核心要点
• 2024年，风云初起，货币政策转向、主要国家政府换届等关键变动已经悄然展开。2025年，或将成为真正的分水岭，届时这些变化对经济与全球市场的深远影响将逐渐显现。美国、日本和欧洲的经济复苏，可能受到内生性问题的制约，从而影响基本面的进一步改善。尽管市场已将特朗普第二任期的政策计价，但其中优先级和逻辑矛盾仍被忽视。全面关税政策及各国反应，可能成为2025年市场最大的不确定性，而中美贸易摩擦的表现形式，或将与上一轮“贸易战”有所不同，带来全球贸易格局的全新挑战。
• 美国：经济软着陆的考验。随着降息周期启动和特朗普的全面回归，2025年的核心问题仍是经济能否实现软着陆。我们认为，以下几个因素值得密切关注：
►消费驱动能否持续：超前借贷和薪资增长是否能继续支撑消费。
►货币政策宽松的效果：降息是否能够有效带动实际市场利率走低，改善借贷环境。
►就业市场的变化：未来六个月内，是否会出现就业急剧恶化，尤其是在驱逐非法移民后的就业市场结构是否能顺利调整。
►特朗普政策的矛盾：特朗普的减税和加征关税政策可能导致高通胀、高利率和高赤字，但这些后果是否会完全显现尚不明确。
• 在贸易政策方面，宏观团队预测特朗普的关税计划将在未来五年内对美国GDP产生0.8%-1.0%的冲击，全球征税10%将推高通胀0.4个百分点。货币政策方面，我们预计联储将在2025年上半年降息两次，每次降息25个基点，然后暂停。
• 欧洲：经济前景黯淡，货币政策宽松：德国的制造业仍处于技术性衰退，法国的政治僵局和债务问题依然存在，导致经济改善前景黯淡。货币政策方面，预计将进一步宽松。
• 日本：通胀尚未完全形成内生性正向循环。历史性的薪资增长虽然提高了家庭收入，但被高通胀所侵蚀，居民的投资消费动力不足。加之执政党在国会失去多数席位，未来政治的不确定性也值得关注。货币政策方面，预计在2024年12月到2025年3月之间可能再次加息一次，之后年内仍有1-2次加息空间。
资产配置建议
• 美股：我们预计2025年美股估值仍会偏高，企业盈利增长可能持续，但对股市的支持将逐步递减。我们预测2024年底标普500指数仍有上行空间，短期内可能突破6300点。2025年，标普500指数或有10%左右的上涨空间，全年高点可达6700点。不过，由于高估值带来的高波动风险，市场情绪的波动将是关键因素。
• 美债：我们预计美债收益率将在较长时间内保持高位，2025年大部分时间，十年期美债收益率将在4%-4.5%之间波动。
• 美元：预计美元指数在2025年大部分时间将维持在100以上，前高后低。下半年随着联储降息路径逐渐明晰，美元可能出现边际走软。
• 日股：我们预计2025年上半年，日经225指数将大部分时间在38000-42000点之间波动。在最乐观情境下，政策明朗化叠加经济复苏预期，可能会冲击43000点以上。美元兑日元的汇率可能在2025年一季度大部分时间处于145-155区间震荡，前期可能处于150-155的上行区间。需要关注美国经济数据和日本央行的表态，警惕日元快速升值引发的套息交易平仓风险。
• 贵金属：我们依然看好黄金及相关投资机会，预计2025年将继续获得市场关注。
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