【国金晨讯】公募Q3持仓分析：信心回升，资金偏好“进攻”；量化行业配置：景气度估值行业轮动策略今年超额达13.50%

+

目录

今日关注

1. 信心回升，资金偏好“进攻”——公募基金三季度持仓分析

2. 量化行业配置：景气度估值行业轮动策略今年超额达13.50%

3. 量化配置视野：AI配置模型10月超额明显

4. 创业板50择时跟踪：对创业板50维持看好

5. 百胜中国港股公司点评：业绩超预期，提升三年股东回报50%

6. 中国联通公司深度：通信业务稳盘提质，算网数智加速发展

7. AI周观察：云厂商CYQ3资本开支环比降速，AI搜索竞争加剧

业绩总结

1. 国金研究 | 2024年三季报业绩总结合集

核心观点：主动偏股型基金本季“偏好”金融、成长和可选消费等进攻品种，“低配”周期、必选消费等防御品种。公募在非银和地产的主动加仓金额位列前二，而二者此前均长期属于公募仓位低且欠配的行业，公募本季一反常态大笔加仓或从侧面验证“市场底”出现，机构投资者对于“化解风险”、情绪修复及估值扩张的信心增强。

风险提示：基金持仓数据滞后、重仓股数据不能完全代表基金全部持股情况。

核心观点：十月，超预期增强行业轮动策略收益率为-0.85%，十一月份推荐的行业为非银行金融、通信、银行、有色金属和农林牧渔；景气度估值行业轮动策略收益率为-0.21%，十一月行业推荐为非银行金融、通信、国防军工、有色金属和交通运输。

风险提示：以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。

核心观点：对于红利择时判断方面，11月份中证红利推荐仓位为100%。其中经济增长维度指标多数发出看多信号，货币流动性信号较为谨慎，最终合成信号为100%。择时策略整体表现稳定，其年化收益率17.21%，最大回撤21.22%，夏普比率0.95，相较于中证红利全收益指数有明显提高。

风险提示：以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。

核心观点：对于创业板50指数，基于动态宏观事件因子择时策略给出11月份仓位建议为50%，相较10月份建议的仓位配置维持不变。策略仓位高于历史平均仓位，维持对创业板50的看好。拆分来看，模型对于10月份经济增长信号强度为0%，上月为0%；货币流动性层面持看多观点，，信号强度为100%，上月为100%。

风险提示：以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，历史规律未来可能存在失效的风险。

核心观点：提效+创新收效良好，计划进一步提升加盟比例。上调24~26年股东回报50%。公司计划提升24~26年合计股东回报至45亿美元（较此前计划提升50%），折合年均15亿美元、对应11/4收盘价股息率约8.5%。Q4同店低基数下望改善，红利属性突出，长期新店型、加盟看点足。

风险提示：餐饮需求恢复不及预期；降本速度不及预期；食品安全风险。

核心观点：公司成立至今已30周年，2018年以来，公司深化实施混合所有制改革，产业互联网业务发展持续突破。近年来归母净利润增速维持在双位数。看点：利润端维持双位数增长，高股息高分红是公司重要看点。基础业务稳中有进，用户规模稳中有升。算网数智业务进中向好。

风险提示：大额解禁、传统通信业务发展不及预期、算网数智业务发展不及预期、政策变动、固定资产投资金额较大的风险。

核心观点：AMD三季度数据中心业务营收提升显著，后续增长动能不及市场预期；AI聊天助手应用热度持续增长，重点观察GPT Search功能对搜索类应用的影响；云厂商CYQ3资本开支环比降速，或由供应链紧张导致；苹果三季度财报符合预期，首月国内新iPhone销量亦然。

风险提示：芯片制程发展与良率不及预期，中美科技领域政策恶化。

核心观点：从产业景气度看，电动化和出海产业周期尚未结束，自主品牌及供应链景气度将持续强于汽车行业贝塔；从竞争格局看，未来细分赛道的价格和产品竞争将会进一步激烈化，赛道和个股兑现度将围绕竞争格局分化。持续看好整车各价格带龙头以及汽零7大优质赛道龙头，推荐比亚迪、零跑汽车、理想汽车等。

风险提示：汽车消费低于预期、价格战导致盈利低于预期、以旧换新等政策不及预期风险。

核心观点：2024年单三季度行业整体收入同比增长5.12%，归母净利润同比下滑9.7%，经营趋势整体承压，分板块看,工程机械超预期，看好顺周期拐点。中国装备全球竞争力不断提升，看好工程机械、船舶、叉车、铁路装备、农机等赛道，建议关注恒立液压、中国船舶、安徽合力、中国中车、华中数控。

风险提示：宏观经济变化风险；原材料价格波动风险；政策及扩产不及预期风险。

核心观点：步入复苏阶段，“超预期”公司频出。3Q24锂电板块龙头公司多数呈现超预期表现，电池环节宁德时代、结构件环节科达利，以及三元正极环节容百科技等均收获量利新高或积极改善；此外，隔膜环节恩捷股份、电解液环节天赐材料等出货量高增，稼动率明显修复&市占率提升。

风险提示：新能源汽车需求不及预期。储能市场需求不及预期。

核心观点：关注主线：①强贝塔业务（权益投资弹性+交投弹性）券商基本面更加受益权益市场回暖，②国君海通并购效应带动下，券商并购预期增强，建议关注券商并购潜在标的机会（3）权益公募发行管理具备优势的上市券商。 整体看，政策积极转向+流动性改善驱动，利好券商板块估值和业绩双提升。

风险提示：监管趋严; 权益市场波动; 长端利率大幅下行; 宏观经济复苏不及预期。

核心观点：短期仍为强贝塔逻辑，业绩与市场共振，保险公司Q4利润预计延续高速增长。【寿险】预计2025年开门红新单保费可能承压，但NBV有望实现正增长。中长期看经济预期改善，受益于地产政策积极转向及经济预期有望回暖，寿险顺周期逻辑或将开始显现。【财险】三季报整体超预期且高股息特征突出，建议关注财险H股相关标的。

风险提示：产品转型成效或宏观经济复苏不及预期；2）权益市场波动；3）长端利率大幅下行。

核心观点：关注 AI 驱动、苹果链、半导体设备/材料及有积极改善的芯片细分方向。Q3电子板块业绩出现分化，AI 云端算力需求持续旺盛，带动 PCB 板块业绩持续增长，其中 AI 相关公司同环比增长强劲；苹果 iPhone16积极备货，虽有汇兑损失影响，但苹果链核心公司营收和利润保持了同比稳健增长；半导体芯片板块营收和利润同比积极改善，库存进一步降低。

风险提示：需求恢复不及预期的风险；AI进展不及预期的风险；外部制裁进一步升级的风险。

核心观点：关注服务器/光模块。【服务器】建议关注互联网、运营商龙头企业大模型采购型号/份额等变化情况。同时关注华为服务器产业链，上游连接器、液冷等子行业预计有望受益于华为AI服务器出货量增长。【光模块】重点跟踪有LPO产品/技术储备的光模块企业。

风险提示：运营商资本开支不及预期；5G产业链进展和5G商用进展不及预期；物联网连接数增长不及预期。

核心观点：板块依然处于回暖通道，预计 25 年政府、央国企、海外等相对有韧性，需求端的好转，叠加人员精简下费用端改善，利润弹性有望逐步体现。同时技术、政策等供给端持续有新进展，对估值修复也有所催化。具体参考：1）国内重点支持的景气方向，如车路云、工业软件、智能驾驶、人工智能、数据要素等；2）国内需求可能见底反转的方向，如信创、网安等；3）软硬件的出海。

风险提示：行业竞争加剧的风险；技术研发进度不及预期的风险；特定行业下游资本开支周期性波动的风险。

核心观点：中短期看好基本面边际向上的内容板块，以及政策鼓励的并购重组、文化出海、AI主线；长期关注竞争优势突出的龙头标的及产业变化。【传媒】Q3业绩承压，但估值有所回升。【游戏】业绩筑底中，静待新品上线。【影视】院线业务承压，制作公司表现分化。【广告营销】广告媒体利润率更稳，龙头韧性更强。【出版】收入较稳，税收优惠政策调整致利润大幅下滑。【电视广播】持续性承压，预计主要系有线业务拖累。

风险提示：游戏/影视内容上线节奏或上线后表现不及预期；行业竞争加剧风险。

核心观点：重点关注景气度持续处于高点、出海和商业化不断兑现药品板块；以及可能存在反转预期的药店、器械、中药、消费等领域部分左侧品种。整体看，医药板块由于院内调整、消费大环境变化，以及部分医保控费政策仍在落地途中，Q3季报景气度持续探底，反弹复苏慢于预期。但不同赛道表现有差异，药品板块整体表现较好；生物制品、中药、医疗器械和上游制造板块中部分赛道和个股业绩增长良好。

风险提示：汇兑风险；国内外政策波动性风险；投融资周期波动风险；并购整合不及预期风险。

核心观点：关注三条主线：1）静态PB或预期PE角度仍显著低估的优质龙头；2）更具“成长”标签的新技术类设备/耗材/制造商；3）格局稳定及“剩者为王”型各环节龙头。整体看，我们认为市场化力量都将持续驱动未来两个季度行业过剩产能的加速出清，光伏各环节景气底部夯实明确，较为普遍且显著的主产业链盈利拐点最快有望25Q2到来，预计大部分标的后续将呈现“波动上行”趋势。

风险提示：传统能源价格大幅（向下）波动风险，行业产能非理性扩张的风险，国际贸易环境恶化风险。

核心观点：推荐三大主线：电力设备出海、特高压线路及主网建设、配网改造&网外。展望Q4，出海方面，电力变压器、高压开关、智能电表23年签订的订单有望进入集中交付阶段；国内方面，特高压及输变电项目迎来密集招标，直流项目陆续交付，网外新能源+工业亦有改善空间，重申国内海外超预期机遇。

风险提示：电网投资不及预期；新能源装机建设不及预期；电力政策效果不及预期；下游需求不及预期；原材料价格上行。

核心观点：推荐三条主线：1）盈利改善趋势有望持续的风机环节；2）受益于海风及出海逻辑的塔筒环节与海缆环节；3）风机大型化加速背景下产能结构性偏紧，盈利有望率先修复的主轴及铸锻件环节。整体看，Q3海风装机回暖，陆风装机平稳增长。风机招标高景气，投标价格持稳行业价格内卷有望改善。整机及塔桩环节存货、合同负债规模高增，行业放量信号明显。

风险提示：大宗商品价格波动风险；下游装机不及预期；政策风险。

核心观点：展望Q4及明年，随行业订单逐步下达，板块景气度望恢复。【航空主机厂】经营有所下滑，静待后续订单下达启动景气拐点；【航空发动机】赛道长坡厚雪，成熟型号加速列装，新型号批产在即；【导弹装备】作为现代战争攻防利器，明年有望开启景气新周期；【新域新质领域】，远火符合远程打击和低成本化发展趋势，无人装备是未来作战方式中的重要应用，发展空间广阔。

风险提示：“十四五”武器装备建设的规划调整和落地时间不及预期；产能释放进度不及预期。

核心观点：看好工程机械，关注通用机械和自主可控板块。【工程机械】三季报集体超预期，看好板块长期成长潜力。【通用机械】10月制造业PMI超预期，制造业或有望实现底部回升，建议底部布局。【自主可控】建议重点关注五轴机床、数控系统、丝杠等核心环节机会。

风险提示：宏观经济变化风险；原材料价格波动风险；政策变化的风险。

核心观点：仍推荐白酒板块当下配置价值，在可期待中期维度白酒行业基本面或迎拐点复苏，潜在酒企估值修复空间明显高于在景气拐点前表观潜在的EPS下滑幅度。持续推荐各子板块龙头酒企，包括高端酒茅五泸、次高端龙头山西汾酒、徽酒龙头古井贡酒等，关注低位标的景气修复时弹性优势。

风险提示：宏观经济恢复不及预期，行业政策风险，食品安全风险。

核心观点：看好餐饮链属性标的修复。大众品板块三季度收入增速边际改善，尤其部分企业具备低基数+补库存红利，Q3收入增速略有回暖。在需求端弱复苏背景下，我们认为龙头向内提效，有助于维持现金流稳健同时提振EPS。展望后续我们认为更需关注需求驱动带来的业绩上修机会，率先看好餐饮链属性标的修复。

风险提示：宏观经济增速放缓、原材料价格上涨风险、区域市场竞争风险、食品安全问题风险。

核心观点：关注养殖产业链&种业。生猪价格高景气，目前行业依旧维持较好盈利状态；在悲观预期下生猪产业补栏较为谨慎，预计产能恢复速度有限，后续企业盈利弹性和持续性可期；禽养殖板块产能持续处在低位，随着消费的逐步好转，禽类产品价格有望回升。此外，随着养殖产能的持续恢复，后周期饲料、动保板块业绩有望逐步好转，建议关注养殖产业链。

风险提示：农产品价格波动、动物疫病风险、生猪价格不及预期、政策落地不及预期。

核心观点：关注家居&造纸&宠物。【家居】Q3内销承压明显，景气回升曙光显现，外销开始分化，优选具备α企业。【造纸】纸价回落+成本高位，景气度Q3触底Q4回暖，需求是重要变量，优选细分赛道。【宠物】宠物表现靓丽，重视细分优质国货品牌势能&份额提升。

风险提示：地产竣工改善速度与进度不及预期的风险；原料价格大幅上涨的风险；下游需求不及预期导致提价不及预期的风险；代工商大客户流失的风险。

核心观点：Q3出行链消费基数压力进一步上升，板块排序继续呈现“休闲好于商务、低频好于高频、刚需好于可选”特征。展望Q4，我们对子板块基本面排序为旅游、酒店、餐饮、免税，旅游中更看好OTA子板块引领行业表现，此外重点关注顺周期餐饮、酒店弹性。

风险提示：消费力恢复速度不及预期，人力、原材料成本上升，开店节奏失速风险等。

核心观点：展望4Q24，我们预期子板块基本面排序维持教育、人服、会展，此外建议关注高股息的红利属性板块。整体看，【教育】K12培训需求保持旺盛，个股增速分化，监管政策渐趋温和利好非学科类辅导板块，行业龙头&区域龙头公司网点持续扩张。【人服】国内灵活用工景气度高，招聘需求回暖。【会展】外展因展会排期变化，下半年展会密集，3Q24收入同比高增。

风险提示：教育行业招生增长和学费提价不及预期的风险；长期出生率下滑的风险；人服行业招聘需求下行的风险：人服行业派出员工增长不及预期的影响；会展行业展位销售增长和展位提价的风险。

核心观点：关注美妆&珠宝。【美妆】双十一大促战线拉长、流量竞争激烈，品牌间预计分化继续加深，关注两条投资主线，1）重组胶原蛋白景气赛道：推荐护肤大单品&品类矩阵持续完善、医美有序推进的巨子生物；2）业绩稳健兑现确定性强：珀莱雅（发力多品牌、多品类，董事会换届落地）。【珠宝】金价高位波动抑制终端动销，关注金价走势和经销商进货信心。

风险提示：医美产品获批进度、单品销售、营销投放效率低预期；终端零售疲软。

核心观点：重点关注：1）景气度上行，具备“高分红+增长稳健”的白电；2）具备强竞争优势的优质出口链龙头。整体看，Q3以来内销逐月回暖，以旧换新政策效果超预期，内销拐点清晰；海外仍处于高景气区间。

风险提示：海内外需求波动的风险、原材料价格波动风险、行业竞争加剧、汇率波动风险、关税风险。

核心观点：关注运动服饰&纺织制造。受经济转型波动影响，当前消费意愿仍整体偏弱，7/8/9月服装零售分别同比下滑5.2%/1.6%/0.4%，但已逐月改善。建议关注品牌边际改善明显、预计受益于线下客流回升的李宁（安全边际足、估值性价比高）、安踏体育、比音勒芬；及制造端防御性突出的华利集团（份额持续提升，关税及内需敞口小）等。

风险提示：下游需求不及预期导致提价不及预期的风险，原材料价格大幅上涨所带来的风险，消费复苏不确定性所带来的风险。

核心观点：当前时点，少数具备涨价能力的弹性品种和抗风险能力较强的龙头企业仍为投资主线。涨价品种行情背后本质原因在于海外供给的承压或逐步出清，因而供给端具备改善趋势的板块仍需重点关注。同时考虑到在当前市场回暖的背景下，成长和主题方向的相关标的也开始展现出较好的弹性，具备业绩支撑的优质成长股可能会迎来盈利和估值双击。

风险提示：国内外需求下滑；原油价格剧烈波动；贸易政策变动影响产业布局；产品价格下滑。

核心观点：当前时点关注一体化铝企。【铝】在国内电解铝行业纳入碳排放权交易市场后，供需缺口和成本端抬升有望共同推动铝价迎来趋势性上涨，吨铝利润有望进一步扩张。稳定利润及现金流有望带来铝板块估值抬升。【铜】原料仍偏紧，利润继续向资源端倾斜。【黄金】金价继续上行，企业利润空间增厚。

风险提示：宏观经济环境波动；供给超预期；地缘局势变化；项目建设进度不及预期。

核心观点：关注稀土/钼/锑。【稀土】继续看多稀土价格。重申稀土板块股票基本面底部向上、“类供改”政策下价值重估的机会。【钼】钼价“有量无价”的僵局有望打破，上涨通道进一步明确。【锑】中长期看海外供应难增、甚至减量明确，锑价望迎第二波上涨。

风险提示：供给不及预期；新能源产业景气度不及预期；宏观经济波动。

核心观点：首推有持续拿地能力、布局优质重点城市、主打改善产品的房企。尽管目前行业整体业绩持续承压，但若后续核心城市能够持续释放市场止跌企稳积极的信号，则有望提振信心、改善预期，助力地产板块估值的修复。另一方面随着房企减值包袱的出清，前两年获取的高毛利项目陆续进入结转节奏，部分优质房企的业绩有望迎来触底回升。

风险提示：宽松政策对市场提振不佳；三四线城市恢复力度弱；多家房企出现债务违约。

核心观点：3Q24公用事业各板块表现分化——水电行业在来水改善+电价上涨的背景下，3Q24量利齐升；火电Q3煤价降幅环比收窄，使其业绩短期承压下行；新能源Q3装机高增、风资源同比略有转好助力发电量和业绩稳健增长；环保板块中Q3水务运营板块盈利能力向上，凸显下游需求偏弱时运营类资产的防御属性。

风险提示：新增装机容量不及预期；下游需求景气度不及预期；电力市场化进度不及预期；环保需求及政策释放不及预期等。

核心观点：推荐顺周期板块的tob物流，航空。【物流】快递业务量增速维持高位，Q3快递公司业绩同比增长。当前快递板块低估值，推荐顺丰控股以及危化运输龙头兴通股份。【航空】稳就业促消费政策推出，供需优化确定性增强，叠加油汇利好因素，推荐航空板块。

风险提示：需求恢复不及预期风险，油价上涨风险，汇率波动风险，价格战超预期风险。