转战港交所的派格生物，这一次能如愿以偿吗？
2月末，派格生物再一次提交了IPO申请，只不过这一次的目标上市地改成了港交所。2021年8月间，派格生物曾试图闯关科创板，只是次年4月公司撤回了A股科创板的上市申请。
坊间分析认为，派格生物之所以“改道”港交所，是因为A股科创板IPO对于准上市公司的商业化能力要求较高。
这从近期轩竹生物IPO被按下“暂停键”，也能看出端倪，缺乏商业化产品的准上市公司很难跨越上交所的“问询关”。
相比之下，港交所在“18A”的扶植计划下，港股对于Biotech更加宽容。派格生物这类公司也更容易达成IPO计划。
只是登陆股票市场，达成直接融资绝非任何上市公司的终极目的。借资本市场之力做大做强，回报市场投资人亦将是一种成长的考验。
所以绕回商业化这个原点，Biotech公司可以慢，但必须要让市场方看到希望所在，这才是关键。
而创新疗法的赛道上高手云集，派格生物手里不是没有好牌，但能否打得出彩恐怕还得市场方好好掂量一番。
壹|拯救亏损
只差临门一脚
“专注于自主研究及开发慢性病创新疗法的生物技术公司，重点关注代谢紊乱领域”，这是创立16年的派格生物所“官宣”的市场定位。
划重点：“慢性病创新疗法”“代谢紊乱领域”，这两个关键词足以勾勒出一个热门疾病用药领域赛道——“糖尿病”。
糖尿病用药市场大，那是真大。国际糖尿病联合会统计数据显示：至2021年末全球共计约5.37亿成年人患有糖尿病，预计到2045年全球患有糖尿病的成年人数量将增加约46%，达到约7.83亿。
在胰岛素“统治”糖尿病用药市场百余年后，如今这一赛道正在发生革命性的变化。在生物技术的快速迭代之下，创新疗法风起云涌，逐渐成为趋势性的方向。
再看派格生物目前手握的6条在研管线，其中长效GLP-1受体激动剂PB-119最接近“撞线”。
2023年9月，派格生物提交了PB-119单药及联合二甲双胍用于治疗2型糖尿病的注册上市申请（NDA）并获国家药监局受理，最早将于今年4季度在国内市场上市。
不过，往往NDA的评审过程可能会比新药临床研究审批（IND）耗时更长，就看派格生物的核心产品PB-119是否能通过快速通道等方式缩短创新药品的上市进程，尽早实现商业化。
毕竟其他管线产品仍在临床前到临床Ⅱa间，为公司创造营收利润还遥遥无期，但研发等成本项不可避免。
图源：派格生物招股书
招股书显示，2022年及2023年前9个月，派格生物只有政府补助、银行存款利息等创造的其他净收入，分别为2354.7万元以及1106.5万元。
然而同期派格生物的研发开支分别为2.8亿元、1.93亿，合计高达4.73亿元。显然为了推进管线产品进程，研发支出和注册上市成本是不可能压缩多少的，因此公司上市融资就是必然一步。
核心产品商业化的时间表仍可能以年为计量单位，此时的IPO计划就变得相当关键。不过仅仅从财务报表的数字看，和大多数Biotech公司一样，亏损上市仍旧是需要给资本市场投资者做好“心理建设”的地方。
派格生物招股书显示，2022年及2023年前9个月，公司净亏损分别为3.06亿元和2.25亿元，合计亏损5.31亿元。
图源：派格生物招股书
亏损的财报当然不是最大的障碍，因为无论是港股还是A股科创板，其实更看重的是Biotech的创新性及创新药的商业化前景。
从上交所对力品药业、轩竹生物等公司的问询看，这些公司终止科创板IPO很大程度上是因为产品的商业化前景等问题。
而派格生物的PB-119冲刺上市，时间窗是个关键因素。
贰|追赶风口
如梦似幻的减肥药
GLP-1靶点的减肥药，在国内的舆论场上已经呈现出了狂轰滥炸之势。多少糖尿病新药物都想擦边减肥这个“流量池”。
说回派格生物的核心产品——PB-119，一款以长效GLP-1受体激动剂为作用机制的自研新药，其适应症为2型糖尿病（T2DM），但在其扩展研发适应症里还有超重或肥胖一栏。
不仅如此，派格生物另一款在研新药PB-718（长效GLP-1/GCG双受体激动剂），适应症直接“锚定”在了减肥上，也就是说它就是一款“减肥药”。
在招股书中，派格生物称已于2022年5月完成了PB-718在美国健康受试者中的I期临床试验，结果显示PB-718的安全性和PK特性良好。试验还显示PB-718对这些受试者具有良好的减肥效果。
无疑，派格生物是懂Biotech流量密码的，无论是2型糖尿病的适应症扩展，还是减肥药的故事，都足够吊起股票市场投资人的胃口。
图源：派格生物招股书
灼识咨询数据显示，2022年通过GLP-1受体治疗2型糖尿病（T2DM）的全球市场规模为198亿美元，预计2032将达632亿美元，复合年增长率高达12.31%。
而眼下爆红的GLP-1靶点在肥胖减重适应症上的开拓，已然成为市场共识。
摩根士丹利披露的研报显示：预计2030年全球减重市场处方药规模突破770亿美元，2024年—2030年，相关市场规模复合增长率高达36%。
2023年以来，礼来、诺和诺德等企业的股价持续飙升，也正是由于GLP-1在肥胖减重适应症的扩展取得了惊人的商业化回报。
受跨国药企巨头在减肥药领域带动效应的影响，国内资本机构对于Biotech公司在相关赛道上的下注，出手也是格外阔绰。
与很多靠借款续命的Biotech创新药公司不同，派格生物似乎从未为融资操什么心，成立以来先后完成了9轮融资，累计融资规模超过13亿元。
2023年6月的最后一轮融资，投后估值达到了40亿元，背后不乏Mingly、凯风创投、True Wing等一线资方站台。
至少在一级市场， 追赶风口的派格生物是资本的宠儿，那么二级市场呢？
叁|强敌环伺
商业化短板的焦虑
IPO时间窗与核心产品NDA时间窗的重叠，显然是个理想计划，但派格生物仍有一道坎要迈，那就是未来如何在核心产品的商业化上成功突围。
Insight数据库显示，目前全球共有近300个GLP-1受体激动剂处于临床前至批准上市阶段。
图源：豪森药业
目前，中国市场已上市4种周剂型GLP-1受体激动剂，分别是阿斯利康的百达扬、礼来的度易达、诺和诺德的诺和泰、豪森药业的孚来美。
以孚来美为例，其是全球第一款聚乙二醇化的长效降糖药物，也是中国上市的第三款长效GLP-1RA。已于2019年获批上市，2020年首次录入国家医保目录，正逐渐成为翰森制药的营收支柱。
中信证券研报显示，预计2025年孚来美将为翰森制药贡献20亿—25亿元的收入。由此来看，派格生物其实已经错过了GLP-1类药物商业化的第一波红利，接下来将面临激烈的市场竞争。
前文提到，PB-119预计将于2024年Q4在中国市场获批上市，届时如何推动PB-119拓宽市场影响力，将是派格生物需要直面的最大挑战。
招股书中，派格生物对外表示，“考虑到营销及销售成本，公司将寻求合作共赢的商业化策略，以在全球范围内实现核心产品价值的最大化，而非建立内部销售网络。”
早在2017年6月，派格生物就曾与天士力签订产品商业化协议，以推动PB-119和PB-718在中国市场的商业化。然而，到了2023年5月，天士力却不再享有PB-119在中国大陆独家商业化权利的优先购买权。
据悉，目前派格生物正与一家国内领先医药公司就PB-119在中国的商业化安排进行磋商。
由于慢病药物需要覆盖不同类型与地区的患者，企业在销售和推广层面需要有较大的人力和财力投入，派格生物选择与其他公司合作，确实可以减轻公司的财务压力，但销售公司也有利润诉求，这也将摊薄PB-119商业化的想象力。
再者，能否在众多待上市的国产GLP-1类创新药物中尽快脱颖而出，抢得身位，获得同类药物的国产替代品种这个次级红利，是PB-119商业化的一大考题。
眼见市场竞争愈发激烈，渠道短板的焦虑是派格生物最大的难题。毕竟派格生物这种新生代创新药Biotech公司，天生在终端销售市场上就没什么竞争力可言。
对比而言，翰森制药截至2022年6月底，其销售网络覆盖国内全部二级与三级医院及1000多家DTP药房。
财报显示2022年，翰森制药销售及分销开支为35.5亿元，但由于药物销售实现规模化，翰森制药的利润空间颇为可观。财报显示，2022年翰森制药净利润为25.84亿元；毛利率为90%左右。
当市场上，主要的竞争者都是如翰森制药这种量级的对手，派格生物就算是能够顺利的按计划推动PB-119上市，进入商业化，也未必就能坦途一片。
销售通路的短板怎么补强，也决定着其登陆资本市场后的股价表现。
完
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