经十四届全国人大常委会第十二次会议审议，增量政策“重头戏”终于问世：增加6万亿地方政府债务限额置换隐性债务，一次报批、三年发行；同时，连续5年从新增专项债中安排总量4万亿、每年8000亿的资金用于化债，二者合计直接增加化债资金10万亿。 本次财政化债政策新增额度大、持续时间久、化债范围广，标志着一揽子化债政策的实施力度达到了历史新高，对于地方政府松绑债务束缚、轻装上阵发展可谓必不可少。在用足用好化债红利的同时，如何客观地看待债务问题，如何利用当下的腾挪空间为经济发展蓄势赋能，则直接关系到后化债时代地方发展的速度与质量。自2014年新《预算法》开前门、堵后门以来，地方债务已经历了三轮化解周期。虽然本次化债组合政策相比前三次的力度更大、范围更广，债务显性化程度更高，但本质仍是在不改变地方偿债责任的基础上，拉长久期、上移举债主体，即：通过金融组合政策拉长债务久期，通过调整接续债务的资金来源将举债主体从地方国企上移至省市财政。
债务不会凭空产生，也不会凭空消失。目前所探讨的置换债务，主要源自上一轮基建周期内地方、国企实施各类项目而产生，并在政府资产端形成了重要基础设施、产业园区等有效资产。借新还旧、以债还债的化债方式能缓解当下兑付压力、降低利息成本，但不能使债务消失，只是对于负债表中债务的“科目”调整。因此，化债无法使债务消失，通过提高资产端的收益率水平、提高资产的自由现金流量率，进而做大分母规模、推动经济发展，才是内生性的化解途径。近年来，地方政府债尤其是专项债持续放量。截至2024年9月，全国政府债存量44.5万亿，其中专项债28.3万亿；而回望2019年9月末，上述两数据分别是21.1万亿、9.5万亿。作为财政政策逆周期调节力度的重要实现渠道，五年间，专项债规模的年均增长率达到了约114%，在保障项目建设、稳定土地市场、化解政府债务等方面卓有成效。本轮提高限额后，2024年末地方政府专项债限额将达到35.52万亿，地方债在化解债务方面将发挥至关重要的作用。也正是因为专项债常态化发行、使用范围不断扩容的特点，在实践中专项债存在着潜在的合规风险。据审计署统计，截至2023年末有至少522个专项债资金被挪用、597个将专项债作为资本金的项目未能有效带动投资，另有283个不具备实施条件的项目被纳入了专项债发行清单。归纳来看，用好地方专项债，要重点把握这三方面：——专项债用途要有“针对性”。专项债资金用途从最初的土储、棚改，到补充中小银行资本金、国家重大战略项目建设，再到化解隐性债务，其用途对应着不同发展阶段、内外部环境的主要矛盾点。保持专项债用途的针对性，防止将其与财政资金混同使用，是保障专项债达到效果的重中之重。——专项债收益要有“落地性”。对于匹配募投项目的专项债，在实践阶段存在着包装项目收益等情况，项目信息披露材料，项目的实际建设周期长、收益低，导致专项债实物资产收益率不达预期。当项目收益无法偿付利息，地方财政就需要筹措利息支出，导致专项债偿债资金来源异化、地方财政进一步承压。因此，要夯实地方债的偿债保障措施，要在筹备阶段就落实好专项债的付息来源，保障项目类专项债收益的落地性。——专项债规模要有“适配性”。专项债发行规模连年增加，地方政府专项债使用主体重前端、轻后端，项目实施主体忽视政府债规模的客观存在，导致专项债规模与地方经济发展水平、债务率水平不匹配。统筹区域情况、资金用途情况，使地方债规模与区域实际情况相匹配，是长久发挥地方债调节机制的主动管理举措。 未来五年内，将有10万亿化债资金通过专项债下解地方，同时仍有保障重点项目建设的专项债资金到位，专项债将成为财政化债资金、项目投资资金在央地间互动的重要渠道。要用好专项债，就要发挥其靶向准、针对性的特点，完善管理机制、合理运用资金、加强债务监测，防止以债化债过程中引发次生风险。从供给侧结构性改革到发展新质生产力，政策层面推动实施的一系列经济转型举措，实质上是马克思主义政治经济学中扩大再生产理论在中国式现代化的具体实践：通过生产方式的调整、技术的进步,实现生产资料、消费资料两部类之间的动态平衡，进而达到理想状态下的均衡增长。目前，我国经济发展已从“外延式”转向“内含式”，需要市场主体在技术水平、管理模式、生产要素方面提效。后化债时代，在地方政府腾出发展空间后，要重在发挥国有企业稳定器、压舱石的作用，推动经济向新向质发展。一是要继续推动地方国有企业市场化转型。2023年以来，在监管政策指导下，地方国有企业加速市场化、产业化转型，组合使用资产注入盘活、债务清理剥离、股权并购等举措实施整合，以期带动地方经济由土地财政向产业财政、税收财政转变。多家地方国企亦纷纷公告进行资产整合，聚集优势资源打造服务产业的市场化主体。同时，并购上市公司带动产业链发展也成为趋势，地方国企控股上市公司数量近40起。转型后的地方国有企业，可结合实际情况选择如城市运营服务主体、产业投资控股主体、园区建设运营主体等不同的主体定位，立足区域、面向市场，更好地发挥产业服务效应。二是要赋予地方国有企业更多市场化空间。国有资本是社会主义公有制的经济基础，国有企业的特点决定了其能有效向市场上下游各方传导杠杆，并能在关键阶段发挥资源配置过程中的协调优势。因此，要推动新质生产力主导的高质量发展，就要对转型为市场化主体的地方国企赋予更多主动空间，在坚持防范化解债务风险的基础上，保障、畅通包括地方国企在内的各类市场化主体合理融资需求，并通过提高资产运营水平、实施股权基金投资、支持中小微企业发展等方式，打通经济循环过程中的堵点卡点。三是要以新方式、新思维盘活存量资产。目前，可用的国有资产基本已纳入地方国企范围，在存量时代的背景下，能直接带来现金流、易于盘活的资产也不缺相应的盘活渠道。而剩下尚未盘活的资产则属于“硬骨头”，包括准公益性设施、入驻率不高的产业园区等。对这类资产，要以运营为手段，借助资本融资和专业运营的方式对该类资产再包装、再升级，真正让资产“动”起来，发挥资产的特点为区域带来产业价值、税收价值和流量价值，进而最终实现盘活的目的。 “化债”必不可少，“发展”势在必行。要统筹好风险和发展的关系，就需要将化解债务、产业转型融入发展之中渐进实施，并以新质生产力为引领谋求发展，进而实现发展中促转型、转型中谋发展。作者：
胡恒松（河北金融学院金融研究所教授）
王玺钦（财达证券董事总经理、中国城投50人论坛成员）
图片来源：网络
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金融化债实质推进，或为重点省份债务问题的“解”
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