续烧钱。只有等到公司的品种产生的营收，和研发的投入打平了国内的经验一般是 50-100 亿，那么后面的所有收入都能转化成利润，让公司变成一个赚钱机器。要知道创新药企业的毛利率可以高达 80-90%。一旦实现盈亏平衡，就会变成印钞机，这也是这个行业投资的终极逻辑。
但是这事一个九死一生的赛道，放眼全球，能活着到达营收平衡的企业也很少不想盈利的除外（对我说的就是百济神州这个钞票粉碎机）。
一般这类企业的投资需要非常专业的生物医药背景的人来看，风险大收益高。成了涨多少都有可能。比如之前 covid 期间，modena 的 MRNA 疫苗研发成功
从疫情开始的 32 => 500 块接近，1000%+ 的收益。
那要是失败了呢。
大概就会变成这样。所以如果你完全不懂却持有此类公司，可以说也许你买了一张彩票。不对彩票不会让资产有归零风险，可能算下了一把注吧。
那么再多说一点什么是药物管线？还是拿信达生物来举个例子
这是在信达生物官网上截的一张图，可以看到创新药的研发要经过大量的步骤，花费大量的金钱和时间。某一个药要确定解决一类问题，如果从来没有任何药能解决这个问题，你成功了 那么你就是我上面提到的 FIC 药物。如果说市面上已经有解决这类问题的药物，你研发了一个效果比它更好的，那么你就是 BIC 同类最佳，也非常好。
研发管线决定着未来公司的投入方向，如果在管线上都看不到什么希望，那么基本上这家公司再怎么努力也就是浪费时间，所以各家在管线的布局事最大的看点，也是决定要不要买的比较关键的一环。
总结
创新药公司的投资具有较高的门槛，收益高风险高。所以一般采取购买 ETF 的方式参与会比较好。我一直都比较推荐购买 XBI，但却不推荐购买港股 18A 创新药组合。因为两者的创新程度确实还是有比较大的差距，如果一定要参与这个赛道。一方面考虑 ETF，一方面可以买国内头部的有一部分有仿制药业务的公司，他们现金流为正，如果你看好他们的转型或者看行整个行业的贝塔，也可以考虑他们，但我一般因为估值的问题，不太能下得去手购买 A 股的标的。最后如果一定要买 18A 的高风险创新药公司。。。那么你可能就得投入比较多时间来研究了。
总之我一直觉得生物医药赛道是一个无休止的可以一直进步和投资的赛道，也是离钱很近的赛道。虽然国内的逻辑不太一样，但是也一直保持关注。今天讲得有点多了先这样吧，有时间再聊聊🌿。
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