这是时空复利的第1897篇原创
由于庞大的人口基数，中国已经是全球最大的酵母生产国与出口国，成立快40年的安琪酵母，目前已经是国内龙头，全球老二。
安琪酵母，主营酵母类产品，国内收入占比60%，国外收入占比39%。
酵母这个行业首发在西方，国内上世纪80年代开始搞。
酵母这种产品属于必选消费，馒头，面包等都要用，单价低，不敏感。
不过这个行业有点类似化工，拼的是产能规模。
恰好，中国是统一大市场，又擅长搞产能，几十年下来，安琪已经成为全球第二；乐斯福、安琪、英联马利分列行业前三位，CR3超60%。
酵母行业的主要原材料是蜜糖，占成本的比例为40%。
所以蜜糖的价格波动会影响到酵母的产品价格。
从财务面的角度看，安琪酵母还在成长期。
经营现金流正数，投资现金流负数，筹资现金流正数，这说明安琪酵母在用经营赚到的钱，以及筹资到的钱，继续投入扩产。
ROE13%，ROIC9%，利润率11%，毛利率24%，净利率10%，有息负债率28%，应收款占营收比例11%，现金流长期大于净利润。
从这些财务数据看，由于扩产有力可图，所以投入扩产是正确的。
安琪酵母过去十年（2014-2023）：
营收复合增速16%；
净利润复合增速24%；
净资产复合增速14%；
自由现金流复合增速-6%；
市值复合增速18%；
也就是过去十年，安琪酵母的收入，净利润，市值，都在大幅度增长，唯独现金流是负数，也就是没赚到现金。
因为安琪酵母的净资产也在增长，并且利润增速远高于利润增长，这就说明安琪酵母的扩产是有利可图的。
我们继续倒退一下，过去20年，安琪酵母的自由现金流复合增速为-23%。
2000年上市，募资4.1亿。
上市后又累计增发了3次，募资28亿。
2003年，收购“赤峰国光酵母有限公司”，干酵母年产能增加了0.2万吨。
2004年和2005年，分别成立了“安琪酵母（伊犁）有限公司”和“安琪酵母（睢县）有限公司”，位于当地的酵母工厂也陆续建成投产。
2010年，定向增发，分别扩建了年产5000吨的新型酶制剂生产线、年产1万吨的生物复合调味料生产线和年产8000吨的复合生物饲料生产线。
2010年，在埃及建设安琪酵母的第一个海外工厂。
2012年，安琪酵母在柳州建设了酵母提取物工厂，并在之后扩建了年产2万吨的YE调味产品生产线。
2015年，在俄罗斯本地建设工厂。
2021年，安琪酵母在墨西哥、美国、德国成立了分公司。一年后，安琪酵母又在印度设立了子公司，继续加速推进海外营销的本土化和品牌落地，促进海外市场的深度开发。
酵母生产时制造业，属于重资产经营，源源不断的扩产需要源源不断的资金投入。
所以安琪酵母的发展历程就是扩张历程，将赚到的钱，以及募资的钱，全部投入建厂，扩大产能。
给安琪估值，首先需要明确一个问题，安琪酵母是不是现金奶牛？
如果不是，安琪酵母没有估值逻辑。
因为辛辛苦苦赚到的是一推设备，工厂，这些资产不值钱。
我的结论是，安琪酵母会成为现金奶牛，但需要扩产完毕后。
因为目前的市场还有利可图，所以需要建厂，建厂就需要投入。
而利润增速大于净资产增速，这就说明扩产是划算的。
当不扩产的时候，不需要再投入现金，意味着全球市场饱和，也就成为了现金奶牛。
基于此，安琪酵母会成为现金奶牛。
看历史PE：
过去十年，PE最低在20倍。
一家类化工制造企业，账目没有大量现金，为什么PE最低在20倍，而不是15倍？
消费+业绩稳定+成长，此类企业外资也看好，北向持股4.4%，对于单只个股已经算是重仓了。
综上，安琪酵母的估值建议是：
20倍PE建仓，15倍PE加仓（未必能跌到，作为安全边际）。
40倍PE开始卖出，45倍PE清仓。
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时空复利，畅销书《价值投资常识》作者。
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