【民银研究】海外宏观周报：最不确定的央行周，美英日如何出招？

文摘财经 2024-09-16 07:30 中国香港

【内容摘要】

【一周焦点】欧央行率先降息后，本周将迎来全年最不确定的超级央行周。欧央行不对称降息，符合预期且落实利率走廊调整，预计10月将观望。美联储降息25bp和50bp的市场预期暂时打平，不确定性陡升。经济数据支持25bp降息，但美联储传声筒发言重燃市场50bp降息预期，我们更倾向于支持25bp的谨慎路径。英国央行预计暂缓降息，8月CPI将早于降息一天公布，或成为决定的关键，骚乱对通胀的扰动值得关注。日本央行仍保留加息选项，8月CPI将在议息会议前夕发布，我们测算“米荒”对CPI影响约在0.1%，对核心CPI暂无影响。尽管日本暂缓加息概率较高，但若出现三天内美国降息50bp和日本意外加息，全球金融市场风险或显著增加。

【交易模式】最近5个交易日：不确定、宽松、繁荣、繁荣、不确定

【关键数据】美国：8月CPI显著回落，核心CPI显粘性；PPI回落但核心PPI回升；批发商销售与库存保持回升；密歇根大学消费信心指数回暖。欧洲：7月工业生产指数环比收缩。日本：二季度GDP小幅下修，7月工业生产与产能利用率回升。

【重要事件】美国：特朗普哈里斯举行电视辩论。欧洲：央行非对称降息，谨慎对待10月降息。日本：米价大幅上涨，加息仍未明确。其他地区：俄罗斯意外加息。

【本周关注】美英日央行9月利率决议

【一周焦点】

最不确定的央行周，美英日如何出招？

欧洲央行已于9月12日二次降息，本周又将迎来一个超级央行周。北京时间9月19日凌晨2点，美联储将率先作出选择；17个小时后的同日19点，英国央行将公布利率决议和会议纪要；9月20日上午10点，日本央行则将决定是否加息。此外，印尼、瑞士、挪威、土耳其等央行也将公布利率决议。

欧央行率先行动，非对称下调三大利率。9月12日，欧央行下调存款便利利率（DFR）25个基点至3.5%；下调主要再融资利率（MRO利率）60个基点至3.65%；下调边际贷款便利利率（MLF利率）60个基点至3.9%。值得注意的是，此次降息是一次非对称降息，以执行早在今年3月作出的货币政策运作框架调整决定。此次欧央行调降利率走廊下限DFR25bp，上限MLF利率则下调60bp，走廊宽度由75bp收窄至40bp，MRO利率也跟随调降60bp，更加接近走廊下限。此举将提升市场参与欧央行主要再融资的意愿，降低流动性风险，并增强货币政策传导效率。欧央行也旨在将DFR作为主要的政策利率，并容忍市场利率（€STR）围绕其进行波动。

对于下一步降息路径（10月是否再次降息），欧央行官员保持谨慎态度。欧洲经济尽管已走出收缩窘境，但依旧疲弱，欧央行在议息会议公告中下调了未来3年经济增长预期各0.1个百分点。但就欧央行的唯一职责控通胀来说，未来3-4个月或面临CPI反弹，主因去年10月之后能源基数将显著走低。欧央行行长拉加德也暗示，其基线是延至12月再降息，除非经济大幅走弱。考虑到当前距离10月17日的下次会议较为接近，出现重大变化的可能性较小，预计10月欧央行大概率将按兵不动。

美联储降息25bp和50bp的市场预期暂时打平。周四凌晨的美联储议息会议将牵动全球市场。从通胀数据来看，美国整体通胀受能源食品价格下行影响明显下降，8月CPI同比下降0.4个百分点至2.5%，PPI也下降0.4个百分点至1.7%。不过核心CPI与PPI依然显现粘性，核心CPI保持在3.2%，房屋租金反弹，同比升高0.1个百分点至5.2%；核心PPI则回升0.1个百分点至2.4%。整体看，尽管通胀数据在美联储决策中的分量已经下降，但通胀粘性并非可以完全忽视，首次降息25bp或更有利于确保通胀稳定。从就业与经济前景看，随着8月就业数据边际好转，此前市场的衰退担忧回落，近期美国批发销售与库存数据回暖，密歇根大学信心指数反弹，GDPNow和WEI等前瞻性数据也反映经济保持在“软着陆”路径，这削减了美联储大幅降息的急迫性。

不过市场评论人士的最新表态提升了市场对于降息50bp的想象空间。特别是“美联储传声筒”Nick Timiraos于13日表示“降息50个基点的概率仍然存在”，让市场重燃预期。对此，我们更倾向于尊重实际数据，认为降息25bp的概率更大。一是在实际数据信号模糊的情况下降息50bp反而可能释放衰退信号，二是美国大选不确定性较高，降低了政策提前行动的合理性，三是美国对华301关税落地或拖累通胀下行的速度。

英国央行预计暂缓降息。在8月首次降息后，英国央行将在9月19日再次作出是否降息的判断，9月18日英国将公布8月CPI，预计将在目前基础上继续下行。但8月英国发生了13年以来的最大规模骚乱，是否对物价造成短期冲击仍需拭目以待，8月通胀数据将成为降息决定的关键。考虑到近期英国在PMI、工业生产等数据上好于欧洲大陆，其降息进度也落后于欧央行1个月左右，预计9月或暂缓降息。

日本央行仍保留加息选项。日本央行将在9月20日上午最后登场，就是否加息作出决定。近期日本通胀压力有所增加，稍早公布的日本东京都区部CPI环比升0.5%，核心环比升0.4%，连续两个月保持高位，8月全国CPI将于9月20日议息会议同日稍早公布，或面临进一步升高压力。

日本“米荒”对CPI的影响约在0.1%。近期日本出现“米荒”，原因在于日本政府调整生产政策和极端天气造成大米供应量减少，访日外国游客增加等因素导致大米需求增长，供需矛盾突出。我们测算，目前日本大米、大米制品、大米替代品分别约占CPI权重0.62%、1.06%和0.95%。6月以来大米涨幅较高（7月同比涨17.2%），但大米制品涨幅仅小幅升高，合计拉升CPI约0.1个百分点，但对核心通胀作用不显著，大米替代品（主要是其他谷物及制品）由于价格尚未受到明显传导，对CPI抬升作用暂可忽略。

近期日本央行官员对加息与否表态各异，尽管整体倾向于暂缓加息，但若出现三天内美国降息50bp和日本意外加息的“炸裂”情况，全球金融市场风险或显著增加。

【交易模式】

【关键数据】

美国：核心通胀仍有粘性，消费者信心回暖

美国8月CPI小幅回落。美国劳工部9月11日发布的数据显示，8月CPI同比+2.5%（预期+2.5%，前值+2.9%），季调环比+0.2%（预期+0.2%，前值+0.2%）。核心CPI同比+3.2%（预期+3.1%，前值+3.2%），季调环比+0.3%（预期+0.2%，前值+0.2%）。美国亚特兰大联储发布的数据显示，8月弹性CPI同比-1.6%（前值-0.5%），粘性CPI同比+4.1%（前值+4.1%）。

美国8月PPI回落但核心PPI回升。美国劳工部9月12日发布的数据显示，8月PPI同比+1.7%（预期+1.7%，前值+2.1%），季调环比+0.2%（预期+0.1%，前值0.0%）。核心PPI同比+2.4%（预期+2.5%，前值+2.3%），季调环比+0.3%（预期+0.2%，前值-0.2%）。

批发商销售与库存保持回升。美国商务部经济普查局9月9日发布的数据显示，美国7月批发商销售季调后为6710.3亿美元（前值6614.7亿美元），季调同比+2.8%（前值+2.3），其中，耐用品同比+3.2%（前值+3.1%），非耐用品同比+2.6%（前值+2.4%）。6月批发商库存季调后为9035.2亿美元（前值9030.3亿美元），季调同比+0.4%（前值+0.1%），其中，耐用品同比增长+2.6%（前值+2.2%），非耐用品同比-3.2%（前值-3.8%）。

经济前瞻性指标。美国亚特兰大联储9月9日更新的GDPNow预测数据显示，三季度美国GDP预计季调年化环比增长2.5%，较上周预测调升0.4个百分点，主因商业批发数据回暖。9月7日当周纽约联储周度经济指数（WEI）为2.27%（前值由2.41%下修至2.20%）。

密歇根大学消费信心指数回暖，通胀预期下行。9月密歇根大学消费者信心指数为69.0（预期68.5，前值67.9），现状指数62.9（前值61.3），预期指数73.0（前值72.1），1年期通胀预期+2.7%（前值+2.8%）。

欧洲：工业生产保持低迷

欧元区工业生产指数环比收缩。欧盟统计局9月13日发布的数据显示，7月份欧元区工业生产指数季调环比-0.3%（前值0.0%），同比-2.2%（前值-4.1%）。

英国、德国、法国工业生产仍然低迷，德国收缩幅度较大。英国统计局9月11日发布的数据显示，7月英国工业生产指数季调环比-0.7%（前值+0.7%），同比-1.2%（前值-1.5%）。德国统计局9月13日发布的数据显示，7月德国工业生产指数季调环比-3.0%（前值+2.0%），同比-5.5%（前值-3.8%）。法国统计局此前发布的数据显示，7月法国工业生产指数季调环比-0.5%（前值+0.8%），同比-2.2%（前值-1.7%）。

日本：二季度GDP小幅下修

日本第二季度GDP小幅向下修正。日本内阁府9月9日发布数据显示，二季度日本GDP修正值环比+0.7%（初值+0.8%，前值-0.6%），折年后+2.9%（初值+3.1，前值-2.4%），同比-1.0%（初值-0.8，前值-0.9%）。从环比贡献分项看，私人消费贡献+0.48pp（初值+0.53pp，前值-0.31pp），私人投资贡献+0.07pp（初值+0.09pp，前值+0.13pp），政府消费与投资贡献+0.20pp（初值+0.22pp，前值+0.02pp），净出口贡献-0.03pp（初值-0.05pp，前值-0.47pp）。

7月经常项目顺差扩大，货物与服务贸易均为逆差。日本财务省9月9日发布的数据显示，7月日本国际收支经常账户差额+31930亿日元（前值+15335亿），其中货物贸易差额-4827亿日元（前值+5563亿），服务贸易差额为-5328亿日元（前值-3758亿），收益差额+44410亿日元（前值+14737亿），经常转移-2325亿日元（前值-1207亿）。

工业生产与产能利用率回升。日本经济产业省9月13日发布的数据显示，7月日本工业生产指数季调环比+3.1%（前值-4.1%），同比+3.0%（前值-7.9%）。产能利用率指数环比+9.3%（前值-1.2%），同比+0.1%（前值-10.0）。

【重要事件】

美国：特朗普哈里斯举行电视辩论

美国副总统、民主党总统候选人哈里斯和美国前总统、共和党总统候选人特朗普10日晚进行了首次电视辩论。面对主持人提出的美国人是否比4年前过得更好等经济话题，哈里斯声称本届政府主要在替特朗普政府收拾烂摊子，特朗普财税政策服务于美国富豪和大企业。特朗普回击称，美国经济“糟糕”、通货膨胀问题严重，美国正处于第三次世界大战的边缘。哈里斯和特朗普随后还就移民和边境安全、堕胎权、对外政策、医保等大选热门话题展开激辩，二人相互指责对方说谎、缺乏施政计划。在此次电视辩论前，多项民调显示，两人在全美和关键“战场州”的竞争非常激烈。值得注意的是，本次辩论地宾夕法尼亚州是2024年美国总统选举的关键摇摆州，被民主党和共和党视为必须拿下的州之一，很有可能对大选结果起到关键作用。根据RealClearPolitics的民调统计来看，哈里斯以48.4%暂时领先于特朗普的47.2%。而从Polymarkets网站发布的大选预测来看，辩论结束后哈里斯的获胜概率上涨3个百分点至49%，特朗普则下降2个百分点至50%。

美国财政部宣布新的企业替代性最低税率的拟议规则。将对年利润达到10亿美元的公司征收15%的企业替代最低税。预计未来10年将为美国从大约100家目前平均税率仅为2.6%的大公司中创造2500亿美元的收入。

美国贸易代表办公室就对华301关税最终措施发布公告，宣布将提高部分中国商品的301关税。美国贸易代表办公室称，自9月27日起，中国制造的电动汽车的关税税率将上调至100%，太阳能电池的关税税率将上调至50%，电动汽车电池、关键矿产、钢铁、铝、口罩和岸边集装箱起重机的关税税率将上调至25%，将中国半导体的进口关税提高 50%，此新税率将于 2025 年 1 月开始生效，半导体这一项里新增了太阳能电池板使用的多晶硅和硅晶圆两个类别。此次修订结果还对口罩、医用手套等医疗用品的关税进行了上调。此外，美国贸易代表办公室还计划将钨、晶片和多晶硅产品纳入加征关税范围。

欧洲：央行非对称降息，谨慎对待10月降息

欧洲央行非对称降息。当地时间9月12日，欧洲央行下调存款便利利率25个基点至3.5%；下调主要再融资利率60个基点至3.65%；下调边际贷款便利利率60个基点至3.9%。这是自今年6月欧央行首次降息25bp以来的第二次降息。此外，欧央行上调短期通胀预期，但下调经济增长预期。欧央行预计，2024年的总体通胀率平均为2.5%，2025年为2.2%，2026年为1.9%（与前次预期持平）。但预计今年下半年通胀将再次上升，主因去年10月之后能源基数将显著走低。欧央行预计2024至2026年的核心通胀率分别2.9%，2.3%和1.9%，其中2024年较上次预测调升0.1个百分点。为对于经济增长，欧央行预计2024年为0.8%，2025年为1.3%，2026年为1.5%，均较上一次预测值下调了0.1个百分点。欧洲央行行长拉加德（C. Lagarde）会后表示，如果经济遭受重大挫折，欧洲央行对考虑在10月份降息持开放态度。分析认为拉加德此言暗示欧央行的基线情景是12月降息而非10月。

欧洲央行多位官员对进一步降息持谨慎态度。法国央行行长维勒鲁瓦（F. Villeroy De Galhau）表示，欧洲央行与美国不同，没有物价和就业的双重使命，围绕2%的通胀目标是对称性任务；在逐步下调利率的同时，必须小心避免通胀低于或高于目标；步伐必须高度务实，不会预先承诺任何特定的利率路径。拉脱维亚央行行长卡扎克斯（M. Kazaks）表示，10月降息的可能性并不大；只有欧元区经济出现衰退，欧洲央行才会在下个月的会议上降低利率。立陶宛央行行长西姆库斯（G. Šimkus）表示，在制定未来政策时“需要战略耐心”，并和Vasle和穆勒共同强调服务业通胀风险。

日本：米价大幅上涨，加息仍未明确

米价大幅上涨，日本罕见“大米荒”。分析人士认为，供需矛盾是造成今年日本米价上涨的根本原因。一方面，日本政府调整生产政策和极端天气造成日本大米供应量减少；另一方面，访日外国游客增加等因素导致大米需求增长，使得供需矛盾更为突出。

日本下周是否加息仍未明确。日本央行理事中川顺子表示，自7月31日加息以来的经济数据显示经济形势与日央行的展望一致。只要经济表现符合预期，日央行将继续调整货币政策。日本央行政策委员会审议委员田村直树表示，日本央行今年内可能会、也可能不会再次加息，任何行动都将取决于物价和经济的发展，没有预设进一步加息的速度。此前据知情人士透露，日本央行官员认为，下周举行会议时几乎没有必要上调基准利率，因为他们仍在关注金融市场挥之不去的震荡，以及7月加息的影响。

其他地区：俄罗斯意外加息

俄罗斯央行宣布，将基准利率提高100个基点至19%。此前市场预期为按兵不动。俄央行表示，当前俄通胀压力依然很高，不排除在下次会议提高基准利率的可能。

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