NewCO：雪中送炭还是趁火打劫

职场 2025-01-27 19:11 江苏

大会由金力院士领衔，聚焦“创新科技成就未来健康产业”，旨在汇聚全球科学与产业精英，共创大湾区健康产业发展新机遇。欢迎报名！

在中国医药行业连续四年的寒冬中，热点是一种日渐稀有的事物，而Newco毋庸置疑是近段时间来难得的热点，从药企到投资者言不及Newco仿佛都快没资格上桌。面对这个“新模式”的突然爆火，当然会有这到底是雪中送炭还是趁火打劫之问，我们可以从已经浮上水面的这些Newco案例出发，最终回归到最简单朴素的商业逻辑，即供需关系决定价格。

（注：本文以近期一次线下研讨会的分享材料为基础，故对于Newco的定义和基本操作形式未做探讨，直接切入对其中逻辑的分析。）

最熟悉的陌生人

说起“新模式”，我一直以为中国医药行业的从业者们早已脱敏了，毕竟咱们这市场可把模式玩得太明白了，远的或者其他行业的先按下不表，License-in模式的喧嚣可就声犹在耳，Newco的迅速兴起与当年License-in如出一辙。

自2015年以后，伴随着中国药审改革的启动，以再鼎为代表拉开中国药企赴海外淘宝的序幕后，短短几年时间一众以License-in资产为核心的Biotech迅速涌现。

然而这些企业和品种的沉浮起落大家有目共睹，至少其中相当大多数都并未带来正向回报，更远未能实现当初License-in时拿海外品种随便做做就能在国内上市的轻松愿望。（需作说明的是，此处并无对这些企业的褒贬，特别是再鼎医药和云顶新耀等仍保持前进姿态的企业十分值得尊敬，后文也会再次提到）。

然而时隔还没几年，在中国医药创新能力突飞猛进并得到全球初步认可之后，以ArriVent为代表的海外玩家反过头来又掀起了围绕中国资产创立Newco的浪潮。咱先不预判未来，就看着时间轴跟2021年以前的License-in事件相比，不说似曾相识吧，简直是一模一样。

一文钱难倒英雄汉

当初玩License-in的初衷应该可以被理解为一种主动求变的尝试，毕竟彼时国内医药创新能力匮乏，试图借海外管线来加速国内研发完全可以理解，至多是低估了国内研发和监管等水平的进化速度，导致抄近道思路难以打开预想的空间。

然而这一波Newco，多数情况则是被动选择（从后文分析中也可看出，多数Newco交易完全由海外投资者和团队来主导），出现这种被动局面的最核心也可以说几乎是唯一的原因，就是没钱。

再次引述此前对中国Biotech企业资金面的分析，在资金的主要来源从股权融资迅速转变成资产交易和药品销售的同时，资金分配不均的程度更是急速升高，毕竟股权融资还有很多雨露均沾的情况（国内投资者的出发点甚至立场都相对分散），而资产交易和药品销售几乎毫无争议地集中于头部企业。

事实上，当前中国Biotech企业的“贫富差距”已经非常悬殊，真的到了富者田连阡陌、贫者无立锥之地的程度。且不说笔者在一级市场看到大量产品颇有看点、但现金储备低于一年的早期企业，仅就上市公司而言就已经触目惊心，以香港18A的医药企业为例，有超过1/3实际上已经处于技术性破产的边缘。

人为刀俎我为鱼肉

那么问题来了，面对资金见底却还有些资产在手的中国Biotech企业，换了你是海外买家会怎样操作呢？

我们看目前已公布的Newco交易案例，价码后面再说，先看海外投资者惯常的操作方式，都是由投资者绝对控股、并主导Newco后续的运营，母公司在Newco中就算能保留一部分股权（中位数在20%左右），而在后续进入临床中后期需要再进行大额融资时（Newco首轮融资额普遍在$100-200m，显然并不一定能支撑品种做到被MNC看中买走的地步），这点股份很容易迅速被稀释（极少数情况能谈下non-dilution条款），以至于母公司未必能分享到多少Newco将来的发展成果。

最直观的案例就是艾力斯，在刚与ArriVent合作时持股15%，而到IPO时股比就已经下降到5%左右。还需注意到的是，此处多数先吃螃蟹的企业都还生存状态良好，对于已经面临窘境的企业而言，大概率能谈出的条件不会比眼下这些更好。

从更直接的交易价码来看，更是明显被海外玩家占了便宜。一方面是平均金额，在中国创新药资产出海价格迅速上升的背景下，Newco交易价格并未水涨船高，无论是首付款、还是总合同额，除少数个例外，都显著低于平均水平；另一方面是对标其他同类资产的交易金额，更是凸显了海外基金比MNC的吝啬。我们可以算个简单粗暴的账，如果母公司在Newco交易金额吃了$500m的亏，而持股比例在最终变现时（被收购或IPO）只有5%的话，想要找补回来就需要届时估值高达$10b，咱就扪心自问有几个中国资产有信心最终能卖到这个价码吧。

再看看手持屠刀的野蛮人，发现我们可能在被同一帮人反复收割，不仅这些熟悉的名字反复出现，而且其中不少人都在前后很多交易中存在明显的组团迹象。试想，一群本身处于弱势、又各自为战的中国企业，面对强势主动、又熟练合作的海外玩家，这种博弈能不吃亏才有鬼。

复杂的手段往往有简单的逻辑

拂去交易的复杂过程，我们回归到Newco的本质，即中国企业寻求海外投资者的帮助，来募集资金和组建全球团队，最终实现产品的出海。看明白这里的几个关键环节的细节，我们就能清醒认知到这种交易的普遍逻辑：

1）Newco很明显是一个中间过渡行为，标的资产当前状态并不满足MNC或资本市场的要求，否则母公司完全可以选择直接与MNC合作或寻求IPO，而正是因为迫切需要这个中间过渡的过程，那不让中间商赚差价是不可能的；

2）母公司如果有能力独立实现出海，都不会选择采取这种中间过渡方式，那么大概率要么缺钱、要么缺少海外经验、要么两者都缺，而这种资源匮乏对企业而言都相当紧迫，导致其与海外玩家博弈中极大概率处于巨大劣势；

3）只要出海在相当长时间内都是中国创新药的必经之路，而资金和海外经验的匮乏在短期内又很难快速解决，那么这条路的“路条”就始终被海外玩家所掌握。

综上所述，我们应该不难看出这一波Newco兴起的简单逻辑，即中国Biotech企业面临困难的情况下，被海外投资者趁火打劫，以赚取出海收益的差价。当然，每一个交易都有天差地别的背景，肯定有不少企业能够以更加主动和从容的姿态运用好Newco工具，但从上述现实和逻辑的分析来看，对于大多数面临Newco交易机会的企业来说，应该只是吃大亏还是小亏的区别。

商业伦理永远都是简单纯粹，供需关系决定价格，在博弈中谁更有求于对方、谁更在乎交易达成、谁面临问题更迫切，那自然谁就应该接受更低的成交价格，至于吃不吃亏那要跟达不成交易的损失来对比。在如今中国医药行业的环境中，每个面临Newco交易机会的企业也都要做好自己的境遇评估和预期管理，说得更糙一点，如果真到了活不下去求口饭的时候就别太在乎吃相了。

同写意媒体矩阵，欢迎关注↓↓↓

同写意

一个以新药创制为核心，汇集国内一流研发精英的大型交流与价值分享平台。“同筑技术人生路，写意中国新药魂”是同写意的初衷与愿景。秉承汇集“一线、一流”，讲求“实用、实在、时效”的原则。

最新文章

安进的减肥“雄心”

辉瑞：医药“投机”之王

2024年NewCo与药械License-in/out项目核心条款数据分析与对比

DeepSeek：2025年中国生物医药将呈“L型复苏”

K药“狂飙”几时休？

投资人不等IPO，开始搞BD了

中国新药临床研发失败案例分析

突发！基因测序巨头被列为不可靠实体

2025开年巨献：核药发展现状全景解析！

2025年有望获批的ADC药物

2025开年巨献：核药发展现状全景解析！

DeepSeek如何影响中国医药？

14.3%！全球药企研发成功率远超预期

百利天恒朱义：“内生式”创新是成为跨国药企的前提

四面楚歌后，这家biotech拒绝超4亿美元

士泽生物通用细胞疗法获FDA特殊豁免权 | 会员动态

当国产创新药杀出未来

开创纪元？如何看待全球首款非阿片类止痛药的获批

【直播】2025年1月生物医药大事讨论

Drug RA | 临床试验设计基本原则

日本生物制药迎来复苏？中国医药的“春天”还远吗？

减肥药竞赛：2025，格局重塑？

2025国产药第一大买家

披荆斩棘，勇者初露峥嵘——迎接创新药大变革时代

数说一致性评价

核药烈火烹油

“新一版”BioMarin

定档4月17日-18日，2025未来XDC新药大会启航！

NewCO：雪中送炭还是趁火打劫

胡善联：企业不应该用产品B的盈利补贴低于成本的产品A

丙类目录，是国产创新药的救赎吗？

寒冬思考：医药创新的十大判断及六大策略

GLP-1药物，即将引爆新的千亿市场

丙类目录对创新药意味着什么？专家们这么看

当大批Biotech开始盈利

百济神州，也要上岸了

“老二”诺和诺德

医药新技术崛起，谁是下一个赢家？

安徽医保生物药集采部署，皓阳生物如何迎接市场洗牌挑战？丨会员动态

JPM十日谈：中国生物制药的意外之喜、泡沫和上岸

刘勇军去向更新：创立Biotech，开发免疫新药

“谨慎乐观”之后，2025年会是并购大年吗？

华龛生物3D细胞智造工艺与技术服务，助力奥辰生物干细胞新药获得CDE受理 | 会员动态

血液瘤霸主在中国

IND获批！美国FDA正式批准海昶生物HC016脂质复合物注射液项目进入临床试验 | 会员动态

展望2025，东曜药业送上新春祝福

仿制药能替代原研药吗？

药明康德“卖卖卖”背后的玄机

霁彩华年，因梦同行—— 庆祝霁因研究院成立十周年

重启并购季：生物制药的下一片热土

分类

时事

民生

政务

教育

文化

科技

财富

体娱

健康

情感

旅行

百科

职场

楼市

企业

乐活

学术

汽车

时尚

创业

美食

幽默

美体

文摘

原创标签

时事社会财经军事教育体育科技汽车科学房产搞笑综艺明星音乐动漫游戏时尚健康旅游美食生活摄影宠物职场育儿情感小说曲艺文化历史三农文学娱乐电影视频图片新闻宗教电视剧纪录片广告创意壁纸头像心灵鸡汤星座命理教育培训艺术文化金融财经健康医疗美妆时尚餐饮美食母婴育儿社会新闻工业农业时事政治星座占卜幽默笑话独立短篇连载作品文化历史科技互联网

发布位置

广东北京山东江苏河南浙江山西福建河北上海四川陕西湖南安徽湖北内蒙古江西云南广西甘肃辽宁黑龙江贵州新疆重庆吉林天津海南青海宁夏西藏香港澳门台湾美国加拿大澳大利亚日本新加坡英国西班牙新西兰韩国泰国法国德国意大利缅甸菲律宾马来西亚越南荷兰柬埔寨俄罗斯巴西智利卢森堡芬兰瑞典比利时瑞士土耳其斐济挪威朝鲜尼日利亚阿根廷匈牙利爱尔兰印度老挝葡萄牙乌克兰印度尼西亚哈萨克斯坦塔吉克斯坦希腊南非蒙古奥地利肯尼亚加纳丹麦津巴布韦埃及坦桑尼亚捷克阿联酋安哥拉