金鹰周评｜短期保持均衡 科技创新与自主可控为中长期重要主线

政策相对空窗期，本周国内权益市场窄幅震荡，交投活跃度继续降温。国内经济方面，11月规上工业企业营业收入由降转增，利润降幅继续收窄，效益状况有所改善。政策方面，国常会审议通过《国务院关于规范中介机构为公司公开发行股票提供服务的规定（草案）》，强调要发挥好中介机构资本市场“看门人”作用，促进资本市场健康稳定发展。海外市场方面，美国续请失业金人数升至三年来新高，证实劳动力市场仍在逐步降温，另一方面，美国11月核心资本货物订单超预期增长，且10年期国债收益率上破4.6%、创出7个月新高，美元指数维持在108高位，美联储鹰派表态是近期债券收益率上涨的主要原因。

短期建议对国内权益仍维持中性，保持均衡配置。行业配置上，关注具有较强业绩支撑、低估值的大盘价值股，兼顾避险属性较强的黄金、军工和粮食能源等板块。一方面，短期政策再度大幅加码的空间有限、经济数据短期弹性有限，业绩稳定、估值相对较低的行业配置价值凸显，在无风险利率下降的背景下，红利资产的配置价值凸显。另一方面，对短期仍有政策持续催化的行业，在回调到支撑位后可适当增配，如自主可控和基建链等，地产在短期的进一步催化有限，仍需维持观望。此外，适当增配黄金、军工和粮食能源等防御型资产，以应对全球地缘政治形势日趋复杂带来的各种“意外情形”。

固收观点

本周流动性偏松，跨年资金价格不高；下周跨年，资金预期乐观，临近跨年关注央行流动性支持情况。本周利率债收益率先上后下，整体波动不大；近期债市做多情绪下，10年期国债连续突破关键点位，短期内利率债下行空间或有所缩减，信用债行情或仍将持续。本周转债市场收涨，近期资金持续流入转债推升转债估值，中期来看转债性价比尚可。本周信用债收益率涨跌互现，中短端信用利差被动走阔。

（1）全国财政工作会议：12月23日至24日，全国财政工作会议在北京召开。会议总结2024年财政工作，研究布置2025年重点任务。会议要点包括，提高财政赤字率，加大支出强度、加快支出进度；安排更大规模政府债券，为稳增长、调结构提供更多支撑；适当提高退休人员基本养老金，提高城乡居民基础养老金，提高城乡居民医保财政补助标准，大力提振消费；加快推动产业转型升级，深入实施专精特新中小企业奖补政策。（中国证券报）

（2）国务院办公厅：12月25日，国务院办公厅印发《关于优化完善地方政府专项债券管理机制的意见》。意见旨在更好发挥专项债券强基础、补短板、惠民生、扩投资等积极作用。意见主要内容包括，扩大专项债券投向领域和用作项目资本金范围；完善专项债券项目预算平衡；优化专项债券项目审核和管理机制；加快专项债券发行使用；强化专项债券全流程管理；加强专项债券监督问责；强化保障措施。（中国证券报）

（3）发改委：近期，“低空经济发展司”作为内设机构已纳入到国家发展改革委的机构设置中。低空司在“司局致辞”一栏中指出，发展低空经济是以习近平同志为核心的党中央作出的战略部署。低空经济发展司是负责拟订并组织实施低空经济发展战略、中长期发展规划，提出有关政策建议，协调有关重大问题等的职能司局。（证券时报）

（4）国资委：12月23日至24日，国务院国资委召开中央企业负责人会议。中央企业新兴产业布局节奏加快。1至11月央企完成战略性新兴产业投资2万亿元，同比增长18.7%，占投资总额比重首次突破40%。在部署2025年工作时，国务院国资委主任张玉卓表示，要牢固树立科学市值管理理念，把市值管理的立足点放在切实提升上市公司发展质量上，综合运用并购重组、股份回购增持、现金分红等多种手段不断提升价值实现能力，更好维护资本市场稳定。（中国证券报）

（5）中共中央办公厅：12月23日，中共中央办公厅、国务院办公厅发布关于加快建设统一开放的交通运输市场的意见。意见指出，持续推进空管体制改革，深化低空空域管理改革，发展通用航空和低空经济；持续实施自动驾驶、智能航运等智能交通先导应用试点；鼓励各类金融机构、社会资本依法依规参与交通基础设施建设融资；鼓励和引导社会资本依法依规参与铁路建设运营；加强交通运输领域市场竞争状况评估，依法查处垄断和不正当竞争行为，防止利用数据、算法、技术等手段排除限制竞争、侵害从业人员合法权益；完善铁路、公路、港口、民航等领域价格形成机制，建立健全统一、公开、透明的价格体系；加快推进铁路、邮政等领域国有企业公益性业务分类核算、分类考核。（中国证券报）

A股：本周公布的11月工业企业数据显示，工业企业营业收入由降转增，利润降幅继续收窄，验证前期政策落地见效。此外，12月LPR报价按兵不动，符合市场预期，预计2025年LPR报价有进一步下调空间。海外方面，美国续请失业金人数升至三年来新高，证实劳动力市场仍在逐步降温。另一方面，美国11月核心资本货物订单超预期增长，或为企业意图提前采购耐用品以规避关税政策，持续扩张的意愿仍待观察。本周A股出现分化，大盘股上涨，中小盘股出现回调，日均成交额回落至1.38万亿元，沪深300和上证指数分别上涨1.36%和0.95%，创业板指和国证2000分别下跌0.22%和2.36%。

风格方面，金融>周期>消费>成长。行业方面，本周各行业表现分化，其中红利板块占优，大盘优于小盘，科技板块回调较大。金融地产板块，银行、非银金融分别上涨3.8%和0.9%，四大行周内均创历史新高；地产链继续调整，房地产下跌3.5%。周期方向，石油石化、公用事业和交通运输分别上涨2.0%、1.2%和1.2%，机械设备、建筑装饰和环保分别收跌1.3%、1.5%和1.5%。消费方向，家用电器和汽车分别上涨0.9%和0.7%，美容护理、纺织服饰和社会服务分别下跌3%、3.8%和5.4%。科技成长方向，通信和国防军工分别收涨0.4%和0.3%，计算机和传媒分别下跌4.3%和7.2%。

海外：本周全球重要指数出现反弹，主要与上周五美国公布的PCE意外低于预期有关。美股方面，道指、标普和纳指分别上涨0.35%、0.67%和0.76%。欧洲方面，德国DAX、英国富时100和法国CAC40周内分别上涨0.5%、0.81%和1.11%。亚太地区方面，韩国综合指数和日经225周内分别上涨0.03%和4.08%。大中华区方面，上证指数、恒生指数和台湾加权指数分别上涨0.95%、1.87%和3.4%，创业板指下跌0.22%。

本周利率债收益率先上后下，整体波动不大，全周1年国债活跃券上行0.50BP至1.07%，10年国债活跃券下行0.25BP收至1.69%。本周流动性偏松，跨年资金价格不高，截止周五隔夜R001加权收至1.51%，R007加权收至2.14%。

基本面

海外方面：美国续请失业金人数升至三年来新高。美国截至12月21日当周初请失业金人数21.9万人，预期22.3万人，前值22万人；四周均值22.65万人，前值22.55万人。截至12月14日当周续请失业金人数191万人，预期188.1万人，前值187.4万人。尽管美国上周初请失业金人数意外下降，但四周均值依在上升，显示劳动力市场需求降温。同时，波动相对较小的续请失业金人数升至三年来最高水平，表明失业者寻找工作的难度明显增加，证实劳动力市场仍在逐步降温。

美国11月核心资本货物订单超预期增长。美国11月耐用品订单环比初值下降1.1%，预期下降0.3%，前值由增长0.3%修正至增长0.8%。扣除运输类耐用品订单环比初值下降0.1%，预期增长0.3%，前值增长0.2%。扣除飞机非国防资本耐用品订单（核心资本货物订单）环比初值增长0.7%，预期增长0.1%，前值由下降0.2%修正至下降0.1%。美国11月耐用品订单环比下滑，主要受飞机订单下降影响，扣除飞机非国防资本耐用品订单超预期增长，显示企业设备投资意愿上升。企业投资意愿上升的原因，一方面是大选结果落地，政治不确定性消失；另一方面可能是企业为规避关税政策带来的影响，选择提前采购耐用品，因此企业是否有持续扩张的意愿仍待观察。出货量方面，用于计算当季GDP设备支出的核心资本货物出货量环比增长0.5%，10月环比增长0.4%，四季度企业设备支出对GDP或有明显贡献。

日本央行行长植田和男：日本将稳步且可持续地接近物价目标。周三，日本央行行长植田和男发表讲话，表示日本在通胀方面的努力已经看到成效，如果经济继续改善，日本央行将继续加息，因为长时间维持过度的货币支持可能会增加通胀风险。他同时警告称，有必要仔细审查围绕海外经济的“高度不确定性”的后果，特别是美国当选总统特朗普上任后的经济政策，称在再次加息之前，需要等待有关特朗普政策立场的更多信息。另外，植田表示，明年春季的工资谈判前景也是评估货币政策路径的关键。植田和男的发言基本维持了一贯“对加息持谨慎开放态度”的风格，尤其显示出对工资增长的信心，这可能会成为未来加息路径的关键决定因素。结合周三早些时候公布的日本11月服务业PPI数据，同比涨幅较10月的2.9%进一步加速至3%，且指数绝对值创1995年3月以来的最高水平。作为驱动价格上涨的重要一环，服务业通胀的加速或表明工资上涨正促使企业转嫁成本，增加了日本央行加息的依据。关于下次会议（2025年1月23日-24日）的决定，植田和男并没有给出明确指示，目前市场认为日本央行1月加息的概率不足50%。

英国第三季度经济环比增速停滞。英国三季度GDP季环比终值增长0%，预期增长0.1%，初值增长0.1%，前值增长0.4%。三季度GDP同比终值增长0.9%，预期增长1%，初值增长1%，前值增长0.7%。三季度私人家庭消费支出季环比终值增长0.5%，符合预期，持平初值，前值增长0.2%。经修正后，英国三季度经济增长陷入停滞，二季度经济增速也略微放缓，反映了在企业和消费者信心下降、全球贸易形势恶化的背景下，英国经济增长动能明显减弱。英国央行在12月议息会议下调了对2024年第四季度的经济预测，但碍于通胀上行风险，英国央行并未继续降息，考虑到工党2025年预算可能会导致通胀走高，英国央行2025年降息前景仍不明朗，英国经济可能将继续承压。

国内方面：11月工业企业营业收入由降转增，利润降幅继续收窄。国家统计局发布数据显示，11月份，全国规模以上工业企业营业收入同比增长0.5%，10月为下降0.2%，营业收入由降转增。1—11月份，规上工业企业累计营业收入保持增长，同比增长1.8%。11月份，全国规模以上工业企业利润同比下降7.3%，在去年高基数基础上降幅较10月份收窄2.7PCT。其中，受价格回升、营收转增带动，工业企业盈利空间改善，反映企业效益基本面情况的毛利润降幅连续两个月收窄。三大门类中，采矿业利润降幅较10月份收窄10.9PCT，制造业降幅收窄0.3PCT；电力、热力、燃气及水生产和供应业利润当月增长4.8%，较10月份加快0.3PCT。1—11月份，规上工业企业累计利润总额达到6.67万亿元，同比下降4.7%。11月份，随着存量政策有效落实，一揽子增量政策加快推出，政策组合效应持续发挥，带动规模以上工业生产平稳增长，企业效益继续恢复，当月工业企业营业收入由降转增，利润降幅继续收窄。

12月LPR报价按兵不动。人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，12月20日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.1%，5年期以上LPR为3.6%，均与上次持平。以上LPR在下一次发布LPR之前有效。12月20日LPR报价发布前，当月尚无降准，也未降息。因此LPR报价保持不变，符合市场预期。自2019年8月LPR改革以来，1年期LPR共下调12次，累计下调121BPs；5年期以上品种共下调10次，累计下调125BPs。2024全年，1年期LPR累计下调35BPs，5年期以上LPR累计下调60BPs，年度累计降幅为LPR改革以来的新高。此前，央行召开党委扩大会议学习中央工作会议精神时指出，“适时降准降息，保持流动性充裕”，“强化利率政策执行和传导，促进社会综合融资成本稳中有降”。预计2025年LPR报价还有进一步下调空间。

第五次全国经济普查结果发布。国务院新闻办召开新闻发布会，发布第五次全国经济普查结果。普查全面摸清了我国第二产业和第三产业家底，反映出我国经济社会发展取得新成效。普查结果显示，2023年末，全国共有从事第二产业和第三产业活动的法人单位3327.0万个，与2018年末相比，增长52.7%，从业人员42898.4万人，增长11.9%，个体经营户8799.5万个，从业人员17956.4万人。按照国民经济核算制度和国际通行做法，国家统计局利用第五次全国经济普查数据和有关部门资料，并同步实施城镇居民自有住房服务核算方法改革，对普查年度（2023年）国内生产总值（GDP）进行了修订。修订后的2023年国内生产总值为1294272亿元，比初步核算数增加33690亿元，增幅为2.7%。第五次全国经济普查对我国第二、三产业基本情况做了全面调查，调查结果显示，第二、三产业法人机构、个体经营户以及从业人员均显著上涨，反映两大产业发展迅速。

内部结构方面，第二产业从业人员下降，第三产业从业人员上升，与经济结构变化相匹配。数字经济核心产业及新兴产业发展同样迅速，规模以上工业企业法人单位R&D经费支出从2018年的3559亿元增长至2.1万亿元，企业研发投资快速增长，是我国近年来在相关新兴产业能够取得领先的重要原因之一。另外，本次普查对2023年国内生产总值进行了上修，上修原因一方面是本次经济普查提供了更加全面和详细的数据，另一方面是对城镇居民自有住房服务的核算由成本法改为市场租金法，使得核算结果更加贴合市场实际。2023年GDP的上修，不会对2024年实际GDP增速造成影响，若GDP平减指数核算方法跟随调整，可能会影响名义GDP增速。

资金面

本周央行开展7天逆回购操作5801亿元，7天逆回购到期16783亿元，MLF投放3000亿元，全周公开市场合计净回笼7982亿元。此外，3个月央票互换到期47.5亿元，续作35亿元。本周流动性偏松，跨年资金价格不高。本周政府债缴款压力缓解，MLF缩量续作，但银行融出规模偏高，资金依旧偏松；债市情绪较强，市场杠杆偏高，资金分层仍较高。截止周五隔夜R001加权收至1.51%，R007加权收至2.14%。

下周央行公开市场逆回购到期5801亿元，其中周一至周五分别到期1096亿元、641亿元、1063亿元、1932亿元、1078亿元；临近跨年关注央行投放情况。下周无国债和地方债发行计划，国债计划到期300亿元，地发债计划到期16.64亿元，政府债已公布发行合计-316.64亿元，跨年期间政府债发行季节性缩减。下周跨年，资金预期乐观，临近跨年关注央行流动性支持情况。

估值面

本周大盘权重指数估值变化分化。具体看，上证50估值分位数上升3.7%，沪深300估值分位数上升3.2%，中小板指估值分位数上升0.5%，创业板50估值分位数下降0.04%，中证500估值分位数下降0.1%，创业板指估值分位数下降0.2%，中证1000估值分位数下降2.4%。横向比较看，上证50、中证1000、沪深300和中证500估值分位数位于40%-55%附近的历史分位区间，中小板指、创业板指和创业板50位于15%-20%附近的低历史分位区间。

分板块来看，周期、消费、科技、金融估值水平整体有所回落，内部分化。具体来看，周期板块方面，石油石化、交通运输和公用事业估值分位分别上升2.1%、1.6%和1.2%，机械设备、建筑装饰和环保估值分位分别下降1.6%、1.7%和5.4%；消费板块方面，家用电器和汽车估值分位分别上升1.2%和0.9%，轻工制造、美容护理和纺织服饰估值分位分别下降2.2%、3.5%和3.9%；科技成长板块方面，通信和国防军工估值分位分别上升0.8%和0.4%，计算机和传媒估值分位分别下降3.2%和3.8%；金融板块，银行和非银金融估值分位分别上升2%和1.2%，地产估值分位下降0.8%。

注：1）单元格越红，代表同期数值排名越高，反之越低；2）历史分位取自2005年以来的历史数据，表现当下估值所处历史的位置，数值越高，所处历史估值越高。

本周A股交投活跃度继续回落。A股日均成交额回落至1.38万亿的水平（前值1.52万亿）。沪深300换手率有所上升，上证指数和创业板指换手率有所回落，其中沪深300换手率0.52%，上证指数换手率1.04%，创业板指换手率2.07%。

政策相对空窗期，本周国内权益市场窄幅震荡，交投活跃度继续降温。国内经济方面，11月规上工业企业营业收入由降转增，利润降幅继续收窄，效益状况有所改善。政策方面，国常会审议通过《国务院关于规范中介机构为公司公开发行股票提供服务的规定（草案）》，强调要发挥好中介机构资本市场“看门人”作用，促进资本市场健康稳定发展。海外市场方面，美国续请失业金人数升至三年来新高，证实劳动力市场仍在逐步降温，另一方面，美国11月核心资本货物订单超预期增长，且10年期国债收益率上破4.6%、创出7个月新高，美元指数维持在108高位，美联储鹰派表态是近期债券收益率上涨的主要原因。

投资策略

短期建议对国内权益仍维持中性，保持均衡配置。行业配置上，关注具有较强业绩支撑、低估值的大盘价值股，兼顾避险属性较强的黄金、军工和粮食能源等板块。一方面，短期政策再度大幅加码的空间有限、经济数据短期弹性有限，业绩稳定、估值相对较低的行业配置价值凸显，在无风险利率下降的背景下，红利资产的配置价值凸显。另一方面，对短期仍有政策持续催化的行业，在回调到支撑位后可适当增配，如自主可控和基建链等，地产在短期的进一步催化有限，仍需维持观望。此外，适当增配黄金、军工和粮食能源等防御型资产，以应对全球地缘政治形势日趋复杂带来的各种“意外情形”。

利率债：本周利率债收益率先上后下，整体波动不大，全周1年国债活跃券上行0.50BP至1.07%，10年国债活跃券下行0.25BP收至1.69%。本周央行加大对利率风险的关注，但监管措施并未持续加码，叠加MLF大幅回笼后资金未明显收紧，市场情绪逐步稳定。

我们认为当前市场关注的重点在于稳增长政策的持续发力、内需改善、以及央行在配合经济增长以及金融安全之间的平衡。经济增长方面，2024年11月制造业PMI回升至50.3%，高于近几年季节性水平；制造业产、需均有所上行，PMI生产指数录得52.4，PMI新订单回升至荣枯线之上，新出口订单小幅回升但仍位于荣枯线之下；被动去库存仍在继续，价格指标表现仍较为一般，经济弱修复仍在进程中。11月社融增速维持7.8%，单月新增较上年同期减少1197亿元，政府债融资同比多增拉动作用仍在继续，企业中长贷表现继续偏弱，居民中长贷表现持续好转但水平依旧不高，地产新政后地产销售积极变化略有显现；M2增速7.1%，M1增速回升至-3.7%，非银存款大幅少增拉低M2增速，企业长期经济活力仍有待观察。12月以来票据利率小幅走强，绝对水平依旧不高，实体信贷需求预计仍偏弱。

今年以来地产销售数据表现仍较为一般，当前居民资产负债表修复较慢，就业和人口增长压力趋势上仍不利于全国范围内地产整体发展，刚需群体购买能力和购买意愿未见显著改善。近年来部分城市开始试点推行收购存量房源以进行城投收储的探索，用于保障性租赁需求，但目前央行再贷款等资金支持以及地方政府直接资金投入尚且不多，后续推进情况仍有待观察。近期存量房贷及税费调降正逐步落地，目前对地产销售影响尚小。

进出口方面，11月我国出口3123亿美元，同比6.7%（前值12.7%），进口同比-3.9%，进口数据持续偏弱。受前期抢出口影响，本期出口增速回落符合市场预期，但仍保持较快速增长。从出口国别看，东盟、拉美、非洲等出口继续高增；从出口商品看，11月主要是电子、机械等板块出口良好，包括自动数据处理设备、通用机械设备、集成电路、液晶平板、家电、医疗器械等出口同比增速较快，而成品油、汽车和劳动密集型的箱包、灯具、家具、鞋靴等出口同比增速下行。11月全球制造业PMI指数回升至荣枯线水平，全球经济景气回升有望与“抢出口”效应共同支撑年末出口数据。

通胀方面，11月CPI同比0.2%，环比-0.6%，11月蔬菜和猪肉价格均继续呈现环比走弱趋势，对于食品项形成拖累；油价表现一般，非食品项也不强。11月PPI环比0.1%，同比-2.5%，当前国内需求疲弱，尤其是房地产市场低迷，对工业品价格形成持续压力，黑色金属、煤炭等大部分上游原材料价格表现偏弱。尽管近期新增稳增长政策较多，但短期内对工业品价格的提振效果有限，货币政策和财政政策的传导机制仍需时间。

财政方面，2024年1-11月，全国一般公共预算收入同比增速为-0.6%（前值-1.3%），较上月降幅继续收窄，11月税收收入同比有明显改善，1-11月税收收入累计同比-3.9%（前值-4.5%），非税收入也有较大增长。同期政府性基金收入同比缩减18.4%（前值缩减19.00%），下行幅度有所放缓，地产销售依旧偏弱的情况下，土地市场依旧不景气。1-11月一般公共预算支出同比增长2.8%，11月农林水事务、交通运输等基金相关支出水平继续抬升，近期财政部将陆续推出一揽子有针对性增量政策举措，地方债预计缓解部分财政压力，但后续对基建拉动如何仍需观察。

综上，近期一系列新增政策对债市压制暂缓，央行流动性维护背景下，年内政府债发行并未对资金面产生明显冲击，短期内经济基本面未发生太大变化，债市环境仍较为积极；债市做多情绪下，10年期国债连续突破关键点位，短期内利率债下行空间或有所缩减，信用债行情或仍将持续。长期看，资金中枢或随政策利率调降、降准等进一步下移；新增政策效果不确定性较大，建议控制久期，适当止盈。

转债：本周转债市场收涨，中证转债指数累计上涨0.15%。近期资金持续流入转债推升转债估值，短期大节奏跟随股市，估值可能还会小幅上行，中期来看转债性价比尚可；操作上，短期以波段操作思路为主，交易板块轮动机会，加大ETF投资，同时基于业绩确定性和性价比布局明年业绩改善和景气预期反转的方向。全周交易额3298亿，个券涨跌互现，510只转债个券中222只收涨、288只收跌。涨幅排名前30的可转债主要来自汽车（4只）、医药生物（3只）、化工（3只）、电子（3只）、电气设备（3只）、机械设备（3只）、轻工制造（3只）；跌幅居前的30只可转债主要来自计算机（6只）、机械设备（6只）、电子（4只）、汽车（4只）。本周无转债上市。估值方面，估值继续上行，百元平价溢价率+0.71%至21.44%，全样本转股溢价率中位数+2.26%至29.52%。操作上，短期以波段操作思路为主，交易板块轮动机会，加大ETF投资，同时基于业绩确定性和性价比布局明年业绩改善和景气预期反转的方向。

信用债：一级方面，本周合计新发行信用债1,723.57亿元，总偿还量2,306.71亿元，净融资-583.14亿元。分产业债和城投债来看，本期产业债发行规模988.93亿元，产业债净融资规模环比下降，为-281.86亿元;本期城投债发行规模734.65亿元，城投债本期净融资规模环比下降，为-301.27亿元。二级市场方面，信用债收益率涨跌互现，整体收益率变动幅度整体在2bp以内。信用利差方面，国开债1年大幅下行11bp、3年和5年分别下行4bp和上行1bp，导致信用利差1年走扩较多、3年小幅走扩、5年涨跌互现。

展望后续，产业债方面，从重点行业来看，钢铁行业方面，伴随钢价转向下跌，钢企利润从大幅盈利逐渐转为亏损，钢厂谨慎观望居多、生产积极性有所下滑，供给开始小幅收缩，当前钢铁行业景气度尚未明确向好前，建议不扩大下沉尺度或拉长久期；煤炭行业方面，冬季保供力度加大，需求暂无明显释放，全球煤价继续回落，煤价压力偏大，结合估值看目前煤炭行业性价比一般，但在负债端允许的情况下也可适当下沉；建筑债方面，基建增速放缓、地产持续深度调整继续给行业施压，建筑央企及其子公司保持一盘棋考虑，可以基于风险底线选择收益偏高的个券。

地产债方面，前期房地产刺激政策起到一定效果，一线城市已有回暖迹象，成交活跃度也得到明显提振，关注后续修复趋势的持续性，央国企估值总体稳定，但利差波动幅度相比其他行业而言仍明显偏大，当前收益率有一定吸引力。城投债方面，总量上明年城投债供给放量可能性小，预计总体维持融入融出平衡，成本上预计票面利率保持下行趋势，高息资产供给不足；需求方面在广谱利率下行背景下信用债收益率仍有一定吸引力，波动主要来自于短期供需格局变化，因此在收益挖掘的同时也需重视换手率表现，部分省份中低资质城投债兼具收益和流动性。

中长期科技投资机会确定 

抓住科技创新与自主可控两条主线

上周全球主流市场普遍呈现震荡行情，美国标普500、纳斯达克等均表现为大幅回调后的修复，一方面是对美联储明年降息次数减少的反应，另一方面是短期科技股普遍位于历史高位，正在享受流动性宽裕下的科技牛市。

反观国内，A股投资者分化是相当明显的，呈现出明显的哑铃状特征，即：最保守的险资等机构配置高股息不动，最乐观的资金映射美股科技博弈各类题材。复盘上周，题材博弈或有所降温，全A日成交额维持在1.3-1.5万亿区间，沪深300上涨1.36%，上证指数上涨0.95%，创业板指下跌0.22%，跌得最多的是北证50，下跌6.65%。

从基本面角度，产业的变化和进展并不少：全球范围内，中美科技与贸易争端不可避免，美国关税政策与中国的反制可能会伴随25年的资本市场。科技领域，国内外科技创新亮点并不少：

国外方面，博通和Marvell突出的业绩表现彰显了ASIC需求的提升。根据Marvell预测，到2028年，数据中心ASIC市场规模将由2023年的66亿美元快速增长至429亿美元，CAGR+45%。

国内方面，以字节为代表的互联网巨头在AI领域的投入明显加大，2024年字节Capex为800亿元，预计2025年有望达到2000亿元，其中AI是主要的投入方向。

在国内外AI技术革命的背景下，我们认为资本市场的中期投资机会是非常明显的，核心抓住两大产业趋势：1）技术创新如AI/量子带来的产业革命的投资机会。2）中美中长期对抗背景下的自主可控投资机会。

金鹰基金权益研究部基金经理助理 刘忠滕

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