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光伏行业起起伏伏十多年，企业间的收并购动作接连不断，但敢于在低谷期砸下巨额资金的买家，却并不多见。此番花50亿元收购润阳股份，是通威集团的又一次重注。那么，作为善于捕捉产业发展机遇的高手，通威这一次能否押中周期？光伏龙头再一次踏上了大冒险的旅程。
“光伏产业在全世界其他国家都可以‘悲观’看待，但唯独在中国不行。”在5月份的股东大会上，面对一众被光伏低迷行情伤到的股东们，通威集团董事局主席刘汉元又一次表达了对光伏产业的看好。信心虽有，现实却依然残酷。如今，光伏行业的产业出清仍然停不下来，硅料价格不断击穿成本线，企业普遍挣扎在亏损边缘。然而，一笔来自通威的巨额收购，打破了这一冷淡局势。8月13日晚，A股光伏巨头通威股份宣告了一笔重大交易，其计划以增资及现金收购等方式，收购润阳股份不低于51%的股权，交易金额不超50亿元。消息一出，整个光伏圈都为之振奋了。从买卖双方来看，这次交易，堪称光伏行业首次巨头之间的整合。前者，是常年登顶全球光伏电池出货榜第一的“老大哥”——通威股份，后者润阳股份则是行业多年的老五，被视为行业内的一匹“大黑马”。不光交易对手足够吸睛，50亿元的交易金额，也创下了光伏行业之最。光伏行业起起伏伏十多年，企业间的收并购动作接连不断，但敢于在低谷期砸下巨额资金的买家，却并不多见。这次大手笔的出击，是通威集团的又一次重注。那么，作为善于捕捉产业发展机遇的高手，通威再一次踏上了大冒险的旅程。![]()
光伏巨头的雄心
进入2024年以来，光伏全产业链面临前所未有的生存压力，产能“井喷”，价格“雪崩”。而在下行周期，通威股份“吃下”润阳股份，正是刘汉元之女刘舒琪当上通威股份董事长后面对的首次并购考验。
刘舒琪是年轻的85后，出生于1989年，2023年3月正式出任通威股份董事长。其父刘汉元则依旧担任通威集团董事会主席，在关键时候为其保驾护航。通威集团是通威股份的控股公司，两家公司背后的实控人均为刘汉元。当上通威股份董事长第一年，刘舒琪开始频繁露面，又是参加业绩说明会，又是出席光伏能源行业重磅展会SNEC。然而，这位年轻的新帅上任没多久，就碰到严峻的行业寒冬。2023年3月，多晶硅（硅料）价格每吨能达到约20万元，可到了2024年上半年，每吨却跌到了约4万元。被通威相中的润阳股份，位于江苏盐城，主营业务是光伏电池片，它曾经被视为光伏行业的一匹“大黑马”。而在这笔交易之前，润阳股份有两个显著标签：曾冲击创业板上市，全球电池片出货排名“老五”。2017年6月，江苏盐城国资悦达新能源向润阳股份增资，润阳股份由此落户盐城，并建立电池生产条线。此后，润阳股份在盐城国资的鼎力支持下大力发展，带动了一批VC（风险投资）和PE（私募基金）的增资。2018 年9月，由盐城国资出资的盐城元润，再次向润阳股份增资；2019年，建湖宏创入股。到了2020年9月，又有15名股东向润阳股份投资3.2亿元。2022年3月，润阳股份正式冲击创业板，并一路闯关拿到了上市“入场券”。从IPO获受理到成功获得IPO批文，润阳股份只花了一年多时间。但令人唏嘘的是，拿到“入场券”的润阳股份，并未能在一年有效期内发行。最终，批文失效，IPO之路戛然而止。润阳股份的一系列经营压力，也跟着接踵而至。按照IPO时的市场估值，润阳股份估值一度高达400亿元。但上市失利的润阳，不得不走上“卖身”的路子，估值直接打了2.5折，只剩不到98亿元。若此次交易顺利落地，润阳股份将成为通威股份的控股子公司，债务压力得以缓解，经营也有望回到正轨。而对于这次交易的买家通威而言，2.5折买下润阳股份的资产，不光是价格足够有吸引力，更关键的还是双方业务匹配度极高。和通威、隆基等巨头类似，润阳股份走的也是光伏产业一体化的路子。光伏产业链上的各环节，润阳股份均有所涉猎。毫无疑问，一旦“吃下”这些光伏上下游产能，通威股份在电池片行业的龙头地位，将变得更加稳固。新能源研究机构InfoLink Consulting发布的数据显示，今年上半年电池片出货排名，通威股份排名从全球第一下跌到全球第三。通威股份在公告中表示：“此次交易能够巩固公司在高纯晶硅、高效太阳能电池和组件等核心环节的市场占有率。”而另一个让通威股份看中的关键，在于润阳股份海外市场的发展和产能布局。伴随平价上网时代的到来，更多中国光伏企业，特别是有实力的头部企业，都在加大走出去的步伐，润阳股份就属于步子迈得比较大的一家。早在2019年，润阳股份就加强了海外市场的产能布局，业务分布在美国、泰国、越南等地。然而，海外业务却是通威业务相对短缺的一环，时至如今通威都未能成功在海外设立工厂。2023年年报显示，通威股份海外收入113.49亿元，占总营收比例只有8%，和其他光伏龙头五成上下的海外收入占比有很大差距。而这次收购完成后，通威将润阳收入麾下，相当于一步就拿到了海外产能的“绿卡”。一位从事光伏行业研究人士对《财经天下》表示，“这次收购是市场竞争到一定程度的兼并重组，目前市场都是一个低迷状态，企业产能间的整合，也有利于产能出清。”![]()
在刘汉元的信念里，通威要么不做，要做就做行业第一。
然而，想要顺利完成收购，摆在通威面前的挑战不小。50亿元的收购金额，对任何一家光伏企业来说，都有不小的资金压力。而在50亿元的具体交易环节，通威也花了不少心思。不同于其他企业的双方直接交易，通威股份这笔50亿元的资金收购中，由江苏悦达先行现金增资10亿元，随后在各项评估完成后，通威股份才以现金增资的方式进场，这种方式为通威股份降低了前期资金压力。江苏悦达集团是江苏省级重点国有企业，同时也是润阳集团现有持股股东，按照公告，增资前其将对润阳股份完成一轮尽调。而一旦交易顺利完成，通威股份可一次性取得不少于51%的控股权。目前，双方交易仍存在一定变数，交易最终实现与否，仍需要进一步磋商，以及国家监管部门审核批准。但无论如何，在光伏行业陷入产能过剩的困境下，通威总算率先打响了巨头收并购的第一枪。在熟悉通威的资本市场人士看来，这也是通威股份多年的风格：敢于在低谷期大举收购，提前规划产能，抢占市场先机。而过往光伏行业起落的10余年间，通威至少有两次“逆周期扩张”的成功操作。2012年，光伏行业遭遇欧美“双反”危机，整个行业陷入低谷。次年，通威便以8.7亿元将合肥塞维收入囊中，为其坐上全球光伏电池第一的地位打下了基础。到了2020年，光伏行业经历过一次产能扩张后，再次掉入下行周期。这一次，通威又投资了永祥股份乐山二期、保山一期项目，一举成为全球最大的多晶硅生产企业，并在2021年下半年开始布局多晶硅。靠着这些收购，通威股份成为一家硅料和电池片行业的双龙头企业。随着行业竞争的加剧，通威扩产的路子也始终没有停下来，而是在一体化的道路上一路狂奔。2022年，通威开始在全产业链加速布局，并宣布进军组件行业，以延长产业链从而降低成本风险。而没过多久，通威就用自己的扩张速度证明了，它是光伏组件领域的“鲇鱼”。入局组件行业两年，通威以31.11GW的出货量位列2023年全球光伏组件出货量榜第五，增长迅速。到了2023年，很多光伏企业都开始捂紧口袋过冬，但通威依然选择坚定扩张。2023年4月， 通威抛出了一项160亿元定增计划，其中94亿元用于20万吨高纯晶硅建设，66亿元用于云南通威水电硅材高纯晶硅（二期项目）建设。然而，5个月后，因“资本市场环境发生变化”，通威主动撤回定增计划，但其扩产计划却并没有按下暂停键。通威称，将利用自有资金、金融机构贷款以及其他融资方式，保障项目顺利实施。如今，兜兜转转下， 光伏又来到了新的周期底部，供需形势逆转，价格不断下探，行业进入深度洗牌期。但通威依然坚定地持续扩张，截至3月末，其在建工程高达230亿元，较去年同期增长160亿元。![]()
“盈利王”也有烦恼
作为“硅料之王”，通威曾在过去三年曾积聚了大批利润。2023年，通威曾实现净利润135.74亿元，虽同比下降47.25%，但在63家上市光伏企业中，通威股份仍是最赚钱的企业。
但在今年上半年，硅料价格开始步步走低，持续供过于求。身为硅料龙头的通威股份，业绩向来都与硅料价格走势几乎同频，净利润也不免出现了下滑。根据业绩预告，今年上半年，通威实现净亏损为30亿至33亿元。通威股份7月在接受机构调研时曾表示：“自多晶硅价格击穿行业成本线以来，行业已出现较大范围的减产、检修，同时大部分新项目也延期运行。”如今，光伏行业到底什么时候能回暖，谁都说不准。但在中信建投资深研究人士王彦青看来，虽然光伏回暖还没有明显迹象，但行业可能已经触底，反弹为时不远了。“目前整个产能还在等待释放，主要原因在于下游需求增速还在放缓，消耗不了这么多产能的情况下，行业低迷的情况还会持续一段时间，但不会再有大幅下行。”王彦青对《财经天下》说道。一个好的迹象是，目前硅料的价格出现了上涨的苗头。8月14日，中国有色金属工业协会硅业分会发布的太阳能级多晶硅最新成交价格显示，N型棒状硅成交均价为4.10万元/吨，环比上涨1.49%。在王彦青看来，硅料价格的跌势或将得到企稳，“硅料基本上没有什么跌的空间了。因为全行业亏损下，大家都在减产能，亏得越多产能减得越多，基本上已经跌不下去了。”除了硅料价格的不稳定因素外，来自电池技术方面的更新迭代，也同样是摆在通威面前的压力。当前，光伏产业正进入新一轮技术迭代的周期，电池片随之来到了一个新的更新换代时期。按掺杂元素不同，光伏电池片可分为P型电池和N型电池。作为P型电池的代表，PERC技术转化效率已接近极限，竞争优势被逐步弱化。而与之相对的是，N型电池由于具有弱光性好、寿命长、效率高等特点，被视为未来主流的电池。通威亦曾在公告中明确指出：“2023年以来，PERC电池片盈利能力持续下降，N型TOPCon太阳能电池片已成为市场主流需求，PERC电池片的预期未来盈利能力、生存空间均存在较大不确定性。”然而，在此前这场电池技术的比拼中，通威原本下注更多的，其实是P型电池。想要在持续的“军备竞赛”中保持竞争优势，保证拥有先进的产能，是通威的重中之重。而从业务布局来看，通威已经做出了相应调整。一方面，在其去年的资产减值中，通威全年减值准备合计47.3亿元，其中大部分资产都是PERC电池产能。另一方面，通威股份也在对相关产能进行技改升级，最大程度降低风险。今年6月，通威曾对外表示：“预计将在2024年逐步完成约38GW的PERC产能改造”。在N型电池的布局上，通威正在加紧追赶。8月初，在接受投资者调研时，通威股份表示：“随着公司PERC产能改造结束及双流25GW TNC电池新项目投产投建，年底公司N型电池产能将超过100GW。”再看对润阳股份的这笔收购，其业务中95%是基于PERC的产能。未来，一旦收购完成，润阳拥有的产能又将如何处理，是通威管理层需要直面的问题。目前来看，技术改造是一个性价比较高的选择，但也并非适合所有P型产线。如果成本过高或者路线差异太大，技术改造也可能变成一个棘手的难题。对于P型电池的产能改造路线，王彦青分析称：“目前市面上很多P型电池都直接转成了N型的TOPCon电池，这个路线转换相对比较容易，但如果转换成其他路线，就没那么好兼容，关键还是要看企业路线的选择。”如今，伴随着整个产业链的下行，通威曾经的“硅王”高光，已经逐渐远去。自2022年7月以来，通威股份股价便开始接连走低。截至8月21日收盘，通威股份股价报18.75元/股，总市值为844亿元。End ---
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