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时至2024年8月，毛戈平的IPO之旅似乎依旧看不到终点。
近期，有市场人士称国货美妆龙头毛戈平7月间开启第二轮香港NDR，IPO交易规模约2亿-3亿美元，并有望于9月登陆港交所。
事实上，此前8年时间毛戈平就一直试图登陆A股市场，直到今年4月转而向港交所提交IPO申请。
市场分析人士认为，之所以毛戈平最终A股上市未果，与其大股东九鼎系“暴雷”有一定关系。
不过，从美妆行业发展看，这些年渠道端在电商平台和直播兴起，对全行业企业影响巨大，消费者的行为习惯也发生了很大的变化，市场逻辑也相应产生了很大的变化。
这对于更依赖线下销售渠道的高端品牌，产生了更为强烈的冲击。毛戈平作为本土美妆为数不多的高端品牌，从其渠道变革动作看似乎颇显老态。
而另一方面宏观经济降速影响下，内需动力不足，消费降级、高端平替成为市场消费意识的主流，这点在美妆行业，尤其“李佳琪”事件之后表现更为突出。这对于要固守高端品牌形象的毛戈平而言，无疑是个“逆风局”。此时的IPO对于毛戈平而言，显然也并非是个很好的时间窗。上市之后调整，对投资者不利；上市前调整，对8年冲击IPO未果的毛戈平不利。倘若9月毛戈平能成功登陆港交所，其又能否“续命”高端，也是个问题。
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壹|以妆带品
毛戈平拯救“毛戈平”
众所周知，彩妆公司毛戈平是个个人IP，脱胎于国内顶级化妆师毛戈平。
自1984年从事化妆工作以来，化妆师毛戈平已为数十部影视剧进行化妆造型设计，化妆艺术蜚声海内外。2000年，毛戈平创办美妆品牌“MAOGEPING毛戈平”。招股书显示，2024年3月增资后，毛戈平及妻子汪立群分别持有毛戈平公司43.63%和11.34%的股权。其实早在2016年，毛戈平公司就开始冲击A股IPO，不过因业绩不佳，并且股东“九鼎”系爆雷，毛戈平公司的A股IPO靴子迟迟未落地。
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图源：毛戈平招股书
好在，2021年后毛戈平的业绩突然狂飙突进，为其转战港交所提供了坚实的踏板。
招股书显示，2021年—2023年，毛戈平营收分别为15.77亿元、18.29亿元以及28.86亿元，年均增速为35.2%；经调整净利润分别为3.31亿元、3.52亿元以及6.63亿元，年均增速为26.18%。毛戈平的业绩之所以在2021年后飞速攀升，主要是因为2020年前后公司创始人毛戈平开始运营个人IP，“以妆带品”。2020年5月，毛戈平以“知名化妆师、MAOGEPING品牌创始人”身份入驻B站，首条视频播放量破百万。其后，毛戈平不光频频在社交媒体平台分享化妆技术，并且还不断宣传毛戈平品牌的彩妆产品。![]()
图源：华经产业研究院
结合行业数据来看，毛戈平发力个人IP，确实踩准了时代的风口。华经情报网披露的数据显示，2015年—2020年，中国自媒体营销市场规模从295亿元增长至2120亿元，复合年增长率为48.36%。在其中，美妆日化广告主在2019年自媒体投放的营销成交金额远高于其他类别，占比高达64%。由于化妆师毛戈平拥有较高的行业知名度，其发力自媒体，不光可以较快积累私域流量，并且公司也不需要付出太多额外的营销成本，即可轻松打开市场，成为行业翘楚。其招股书介绍，在中国国货彩妆行业中，毛戈平为2022年线下渠道（尤其是百货商店部分）产生的零售额最大的国货彩妆品牌。此外，在中国国货护肤品行业中，毛戈平嫩肤产品类别自推出以来迅速抢占市场份额，2021年至2022年实现约70%的增速，远超行业平均水平。
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贰|高端悖论
渠道的“上下互搏”
尽管毛戈平公司靠互联网营销强势崛起，但值得注意的是，与大部分网红彩妆品牌都十分仰仗线上渠道不同，其创收高度依赖线下渠道。
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图源：毛戈平招股书
招股书显示，2021年—2023年，毛戈平线下渠道营收分别为9.66亿、10.81亿以及16.02亿，营收占比分别为64.6%、60.8%以及57.6%，尽管有下降趋势，但一直高于50%。
之所以在线上拥有极强影响力的背景下，毛戈平公司“舍近求远”，依靠线下渠道创收，主要是因为其“战略性地通过在高端百货商店内的专柜网络销售产品”，以图维持较高的溢价。截至2023年末，毛戈平在全国拥有357个自营专柜，全国排名第二，配备了超2500名美妆顾问。虽然毛戈平主要在高端百货商店开设专柜，但2023年其百货商店及其他租赁物业费、专柜装修开支仅占销售及经销开支的23.2%和2%，远低于营销及推广开支29.2%的占比，成本相对可控。针对海量自营专柜，毛戈平广推“定制专属产品”，以避免线上渠道的残酷竞争，进而维持较高的利润。毛戈平港股招股书并未披露线下专柜的利润相关数据，但翻阅A股招股书可以发现，2020年—2022年，毛戈平百货直营专柜的毛利率分别为86.56%、85.53%、85.22%。对比而言，同期毛戈平电商渠道的毛利率分别为87.36%、83.85%和84.11%，后两年均低于百货直营专柜。一般而言，线下门店的经营成本高于电商。毛戈平百货直营专柜的毛利率却要高于电商渠道，从侧面说明，其线下渠道产品的利润空间更大。而结合近年来毛戈平线上渠道毛利率下跌以及中国电商彩妆市场竞争加剧的趋势来看，毛戈平过分倚重线下渠道，似乎也是有意避免和其他品牌在难以构筑信息差的线上维度内卷竞争。翻阅此前的A股招股书可以发现，毛戈平线上消费者消费金额主要集中在500元以内，占比超80%。这或许正是毛戈平电商渠道毛利率低于百货直营专柜毛利率的部分原因。此外，与大部分彩妆企业自建产线生产彩妆产品不同，毛戈平“始终选择可靠的ODM/OEM供应商负责产品生产”。也就是说，目前其产品生产主要以委外加工模式为主。招股书显示，2021年—2023年，毛戈平向前五大供应商的采购金额分别为1.76亿元、1.94亿元以及2.62亿元，分别占各期采购总金额的52.8%、50.5%以及53.6%，即使均翻倍，对比数以十亿计的营收规模，也成本极低。![]()
因采购成本较低，而产品依托高端线下渠道，有较高的溢价能力，毛戈平的利润空间很高。2021年—2023年，毛戈平毛利率分别为83.4%、83.8%以及84.8%，远高于珀莱雅（603605.SH）、丸美股份（603983.SH)、上美股份（02145.HK）等公司60%—70%左右的毛利率。![]()
图源：毛戈平招股书
在此背景下，毛戈平已不再费时费力地布局化妆艺术培训业务。2021年—2023年，毛戈平化妆艺术培训业务营收占比分别为5.2%、3%以及3.6%。
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叁|平替时代
固守高端的尴尬
尽管依靠个人IP带动以及线下自营专柜带来的高端定位，过去几年，毛戈平的业绩持续攀升，但需要注意的是，因经济承压，中国美妆市场的红利正逐步收窄。国家统计局披露的数据显示，2024年1-6月，中国化妆品零售额为2168亿元，同比增长1%；6月化妆品零售数据为405亿，同比大幅下滑14.6%，均低于大盘增速。在此背景下，诸多彩妆企业均面临巨大的下行压力。比如，2023年，花王营收同比下跌1.2%，净利润同比骤降49%；贝泰妮（300957.SZ）的营收虽然同比增长10.14%，但净利润同比下跌27.73%。对于毛戈平来说，目前消费市场的另一大不利因素在于，消费者消费日趋谨慎，消费降级趋势异常明显。2024年4月，尼尔森IQ在《2024中国零售业发展报告》中表示：“中国零售市场从消费升级模式逐步过渡到性价比导向的新时代”。魔镜洞察数据显示，2024年上半年，抖音平台的“彩妆/香水/美妆工具”以及“个人护理”两个细分类目的均价全部低于50元。针对上述趋势，优衣库大中华区首席执行官潘宁对外表示，“性价比消费在年轻一代中尤为明显。在‘平替’消费价值观下，消费者不再选择品牌产品，而是选择质量差别不大的更实惠的产品。”这也决定了，高端彩妆品牌对消费者的吸引力正逐步走低。BeautyNEXT披露的数据显示，2024年Q1，迪奥美妆中国区业绩（全渠道）同比下滑3%。无独有偶，2023年，宝洁旗下SK-II在大中华区的销售额同比骤降34%。为了俘获消费者，诸多彩妆企业都开启了内卷化竞争，一方面提高研发投入力度，提升产品的竞争力；另一方面积极降价，以降低消费者的购买压力。反观毛戈平目前仍沿袭“重营销、轻研发”的战略，试图继续靠“知名度”和个人IP维持较高的利润空间。招股书显示，2021年—2023年，毛戈平的销售及经销开支分别为7.63亿元、9.62亿元、14.12亿元，营收占比分别为48.4%、52.6%、48.9%。同期毛戈平公司的研发费用分别为1370万元、1455万元以及2398万元，研发费用率均低于1%。对比而言，随着市场竞争逐渐加剧，此前诸多沿袭“重营销、轻研发”策略的美妆品牌都在加大研发投入力度，以提升产品竞争力。比如，2023年，珀莱雅研发费用为1.74亿元，同比增长35.6%，研发费用占比为1.96%；同期，贝泰妮的研发费用达2.99亿元，同比增长17.32%，费用率更是高达6.07%。此次冲击港交所IPO，毛戈平也并非为夯实底层技术力，而是主要为了提振公司的营销能力。招股书显示，毛戈平计划将约20%的资金用于品牌建设活动，仅将9%的资金用于增强产品设计和开发能力。
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图源：毛戈平招股书
尽管2023年，坚持“重营销、轻研发”战略的毛戈平的业绩并未有明显颓势，但在市场红利触顶的背景下，由于消费者日趋理性，而毛戈平又缺乏高技术壁垒构筑的商业护城河，其产品已出现滞销的迹象。招股书显示，2021年—2023年各年年末，毛戈平的存货分别为2.1亿元、3亿元以及3.42亿元，复合年增长率高达27.62%；同期，毛戈平的存货周转天数分别为232.6天、320.6天和273.5天，上涨趋势同样明显。如果毛戈平的产品滞销严重，那么其接下来将面临巨大的存货减值压力，利润空间有可能随之收窄。考虑到2024年以来，彩妆市场环境正加速恶化，毛戈平最新的业绩或许很难继续保持前几年的高增速。此外，与直播电商产业高度依赖主播类似，目前毛戈平也极度仰仗化妆师毛戈平的个人IP，存在极强的不确定性。由此来看，市场红利收窄的背景下，如果毛戈平想要具备更强的抗风险能力，转变为一家成熟的商业公司，那么不光需要加大研发投入力度，靠具备较高议价能力的产品博取消费者市场关注。另一方面，也应该逐步弱化化妆师毛戈平个人IP的影响力，将基本盘转移至高技术含量的产品之上。不过结合毛戈平最新的动作来看，不论是大手笔分红，还是募资主要用于品牌建设活动，其似乎都不希望转变此前的业务模式。完
本文仅代表作者的个人观点，不构成任何投资建议。文中涉及数据信源来自市场公开信息或作者认为权威可信的第三方机构；本文海报设计为《多肽链》原创设计制作。
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