【民银研究】暗潮涌动的超级央行周——海外宏观周报
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财经
2024-12-22 14:13
上海
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【内容摘要】
【一周综述】美国如期“鹰派降息”，但市场并不平静。符合预期的降息，背后却暗潮涌动。一是12位票委再现分歧，克利夫兰联储主席哈马克反对降息；二是点阵图中有4位官员将2024年末利率“点在”4.5-4.75%，其中有三位将是明年票委；三是美联储超预期调升未来经济和通胀预期，暗示当前利率限制性水平“其实并不够”；四是点阵图反映远期中性利率调整至3%，表明降息终点或有所提升。尽管周五PCE物价低于预期，但还不足以影响降息路径。此外，日本央行按兵不动，通胀回升增加了1月加息的预期。英国央行维持利率不变，但投票结果的分歧超预期。【交易模式】最近5个交易日：降温、紧缩、紧缩、紧缩、宽松【关键数据】美国：三季度GDP终值上修；11月整体零售销售超预期，个人消费支出表现稳健但略低于预期，核心PCE价格略低于预期；工业生产下滑但制造业回暖，库存回升，房地产开工及成屋销售回暖，标普制造业与三大联储PMI回落，但服务业PMI回升。欧洲：欧元区通胀下修，英国通胀再次回升，12月制造业PMI普遍回落，服务业PMI回升。日本：11月通胀压力加大，贸易逆差收窄。【重要事件】美国：美联储鹰派降息，众院通过短期支出法案。欧洲：英国央行按兵不动符合预期。日本：央行未加息，执政联盟敲定2025年执政大纲。其他地区：瑞典、墨西哥降息，俄罗斯意外未加息。![]()
【一周综述】
暗潮涌动的超级央行周
随着前周加拿大、欧元区与瑞士央行率先降息，上周更为密集的“超级央行周” 接踵而至。其中，最受关注的莫过于美国、日本和英国央行在24小时内接连公布利率决议，尽管三家央行的决议结果均大致符合市场预期，但各自表述却暗潮涌动，全球金融市场也引发巨大波动。美国如期“鹰派降息”，但市场并不平静。随着特朗普获选美国总统，美国经济持续良好表现，市场对美国经济“不着陆”及通胀再次抬头的预期正在不断强化。在美联储议息会议之前，市场已基本确认“鹰派降息”基调：降息25bp预防经济过冷，同时“鹰派”表态则负责压制通胀预期。全球市场看似已按照明年美联储大幅放缓降息路径定价，但在符合预期的议息会议后，市场却依旧出现大幅波动。12月19日美元指数一度升至108.5的一年多高点，10年期美债收益率升至4.55%，全球股市、黄金则应声下跌。符合预期的降息，背后却暗潮涌动。一是12位票委再现分歧，克利夫兰联储主席哈马克反对降息，这是9月启动本轮降息周期后美联储决策第二次未得到决策者全体支持，反映出FOMC内部仍有异议。二是点阵图中有4位官员将2024年末利率“点在”4.5-4.75%（意味着本次不降息），除去本届票委哈马克外，另外3位都不是票委，但他们将在明年轮换为票委，这增加了市场对于明年美联储更加鹰派的担忧。三是美联储超预期调升未来经济和通胀预期，下调失业率预期，其中2025年失业率下调至4.3%，意味着就业市场保持强劲；PCE通胀预期为2.5%，2026年底为2.2%，仍无法达成政策目标，暗示当前利率限制性水平“其实并不够”。四是点阵图反映远期中性利率调整至3%，表明降息终点或有所提升。为此，议息会议后市场已将明年降息次数下调至1次，甚至出现停止降息的讨论。尽管周五公布的PCE物价指数低于预期，但不足以改变降息路径预期。美国11月核心PCE持平于2.8%，低于2.9%的预期，但整体PCE回升0.1pp至2.4%。个人消费支出名义与实际分别环比增长0.4%和0.3%，较上月有所提升，反映消费强劲，不过可支配收入有所放缓。整体看，PCE数据尚不能提供更多经济转向降温的证据，对降息路径影响有限。日本央行按兵不动，通胀回升增加了1月加息的预期。此前市场预期日本央行极有可能在12月或1月中选择一次加息，且1月概率更大。周四，日央行按兵不动符合市场预期。日本央行行长植田和男当日在记者会上表示，考虑到目前不确定因素较多，央行决定不急于进一步提高利率，导致日元汇率承压。不过周五发布的日本CPI数据超预期上升，增加了市场对于1月的加息的预期，日元对美元汇率也重回157下方。 英国央行维持利率不变，但投票结果超预期。最后结束的英国央行议息会议决定维持4.75%的政策利率不变，由于近期英国通胀反弹，市场对此早有预期。但从投票结果看，维持与降息的比例为6:3，而非市场预期的8:1，表明越来越多的央行官员不顾通胀持续存在的证据，支持立即降息。决议发布后，英镑汇率下挫。![]()
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美国三季度GDP终值上修，消费与出口贡献增加。三季度美国GDP季调环比折年终值上修至+3.1%（修正值+2.8%，前值+3.0%）。其中，个人消费贡献+2.5pp（修正值+2.4pp，前值+1.9pp），固定资产投资贡献+0.4pp（修正值+0.4pp，前值+0.4pp），净出口贡献-0.4pp（修正值-0.6pp，前值-0.9pp），政府部门贡献+0.8pp（修正值+0.8pp，前值+0.5pp），存货变化贡献-0.2pp（修正值-0.1pp，前值+1.1pp）。亚特兰大联储12月20日更新的GDPNow预测数据显示，四季度美国GDP预计季调年化环比增长3.1%，较上周下降0.2pp。![]()
11月整体零售销售超预期，但餐饮下滑。11月零售销售季调环比+0.7%（预期+0.5%，前值+0.5%），季调同比+3.8%（前值+2.9%）。核心零售环比+0.2%（预期+0.2%，前值+0.2%），季调同比+3.2%（前值+2.7%）。机动车辆及零部件店季调环比+2.6%（前值+1.8%），餐饮服务环比-0.4%（前值+0.9%）![]()
个人消费支出表现稳健但略低于预期。11月美国个人消费支出（PCE）现价季调折年20.195万亿美元，季调环比+0.4%（预期+0.5%，前值+0.3%），季调同比+5.5%（前值+5.5%）。按不变价格计算，季调环比+0.3%（预期+0.3%，前值+0.1%），季调同比+2.9%（前值+3.1%）。![]()
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个人可支配收入增速放缓。美国11月个人可支配收入现价季调环比+0.3%（预期+0.4%，前值+0.7%），季调同比+5.1%（前值+5.3%）。按不变价格计算，季调环比+0.2%（前值+0.5%），季调同比+2.6%（前值+2.9%）。![]()
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美国核心PCE价格略低于预期。11月美国个人消费支出（PCE）物价指数季调环比+0.1%（预期+0.2%，前值+0.2%），季调同比+2.4%（预期+2.5%，前值+2.3%）。核心PCE物价指数季调环比+0.1%（预期+0.2%，前值+0.3%），同比+2.8%（预期+2.9%，前值+2.8%）。![]()
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其他月度数据：工业生产下滑但制造业回暖，库存回升，房地产开工及成屋销售回暖，标普制造业与三大联储PMI回落，但服务业PMI回升，密歇根大学通胀预期下修。11月工业产出指数季调环比-0.1%（前值-0.4%），制造业产出指数季调环比+0.2%（前值-0.7%）。10月美国库存总额季调环比+0.1%（前值0.0%），零售商库存环比+0.2%（前值+0.7%），批发商库存环比+0.2%（前值-0.2%），制造商库存环比-0.1%（前值-0.3%）。12月NAHB/富国银行住房市场指数为46（前值46）。11月新屋开工年化128.9万户（前值131.2万户），季调环比-1.8%（前值-3.2%），营建许可年化150.5万户（前值141.6万户），季调环比+6.1%（前值-0.4%）。12月标普制造业PMI初值48.3（前值49.8），服务业PMI初值58.5（前值56.1），综合PMI初值56.6（前值54.9），纽约联储PMI为0.2（前值31.2），费城联储制造业指数-16.4（前值-5.5），堪萨斯联储制造业指数-4（前值-2）。12月密歇根大学消费者信心指数终值74.0（初值74.0，前值71.8），1年期通胀预期终值+2.8%（初值+2.9%，前值+2.6%），5年期通胀预期终值+3.0%（初值+3.1%，前值+3.2%）。周度数据：12月14日当周纽约联储周度经济指数（WEI）为2.70%（前值由2.15%上修至2.16%）。12月14日当周红皮书商业零售同比+4.8%（前值+4.2%）。当周初领失业金22.0万人（前值维持24.2万），前周续领失业金187.4万人（前值下修至187.9万人）。12月18日美联储资产负债表较上周+16.58亿美元（前值-81.53亿）；联储银行准备金周较上周-363.46亿美元（前值+576.56亿），逆回购协议-740.75亿美元（前值+487.21亿）。![]()
英国11月通胀再次回升。11月CPI同比+2.6%（预期+2.6%，前值+2.3%），环比+0.1%（预期+0.1%，前值+0.6%）。核心CPI同比+3.5%（前值+3.3%），环比+0.0%（前值+0.4%）。分项中，食品同比+1.9%（前值+1.7%），能源同比-8.8%（前值-10.1%），服务同比+5.0%（前值+5.0%）。![]()
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其他数据：欧元区CPI下修，贸易顺差减少，营建产出回升，景气指数下行，德国法国PPI走升，英国失业率走平，12月制造业PMI普遍回落，服务业PMI回升。欧元区11月CPI下修至2.2%（初值2.3%，前值2.0%），核心CPI持平于初值。欧元区10月出口同比+2.1%（前值+0.1%），进口+3.2%（前值-0.7%），贸易顺差68.1亿欧元（前值115.9亿）。欧元区10月营建产出季调同比+0.2%（前值-2.0%）。德国11月PPI同比+0.1%（前值-1.1%），法国11月PPI同比-5.2%（前值-6.0%）。欧元区12月ZEW现状指数-55.0（前值-43.8），景气指数17.0（前值12.5），消费者信心指数-14.5（前值-13.7）。德国12月IFO景气指数84.7（前值85.6）。英国10月失业率4.3%（前值4.3%）。欧元区12月制造业PMI初值45.2（前值45.2），服务业PMI初值51.4（49.5），综合PMI初值49.5（前值48.3）。德国、法国、英国制造业PMI下滑，服务业PMI回升。![]()
日本11月核心CPI超预期上升。11月日本CPI同比+2.9%（预期+2.9%，前值+2.3%），环比+0.4%（前值+0.6%）。剔除生鲜食品的核心CPI同比+2.7%（预期+2.6%，前值+2.3%），环比+0.4%（前值+0.6%）。不包括生鲜食品和能源的CPI同比上涨+2.4%（前值+2.3%）。主要分项中，食品同比+4.9%（前值+3.5%），能源同比+6.0%（前值+2.3%），不含租金服务同比+2.1%（前值+2.2%），估算租金+0.3%（前值+0.2%）。![]()
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其他月度数据：11月贸易逆差收窄，10月核心机械订单回升，12月PMI全面回升。11月日本出口同比+3.8%（前值+3.1%），进口同比-3.8%（前值+0.4%），贸易差额+1176.2亿日元（前值-4621.3亿）。10月核心机械订单季调同比+1.9%（前值-0.3%）。11月制造业PMI初值49.5（前值49.0），服务业PMI初值51.4（前值50.5），综合PMI初值50.8（前值50.1）。![]()
美联储宣布降息25个基点，将联邦基金利率目标区间下调至4.25%-4.5%，为年内第三次降息，符合市场预期。美联储FOMC声明显示，克利夫兰联储主席哈马克对利率决议表示反对，支持不降息。这是9月启动本轮降息周期后美联储决策第二次未得到决策者全体支持。美联储发布的点阵图显示，预计明年降息两次，2025年底中位数3.75-4%；2026年底中位数3.25-3.5%，2027年底中位数3.0-3.25%，长期中性利率3.0%。美联储主席鲍威尔（Jay Powell）会后声明表示，整体经济表现强劲，下半年经济增长快于预期，没有理由认为经济下行的可能性比往常更高；很明显美国已经避免了经济衰退，对经济非常乐观；通胀可能还需要一两年的时间才能达到目标，风险和不确定性较高，正在讨论关税如何推动通胀；劳动力市场保持稳健，并非显著的通胀压力来源，没有冷却到令人担忧的程度，将继续关注；利率政策方面，考虑利率调整时可以更谨慎，声明措辞变化表明正处于或接近放缓降息阶段，明年似乎不太可能加息；美联储正处于利率调整过程的新阶段。美联储下调今明两年的失业率预期。美联储FOMC经济预期显示，2024至2026年底失业率预期中值分别为4.2%、4.3%、4.3%（9月预期分别为4.4%、4.4%、4.3%）。美联储上调2024-2026年的通胀预期。美联储FOMC经济预期显示，2024至2026年底核心PCE通胀预期中值分别为2.8%、2.5%、2.2%（9月预期分别为2.6%、2.2%、2.0%）。美联储全面上调今年之后的利率预期中值。美联储FOMC经济预期显示，2025年、2026年和长期联邦基金利率预期中值分别为3.9%、3.4%和3.0%（9月预期为3.4%、2.9%和2.9%）。美联储上调今明两年的GDP增速预期。美联储FOMC经济预期显示，2024至2026年底GDP增速预期中值分别为2.5%、2.1%、2.0%（9月预期均为2.0%）。美联储官员就未来降息路径表态。纽约联储主席威廉姆斯（J. C. Williams）表示，美联储已经开始考虑未来的新财政政策将如何影响经济，最近的数据与美联储的经济预测一致，但他预计明年的增长率将放缓至2%。旧金山联储主席戴利（M. C. Daly）表示，她对政策制定者明年两次降息的预估中值“非常满意”，并强调美联储可以转向更缓慢的降息步伐。特朗普向欧盟发出关税威胁。美国当选总统特朗普威胁称，如果欧盟成员国不购买更多的美国石油和天然气以弥补对其的贸易逆差，就会对欧盟征收关税。这一言论出现在欧盟国家元首周四举行年终峰会之后。会议期间讨论了欧美关系相关议题。一位欧盟高级外交官表示，他们对特朗普周五的言论并不感到意外。美国会众议院通过政府短期支出法案。美国国会众议院20日通过一项短期支出法案并将其提交参议院。此时距离联邦政府资金耗尽仅剩数小时。该法案允许联邦政府维持现有支出水平至2025年3月14日，其条款还包括1000亿美元救灾资金和为农民提供100亿美元援助等内容。但这一最新法案不包括当选总统特朗普此前要求的提高债务上限的条款。9月下旬，美国会曾通过一项短期支出法案，将为联邦政府提供资金的期限从9月30日延长至12月20日。美国国会众议院12月17日发布了新拟定的短期支出法案，但特朗普当天对福克斯新闻频道表示，他“完全反对”拟议中的短期支出法案。众议院随后寻求备用方案，将特朗普要求的提高债务上限条款加入，并移除了一些与支出法案无关的条款，但新方案19日没能在众议院得到大多数议员支持。众议院共和党领袖随后又再次与民主党领袖谈判，在距离联邦政府停摆仅剩数小时之际，双方达成协议并通过新的短期支出法案，并递交参议院通过。特朗普提名“对华鹰派”任驻日大使。时间16日，美国当选总统特朗普在“真实社交”网站宣布，提名企业家出身的乔治·格拉斯（George Edward Glass）担任新一届政府成立后的美国驻日本大使。特朗普16日强调，格拉斯“作为一家投资银行的前总裁，将把他的商业头脑用在这个大使职位上”。格拉斯长期是特朗普的主要捐助者，自特朗普第一个任期以来就一直支持他，而格拉斯与日本的直接交集尚不清晰，但他曾表示，自己的长子和儿媳居住在日本。日本内阁官房长官林芳正17日就特朗普提名格拉斯表示欢迎，称“期待与包括下一任驻日大使在内的新一届美国政府合作，将日美同盟推向新高度”。格拉斯曾在特朗普第一个总统任期时出任美国驻葡萄牙大使，曾向葡政府施压不与中国通信公司签订合作合同。日本媒体认为，格拉斯就任后，可能会“迫使日本在经贸领域降低对华依赖度”。英国中央银行英格兰银行19日宣布，把基准利率维持在当前4.75%的水平不变。货币政策委员会（MPC）以6比3的投票结果通过了此次利率决议，英国央行副行长拉姆斯登、货币政策委员丁格拉、泰勒三人则主张降息，市场原本预期只会有一位委员支持降息25个基点。这表明越来越多的央行官员不顾通胀持续存在的证据，支持立即降息。英国央行当天公布的会议纪要显示，英国眼下的通胀水平已超出此前预期，并在短期内仍将有所上升。英国央行同时预计，今年第四季度经济零增长，低于此前预期。英国央行行长贝利表示，对未来的降息采取“渐进的方法”仍然是正确的，但随着经济不确定性的增加，无法承诺明年何时降息或降息多少。欧洲央行执委施纳贝尔（I. Schnabel）表示，物价稳定是可以实现的；逐步将政策利率降至中性水平是最合适的做法；在没有冲击的情况下，应小心实施政策，不要反应过度；在未来12个月里，经济扩张的可能性仍然比衰退的可能性大得多。英国正式加入《全面与进步跨太平洋伙伴关系协定》（CPTPP），成为首个加入这一贸易协定的欧洲国家。根据英国政府公告，这一协定预计将每年为英国带来20亿英镑的经济增量。加入CPTPP后，英国将能与该协议成员国共享相关贸易规则并降低关税。英国“脱欧”后，一直在积极推进有关自贸协定谈判。2018年3月，亚太地区的11个国家签署CPTPP。2021年9月，中国正式提出申请加入CPTPP。英国是7个申请加入CPTPP的经济体中第一个成功加入的。中国等6个经济体的申请仍在进行中。日本央行19日结束了为期两天的货币政策会议，决定继续将政策利率维持在目前水平不变。这是日本央行自7月底上调利率以来连续第三次推迟加息。公告表示，日本经济与物价前景的不确定性仍高。日本央行将密切关注汇率、市场走势及其对日本经济和物价的影响。公告显示，当天9名央行审议委员中，8人同意维持当前利率不变。日本央行行长植田和男在记者会上表示，考虑到目前不确定因素较多，央行决定不急于进一步提高利率，并将继续观察与评估美国经济政策对世界经济尤其是日本经济的影响、工资增长的可持续性及物价变动趋势等。日本执政联盟敲定2025年度执政党税制修改大纲。大纲将个税起征点从103万日元上调至123万日元，把子女收入免税上限从现行103万日元放宽至150万日元。于为抚养大学阶段（19至22岁）子女的父母减轻缴税负担的“特定抚养控除”，把子女收入上限从现行103万日元放宽至150万日元，此举可避免因大学生增加打工等工作时长导致的父母缴税额增加。关于用以确保加强防卫力财源的增税，决定自2026年4月起上调企业所得税和烟草税，并推迟决定个税何时增税。瑞典央行将关键利率下调25基点至2.50%，符合市场预期。该行表示，经济活动“仍然疲软”，可能在2025年上半年再次降息。墨西哥央行将隔夜利率从10.25%下调至10.00%。墨西哥央行表示，鉴于在降低通胀方面取得的进展，在一些会议上可以考虑更大幅度的降息，但仍保持限制性立场。俄罗斯央行意外维持基准利率在21%不变，市场预期为加息至23%。俄央行指出，目前俄罗斯的通胀压力依然存在，由于近期的卢布贬值，预计2024年的通胀率会达到9.5%。挪威央行维持基准利率在4.5%不变，捷克央行将关键利率维持在4%，均符合市场预期。【本周关注】
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【往期研究】
