多次喊话后，央行下场交易国债终于来了！7月1日，央行在官网发布公告，为维护债券市场稳健运行，在对当前市场形势审慎观察、评估基础上，央行决定于近期面向部分公开市场业务一级交易商开展国债借入操作。这标志着央行正式将国债纳入公开市场操作工具箱。
source：中国人民银行官网
所谓 “向部分公开市场业务一级交易商开展国债借入操作” 就是向一些能承担大额债券交易的商业银行借入国债，因为央行自己手里的国债规模比较有限（根据央行资产负债表，截至2024年5月末，持有国债余额 1.52 万亿元，且以短久期国债为主），需要先借后卖。
消息发出后，国债期货全线跳水。截至7月1日收盘，30 年期主力合约报 108.44，跌 1.06%；10 年期主力合约报 104.975，跌 0.37%；5 年期主力合约报 103.765，跌 0.24%。
source：Wind
二季度以来，央行已经通过例会、发布会、主管媒体等多种渠道多次向市场提示长端利率风险。比如 5 月央行主管媒体《金融时报》就发文提示，“债券价格上涨预期持续较强，银行存款大量进入债市，过度炒作也会使 ‘安全资产’ 变得不安全。” 如果债市风险持续累积，“央行必要时会考虑卖出国债。”
source：民生证券研究所
但多次喊话效果都不怎么明显。截至6月28日，10年期、30年期国债收益率分别为 2.21%、2.43%，收益率水平仍低于 2.5%-3% 的合意水平。现在央行终于要亲自下场买卖国债调控收益率曲线了，那么央行这个政策的意图到底是什么？这轮 “债牛” 会就此转向吗？
政策意图
之前咱们聊国债投资的时候提到过（投资我要稳稳的幸福，30年期国债还能上车吗？），在资产荒的背景下，机构拉久期配置长债，使得期限利差缩小，国债收益率曲线变得平坦。国债收益率曲线的形态通常被看作是经济预期的反映，曲线变得平坦往往预示着市场对未来的担忧，影响消费者和企业的信心，期限利差的缩小也会削弱金融机构长期贷款供给意愿，进一步拖累实体经济发展。央行行长潘功胜在前不久陆家嘴论坛上的主题演讲中也提到，要 “保持正常向上倾斜的收益率曲线，保持市场对投资的正向激励作用”。
source：财政部
而目前我们 30 年期国债收益率运行至 2.5% 下方，10 年期国债运行至 2.3% 下方，一度跌至 2.21% 的历史底部。正常来讲，收益率应该保持在略低于潜在经济增速的水平上。按我国经济潜在增速在 5% 左右，未来通胀按近十年平均约 2% 左右的水平测算，长债收益率应该保持在 2.5%-3% 的区间，现在明显偏低。
央行现在官宣借入国债，就是在敲打市场，警告那些超配、过度炒作的，接下来我要进行实质性卖出了，可能会导致国债价格下跌、收益率回升。央行通过买卖国债释放信号，引导市场利率合理化。
另外，长端国债收益率的修复也有助于缓解汇率压力。我们长端利率持续下行，而美联储那边又不断下调年内降息预期，中美利差已经到了相对历史高位，修复收益率曲线有利于防范单边贬值的预期，降低金融安全的风险。
再有就是，从货币政策层面来看，央行在二级市场买卖国债，是在丰富货币政策工具箱，尝试性地开启新的基础货币投放方式。央行行长潘功胜在陆家嘴论坛上明确指出，把国债买卖 “定位于基础货币投放渠道和流动性管理工具，既有买也有卖，与其他工具综合搭配，共同营造适宜的流动性环境。”央行通过买入国债，增加市场上的基础货币供应，向市场投放流动性；卖出的时候回笼资金、收回流动性。
对债市有什么影响
央行在二级市场买卖国债是为了增加货币调控、市场流动性管理的工具，同时引导长端利率回归合理水平，并不是要搞量化宽松，像日本那样大规模买卖国债控制收益率曲线的概率不大，预计后续交易规模不会很大。
对债市的影响，短期来看，能给过热的市场降降温，但总的来讲，信号意义大于实际意义。从今天（7月2日）的市场表现来看，降温效果值得商榷。截至今天收盘，国债期货全线上涨，30 年期主力合约涨 0.28%，10 年期主力合约涨 0.25%，5 年期主力合约涨 0.16%。
国债利率后面怎么走，长期还是取决于经济基本面。刚刚发布的 6 月制造业 PMI 连续第二个月低于荣枯线，服务业商务活动指数继续回落，当前有效需求仍显不足。房地产行业下行周期也还没到底，居民部门信贷高企、资产缩水，市场整体信心偏弱。另外，资本市场资产荒、策略荒的局面也还没有改变，上半年沪指微跌 0.25%、深成指收跌 7.1%，大家仍然找不到什么特别好的投资资产，风险偏好也依然偏保守。这一切没有得到根本扭转之前，国债市场的热度预计还将持续。
不过我们也需要注意到，目前国债二级市场的风险已经比较高了，不管是政策上的还是价格上的，安全赚取价差的难度已经很大了。况且债市素来 “牛慢熊快” ，比如 2022 年底解除防疫清零政策时市场乐观情绪占上风，债券利率快速回升引发赎回踩踏。当预期扭转时，也要留给自己足够的撤退时间。
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